【招商总量】总量的视野会议纪要(20231008)

（以下内容从招商证券《【招商总量】总量的视野会议纪要(20231008)》研报附件原文摘录）
　　宏观 裴明楠：假期海外宏观事件回顾 时政要闻： 1）国际油价重挫：10月4日，OPEC+联合部长级会议决定维持减产政策不变符合预期；当天EIA公布美国汽油库存超预期大增，汽油消费量下降。当日WTI和布伦特原油期货价均跌超5.6%。10月6日沙特表示，如果原油价格持续偏高，愿意在2024年年初增产。 2）美国罢工浪潮持续扩大范围：由于薪资谈判难以达成一致， 9月29日全美汽车工人联合会（UAW）宣布将扩大对福特和通用汽车工厂的罢工，10月以来通用汽车和福特进一步裁员。10月4日美国最大规模医疗罢工爆发。如果罢工持续更长时间，预计或将影响薪资增速粘性、Q4美国就业数据以及GDP，增加经济衰退风险。 3）美国政府关门危机暂时解除： 9月30日美国国会投票通过一项为期45天的短期支出法案使政府继续运作至11月17日。但这只是一个临时解决方案，不排除11月政府关门危机再度发酵，并引发市场波动。 4）麦卡锡被罢免美众议院议长：10月3日美众议院投票罢免众议院议长麦卡锡职务，新任议长将于11日内部选举，新议长需在11月协调达成新支出法案。 5）美债收益率飙升，美银行业风险隐现： 10月3日，美国10Y、30Y国债收益率升至2007年9月以来最高水平。美国所有商业银行持有国债和机构债券4.11万亿美元。若长期美债持续上升，且BTFP工具在明年到期，届时美国商业银行的流动性压力可能进一步增加。 重要经济数据： 1）美国ISM和Markit两种口径的PMI均反映出制造业服务业走势分化的特征，即制造业从底部回升、服务业转弱。欧元区制造业和服务业的景气度均仍在低位。 2）美国就业数据超预期：当地时间10月3日，美国劳工局公布8月美国职位空缺超预期反弹；当地时间10月6日，公布9月非农就业人数远超预期。数据发布后，10年期美债收益率均大幅上行。 3）美国房贷利率创本世纪新高：美国30年期固定利息抵押贷款利率升至本世纪最高；MBA购房申请指数降至1995年后最低。 总结来看，现在海外的宏观环境与2018年10月类似：2018年9月至10月初，油价大涨推动10Y美债收益率创阶段性新高；2018年10-11月美国失业率亦为3.8%且职位空缺攀升；宽财政（2017年《减税法案》）令2018年Q1-Q3经济保持强势，2018年10月市场普遍预计2019年继续加息。2018年Q4事情开始变化：美股重挫；美国实际GDP环比增速大幅下降；2018年底美联储转鸽。当前往后看，关键仍是就业与经济数据，在美联储真正转向前海外市场仍处于压力测试环节。 策略 张夏：假期海外重大事件对A股影响分析 1）双节假期期间，股汇商各类资产整体表现不佳，美元指数和美债收益率大幅上行引发的流动性冲击是主要原因，但非农就业数据公布后市场出现逆转。后续关注将公布的美国通胀数据，未来市场预期修正的过程可能引发市场波动，但考虑到目前美国高利率环境下的财政困境，预计在经历短期快速上行之后，美债利率很可能逐渐高位回落。 2）美国政府停摆风波暂时得以平息，但众议长的不确定性可能加大下一轮预算谈判的难度。届时美国财政部和美联储左右互搏导致美债收益率持续上行的逻辑将会在四季度终结，进而推动美债利率下行。 3）国内PMI重回扩张区间，生产和需求均改善；假期出行热度提升，消费持续复苏，基本面拐点进一步确认，将为A股提供有利环境。行业配置的核心思路是“景气回升、产业趋势明确”，电子、计算机、家电、汽车、医药等值得重点关注。 固收 李玲：转债估值修复几何？ 9月中旬股债双弱的情形导致转债估值已经出现一轮调整，平价90-110的转债由于平价迁移因素的影响，调整幅度仅3个百分点，而平价110以上的转债同时受赎回预期的影响、估值调整幅度达到4个百分点；此外平价80以下的偏债型转债ytm上行40bp。而9月下旬虽然债券市场仍然弱势，但在权益反弹的背景下转债实现估值修复，超额收益明显，目前平价90-110的转债平均溢价率已修复超1个百分点、回到27.5%的中枢以上位置，平价80以下的转债到期收益率也下行将近20bp，仅有高平价股性转债受部分个券超预期赎回影响估值没有修复。 就位置来看，目前平价90-110的转债溢价率修复至22年以来的65%分位数附近，平价110-130的转债溢价率修复至22年以来的50%分位数附近，仅有平价130以上的转债溢价率处于22年以来相对低位。估值在9月下旬虽然有修复，但幅度有限，当前转债整体估值也并不高。 站在当前时点，虽然债市可能面临经济复苏预期下的调整风险，但权益市场估值处于历史低位、内外部不利因素不断改善，经济终将迎来复苏，与去年不同、今年四季度市场向上确定性更高，转债更可能面临“股强债弱”的情形。因此转债当前并不太高的估值位置，也意味着在权益上行的趋势下，能有更好的估值提升弹性。 转债策略层面，应适当加大中性偏股转债的配置以期获得弹性；行业层面，短期在经济仍然较弱的背景下市场仍然可能演绎成长、其中优选TMT（半导体、AI应用等方向），重点关注业绩改善与持续性较好的行业（汽车、家电等）。 银行 廖志明：10月银行策略 上半年营收承压，盈利增速略微回升。A股上市银行整体1H23营收增速仅0.5%，较一季度下降了0.9个百分点；归母净利润增速3.5%，较一季度上升1.1个百分点。营收明显承压主要是由于息差收窄以及中收增长低迷，A股上市银行整体1H23手续费及佣金净收入同比下降3.6%。盈利增速回升主要是由于拨备计提力度减弱。 业绩分化或将延续。上半年，国有大行及部分上市股份行盈利增速较低，营收增速明显承压；江浙优质城商行盈利增速依然靓丽。展望未来，我们预计上市银行经营分化仍将持续，江浙优质城商行盈利增速有望继续领跑。 主推优质银行。9月初起，主要银行主动下调定期存款利率，后续有望降低银行负债成本。考虑到，存量按揭贷款利率明显下调以及6月份LPR下调之影响，预计2024年银行息差小幅承压。不过，当前，银行板块估值及机构持仓比例处于历史低位，地产政策明显放松，后续经济或企稳，银行板块估值有望适度修复。我们主推年初以来股价涨幅小、估值处于低位的优质银行-江苏、宁波、杭州、苏州以及招行等。10月金股-宁波银行、江苏银行。 非银 郑积沙：乐观看待保险销售2024开门红 我们认为，受益于客户旺盛的稳健理财需求、储蓄险突出的产品力、更加充分的准备周期、代理人澎湃的展业斗志、去年同期疫情达峰的低基数等多重利好，预计2024年寿险开门红占据“天时地利人和”，表现值得期待。 作为寿险公司最重要的营销节点，开门红是险企全年业务的压舱石，“开门红”大概率等于“全年红”。近五年上市险企Q1新单保费增速相对领先的公司，一整年几乎都能维持竞争优势，如2018年平安、2019-2020年新华、2021-2022年太保均是如此。 节奏方面，9月国寿已率先推出多款开门红产品，其他上市险企亦有望快速跟进。同时考虑到2023年开门红期间由于新冠疫情防控政策优化调整，代理人展业和面访客户均受到不同程度影响，导致前期业务基数较低，2024年开门红各公司业务节奏也将更加可控。 产品方面，各公司将进一步扩大供给，以多样化的产品形态满足不同客户需求，而前期销售较好的短交年金和增额终身寿仍将是主力产品。 客户方面，当前居民尤其是高净值人群的资产面临再配置且风险偏好进一步降低，储蓄需求有望从银行存款和理财向保险迁徙，从而逐步进入“大保险时代”。 渠道方面，高绩优代理人凭借专业知识、职业素养、销售能力等优势，能够有效触达并维护中高净值客户群体，产能有望持续突破“上不封顶”，银保渠道方面，近期监管要求严格落实“报行合一”，有望推动行业回归理性竞争，头部险企凭借资源、品牌、声誉、服务和投资等优势，龙头效应有望更加凸显。 综上总结，我们预计上市险企24Q1 NBV增速与23Q1持平甚至有望进一步改善实现两位数正增长，实现行业性趋势反转，其中优秀的公司预计在行业水平之上取得更亮眼成绩。经过三年多的深度调整，2023年寿险负债端拐点已现，2024年向好态势有望延续。此前资产端股、债、房的下行压力，严重压制了板块股价表现。随着近期活跃资本市场和地产支持政策不断加码，各项数据持续验证我国经济处于稳步复苏之中，后续市场情绪有望提振，资负共振有望对保险股估值构成强力支撑。持续推荐保险板块 风险提示：海外基本面超预期，全球央行货币政策超预期，经济数据不及预期，信用事件冲击，再融资政策变动，权益调整等。 以上内容来自于2023年10月10日的《总量的视野电话会议纪要（20231008）》报告，详细内容请参考研究报告。 报告详见下方链接或扫描下方二维码即可查看： 总量的视野会议纪要20231008

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