节后流动性如何看?

（以下内容从广发证券《节后流动性如何看?》研报附件原文摘录）
　　欢迎关注、标星，以便更快获得我们研究推送 广发证券银行分析师 倪军、王先爽、文雪阳 核心观点 本期：2023/9/25~10/8，上期2023/9/18~9/24，下期2023/10/9-10/15，下同。 本期观察：我们在前期资负周报中提到，9月末市场面临跨季、跨中秋国庆双节的资金扰动，且财政后置下政府债发行缴款力度不减，因此9月末资金面波动会迎大考，相关逻辑均已兑现，月末资金利率和OMO余额维持高位。展望10月资金面，跨季、跨节等扰动因素消退，但仍有以下几点需要关注：（1）10月政府债缴款力度仍高。9月政府债发行放量，尤其月末最后一周政府债净缴款额高达3435亿元。进入10月以来，政府债发行量高位回落，但仍不低，节后首周政府债净缴款额约2672亿元，预计将继续对资金面形成扰动；（2）央行公开市场大规模逆回购即将到期。9月下旬央行发行大规模14天逆回购，将于下期集中到期，合计到期规模1.62万亿元，预计资金面将短期承压；（3）10月为税收大月，缴税截止日为10月23日，需关注相资金面波动情况。综合来看，预计10月银行间流动性回归中性。 广义流动性方面，随着财政从发债融资到支出投放，非政府部门经营现金流将继续改善，基建类政府债务扩张和稳地产政策推进将带动信贷稳步扩张，政策逐渐从货币走向财政、走向信用、走向资本市场，我们可能会看到3-7月市场演绎的资产荒逻辑逐渐消退，全社会和银行资负可能需要阶段性再平衡，社融扩张有望量价双升，广义流动性可以更加乐观。 本期数据：本期央行公开市场逆回购净投放5,520亿元，期末逆回购余额进一步上升至1.84万亿元，主要应对9月末跨季、跨节和政府债缴款带来的流动性扰动。资金利率月末持续走高，节后开始回落，但依旧偏高。后续来看，下期央行逆回购到期1.62万亿元，政府债净缴款额较上期有所回落，但绝对额依旧不低，预计资金面压力仍在，银行间流动性中性偏紧。本期存单发行3,501亿元（上期6,970亿元），加权平均发行利率较上期回落4bp。期限结构上，3M以下存单规模占比高达72%，预计主要应对月末阶段性资金面收紧压力，9M以上存单占比仅14%，前期各家银行已做足长期负债储备，月末发行长期限存单意愿明显减弱。月末票据利率继续走高，显示9月信贷投放明细回暖。长债利率方面，国债收益率小幅回落，后续随着财政政策继续发力，经济恢复，预期改善，长端利率有望稳中有升。 下期关注：9月金融数据和节后资金面波动情况。 风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）财政政策力度不及预期；（3）国际经济及金融风险超预期；（4）政策调控力度超预期。 目录索引 01 本期观察：节后流动性如何看？ （一）本期观察：节后流动性如何看？ 我们在前期资负周报中提到，9月末市场面临跨季、跨中秋国庆双节的资金扰动，且财政后置下政府债发行缴款力度不减，因此9月末资金面波动会迎大考，相关逻辑均已兑现，月末资金利率和OMO余额维持高位。 展望10月资金面，跨季、跨节等扰动因素消退，但仍有以下几点需要关注：（1）10月政府债缴款力度仍高。9月政府债发行放量，尤其月末最后一周政府债净缴款额高达3435亿元。进入10月以来，政府债发行量高位回落，但仍不低，节后首周政府债净缴款额约2672亿元，预计将继续对资金面形成扰动；（2）央行公开市场大规模逆回购即将到期。9月下旬央行发行大规模14天逆回购，将于下期集中到期，合计到期规模1.62万亿元，预计资金面将短期承压；（3）10月为税收大月，缴税截止日为10月23日，需关注相资金面波动情况。综合来看，预计10月银行间流动性回归中性。 广义流动性方面，随着财政从发债融资到支出投放，非政府部门经营现金流将继续改善，基建类政府债务扩张和稳地产政策推进将带动信贷稳步扩张，政策逐渐从货币走向财政、走向信用、走向资本市场，我们可能会看到3-7月市场演绎的资产荒逻辑逐渐消退，全社会和银行资负可能需要阶段性再平衡，社融扩张有望量价双升，广义流动性可以更加乐观。 （二）本期数据：9月票据利率走高，关注后续大额逆回购到期 本期央行公开市场逆回购净投放5,520亿元（见表1），期末逆回购余额进一步上升至1.84万亿元（见图2），主要应对9月末跨季、跨节和政府债缴款带来的流动性扰动。资金利率月末持续走高，节后开始回落，但依旧偏高。后续来看，下期央行逆回购到期1.62万亿元，政府债净缴款额较上期有所回落，但绝对额依旧不低，预计资金面压力仍在，银行间流动性中性偏紧。 本期存单发行3,501亿元（上期6,970亿元），加权平均发行利率较上期回落4bp（见图11）。期限结构上，3M以下存单规模占比高达72%，预计主要应对月末阶段性资金面收紧压力，9M以上存单占比仅14%，前期各家银行已做足长期负债储备，月末发行长期限存单意愿明显减弱。月末票据利率继续走高，显示9月信贷投放明细回暖（见表5）。长债利率方面，国债收益率小幅回落，后续随着财政政策继续发力，经济恢复，预期改善，长端利率有望稳中有升。 央行动态跟踪：本期央行公开市场共开展5210亿元7天逆回购操作，逆回购到期10670亿元，利率维持1.80%，以及16220亿元14天逆回购操作，逆回购到期5240亿元，利率维持1.95%，整体实现净投放5520亿元，期末逆回购余额18420亿元。下期央行公开市场将有16220亿元逆回购到期。 资金利率回落，DR001、DR007、DR014、DR021分别下行9bp、44bp、99bp、95bp。 Shibor报价继续上行，3M上升2.7bp、1Y上升3.5bp。 NCD利率：本期NCD加权平均发行利率下行4bp。收益率方面，各期限AAA级NCD到期收益率普遍回落，1M、3M、1Y分别下行48bp、2bp、2bp。 国债收益率普遍下行，1Y、3Y、10Y分别下行6bp、2bp、2bp。 票据利率：1M、3M和半年票据利率分别下行51bp、56bp、14bp。 银行融资追踪： 同业存单方面，截至本期末，同业存单存量规模为14.55亿元，存量存单加权平均利率为2.44%，平均剩余期限为146天。本期累计发行同业存单3,501亿元，募集完成率89.8%，其中AA+级以下60.8%。加权平均发行利率2.37%，较上期下行4bp，加权发行期限0.34年（上期：0.53年）。本期同业存单到期5,326亿元，到期存单加权平均利率为2.16%，预计下期到期4,323亿元。 商业银行债券方面，本期1笔商业银行债发行，规模15亿元。截至本期末，商业银行债券存量规模为2.95万亿元。信用利差方面，本期短期信用利差1M和6M走阔、3M收窄，其中6M走阔幅度最大；中长期信用利差除AA-级以下1Y和5Y、7Y有所走阔外，其余期限信用利差均收窄。本期无商业银行债到期，下期预计同样无商业银行债到期。 商业银行次级债方面，本期有5笔二级资本工具发行，规模21亿元，无永续债发行。截至本期末，商业银行次级债存量规模为5.64万亿元，其中二级资本工具3.44万亿元，永续债2.20万亿元。信用利差方面，短期信用利差1M和6M走阔、3M收窄，其中1M走阔幅度最大；中长期信用利差除AA级以下5Y、7Y和A+级10Y信用利差有所收窄外，其余期限信用利差走阔居多，10Y走阔幅度最大。本期5笔二级资本工具到期，规模552亿元，预计下期有两笔二级资本工具到期，规模403亿元。 更多详细数据见二三章图表。 （三）下期关注：9月金融数据和节后资金面波动情况 下期预计央行公布9月金融数据，我们预计9月社融增速9.1%（见报告《9月社融前瞻》）； 关注节后大额逆回购到期和政府债缴款扰动下的资金面波动情况。 02 央行动态与市场利率 （一）央行动态：下期央行公开市场将有1.62万亿元逆回购到期 本期（2023年9月25日~10月8日）央行公开市场共开展5210亿元7天逆回购操作，逆回购到期10670亿元，利率维持1.80%，以及16220亿元14天逆回购操作，逆回购到期5240亿元，利率维持1.95%，整体实现净投放5520亿元，期末逆回购余额18420亿元。下期央行公开市场将有16220亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期3190亿元、3780亿元、4170亿元、5080亿元、0亿元。 （二）市场利率：各期限国债收益率普遍下行 资金利率：DR001、DR007、DR014、DR021分别下行9bp、44bp、99bp、95bp。 Shibor报价：本期各期限Shibor上行，3M上升2.7bp、1Y上升3.5bp。 NCD利率：各期限AAA级NCD到期收益率普遍下行，1M、3M、1Y分别下行48bp、2bp、2bp。 国债利率：各期限国债收益率普遍下行，1Y、3Y、10Y分别下行6bp、2bp、2bp。 票据利率：1M、3M和半年票据利率分别下行51bp、56bp、14bp。 03 银行融资追踪 本期跟踪时间区间为2023年9月25日~2023年10月8日，上期为2023年9月18日~2023年9月24日，下期为2023年10月9日~2023年10月15日。 （一）同业存单：本期同业存单发行利率下行4BP 1. 存量：目前总存量约14.55万亿元，存量存单加权平均利率为2.44%，平均剩余期限为146天。 2. 发行：本期总发行3,501亿元，日均发行583亿元（上期1,394亿元），本期加权平均发行利率2.37%（上期2.41%），AAA级加权平均发行利率2.36%（上期：2.40%），AA+级以下2.64%（上期：2.60%）。本期加权发行期限0.34年（上期：0.53年），1年期发行占比11.8%（上期：30.6%），3个月期发行占比47.2%（上期：39.8%）。 3. 募集完成率方面：本期整体募集完成率89.8%（上期：92.9%），AA+级以下60.8%（上期：78.8%）。 4. 净融资与到期：本期到期5,326亿元，净融资额-1,826亿元，预计下期到期4,323亿元，预计未来30天到期25,182亿元，日均到期839亿元，本期到期存单平均利率为2.16%。 （二）商业银行债：本期3M信用利差收窄幅度超8BP 1. 存量：目前总存量约2.95万亿元。 2. 发行：本期商业银行债发行1笔，发行规模15亿元，评级为AA+以下。 3. 信用利差：本期短期信用利差1M和6M走阔、3M收窄，其中6M走阔幅度最大，超4BP，3M收窄幅度超8BP；中长期信用利差除AA-级以下1Y和5Y、7Y有所走阔外，其余期限信用利差均收窄。 4. 到期方面：本期无商业银行普通债到期，预计下期无商业银行债到期，预计未来30天到期4笔，到期规模305亿元。 （三）资本工具：本期552亿元二级资本债到期 1. 存量：目前总存量约5.64万亿元，其中二级资本工具3.44万亿元，永续债2.20万亿元。 2. 发行：本期5笔二级资本工具发行，发行规模21亿元；本期无永续债成功发行。 3. 信用利差：短期信用利差1M和6M走阔、3M收窄，其中1M走阔幅度最大，超8BP，3M收窄幅度超5BP；中长期信用利差除AA级以下5Y、7Y和A+级10Y信用利差有所收窄外，其余期限信用利差走阔居多，10Y走阔幅度最大，超3BP。 4. 到期：本期5笔二级资本工具到期，到规模552亿元，预计下期有2笔二级资本工具到期，到期规模403亿元，预计未来30天到期5笔，到期规模1,006亿元。 （四）商业银行存单、金融债、资本工具存量一览 04 风险提示 （1）经济增长超预期下滑，疫情变化和外部环境存在诸多不确定性，可能导致经济下行超预期。 （2）财政政策力度不及预期，导致实体经济预期回暖不及预期。 （3）国际经济及金融风险超预期，当前国外局势较为复杂，且近期欧美银行体系爆发风险事件，可能带来超预期金融风险。 （4）政策调控力度超预期，利率大幅波动，导致流动性风险超预期上升。 倪军：SAC 执证号：S0260518020004 王先爽：SAC 执证号：S0260520040002，SFC CE No. BQV910 伍嘉慧：SAC 执证号：S0260522070008 报告原文：《节后流动性如何看？》 对外发布日期：2023年10月9日 报告正文请参阅广发研报系统（可向对口销售咨询登入方式）： https://research.gf.com.cn/ 法律声明 请向下滑动参见广发证券股份有限公司有关微信公众平台推送内容的完整法律声明： 本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，相关客户须经过广发证券投资者适当性评估程序。其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，若使用本微信号推送内容，须寻求专业投资顾问的解读及指导，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。 完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。 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