四季度宏观金融及大类资产配置展望

（以下内容从物产中大期货《四季度宏观金融及大类资产配置展望》研报附件原文摘录）
　　四季度 宏观金融及大类 资产配置展望 政策面支撑 国内经济或温和复苏 QUARTERLY REPORT 物产中大期货研究院宏观金融组 观点摘要 过去一个季度以来，经济弱现实和政策强预期之间的博弈加剧。从现实端来看，房地产投资和销售仍未见起色、但旅游出行等服务性消费表现不错。但政策预期端来看，随着724政治局会议之后，一系列实质性刺激政策出台，涉及到房地产行业政策、财政政策、货币政策，意在提升居民和企业部门的信心恢复。我们认为，下阶段国内经济仍处于温和复苏阶段，这也符合年初我们提出的疤痕效应的特点，方向向好，但过程曲折。 从大类资产的表现来看，此前最强的国债期货目前已出现拐点迹象，对应的十年期国债收益率从今年2.54%的最低点反弹至9月下旬的2.64%左右。继6月央行降息之后，8月央行又进一步降低了OMO、MLF、LPR等一系列利率，在宽松货币政策出台之后，国债期货价格先涨后跌，反映了宏观交易员对于经济企稳复苏的预期。 相比较而言，股指的走势较为疲弱，目前仍在反复筑底的过程中。近段时间以来，北向资金不断流出，反映出外资对于中国经济的悲观预期。到目前为止，证监会出台了关于活跃资本市场为导向的一系列政策，包括降低印花税、阶段性收紧IPO节奏、进一步规范股份减持行为、调降融资保证金比例、优化分红制度等。我们认为，这些实质性的利好政策将在中长期利好股市发展，目前的低估值的市场环境下，从中长期的配置角度看，可以逢低布局股指多单。 商品的走势在所有的大类资产中最为强势，我们认为一方面得益于低库存的支撑，商品在进行了持续15个月左右的去库存之后，于近两个月开始有补库存的迹象，另外一方面房地产政策的出台也对工业品形成一定的正面影响，此外，人民币汇率近端时间的贬值也对部分商品形成支撑。未来商品价格的重心或仍将逐步抬升。 01 经济弱复苏延续 QUARTERLY REPORT 过去一个季度以来，经济弱现实和政策强预期之间的博弈加剧。从现实端来看，房地产投资和销售仍未见起色、但旅游出行等服务性消费表现不错。但政策预期端来看，随着724政治局会议之后，一系列实质性刺激政策出台，涉及到房地产行业政策、财政政策、货币政策，意在提升居民和企业部门的信心恢复。我们认为，下阶段国内经济仍处于温和复苏阶段，这也符合年初我们提出的疤痕效应的特点，方向向好，但过程曲折。 从大类资产的表现来看，此前最强的国债期货目前已出现拐点迹象，对应的十年期国债收益率从今年2.54%的最低点反弹至9月下旬的2.64%左右。继6月央行降息之后，8月央行又进一步降低了OMO、MLF、LPR等一系列利率，在宽松货币政策出台之后，国债期货价格先涨后跌，反映了宏观交易员对于经济企稳复苏的预期。 相比较而言，股指的走势较为疲弱，目前仍在反复筑底的过程中。近段时间以来，北向资金不断流出，反映出外资对于中国经济的悲观预期。到目前为止，证监会出台了关于活跃资本市场为导向的一系列政策，包括降低印花税、阶段性收紧IPO节奏、进一步规范股份减持行为、调降融资保证金比例、优化分红制度等。我们认为，这些实质性的利好政策将在中长期利好股市发展，目前的低估值的市场环境下，从中长期的配置角度看，可以逢低布局股指多单。 商品的走势在所有的大类资产中最为强势，我们认为一方面得益于低库存的支撑，商品在进行了持续15个月左右的去库存之后，于近两个月开始有补库存的迹象，另外一方面房地产政策的出台也对工业品形成一定的正面影响，此外，人民币汇率近端时间的贬值也对部分商品形成支撑。未来商品价格的重心或仍将逐步抬升。 具体地，我们从以下几块经济基本面来看： 1. 经济有望温和复苏 三季度以来，随着政治局会议之后一系列实质性刺激政策落地，经济数据呈现边际企稳态势。 首先，1—8月份，规模以上工业增加值同比增长3.9%。分三大门类看，8月份，采矿业增加值同比增长2.3%，制造业增长5.4%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长0.2%。分行业看，8月份，41个大类行业中有23个行业增加值保持同比增长。其中，装备制造业增加值同比增长5.4%，比上月加快2.1个百分点；高技术制造业增加值增长2.9%，加快2.2个百分点。 从投资需求来看，1—8月份，全国固定资产投资增加32.7万亿元，同比增长3.2%。从环比看，8月份固定资产投资增长0.26%。分领域看，1-8月份，基础设施投资（不含电力）同比增长6.4%（去年同期为8.3%），制造业投资增长5.9%（去年同期为10.0%），房地产开发投资增长-7.2%（去年同期为-6.2%）。 分三大投资看，首先，房地产投资依旧未见起色。细分数据看，1-8月新开工面积同比-24.4%（好于去年同期的-37.2%）；房地产施工面积同比-7.16%（逊于去年同期的-4.54%）；竣工面积增速为18.62%(好于去年同期的-21.13%)；地产销售同比增速-7.1%（好于去年同期的-23%）。房地产细分数据并未出现明显改观，8月70大中城市新建商品房价指数环比-0.3%，同比-0.6%。其中，最重要的地产销售数据并未改善的原因是，地产政策密集出台的月份集中在8月底9月初的时间点，因此政策效果还有待观察。结合第三方数据来看，据CRIC监测，8月30个重点城市成交面积为1061万平方米，为5年来单月次新低（仅高于2020年2月疫情月），环比下降7%，同比下降30%。前8月累计同比上涨5%，增幅较上月收窄5个百分点。事实上，3月放量后已经迎来五连跌，不过8月成交环比跌幅有收窄趋势，筑底企稳征兆初显。 第二，1—8月基建投资增速（不含电力）同比6.4%，继续维持在高位。其中，电力、热力、燃气及水的生产和供应业累计同比增速提高1.1个百分点至26.5%，铁路运输业继续维持23.4%的高增速。随着9月专项债发行节奏提速，预计今年三季度集中发行的专项债大概率会在四季度形成大规模的实物工作量，支撑四季度固定资产投资增速。 第三，1-8月制造业投资同比增长5.9%，增速较上月提升0.2个百分点。制造业增速的回升主要受三方面因素影响：第一，8月当月出口增速同比降幅收窄5.7个百分点，外需的韧性推动制造业企业增加投资；第二，终端需求保持一定韧性，如汽车制造业和农副食品加工业保持高增长；第三，1-8月高技术制造业投资累计同比增长11.2%，也带动了制造业投资的稳健增长。 最新的8月外贸数据显示，以美元计，我国出口2848.7亿美元，同比增速由7月的-14.5%缩窄至-8.8%；进口2165.1亿美元，同比增速由上月的-12.4%收窄至-7.3%；贸易顺差683.6亿美元。 分出口地区来看，8月份我国对欧盟、美国、日本以及东盟的出口增速同比分别为-19.58%（上月为-20.62%）、-9.53（上月为-23.12%）、-20.13%(上月为-18.38%)和-13.25%(上月为-21.43%)。可以看出，对美国的出口要好于欧元区，这是因为美国经济韧性较欧元区更强。此外，主要“一带一路”沿线国家对中国的出口拖累有所收窄。 从出口商品结构上，8月机电产品（不含汽车及其零部件）对总体出口的拖累减少2.9个百分点，劳动密集型产品、其他产品对总体出口的拖累分别减少1.5个百分点和1.7个百分点；汽车及其零部件对中国出口的拉动幅度减弱0.4个百分点至0.7个百分点。 8月我国进口增速由7月的-12.4%收窄至-7.3%。从主要的进口商品来看，8月原油、铁矿、铜矿、集成电路对中国进口的拖累较上月显著减弱。 总的来说，四季度海外经济仍有一定韧性，8月出口增速好转可能意味着本轮出口增速已经出现向好的拐点。 2. 消费恢复性增长 1—8月份，社会消费品零售总额30.23亿元，同比增长7%。 按消费类型分，8月份，商品零售33721亿元，同比增长3.7%；餐饮收入4212亿元，增长12.4%。1—8月份，商品零售269463亿元，同比增长5.6%；餐饮收入32818亿元，增长19.4%。按零售业态分，1—8月份，限额以上零售业单位中便利店、专业店、品牌专卖店、百货店零售额同比分别增长7.3%、4.1%、3.1%、7.9%，超市零售额同比下降0.5%。1—8月份，全国网上零售额95387亿元，同比增长12.1%。其中，实物商品网上零售额79821亿元，增长9.5%，占社会消费品零售总额的比重为26.4%。在限额以上单位商品零售额中，化妆品类、通讯器材类、金银珠宝类、家具类商品零售额分别增长9.7%、8.5%、7.2%、4.8%。可以看到，出行服务消费保持稳健增长，餐饮增速保持在10%以上的增速，暑运期间铁路客运量创下历史最高，国内航班执行架次同比30%以上增速增长。当前竣工仍处于高位，支撑地产后周期的消费，如家具类、家用电器和音响器材等的消费。此外，就业形势不再恶化，8月份，全国城镇调查失业率为5.2%，比上月下降0.1个百分点，31个大城市调查失业率为5.3%，略低于前值的5.4%。经济运行恢复向好带动就业形势好转。 3. CPI、PPI增速企稳 最新公布的8月CPI同比0.1%，市场预期0.2%，前值-0.3%，CPI环比涨幅略有扩大，同比由降转涨。我国整体通胀环境仍然相对温和，但也没有市场认为的通缩一说。从环比看，CPI上涨0.3%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。其中，食品价格由上月下降1.0%转为上涨0.5%，影响CPI上涨约0.10个百分点。食品中，受部分地区极端天气影响调运、养殖户压栏惜售及中央储备猪肉收储支撑市场信心等因素影响，猪肉价格由上月持平转为上涨11.4%；夏季蛋鸡产蛋率下降，加之临近开学及中秋消费需求有所增加，鸡蛋价格由上月下降0.9%转为上涨8.3%；鲜果供给充足，价格下降4.4%，降幅比上月收窄0.7个百分点。非食品价格上涨0.2%，涨幅比上月回落0.3个百分点，影响CPI上涨约0.17个百分点。非食品中，受国际原油价格波动影响，国内汽油价格上涨4.9%；受暑期出行影响，宾馆住宿和旅游价格分别上涨1.8%和1.4%。 8月PPI同比-3%，市场预期-3%，前值-4.4%，PPI环比由降转涨，同比降幅收窄。从环比看，PPI由上月下降0.2%转为上涨0.2%。其中，生产资料价格由上月下降0.4%转为上涨0.3%；生活资料价格上涨0.1%，涨幅比上月回落0.2个百分点。受国际原油价格上行影响，国内石油和天然气开采业价格上涨5.6%，石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨5.4%。金属相关行业需求有所改善，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.4%，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.1%。煤炭需求季节性减弱，煤炭开采和洗选业价格下降0.8%。另外，农副食品加工业价格上涨1.3%，新能源车整车制造价格上涨0.8%，电力热力生产和供应业价格上涨0.2%；计算机通信和其他电子设备制造业价格下降0.4%。 展望未来，四季度CPI和PPI增速将会继续回升，一是受低基数影响；二是一系列实质性刺激政策出台之后，预计经济将会企稳回升，带来需求侧回暖；最后，受OPCE+减产导致油价偏强态势也会对通胀产生正面影响。 02 金融数据和政策面变化 QUARTERLY REPORT 1. 政府债支撑社融增速回升 央行公布的最新8月金融数据显示，新增人民币贷款1.36万亿元，预期1.25万亿元，前值0.35万亿元；社会融资规模3.12万亿元，预期2.69万亿元，前值0.53亿元；M2同比10.6%，预期10.7%，前值10.7%；M1同比2.2%，预期2.4%，前值2.3%。总的来说，从总量上看，社融存量增速有所企稳回；从结构方面来看，政府债成为支撑国内信贷的主要支柱力，8月房地产政策陆续出台之后居民部门贷款增长情况仍有待观察。 具体来看，首先，从企业端来看，企（事）业单位贷款增加9488亿元，其中，短期贷款减少401亿元（同比减少280亿元）、中长期贷款增加6444亿元（同比少增909亿元）、票据融资增加3472亿元（同比多增1881亿元）。企业贷款数据不及去年同期，但好于历史同期均值（2018-2022年），从中微观数据看，8月实质性政策出台之后，我们观察到企业已经从前期的去库存转为连续两个月补库存，且8月BCI企业投资前瞻指数较7月提高了2个百分点至54.71%。此外，8月票据融资大幅增加可能受企业经营活跃度提高产生了短期流动性需求、也可能是贴现率降低加剧了企业套利行为。 再从居民端看，8月居民贷款新增3922亿元，同比减少658亿元。其中短期贷款、中长期贷款分别新增2320和1602亿元，同比分别多增398和减少1056亿元。其中，短期贷款的增加和暑期旅游出行的旺盛程度有关。据统计，暑运期间全国铁路累计发送旅客8.3亿人次，创历史同期新高。今年8月的居民短期信贷也是高于2018-2022年的同期水平（1385亿元）。另一方面，居民中长贷同比少增也反映了政策放松前房地产景气度受按揭贷款制约的境况。据第三方数据显示，8月30个重点城市成交面积为1061万平方米，为5年来单月次新低（仅高于2020年2月疫情月），环比下降7%，同比下降30%。前8月累计同比上涨5%，增幅较上月收窄5个百分点。事实上，3月放量后已经迎来五连跌，不过8月成交环比跌幅有收窄趋势，筑底企稳征兆初显。此外，还需考虑到8月迎来了一波6月申请提前还贷的行为兑现。我们认为，随着一线城市认房不认贷、降低存量房贷利率等实质性政策落地之后，后续几个月的居民中长期贷款有望出现温和改善。 最后，政府端，8月政府债券净融资1.18万亿元，同比多增8714亿元。由于此前财政部定调要求新增专项债在9月底之前发行完毕的影响，地方发债明显提速，8月地方债净融资额7176亿元，同比多5985亿元，8月国债净融资额5174亿元，同比多增3760亿元。由于全年新增专项债限额为3.8万亿元，而今年前8月已经发行了约3万亿元，则可计算得出9月新增专项债约为8000亿元左右。另外，今年全年的财政赤字+新增专项债合计约为7.68万亿元，扣除前8月社融口径的政府债融资额约5万亿元，则剩下的9-12月政府债券融资规模约为2.68万亿元，远高于去年同期的1.7万亿元，这将会对社融增速形成较强的支撑。 第二，8月社融规模3.12万亿元，同比多增0.63万亿元，社融存量增速较上月提高了0.1个百分点至9.0%。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加1.34万亿元，同比多增68亿元。委托贷款增加97亿元，同比少增1658亿元；信托贷款减少221亿元，同比少减了251亿元；未贴现的银行承兑汇票增加了1129亿元，同比少增了2357亿元；企业债券净融资增加2698亿元，同比多增加1186亿元；政府债券净融资11759亿元，同比多增8714亿元；非金融企业境内股票融资1036亿元，同比少增215亿元。8月实体信贷结构仍为居民部门偏弱、企业部门具有一定韧性、而政府部门加大投资力度。未来，随着8月地产实质性政策陆续出台，居民部门融资情况将有改善；企业部门在库存周期触底回升的过程中，资本开支意愿也会有所改善；政府部门投资加速将带动基建融资需求修复。 第三，从货币供应量方面看，M2同比增长10.6%，增速分别比上月末和上年同期分别低0.1个和低1.5个百分点。M1同比增长2.2%，增速比上月末低0.1个百分点，比上年同期低3.9个百分点，说明资金活化效率仍有待提高。8月居民户存款增加了7877亿元，同比少增了409亿元，一定程度和居民提前还贷行为有关。此外，企业存款增加8890亿元，同比少增了661亿元。财政性存款减少88亿元。随着基建投资增速加快，地方债发行形成的财政存款作为财政支出流入居民和企业部门中，导致企业和住户存款增加。 货币政策方面， 8中下旬，央行发布了二季度货币政策执行报告，我们认为，可以从以下五方面来解读： 首先，对于国内经济前景的判断，央行表示积极乐观，文中删去了“国内经济内生动力还不强、需求仍然不足”的表述。并指出下半年我国存在经济循环畅通、新动能成长以及政策效应显现三大支撑。 第二，对于通胀形势判断，央行认为物价有望回升，仍不具备长期通缩或通胀的基础。 第三，央行表示将加大宏观政策力度，发挥货币政策总量结构功能，删除了“搞好跨周期调节”的表述，这也意味着内忧外患的经济背景下央行将加大总量宽货币力度，后续货币政策的宽松窗口将进一步打开。 第四，本次报告首次删去了“房住不炒”的相关表述，新增了“因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求”的表述，表明了对地产需求侧的支持力度的抬升。 基于央行的货币政策执行报告，三季度以来，央行于8月份下调了7天期逆回购利率，由6月份的1.9%下调10个bp至1.8%，1年期的MLF利率也相应下调，由6月份的2.65%下调15个bp至2.5%。央行此次为年内第二次降息，目的为降低实际利率和私人偿债负担。值得注意的是，此次非对称性降息意在平抑收益率曲线，更多支持实体经济。此次降息释放逆周期调节加码信号，和央行二季度货政报告步伐一致。 此外，央行还于9月中旬宣布降准25bp，相当于释放流动性5500亿元。此次降准，一方面是为了缓解8月中旬以来资金面收紧的态势，保证此前的降息效果不被抵消，预防理财赎回引发负反馈，起到稳定资本市场的作用。另一方面，8月降息之后9月再降准，松货币组合拳，进一步释放逆周期加码以稳增长的信号。 03 美债利率维持在高位，美元指数保持强势 QUARTERLY REPORT 我们从美国的就业和通胀情况、美联储货币政策等几方面来看下美国经济的最新状况： 首先，来看下美国方面最新的就业情况，8月季调后非农就业人数增18.7万人，高于17万人的预期，但7月份非农新增就业人数从18.7万人下修至15.7万人，6月份非农新增就业人数从18.5万人下修至8万人，修正后，6月和7月新增就业人数合计较修正前低11万人；8月失业率为3.8%，创过去一年半以来的新高，这是个值得关注的信号，这可能和劳动参与率有关，8月的劳动参与率意外达到了62.8%，创自2020年2月疫情袭击以来的最高水平；8月平均时薪同比增4.3%，预期增4.4%，前值增4.4%；平均时薪环比增0.3%，预期增0.3%，前值增0.4%。 分行业来看，8月美国非农就业人数的增长主要由教育和保健服务（+10.2万人）、休闲和酒店业（+4.0万人）、建筑业（+2.2万人）、制造业（+1.6万人）、其他服务业（+1.3万人）的增长带动。8月美国非农就业人数总计新增18.7万人，明显低于过去12个月的平均增幅27.1万人。 从劳动参与率的角度看，8月数据显著提高，可能的原因是：首先，青年参与率的修复或与学生贷款偿付重启有关且因超额储蓄逐步消耗；而55岁以上人口参与率在本月也有所增加。 总的来说，目前美国经济基本面仍有较强的韧性，劳动力市场紧张局面虽略有缓解但仍难以出现恶化趋势。未来需要关注的是，劳动参与率是否会进一步提升，以及失业率是否会就此开始逐步往3.8%以上的方向走。就目前的就业数据来看，美国年内加息的概率并不大，但降息的概率几乎为零。 第二，从美国的通胀情况来看，美国8月未季调CPI同比3.7%，预期3.6%，前值3.2%；季调后CPI环比0.6%，预期0.6%，前值0.2%；未季调核心CPI同比4.3%，预期4.3%，前值4.7%；季调后核心CPI环比0.3%，预期0.2%，前值0.2%。 分项来看，能源项通胀环比增速明显反弹以及核心服务项通胀环比增速保持共同推动了美国通胀环比的高增速，美国8月核心商品项通胀继续负增长，通胀黏性的主要构成仍然为核心服务项。具体来看，能源方面，8月能源项环比贡献率为0.39%；近期美国房地产市场持续回暖，未来住房项通胀黏性预计将较高。 往后看，虽然未来年内原油供给紧张格局或难以改变，但随着美国9月将结束汽油消费旺季且欧洲经济体延续下行趋势，能源项对通胀的上行影响或有限，且随着美国就业市场逐步走弱、劳动参与率上升、劳动力市场紧张程度逐步缓解，未来核心服务通胀上行幅度或不大。 第三，货币政策方面，截止笔者撰稿时美联储尚未公布9月份议息会议结果，但我们认为此次会议大概率按兵不动，11月目前加息的概率约为三成左右。我们认为未来货币政策路径可以从全球央行年会上鲍威尔的演讲中找寻线索，主要分为以下几个方面： 首先，在Jackson Hole会议上鲍威尔的讲话中性偏鹰派。他的演讲内容多数与通胀有关，会上鲍威尔重申了美联储致力于将通胀降低至2%的长期目标，说明当前美联储的首要任务仍是抗击通胀。鲍威尔将核心通胀分为三部分——商品通胀、住房服务通胀和所有其他服务通胀，有时被称为非住房服务业。第一块商品通胀方面，核心商品（尤其是耐用品）通胀已大幅下降，因为货币政策收紧以及供需错位的缓慢缓解正在拉低核心商品通胀，汽车分项就是一个很好的例子；第二块住房服务通胀方面，美联储认为在对利率高度敏感的房地产行业中，货币政策的效果在加息不久之后就已显现出来，PCE指数所衡量的住房服务通胀滞后于这些市场变化，但最近也开始下降；第三块关于非住房服务，占核心PCE的一半以上，包括各类广泛的服务业，如医疗保健，食品服务，交通和住宿，美联储认为自加息以来，该分项的12个月（同比）通胀率一直在横盘。不过，过去3个月和6个月的通胀率有所下降，这令人鼓舞，迄今为止，非住房服务通胀仅温和下降的部分原因是，其中许多服务业受全球供应链瓶颈的影响较小，且通常被认为其对利率的敏感度并不像住房或耐用品一样大。 此外，鲍威尔指出之所以通胀反复是因为经济增长反弹和劳动力市场韧性两方面因素导致。一方面，今年前两个季度美国实际GDP环比折年率超预期增长，这主要得益于消费支出数据亮眼、以及房地产部门在近几个月也出现回暖迹象。另一方面，美国就业市场虽有降温，但新增就业人数、职位空缺数仍显示就业有韧性，薪资增速也并未明显放缓。 因此，综上所述，鲍威尔提及的不排除四季度再加息一次的可能性也是存在的。这将强化美债收益率在高位停留较久的预期（high for longer）。我们的基准判断是，如果11月美联储不加息，那么利率维持在高位的时间将会延长至明年二季度。未来数据依赖型政策意味着每个月的通胀和就业数据都将会非常关键。 04 大类资产配置建议 QUARTERLY REPORT 过去一个季度以来，经济弱现实和政策强预期之间的博弈加剧。从现实端来看，房地产投资和销售仍未见起色、但旅游出行等服务性消费表现不错。但政策预期端来看，随着724政治局会议之后，一系列实质性刺激政策出台，涉及到房地产行业政策、财政政策、货币政策，意在提升居民和企业部门的信心恢复。我们认为，下阶段国内经济仍处于温和复苏阶段，这也符合年初我们提出的疤痕效应的特点，方向向好，但过程曲折。 从大类资产的表现来看，此前最强的国债期货目前已出现拐点迹象，对应的十年期国债收益率从今年2.54%的最低点反弹至9月下旬的2.64%左右。继6月央行降息之后，8月央行又进一步降低了OMO、MLF、LPR等一系列利率，在宽松货币政策出台之后，国债期货价格先涨后跌，反映了宏观交易员对于经济企稳复苏的预期。 相比较而言，股指的走势较为疲弱，目前仍在反复筑底的过程中。近段时间以来，北向资金不断流出，反映出外资对于中国经济的悲观预期。到目前为止，证监会出台了关于活跃资本市场为导向的一系列政策，包括降低印花税、阶段性收紧IPO节奏、进一步规范股份减持行为、调降融资保证金比例、优化分红制度等。我们认为，这些实质性的利好政策将在中长期利好股市发展，目前的低估值的市场环境下，从中长期的配置角度看，可以逢低布局股指多单。 商品的走势在所有的大类资产中最为强势，我们认为一方面得益于低库存的支撑，商品在进行了持续15个月左右的去库存之后，于近两个月开始有补库存的迹象，另外一方面房地产政策的出台也对工业品形成一定的正面影响，此外，人民币汇率近端时间的贬值也对部分商品形成支撑。未来商品价格的重心或仍将逐步抬升。 05 免责声明 DISCLAIMER 本报告仅供参考，不直接构成投资建议，投资者据此进行投资与我公司和分析师无关，版权仅为物产中大期货有限公司所有，未经许可，不得转载。 分析师简介 宏观金融组组长/宏观高级分析师 周之云 期货从业资格： F3034163 投资咨询资格： Z0012876 电话： 0571-87788888-8668 邮箱：zhouzy2@wzgroup.cn

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