【东吴晨报0921】【行业】汽车、保险Ⅱ【个股】富淼科技、小鹏汽车-W

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0921】【行业】汽车、保险Ⅱ【个股】富淼科技、小鹏汽车-W》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 行业 汽车： 乘用车终端跟踪 9月上旬折扣放大 新车订单持续性较佳 投资要点 订单方面：8月整体订单表现符合我们预期，展望9月由于部分折扣前置/上市新车数量较少，季节性因素在一定程度上弱化。8月订单实际表现基本符合我们预期，1）油车：受访门店8月订单普遍环比提升，订单增长的主要原因为部分品牌9月折扣前置。2）新能源车：8月订单环比表现分化，其中部分品牌由于7月新车上市初期订单转化较多/权益包于7月底到期部分订单提前转化，8月订单环比下滑；部分品牌由于老款车型大幅降价/指导价调低8月订单环比增加较多。展望9月综合考虑客流基础较佳/部分折扣前置/上市新车数量较少等原因，订单预期环比持平。 终端折扣方面：8月全月油车折扣普遍放大，新能源车折扣维持稳中小幅放大趋势；9月折扣维持放大趋势。1）油车：8月上旬价格普遍无变化，8月下旬普遍放折扣。9月上旬价格变动方向仍无一致性趋势，展望全月由于季度末考核较多，样本门店普遍有折扣放大预期。2）新能源车：官方折扣层面，8月以来上汽大众ID系列/零跑/极氪/奇瑞新能源/极氪等品牌调低指导价或进行官方权益赠送。其中极氪自8月11日起调低指导价3万元-3.7万元。8月14日特斯拉Model3现车8000元限时保险补贴上线，Model Y长续航版售价从31.39万元调整为29.99万元，Model Y高性能版从36.39万元调整为34.99万元。8月30日理想发布限时1万元的保险补贴政策。终端层面，部分品牌通过加折扣去库老款车型或以权益包等方式温和小幅放折扣。 重点新车方面：新车订单持续性较佳。包括小鹏G6在内的多款重磅车型新增订单持续性较佳，9月新上市的银河L6/问界新M7等终端反馈较佳，后续有望持续贡献重要销量增量，提升新能源车渗透率水平。 渠道方面：新能源门店扩张稳步进行。1）新能源车：新能源门店拓店稳步进行；部分品牌加大销售人员激励政策促进接订。2）油车：9月部分品牌终端门店调研反馈新车销售端盈利能力仍无显著改善，部分门店采取调整措施包括：暂缓提车调节库存；提升对店效较佳的门店支持力度。持续亏损下部分门店存在退网预期，但售后服务仍贡献较多盈利，同时退网会造成一次性大额损失，目前仍处持续博弈阶段。 投资建议：坚定拥抱汽车【AI智能化+出海】两条主线！主线一【拥抱AI+汽车智能化】：战略看多H+A股整车板块！港股整车优选【小鹏汽车+理想汽车+蔚来汽车】等，A股整车优选【长安汽车+比亚迪+长城汽车/广汽集团/上汽集团等】。零部件三条布局思路：1）L3智能化核心受益环节：域控制器（德赛西威+均胜电子+华阳集团+经纬恒润）+线控底盘（耐世特+伯特利+拓普集团）+软件算法/检测（中国汽研等）等。2）华为汽车产业链标的。整车及零部件合作伙伴（长安+赛力斯+江淮汽车+瑞鹄模具）。3）以特斯拉产业链为代表的电动化核心硬件。T链（拓普集团+旭升集团+新泉股份+爱柯迪+岱美股份+嵘泰股份等），一体化/车灯/座椅（文灿股份+星宇股份+继峰股份）。主线二【拥抱汽车出海大时代】：优选技术输出的客车板块（宇通客车+金龙汽车），其次高性价比的重卡板块（中集车辆+中国重汽）+两轮车（雅迪控股/爱玛科技/春风动力）。 风险提示：智能化技术创新低于预期；价格战超预期。 （分析师 黄细里、杨惠冰） 保险Ⅱ： 手续费管控打开银保渠道价值发展掣肘 头部险企有望充分收益 投资要点 事件：近期，多地行业协会发布围绕银保手续费的自律公约，响应国家金融监管总局8月末发布的《关于规范银行代理渠道保险产品的通知》。 监管政策思路一脉相承，自上而下降低交易成本提升效率，对保险行业影响利大于弊。8月末金监总局要求险企在银代合作中应审慎合理地确定费用假设，在产品精算报告中明确说明费用假设、费用结构，并列示佣金上限，并据实列支向银行支付的佣金费用。近期，上海和广东等地保险行业协会也发布银保自律公约。监管政策思路一脉相承，2022年9月《进一步优化营商环境，降低市场主体制度性交易成本的意见》在“进一步规范涉企收费，推动减轻市场主体经营负担”中的提到“着力规范金融服务收费”。2022年银行邮政代理渠道实现原保费收入1.3万亿元，同比增长8.13%，占比37.17%，同比上升1.9个百分点。当前由于中小机构个险渠道持续低迷，银保渠道费用竞争有所抬头。整体来看，银保渠道费用自律管控对保险行业影响利大于弊。 回归保险产品本源，提升产品核心竞争力。根据《普通型人身保险精算规定》规定，对于保险期间一年以上普通型人身保险，个人业务趸交平均附加费用率上限为：年金保险8％、两全保险10%、定期寿险、终身寿险、健康保险、意外伤害保险18％。平均附加费用率是指保单各期预定附加费用精算现值之和占保单毛保费精算现值之和的比例。根据部分地区银保自律公约，银保手续费率上限（FYC/FYP）对应1年/3年/5年/10年期缴分别为3%/9%/14%/18%。由于绝大部分的银保中收仅收取首年佣金，包括趸交和期缴在内有且仅有首年收取佣金，用FYC/FYP来代表手续费率，契合传统银保渠道“短平快”打法。我们认为单纯费用竞争对行业意义不大，潜在利差损风险是银保渠道价值发展重要制约之一，费用管控有望提升产品核心竞争力。 考虑到当前银行对中收的迫切渴望和居民对保本理财的需求释放，预计2024年银保渠道仍将起到新单和价值的补充作用。从上市银行披露中报来看，1H23中收增长承压，一方面降费减负政策持续推进，银行卡等手续费收入增长放缓；另一方面除代销保险外基金代销、理财业务等财富管理相关业务景气度依旧欠佳，陷入负增长。我们认为，从客户需求出发，当前居民风险偏好下行可能是结构性的而非周期性的；从银行主观动能出发，即使手续费率调整后保险代销费率具有相当优势。1H23招行代理保险收入/代理保险保费规模比值达16.1%，而代销基金按照认/申购费率年化0.5%+托管费率年化0.2%+销售服务费率0.4%+尾随佣金按照平均管理费率50%年化0.6%来估算，平均5年（平均保单持有期限）累计费率为6.5%。1H23上市险企中报口径下银保渠道新单贡献为29%，我们预计2024年银保渠道仍将起到新单和价值的补充作用。 积极探索高内涵价值发展路径与银保合作新模式是行业共同课题，银保自律公约利好头部险资深化合作。平安银行持续打造一支懂保险的新财富队伍，重点引入素质优秀、经验丰富的行业人才，2023年6月末，新队伍在职人数超2,000人。太保寿险重启银保，打造全“芯”业务模式，聚焦战略渠道，聚焦省会和中心城市，积极布局战略渠道，例如浦发、农信、招行等，探索深度合作。 投资建议：手续费管控打开银保渠道价值发展掣肘，头部险企有望充分收益。近期部分大中型机构因银保渠道“报行合一”要求需重新备案产品，但我们预计不会影响银保渠道开门红。当前市场关注下半年队伍增员情况和2024年开门红产品及策略布局。个股推荐：首推资产端弹性标的中国人寿，推荐中国太保和中国平安。 风险提示：实际手续费管控成效低于预期，竞品表现超出预期。 （分析师 胡翔、葛玉翔、朱洁羽） 个股 富淼科技（688350） 产业链纵向延伸 打造水处理一体化服务 建设完整产业链，安庆项目未来可期：富淼科技拥有“功能性单体——水溶性高分子——应用产品——应用技术服务”完整产业链，实现业务协同，整体竞争力强。1）产业链优势：通过“核心技术、核心原料、核心产线”三重叠一发散的技术模式，满足客户的差异化需求；2）技术优势：具备功能性单体和水溶性高分子研发、生产优势，实现上下游技术互通；3）客户资源与品牌优势优势：深耕水基工业领域多年，积累大量制浆造纸、水处理、油气开采、矿物加工等领域等客户。另外，公司位于安庆的44.5万吨水溶性高分子及配套功能性单体新项目，将进一步完善产品矩阵，增强公司核心竞争力。 水溶性高分子原料——功能性单体质量高，市场竞争力强：公司主要功能性单体为丙烯酰胺类单体AM与烯丙基类单体DMDAAC。1）AM：采用自主培育微生物菌种进行发酵产生催化剂，并结合多项分离技术，产品转化率和纯度达99.9%以上，市占率排名全国前十。2）DMDAAC：采用一步法和连续法合成工艺，在提高产品品质的同时实现降本增效。 公司核心产品——水溶性高分子灵活应用于多种场景：1）市政污水处理领域：公司自主研发的有机污泥脱水剂提高脱水效率，单位污泥脱水剂的消耗量减少可达 90%，助力市政污泥的减量化、无害化和资源化。2）制浆造纸领域：改善以二次纤维为主要原料的造纸化学品质量，助留助滤剂产品市占率国内第一。3）油气领域：在能源安全战略背景下，我国页岩油产量将迎来高速增长。公司针对页岩油开采所研发的新型耐盐压裂减阻剂，已成功进入西北页岩油新兴市场，并中标中石油长庆油田、中海油等业务，未来市场空间广阔。 水溶性高分子下游——水处理膜分离选择性高，募投项目拓展应用领域：公司新型高选择性纳滤膜材料对二价盐截留率大于98%，一价盐截留率小于30%，对水中高低价态的离子和分子量200Da以上的有机物具有良好的选择分离性能。随着“950套/年分离膜制造项目”逐步投产，公司纳滤膜应用领域将延伸至盐湖提锂，打开未来成长空间。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别0.8、1.0、1.4亿元，同比增速分别-36%、26%、32%，按2023年9月19日收盘价计算，对应PE为25、20、15倍。考虑到公司募投项目逐步投产，能够实现产能扩张，以及公司安庆项目在页岩油开采领域的拓展完善，进一步提升核心竞争力，我们看好公司发展前景，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧及需求变化风险、在建项目不及预期风险。 （分析师 陈淑娴） 小鹏汽车-W（09868.HK） G9焕新降价 2024年XNGP扩充覆盖至200城 智驾加速 投资要点 事件要点：9月19日，小鹏G9 2024款上市，售价区间26.39~35.99万元。相比G9老款售价大幅降低，起售价降低4.6万元，pro/max版本同配置分别降低6.6/6.0万元，中大型SUV智驾版本售价拉低至30万元以下，降价幅度超预期，G9上市后第二周即可开启交付，交付加速加快保障订单持续稳健增长。 G9焕新，平配降价，性价比进一步提升。新车提供5大配置，570/702/650km三种纯电续航，其中570/702km纯电续航分别提供pro/max版本，其核心区别在于智驾系统硬件以及最高可支持领航辅助驾驶范围，max版本搭载508TOPS算力双英伟达ORIN芯片以及双激光雷达等31个感知元器件，支持XNGP全路况领航辅助驾驶，配置简化清晰，产品性价比大幅提升。 扶摇架构加持，核心能力全系标配。1）智能驾驶维度：小鹏XNGP城市周度使用率已提升至82%，周用户使用率提至94.6%，单辆累计最长智驾里程超1.5万km，用户接受度以及使用率提升至较高水平。G9作为国内首个量产BEV+Transformer算法架构车型，拥有360°超强环境感知，具备实时生成3D高精地图的能力，预计于年底在全国50个城市开放“无图”版本城市领航，并于2024年将功能覆盖范围进一步扩大至200城，迭代提速。2）智能座舱维度：G9配置双14.96寸前排屏幕+10.25英寸液晶仪表+自研XOpera2.0音响系统，并全新迭代座舱语音交互进一步拟人化，实现“免唤醒词”+“独立四音区”+“120s连续语音对话”+“无网可用”。3）动力驾控维度：G9具备3.9s百公里加速，搭载双腔空悬（德国进口双腔空气弹簧以及智能可变阻尼减震器），全域800V碳化硅平台，提供20min充电80%；同时小鹏S4超充生态体系当前已建成234座，预计25年建成3000座，保障更便捷充电体验。 智能驾驶领跑行业，新车周期强势，长期坚定看好。新车方面，小鹏全新MPV车型X9预计于2023Q4上市，支持XNGP全场景领航辅助驾驶功能，有望助力销量提升；2024年预计还将推出1~2款全新产品完善15~30万元区间产品矩阵，配合XNGP覆盖更多城市，增强产品竞争力，势能持续向上。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2023~2025年营收为268/637/1225亿元，归母净利润为-82/-32/7亿元，对应PS为4.4/1.8/1.0倍。考虑智驾算法能力领先以及长期软件供应持续收费，我们认为公司应该享受更高估值，对比行业领先企业特斯拉，维持小鹏汽车2024年5X目标PS，对应目标价197港币，当前股价72.15港币（2023年9月19日），维持“买入”评级。 风险提示：乘用车价格战超预期；L3智驾政策推出节奏不及预期等。 （分析师 黄细里、杨惠冰） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 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