【深度】华洋赛车:KAYO聚焦越野,海外需求预期回暖有望跃洋再续纵横(834058.BJ)--开源北交所研究

（以下内容从开源证券《【深度】华洋赛车:KAYO聚焦越野,海外需求预期回暖有望跃洋再续纵横(834058.BJ)--开源北交所研究》研报附件原文摘录）
　　分析师：诸海滨 S0790522080007 联系人：万枭 S0790122090009 KAYO聚焦越野 海外需求预期回暖有望跃洋再续纵横 #KAYO越野摩托车知名品牌，2022年利润6612.71万元 华洋团队始建于1999年，自主研发生产非道路越野车，已形成Pit Bike（小越野）、Dirt Bike（大越野）、Mini Gp（小型公路赛车）、ATV（四轮全地形车）、SSV（肩并肩坐全地形车）五大产品系列。2022年主动削减贴牌产品订单及受宏观经济影响，实现营收4.24亿元（-40.39%），综合毛利率升至21.85%；归母净利润6612.71万元（-26.42%），净利率升至15.60%。考虑到产能提升后，依赖广阔销售渠道，UTV（SSV）及电动越野车等新品有望向多海外市场拓展，叠加欧美市场恢复预期，业绩有望修复。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.69/0.83/1.00亿元，对应EPS分别为1.22/1.49/1.79元/股，对应当前股价PE分别为13.6/11.2/9.3倍，可比公司PE（2023E）均值18.6X，首次覆盖给予“增持”评级。 #越野摩托车及全地形车市场复苏有望，国产品牌出海可期 （1）非道路两轮摩托车：我国摩托车行业发展起步较晚，国内品牌竞争集中于中低端摩托车领域。随着摩托车休闲文化产业步入发展期，以越野车为首的车型需求进一步增长，根据Statista测算，2026年全球两轮非道路摩托车销量有望增至163.85万辆，较2020年存在21%上升空间。（2）全地形车：全球全地形车市场规模自2010年66.5万辆增至2021年101万辆，CAGR3.87%。其中UTV CAGR达8.6%。近年来我国全地形车90%以上出口到北美、欧洲等区域。2020年出口数量为26.99万台，由春风动力、涛涛集团、润通动力、林海股份四家厂家占据。 #广销售渠道为UTV等新品铺路，专业设计助车队赛事争胜 设计能力：已获专利82项，在车架主体的轻量化高强度设计等方面掌握多项核心技术。未来加强大排量、电动化、UTV（SSV）及道路车辆的开发，形成更丰富的产品体系。品牌渠道：通过建设华洋赛车培训基地、组建华洋赛车队、参与国内外专业赛事等，逐渐构建起了具有华洋特色的越野摩托车文化生态。 #风险提示：销售国市场环境变化风险、市场竞争风险、海外准入政策变化风险 【目录】 1、 越野摩托车及全地形车市场复苏有望，国产品牌出海可期 1.1、 概念：二轮跨骑摩托车最为常见，可划分不同用途的多种类型 1.2、 摩托车行业：非道路两轮摩托车发展迅速，大排量是行业主方向 1.2.1、 竞争格局：较国际高端品牌存在差距，集中竞争于中低端领域 1.2.2、 市场供需：越野车等占比升高，预计2026年越野摩托车销量163.85万辆 1.3、 全地形车行业：四家龙头占据96%出口市场，UTV是行业新动力 1.3.1、 竞争格局：国内部分汽车零部件和摩托车业以成熟工艺入局，带动行业发展 1.3.2、 市场供需：UTV车型是主要行业增量赛道，预计2027年规模119.5亿美元 1.4、 发展趋势：向中大排量方向发展，壁垒涉及技术、市场准入等方面 2、 KAYO越野摩托车知名品牌，2022年利润6612.71万元 2.1、 历程：形成Pit Bike、Dirt Bike、Mini Gp、ATV、SSV五大系列 2.2、 业务：结构调至全地形车与二轮摩托车并重，2022年销量下滑 2.3、 模式：外销为主，以经销推广、高附加值的自有品牌占比渐涨 2.4、 财务：受宏观经济影响营收下滑，2023年来在手订单持续好转 3、 广销售渠道为UTV等新品铺路，专业设计助车队赛事争胜 3.1、 设计：人才积淀+精进设计巩固壁垒，电动化、UTV丰富产品体系 3.2、 渠道：高效供应链作支撑，品牌推广+渠道布局齐发展 3.3、 募投：运动摩托车智能制造项目拟新增产能40万辆，扩产2倍 3.4、 对标：与涛涛车业可比，2022年海外出口市场较弱，未来预期好转 4、 盈利预测与投资建议 5、 风险提示 附：财务预测摘要 ?????? 【阅读原文】??内容详见完整报告 1、越野摩托车及全地形车市场复苏有望，国产品牌出海可期 1.1、概念：二轮跨骑摩托车最为常见，可划分不同用途的多种类型 摩托车可以分为两轮摩托、三轮摩托、全地形摩托、水上摩托和雪地摩托，其中两轮摩托是目前市场上较为大众的摩托车类别，按照结构划分可以分为踏板车、弯梁车和跨汽车，而跨汽车也可以通过用途进一步划分为街车、越野车、巡航车、拉力车等8种类型。全地形车作为非公路户外休闲车辆，可以分为车把转向的ATV和方向盘转向的UTV，其可以应对多种复杂环境，集实用、运动、娱乐于一身，在美国、澳大利亚等国的市场较为流行。 摩托车产业链由上游的轮胎、发动机、离合器、变速器等原材料组成，下游主要为线下车行、电商以及品牌专卖店。 1.2、摩托车行业：非道路两轮摩托车发展迅速，大排量是行业主方向 1.2.1、竞争格局：较国际高端品牌存在差距，集中竞争于中低端领域 全球摩托车的发展史：1885年世界上最早的内燃机摩托车由德国人巴特列布·戴姆勒发明，1894年首辆量产摩托车的厂家在德国成立，“摩托”这个名词被第一次定义使用；1896年，埃克瑟希尔公司开始生产摩托车；1898年奥林特－阿斯特公司开始生产摩托车。由此而始，摩托车开始进入全面量产时期。 相较于欧美发达国家，我国摩托车行业发展起步较晚。自1951年我国自行开发出“井冈山”牌摩托车以来，随着城镇化和居民消费水平的日益提升，我国摩托车行业快速发展，至今已达到数千万辆的行业规模，我国现已成为全球摩托车市场主要产销国之一。 在国际摩托车市场竞争中，日系品牌凭借其产品外形美观、性能较好和性价比较高等优势占据较大市场份额，以本田、雅马哈、铃木和川崎等为代表；欧洲品牌数量众多且定位中高端，以德国宝马、英国皇家恩菲尔德、意大利的比亚乔、奥地利的KTM等为代表；美国品牌则以哈雷戴维森为代表的机车文化盛行。2020年，全球摩托车市场较为集中，前十品牌占据市场56.7%的份额，其中本田、雅马哈、英雄位列前三，占比分别为26.4%、10.8%、3.4%。 放眼国内，随着我国摩托车企业的技术及经验的不断积累，国产品牌的知名度日益提升，但是国内品牌的竞争还是主要集中于中低端摩托车领域，产品存在部分同质化现象，同国际高端品牌仍有差距。从燃油摩托车来看，目前我国燃油摩托车行业集中度适中，行业销量CR3近30%，CR10近60%。2022年，大长江集团、重庆隆鑫和新大洲本田占据市场份额前三，市占率分别为14%、9%和7%。 1.2.2、市场供需：越野车等占比升高，预计2026年越野摩托车销量163.85万辆 摩托车是常见的日常交通工具之一，全球大多数国家和地区均使用摩托车相关产品。目前全球摩托车市场发展较为平稳。从市场规模上看，根据Statista数据显示，2020年全球摩托车行业收入约为1170亿美元，2021年下降至1100亿美元左右。然而，随着2022年的疫情常态化及全球经济局势的好转，摩托车的消费需求回升。据Statista Mobility Market Outlook估计，市场在2022年开始复苏，预计到2026年收入增加到1600亿美元左右。 回顾中国摩托车行业发展，2018年以来，内销的稳中有增、外贸市场的持续高景气、电动摩托车的拉动以及休闲娱乐车型的突起使得我国摩托车行业呈现显著的增长趋势。2021年我国摩托车产销量均突破2,000万辆，年产量自2018年的1558万辆上涨至2021年的2020万辆，停止了2014年以来产量持续缩减的颓势；我国摩托车年销量自2018年的1557万辆增长至2021年的2019万辆，年均复合增长率达到9.06%。 近年来，我国摩托车以出口为主。随着行业成熟度不断提升，我国摩托车出口量及出口金额不断增加。据中国海关总署数据，2021年我国摩托车出口量为3500.58万辆，同比增长23.7%；出口金额为123.22亿美元，同比增长43.3%。从摩托车出口地区分布情况来看，2021年，墨西哥、多哥、菲律宾、美国为我国摩托车出口量前四的国家，出口量占比分别为11.91%、6.75%、6.25%、5.58%。 二轮跨骑车销量占据摩托车总销量近5成。当下，我国摩托车市场主要以两轮燃油摩托车为主。2021年，二轮摩托车和三轮摩托车的销量占比分别为88.41%、11.59%，其中二轮摩托车中跨骑车占比最大，达45.05%，踏板车和弯梁车的销量占比分别为32.08%、11.28%。 从排量结构上看，我国两轮摩托车主要以50-250ml为主流排量段，合计占比达90%以上。2010年以来，我国中大排量两轮摩托车市场需求呈现稳步提升的趋势，其中150-250ml排量产品占比自2010年的2.10%增长至2020年的9.21%，250ml以上排量的产品占比也有一定提升，而50ml以下的小排量产品市场则逐渐萎缩至5%左右。未来，随着我国摩托车休闲文化产业步入快速发展期，国内用户对于外观设计新颖、性能更强、中大排量休闲娱乐车型的需求将进一步增长，其市场仍有较大的发展空间。 在摩托车的细分品类中，非道路两轮摩托车是指汽油机排量≥50CC、不在公路和城市道路上行驶、用于休闲娱乐和竞技运动的两轮摩托车。根据排量和使用客群不同，非道路两轮摩托车可以分为Dirt Bike（大越野）和Pit Bike（小越野）两种，其中Dirt Bike是一种中大排量越野摩托车，轮径在前19后16寸以上，发动机为立式且排量通常在150CC以上，具有车体高大、动力强劲、速度快、通过性好、减震性能较好、抗冲击性能较强等特点，适用于专业赛车手或成年越野摩托车爱好者骑行，常应用于各种场地赛事。 Pit Bike是一种小型非道路两轮摩托车，发动机为卧式且轮径通常在前17后14寸以下，具有轻量化设计、车身灵活、易于操控等特点，常应用于儿童及青少年休闲娱乐等场景。根据Statista的数据，2016-2020年间，全球两轮非道路摩托车销量由116.57万辆增至135.96万辆，预计2026年销量将增至163.85万辆，较2020年存在21%的上升空间。 20世纪50年代以来，全国各地相继成立摩托车运动俱乐部，于1958年首次举办全国性的摩托车赛事。全国摩托车越野锦标赛、全国摩托车挑战赛等运动摩托车赛事如火如荼地开展，进一步带动了非道路两轮摩托车普及和发展。2003年以来，我国江浙一带企业开发并进入非道路两轮摩托车市场，逐渐形成了完善的配套服务和健全的供应体系。经过近二十年的发展，国内涌现出以华洋赛车、阿波罗、涛涛车业为代表的优质的企业。 1.3、全地形车行业：四家龙头占据96%出口市场，UTV是行业新动力 1.3.1、竞争格局：国内部分汽车零部件和摩托车业以成熟工艺入局，带动行业发展 全地形车是一种被设计于非高速公路行驶的、具有四个或以上低压轮胎、且可在非道路上行驶的轻型车辆，其宽大的轮胎可增加与地面的接触面积，从而提高对地面的摩擦力并降低车辆对地面的压强，结合其独特的胎纹使轮胎不易空转打滑，使其可在沙滩、草地、山路、农场、旅游景区等多种复杂路况行驶，被广泛应用于场地赛事、户外作业、运动休闲、代步工具、消防巡逻等众多场景。根据动力来源分类，全地形车可分为内燃机式全地形车和电动全地形车；根据车辆结构分类，全地形车可分为四轮全地形车（ATV）、多功能全地形车（UTV）和卡丁车（Go-Kart）。 起源于1960年，1982年四轮全地形车取代三轮。全地形车起源于1960年的北美，美国人设计了一种能够在雪地上行驶的小型单引擎、越野型摩托车，是最早的全地形车雏形。1970年，日本的本田公司（Honda）率先推出了世界上第一款三轮全地形车US90（后改名为ATC90），搭载了一台驱动力为7马力的89cc四冲程单缸发动机，正式开启了属于全地形车的时代。1982年，铃木（SUKUZI）推出首辆四轮全地形车Quad Runner LT 125，自此三轮全地形车逐渐退出了历史舞台。 四轮全地形车凭借其卓越的越野能力和拖挂能力成为市场主流车型，本田（HONDA）、雅马哈（YAMAHA）、川崎（Kawasaki）等日本制造商相继开发推出四轮全地形车产品。80年代中后期，北美本土也相继涌现出以北极星、庞巴迪、北极猫为代表的领军企业。 我国全地形车行业于2000年后逐渐兴起。上世纪九十年代，我国全地形车行业初具雏形，主要以生产小排量全地形车并对外出口为主，市场整体较为无序，技术水平、产品质量、企业规模等参差不齐。2000年以来，部分汽车零部件企业和摩托车企业进入全地形车行业，将成熟的汽车和摩托车生产制造工艺运用到全地形车上，带动了全地形车产品品质的提升和行业的快速发展，也相应加剧了市场竞争。 1.3.2、市场供需：UTV车型是主要行业增量赛道，预计2027年规模119.5亿美元 全球全地形车市场需求预计呈现稳步增长态势。随着技术水平和世界经济的发展，全地形车行业兴起并快速形成产业化。全地形车市场需求变化与全球宏观经济、消费地区微观经济的变化密切相关，全地形车市场规模自其兴起后高速增长，后受到2008年全球金融危机影响，行业销量有所下滑。2010年以来，全球全地形车市场保持平稳增长态势，市场规模自2010年的66.5万辆增长至2021年的101万辆，CAGR为3.87%。2020年新冠疫情增加了居民居家休闲的时间，而全地形车户外休闲娱乐和代步作业属性提供了在疫情环境下的安全社交娱乐距离，使得全球全地形车市场规模迅速提升，同比增幅达24.19%。 受益于国外持续稳定增长的市场需求，全球全地形车市场预期仍有较大发展空间，根据Allied Market预测，2020年至2027年全球全地形车市场将以6.7%的年均复合增长率提升，预计在2027年达到119.5亿美元规模。 UTV在2010-2021年期间的销量CAGR达8.6%，为行业主要增量市场。从产品结构来看，ATV产品需求长期稳定，UTV产品呈现稳定增长态势。2010年以来，全球ATV产品市场规模稳定在年均40万辆左右；UTV产品因其具有较强的性能可拓展特点，逐渐获得市场青睐，年均市场规模由2010年的24万辆增长至2021年的59.5万辆，年复合增长率达8.60%，为全地形车行业主要增量市场。 2021年全球全地形车市场规模约为85.7亿美元，同比上涨6.33%。2022年全球全地形车市场规模约为92.5亿美元，2022-2030年年均复合增长率为9.6%。 1.4、发展趋势：向中大排量方向发展，壁垒涉及技术、市场准入等方面 目前，两轮越野摩托车和全地形车已在安全性和功能性的基础上，逐步向中大排量、电动化等方向发展。未来产品的设计将更加潮流前卫，并将不断应用更高附加值的零配件和电池技术，实现产品环保性、安全性、动力性、操控性和舒适性的进一步提高。 非道路越野车行业属于技术密集、资金密集行业，行业内企业历经多年，培养和积累了较强的研发与创新能力、完善的营销售后网络、先进的生产工艺和良好的市场声誉，新进入者的进入壁垒日渐提高。总结来说，可以主要列举为技术壁垒、市场准入壁垒、品牌及渠道壁垒、人才壁垒。 2、KAYO越野摩托车知名品牌，2022年利润6612.71万元 2.1、历程：形成Pit Bike、Dirt Bike、Mini Gp、ATV、SSV五大系列 华洋团队始建于1999年，自成立以来，公司一直从事非道路越野车的自主研发、生产和销售，设立之初，公司产品类型以两轮越野摩托车为主，且主要以贴牌生产为主，2012年开始逐步转型自有品牌模式，丰富销售网络并增强品牌影响力。2014年开始，公司筹划并实现全地形车的开发和量产，目前公司已形成Pit Bike（小越野）、Dirt Bike（大越野）、Mini Gp（小型公路赛车）、ATV（四轮全地形车）及SSV（肩并肩坐全地形车）五大产品系列，形成了较为丰富的产品体系。 公司是国内具有较强竞争力的动力运动装备专业制造商之一。作为浙江省“专精特新”中小企业和高新技术企业，公司产品多年来被指定为全国摩托车越野锦标赛指定竞赛用车，在我国各级赛事中的参赛保有量占据前列地位。 2.2、业务：结构调至全地形车与二轮摩托车并重，2022年销量下滑 公司产品主要包括两轮越野摩托车和全地形车两大类动力运动装备产品，其中两轮越野摩托车也称为非道路两轮摩托车，是指有别于生产、生活基本道路运输工具使用的两轮摩托车，其汽油机排量≥50CC且不在公路和城市道路上行驶，主要用于休闲娱乐和竞技运动等场景。 全地形车（All Terrain Vehicle）是一种被设计于非高速公路行驶的、具有四个或以上低压轮胎、且可在非道路上行驶的轻型车辆，集实用、娱乐、体育运动等多项功能于一体，可在沙滩、草地、山路、丛林等多种复杂路况行驶，广泛应用于运动休闲及户外作业等众多场景。自设立以来，公司不断加大新产品研发投入，持续丰富完善产品种类和产品型号。公司目前已形成Pit Bike（小越野）、Dirt Bike（大越野）、Mini Gp（小型公路赛车）、ATV（四轮全地形车）四大产品系列，合计共有三十余种规格型号，形成了较为丰富的产品体系。 公司产品主要以50-300CC排量为主，其中两轮越野摩托车主要应用于儿童娱乐、成人休闲和场地赛事等，全地形车除了儿童和青少年休闲娱乐使用以外，还兼具实用代步功能，例如用于自家庭院、旅游景区、山路林地等代步场景及农场运载货物等使用场景，用途广泛。因此，公司产品的用户群体主要为儿童青少年及其家庭、专业赛车手及越野爱好者、农场庄园及旅游景区管理者等，适用人群和应用场景的多样化使得公司产品有较多的细分类别及更新换代需求，市场需求持续扩大。 收入分析：两轮越野摩托车逐步拓展至全地形车。在设立之初，产品类型以两轮越野摩托车为主，2014年开始，逐步实现全地形车（四轮沙滩车）的开发和量产。至2022年，两轮越野摩托车及全地形车创收分别达21,938.95万元、18,440.19万元。 量价分析：2020年-2021年，两轮越野摩托车和全地形车销量的共同增长是收入增长的主要原因；2022年，公司主动削减贴牌产品订单，以及受世界宏观经济形势的影响，2022年销量较2021年有所减少。受到产品结构变动的影响（包括两轮越野摩托车和全地形车之间的产品结构变动以及两轮越野摩托车和全地形车内部各型号的产品结构变动）以及产品涨价的影响，近年来产品平均单价出现一定的波动。 2.3、模式：外销为主，以经销推广、高附加值的自有品牌占比渐涨 主要采取“以产定购+适当备货”的采购模式，物料采购类别主要包括发动机总成、减震器总成、轮胎、制动器、轮辋总成、包装材料、化油器总成、钢管。从2022年的原材料采购占比来看，发动机总成、减震器总成、轮胎的采购金额占比分别达28%、10%、6%。 2022年，重庆宗申发动机制造有限公司和重庆德呈威科技有限公司两家发动机制造企业对公司的合计供货金额占比均处于20%左右。 负责核心零部件车架的焊接生产和整车的组装、调试，拥有金工、总装和配件三大车间，所有部件备齐后进行整车装配。采取“以销定产”的生产模式，按照客户需求和订单制定生产计划，并通过自动化生产线及ERP信息系统，实现生产流程的自动化和数字化管控，确保产品品质的一致性和订单交付的及时性。 品牌策略：自有品牌战略，2022年自有品牌产品毛利率达22.19%。经过多年的渠道拓展和品牌建设，产品已进入了欧美等国际主流品牌市场的专业门店，得到了全球细分市场用户的广泛认可，KAYO品牌已逐渐成为动力运动装备领域国际知名的中国品牌。2019-2021年自有品牌产品销售额从10,307.92万元增长到57,059.11万元，占比从56.88%提升至82.38%；2022年自有品牌创收下滑至37,479.18万元，但占比继续提升至93%。2022年自有品牌毛利率达22.19%，高于贴牌的17.94%，产品附加值更高。 市场覆盖策略：外销为主。由于产品主要应用于休闲娱乐、场地赛事等非道路应用场景，其主流市场集中在欧美等发达国家和地区，基于此，近三年外销比例达到85%以上。 渠道策略：经销模式推广自有品牌。自有品牌销售主要采取经销模式，随着大力推动自主品牌销售，经销模式收入占比相应增加，2022年超过90%。直销业务分为两种模式，1）对贴牌销售业务直销至境外品牌商，2）通过天猫、京东等平台实现少量线上销售。 客户结构：对PACIFIC RIM INT’L WEST INC.销售起量是2021年收入增长主因，2022年对该客户收入下滑但对SM-MOTORS,LLC销售收入增长。主要客户包括国内外非道路越野车经销商等，如 PACIFIC RIM INT’L WESTINC.、SM-MOTORS, LLC等。 2020年及之前，美国经销商PACIFIC RIM主要销售公司全地形车产品，摩托车产品销量较少且主要为大越野。2021年随着KAYO品牌的摩托车在当地细分市场建立起了较高的知名度及市场地位，其在巩固和扩大现有大越野销售规模的基础上，全面引进并在其销售网络推广小越野产品，公司向其销售的越野摩托车从2020年的838.93万元增长至2021年的10,165.17万元，销量及销售额大幅增长。2022年前五大客户合计销售收入占比达65%，集中度较高。 2.4、财务：受宏观经济影响营收下滑，2023年来在手订单持续好转 2022年实现营收4.24亿元（-40.39%）。2020年和2021年，随着品牌影响力逐步增加，终端销售网络的拓展，以及销售的产品系列日趋丰富，在新冠疫情的刺激带动下，两轮越野摩托车及全地形车产品收入均持续上涨。2022年，公司主动削减贴牌产品订单，以及受世界宏观经济形势的影响，公司主要产品的收入有所下滑。 2022年综合毛利率达21.85%。经过多年发展，逐步在全球范围内多个主要区域市场开发了自有品牌经销商，市场占有率逐步提升。与此同时相应缩减了贴牌生产规模，自有品牌销售占比逐年提升。自有品牌产品因具有结构设计、零部件选型等自主权，加之KAYO品牌逐步形成的品牌效应和市场认知度，以及自有品牌多为大越野带来的高附加值，自有品牌产品平均毛利率已显著高于贴牌产品的平均毛利率。随着自有品牌销售规模及占比的快速提升，2021年和2022年毛利率有所提升。 2020-2022年期间费用分别为2,508.53万元、4,750.42万元和2,877.57万元，费用率分别为7.88%、6.68%和6.79%，随着营收规模的增大，期间费用占营业收入的比例有所降低。 与毛利率走势相似，2020-2022年净利率分别为8.65%、12.64%、15.60%。在体量逐年扩大的基础上，净利率的逐年高速上升反映了较强的成本管控能力，且也是规模效应和运营效率双提升的体现。2022年实现归母净利润6612.71万元（-26.42%），降幅小于营收变动。 持续推出新产品，2023年以来在手订单规模持续大幅增加。截至2023年4月末，公司在手订单金额17,683.40万元，较2023年一季度末增长40.68%；其中，2023年开始批量销售的新产品相关订单金额达10,951.06万元，主要包括新款越野摩托车K系列、T系列的大排量款，新款全地形车AU300，以及新系列产品SSV。 3、广销售渠道为UTV等新品铺路，专业设计助车队赛事争胜 3.1、设计：人才积淀+精进设计巩固壁垒，电动化、UTV丰富产品体系 创始团队及股东均系我国较早一批从事摩托车生产制造的专业技术人员，早期曾在天津本田摩托有限公司、天津富士达摩托车制造有限公司等公司任职。控股股东、实际控制人戴继刚先生在1993年前往日本本田（HONDA）研修和学习摩托车制造技术，曾担任国际摩联越野委员会国际赛事仲裁员、中国汽车摩托车运动联合会摩托车越野委员会委员等，在业内享有较高声誉。依靠自身完善的技术创新体系和越野摩托车文化配套资源，沉淀了较强的技术实力和丰富的生产经营经验。2019-2021年研发费用保持上涨趋势，2022年达1625.00万元。截至招股书签署日，已获得专利82项，其中发明专利1项，实用新型专利36项，外观设计专利45项。 领先的研发设计能力是发展的核心动力源。从车体外观设计、车架主体结构设计、高效传动系统设计、整车性能的精准调校等多方面攻坚克难，通过经验积累及反复试验掌握各系列车型摩托车的关键性能参数，掌握各类钢铝型材及配比、空间结构设计等对产品性能的影响，达到轻量化与高强度、安全可靠的结合，使得研发设计能力在行业处于优势地位，产品较市场同类产品具有更佳的使用体验。 公司是浙江省“专精特新”中小企业和国家高新技术企业，注重产品技术的持续创新，不断加大研发设计的投入力度。凭借强大的研发实力，获得省级高新技术企业研究开发中心、浙江省科技型企业、浙江省专利示范企业等荣誉认定。通过自主研发与创新，在车架主体的轻量化高强度设计、高效传动系统设计、工艺技术设计等方面已掌握了多项核心技术，主要应用于两轮越野摩托车和全地形车相关产品及生产工艺中。 为了巩固和提高在动力运动装备领域的竞争力，持续开展相关技术研发。未来，公司将在巩固和强化中小排量越野运动车辆的基础上，向大排量两轮越野车、UTV、道路越野摩托车以及电动化开展研发设计，在结合市场需求的前提下，从外观、性能、生产技术等多方面进行创新，使产品同时具有休闲娱乐和运动竞技等优点，以满足市场需求。截至2023年4月，在研项目包含KMB儿童娱乐越野车开发、TD青少年越野摩托车开发等共15项。未来，公司将在巩固和强化中小排量领域优势地位的前提下，逐步加强大排量、电动化、UTV（SSV）以及道路车辆等产品的开发，持续拓展产品应用领域、优化产品结构，形成更为丰富的产品体系。 3.2、渠道：高效供应链作支撑，品牌推广+渠道布局齐发展 品牌KAYO已成为动力运动装备领域国际知名的中国品牌。多年坚定发展自主品牌路线，凭借持续的自主研发创新、优质产品质量和多年业务拓展与积累，产品已进入了欧美等国际主流品牌市场的专业门店，得到全球细分市场用户的广泛认可，具有较强品牌议价能力和渠道管理能力。目前，产品销售主要采取人民币定价方式及款到发货或清关前付清全款的结算方式，降低了人民币汇率波动和信用风险。 全产业链的越野摩托车文化生态助推KAYO品牌的进一步推广 通过建设华洋赛车培训基地、组建华洋赛车队、参与国内外专业赛事等，逐渐构建起了具有华洋特色的越野摩托车文化生态。专业优质的品牌形象使产品受到来自专业赛事协会和同行业的广泛认可，进一步助推KAYO品牌的建立和发展。自2015年成立华洋赛车队以来，积极参与、承办国内外越野摩托车各项赛事，取得了较多赛事荣誉，进一步提升了品牌知名度和认可度。此外，在户外运动文化蓬勃发展的当下，公司积极开展越野摩托车赛事培训服务，拥有专业级别的华洋赛车培训基地和华洋赛车俱乐部，全方位完善具有华洋特色的越野摩托车文化生态。 与经销商形成了合作共赢的良性合作关系，共同提升KAYO品牌影响力 公司建立了完善的销售网络和经销商管理体系，具有较强的渠道管理能力。在市场网络方面，进入了北美洲、欧洲、南美洲和大洋洲等国内外主流市场的五十余个国家和地区，在全球范围内拥有近百个经销客户、终端销售网点千余个。以美国市场为例，公司授权经销商销售区域覆盖全美各州，终端销售网点千余个，公司品牌受到美国市场动力运动行业的广泛认可。另外，公司顺应市场消费习惯及需求变化，设立天猫、京东等线上销售平台，多渠道、立体化地构建并优化销售渠道，实现销售网络的全面覆盖。 供应链高效协同，保障采购需求、质量与交期 得益于多年的行业积累以及稳定增长的生产规模，公司在上游原材料采购领域已经积累了较为丰富的供应商渠道和采购经验，拥有较强的供应链协同优势。市场上标准化的零部件难以满足产品设计及性能需求。公司对发动机、减震器、轮胎等关键零部件，根据研发设计需求及对零部件性能的理解，对供应商提出明确的设计参数要求，并协同供应商共同开发或定制开发后经公司测试验证使用，保障产品设计得以顺畅产业化。已积累了一批合作关系稳固、供应稳定的供应商资源，与多家零部件行业龙头企业形成战略合作关系。所在地已形成了“永武缙”五金产业带，大部分原材料可实现就近、及时采购，具有一定的区域优势。 3.3、募投：运动摩托车智能制造项目拟新增产能40万辆，扩产2倍 本次募投项目主要有“运动摩托车智能制造项目”和“研发中心建设项目”，投资总金额分别为33,781.64万元和9,300.68万元，另有5000万元用于补充流动资金。其中，运动摩托车智能制造项目的建设期预计为36个月，拟通过该项目建设，新建生产车间，优化现有生产布局，并配套购置相关先进设备，形成年产40万辆运动摩托车的生产能力，以2022年现有两轮越野摩托车及全地形车合计产能20万辆为基准，扩产后合计产能将达每年60万辆，为规模及业绩增长提供基础。 3.4、对标：与涛涛车业可比，2022年海外出口市场较弱，未来预期好转 我们选取春风动力（603129.SH）、涛涛车业（301345.SZ）、美股上市公司北极星（PII.N），作为华洋赛车的可比公司。 业务对比而言： 北极星专攻全地形车业务，具有剃刀系列、游侠系列、运动家系列、儿童车系列、雪地摩托系列此5大产品系列。 涛涛车业产品业务涵盖50cc~300cc排量段的全地形车、50cc~250cc排量段的摩托车以及电动车。 春风动力业务包括400cc至800cc排量段的四轮全地形车和125cc-500cc及以上的摩托车。 华洋赛车拥有50-300CC排量段的全地形车和越野摩托车共4大产品体系。 公司与涛涛车业具有相对可比性，后者2022年特种车出口业务（全地形车+越野摩托车）40%左右的创收降幅与华洋赛车总营收下滑40%具有一致性，或能体现2022年海外出口市场需求较弱，未来预期好转。 4、盈利预测与投资建议 华洋赛车自成立以来专注于非道路越野车及全地形车产品，考虑到未来募投项目逐步达产后，产能预计得到提升，依赖广阔的销售渠道，UTV（SSV）及电动越野车等新品有望向多个海外市场顺利拓展，叠加欧美市场逐步恢复的预期，公司业绩有望恢复。 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.69/0.83/1.00亿元，对应EPS分别为1.22/1.49/1.79元/股，对应当前股价PE分别为13.6/11.2/9.3倍，可比公司PE（2023E）均值18.6X，首次覆盖给予“增持”评级。 5、风险提示 销售国市场环境变化风险、市场竞争风险、海外准入政策变化风险 ??感谢您的阅读，欢迎交流 开源北交所研究团队专注北交所，新三板，科技新产业研究，连续多年获得新财富最佳分析师、水晶球奖最佳新三板北交所研究、金牛奖和第一财经最佳分析师等荣誉。 所获荣誉 ??2016-2022年水晶球奖北交所最佳分析师公募榜/总榜 双第一 ??2016-2017年金牛奖新三板研究第一名 ??2015-2016年新财富最佳新三板研究第一名 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向开源证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非开源证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 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