华泰 | 农业:8月母猪存栏反复,国产大豆性状出海
（以下内容从华泰证券《华泰 | 农业:8月母猪存栏反复,国产大豆性状出海》研报附件原文摘录）
养殖：猪价短期大幅上涨概率不大，把握供给收缩兑现； 种植：转基因商业化稳步推进，种业高景气有望持续； 宠物：7月人民币口径下宠食出口额同比保持增长。 核心观点 专题：能繁有望回归去化通道，国产大豆性状出海 1）涌益口径8月能繁母猪存栏环比+0.04%（7月环比-0.22%）、我的钢铁网口径8月环比+0.29%（7月环比+0.01%）。我们分析，8月养殖盈利好转、母猪场维持盈利或是母猪存栏环比微增的主因。展望后市，在仔猪跌价、仔猪补栏淡季来临、集团场资金压力大的背景下，全国能繁母猪有望回归去化通道。2）9月7日大北农公告其控股孙公司获批巴西生物安全许可证。 养殖：猪价短期大幅上涨概率不大，把握供给收缩兑现 1）生猪：据涌益数据，上周生猪价格周环比下降2.1%。随着天气入秋，猪肉需求有望回暖，但受到供给端持续增量，冻品库存释放增加供给弹性，我们认为猪价大幅上涨的概率不大。建议关注出栏量成长性高、具有成本优势的企业。2）上周白羽鸡/白羽鸡苗均价周环比上涨1.34%/6.42%，或由屠宰开工率提升以及养殖端抗价情绪带动。国内市场内食品深加工乃大势所趋，建议关注调理品产能和销量占优的企业。3）受秘鲁上半年捕捞暂停的影响，全球鱼粉价格自年初以来持续上涨，而龙头的配方可大幅减少对鱼粉的依赖。龙头公司优势凸显。 种植：转基因商业化稳步推进，种业高景气有望持续 近期粮价整体呈反弹态势。截至9月8日，玉米价格约2931元/吨、小麦价格约3010元/吨。一般而言，粮食价格上涨/下跌通常会影响农民在下一个种植季的种植行为，因此种子价格和销量的变化一般滞后于粮价，我们预计2023/24年度种业高景气仍有望持续。目前玉米处于锈病高发期，或对玉米产量有一定影响。我国的转基因种子商业化稳步推进，或带动种业科技的技术升级，种子行业规模扩容可期。现阶段转基因技术及品种储备仍掌握在少数企业手中、研发及推广壁垒较高。研发实力强及转基因品种储备早的龙头种企有望受益。 宠物：7月人民币口径下宠食出口额同比保持增长 7月人民币/美元口径下我国宠物食品出口额同比+0.6%/-5.4%。其中出口量同比-10.8%、降幅较6月有所收窄；出口单价受宠物零食出口单价抬升带动而有所提升。我们预计海外去库或接近尾声，8~9月起宠食出口额有望转正。库存压力缓解或将推动上市公司23Q3业绩回暖。短期来看，海外客户去库或将接近尾声，头部公司海外业绩有望随之改善。长期来看，我国宠食市场呈现出国产品牌在中低端市场替代效应加深趋势。我们认为伴随宠物市场竞争格局优化，具备稳定供应链及研发实力的龙头企业有望受益。 风险提示：猪价不及预期，生猪出栏量不及预期，原材料价格上涨，非洲猪瘟疫情风险。 正文 专题（一）：8月能繁或微增，后续有望回归去化通道 8月能繁母猪存栏环比或微增。涌益咨询和我的钢铁网更新8月监测企业能繁母猪存栏数据。1）涌益咨询口径：8月监测企业能繁母猪存栏环比+0.04%（7月为环比-0.22%），1-8月累计去化幅度约6.75%；2）我的钢铁网口径：8月监测企业能繁母猪存栏环比+0.29%（7月为环比+0.01%），其中监测规模场环比+0.32%（7月为+0.02%）；1~8月所有监测样本累计去化幅度约1.20%。 养殖盈利好转、母猪场维持盈利或是母猪存栏环比微增主因。1）8月养殖盈利环比好转。8月，受养殖户压栏、二次育肥等短期改变生猪供给的行为影响，生猪价格震荡回暖。根据博亚和讯数据，8月生猪均价约17.2元/公斤、环比增长了19%。相对应地，自繁自养生猪养殖止亏转盈、外购仔猪养殖也明显减亏，8月自繁自养生猪和外购仔猪的养殖利润分别为22.73元/头和-53.75元/头（7月分别为-313元/头和-409元/头）。2）8月仔猪价格环比上涨。2022年12月以来，虽然生猪价格持续磨底，但仔猪价格仍基本在成本线以上震荡，母猪场基本维持盈利。2023年6月初~7月底虽然仔猪价格持续下探、但低点仍在440元/头（15kg）左右。8月，15kg仔猪均价约478元/头、环比上涨了4.92%。母猪场持续盈利且8月盈利进一步小幅增厚，导致8月能繁母猪存栏环比微增。3）集团场稳定增量。大集团场生产节奏调整不如散户灵活、且通常具备一定的资金等方面优势，支撑其在猪价持续磨底时仍按照自身节奏发展。2023年上半年，虽然14家上市猪企的生产性生物资产逐季环比下降，但考虑到多家公司对母猪账面价值进行减值计提、统计口径或影响母猪账面价值，我们认为上市公司整体能繁母猪存栏量仍稳中有升。根据畜牧业协会监测数据，20家大型猪企能繁母猪存栏在1~7月累计增加了4.81%。 仔猪跌价+补栏淡季来临，9月母猪产能有望回归去化通道。一方面，8月下旬以来仔猪价格在短暂反弹后再下跌，截至9月8日，15kg仔猪价格约452元/头；另一方面，9月补栏的仔猪对应的肥猪出栏时间在2024年初，彼时为生猪消费淡季、生猪价格通常呈现季节性下滑特征，我们预计育肥场补栏意愿或逐步下降，进而带动仔猪进一步跌价。若后续仔猪价格跌至成本线以下、则母猪场补栏意愿或明显下降甚至加大淘汰。同时，从2023年中报情况来看，虽然14家上市猪企在23Q2的经营性现金流同环比好转，但资产负债表仍在继续恶化、23Q2末资产负债率进一步上升至68%，在猪价或疲软运行的背景下，集团猪场或因资金压力而放慢规模扩张节奏。因此，我们预计9月国内能繁母猪存栏有望回归去化通道。 专题（二）：国产性状出海，开疆拓土可期 事件：大北农于9月7日公告其控股孙公司DBNBC Brazil Ltda.（中文名为巴西大北农生物有限责任公司，简称“巴西大北农”）获得由巴西国家生物安全技术委员会决议通过的生物安全许可证（CQB）。 据《巴西生物安全法》要求规定，巴西大北农获得生物安全许可证后，即具备了在巴西自主开展转基因生物科研开发、法规注册及商业化推广相关活动的资质。在国产性状出海方面，据公司半年报披露，此前其大豆性状产品DBN9004和DBN8002已取得阿根廷种植许可。 巴西和阿根廷为全球大豆重要产地，且转基因渗透率高企。全球大豆生产结构具有明显的区域集中特征，据联合国粮农组织，2021年全球大豆产量CR3达81%，其中巴西和阿根廷分别占比36%/12%，排名第一和第三。同时，这两个地区的大豆生产以转基因为主，据AgriBusiness Global，2022/23年度巴西和阿根廷的转基因大豆渗透率分别达99.0%和98.5%。 巴西和阿根廷转基因大豆市场龙头盘踞，孟山都影响最大。我们梳理了巴西和阿根廷已获得种植许可并确立产品名称的转基因大豆品种，共有10个，开发者主要为海外龙头企业，其中孟山都（已被拜尔收购）开发的Intacta Roundup Ready 2 Pro由于其优异的鳞翅目昆虫抗性和草甘膦抗性而竞争力强劲，2020/21年度在巴西转基因大豆市场占有率达80%，后续进一步推出带有麦草畏抗性的新品种Genuity Roundup Ready 2 Xtend。 我们认为，经过多年的研究和储备，我国转基因作物研究已跻身世界领先水平，未来国产性状公司的成长性来源于两方面：1）国内转基因玉米和大豆商业化进程持续推进，转基因品种渗透率提升或带动相关种子涨价，关键信号为品种审定号的发放；2）性状出海，以大豆为例，巴西和阿根廷市场具有种植面积广、转基因渗透率高、海外龙头盘踞的特征，国产企业后发入场，有望凭借定价优势、种粮售粮结合等形式占据一席之地。 生猪养殖：养殖户补栏意愿或不足，布局养殖龙头 价格及盈利：上周（2023年9月1日-9月7日）猪价震荡。根据涌益咨询，上周生猪均价16.76元/公斤，上上周17.12元/公斤。据Wind，2023年9月8日，生猪养殖企业自繁自养利润为2.55元/头，行业外购仔猪养殖利润为-48.87元/头。 短期猪价展望：根据涌益咨询的统计数据，目前生猪出栏均重大概在123公斤/头左右，体重环比基本稳定，同比小幅下降。随着天气入秋，猪肉需求有望回暖，但受到供给端持续增量，冻品库存释放增加供给弹性，我们认为猪价继续大幅上涨的概率不大。 中长期猪价展望：从农业部数据看，2021年6月到2022年4月为产能去化周期，11个月一共去化了8.5%的能繁母猪，而2022年5月到2022年12月为产能恢复周期，8个月一共增加了5.1%的能繁母猪。而从农业部数据看，2023年1-7月能繁母猪已经连续七个月环比下降，随着行业因为现金流压力持续去化产能，我们认为2024年猪价及行业盈利有望出现反转。 配置建议：猪价已经进入震荡阶段，生猪养殖企业可能走出分化行情，出栏成长性较高、成本控制较为优异、负债及现金流情况较好的企业有望出现配置机会。我们建议关注出栏量成长性高、具有成本优势的龙头企业。 种植：转基因商业化稳步推进，种业高景气有望持续 种业拐点滞后粮价，高景气有望持续。以每年 Q4 至次年 Q3 为一个业务年度进行统计， 2020/21年度起，在低库存、高油价、地缘政治等因素导致国内外粮价上涨、种粮收益改善的背景下，种子行业景气度明显持续复苏。本年度截至23Q2，8家种子上市公司的营业收入合计达164.53亿元，同比增长20%，增速较上一年度提升9pct；归母净利合计达5.12亿元，同比下滑37%，主要系隆平高科受到计提减值、摊销员工激励等短期因素影响，若剔除隆平高科，剩余7家种企归母净利合计达8.04亿元，同比增长7%。 近期粮价呈反弹态势。截至9月8日，玉米价格约2931元/吨、小麦价格约3010元/吨。一般而言，粮食价格上涨/下跌通常会影响农民在下一个种植季的种植行为，因此种子价格和销量的变化一般滞后于粮价，我们预计2023/24年度种业高景气仍有望持续。 从价格来看，假设2022年是本轮玉米价格周期的顶点年份，我们预计玉米种子或在2023年至2024年仍有望继续涨价；从种植面积来看，播种面积变化弹性相对较小，如无重大政策变化或异常天气，我们预计粮价回落可能带来的2024年播种面积变化降幅或较小。 目前玉米处于锈病高发期。目前，东北、华北以及西北地区大部分春玉米处于灌浆至乳熟期，黄淮海地区的夏玉米也处于吐丝期至灌浆期间，多种病虫害流行风险较大。根据全国农技推广中心数据，截至8月18日，南方锈病已在全国6省50余市200多个县区发生2000万亩以上，部分地区病田率100%，病株率超过50%，病叶率超过10%，总体发病面积是2021年同期的3倍左右。玉米南方锈病在我国主要见于南方玉米产区，该病的病原菌在南方越冬后在下一生长季节随暖湿气流从南向北传播，因此近年有逐渐向北传播的趋势，玉米南方锈病在我国已经由次要病害上升为主要病害。 根据全国农技推广中心2023年全年预测数据显示，预计今年病虫害发生面积共计9.3亿亩，其中病害发生面积约3亿亩；虫害发生面积6.3亿亩，总体灾害较重，同比下降8.7%，近五年玉米虫害发生面积基本呈下降趋势。我国主要玉米虫害有草地贪夜蛾、玉米螟、粘虫、棉铃虫以及蚜虫等。其中玉米螟发生面积最大，传播流行主要集中在每年下半年玉米成熟期，东北、华北、黄淮、西北等地受影响较大。根据农技中心，今年玉米螟预计发病面积约为2.5亿亩左右，其余虫害预计今年发病面积较前几年均有不同幅度缩小。我国玉米病害除南方锈病以外，各地还常见大斑病、小斑病以及褐斑病等。今年年初全国农技推广中心预计玉米南方锈病发病面积较2022年有大幅减小，其余病害发病面积均轻度上调，但由于今年降水量大，在8月的玉米中后期病害报告中全国病虫害测报处大幅上修了玉米南方锈病发病面积和发病地区。总体看来，预计至9月末玉米重大病虫害总体偏重发生，但对玉米产量的影响预计有限。 根据上周农民日报对农业农村部科技发展中心和全国农业技术推广服务中心有关负责人的专访：1、生物育种是育种发展新阶段，大体上农作物育种经历了自然选择、杂交育种、生物育种，未来极有可能进入智能育种时代。在当前，以转基因为代表的生物育种是育种领域的革命性技术，是必须抢占的新领域新赛道。2、农业转基因技术在增加作物产量、减少病虫草害损失、减少化学杀虫剂使用、节省人工成本等方面发挥了不可替代的作用。3、我国的转基因安全评价由国家农业转基因生物安全委员会负责，安委会由来自全国各地农业、科技、卫生健康、生态环境、检验检疫等多领域多部门推荐的权威专家组成。安全性是转基因品种产业化的基础和前提，转基因产品上市前都要经过科学的、全面的、严格的食用安全评价和环境安全评价，经过批准的转基因产品都是安全的。 种业景气向好+格局改善，龙头种企有望受益。一方面，高位的粮价有望带动种业景气的持续回暖，另一方面，我国的转基因种子商业化稳步推进，或带动种业科技的技术升级，种子行业规模扩容可期。同时，由于转基因技术及品种储备仍掌握在少数企业手中、研发及推广壁垒较高，而在国家政策的支持和战略重视下，种业的执法及监管力度不断加强，行业秩序有望逐步肃清、格局有望改善，研发实力强及转基因品种储备早的龙头种企有望实现市占率的提升。 肉禽养殖：把握供给收缩兑现，关注食品化布局 情绪带动，白鸡涨价。上周白羽鸡均价约8.55元/公斤、周环比上涨1.34%，白羽鸡苗均价约2.32元/羽、周环比上涨6.42%。结合畜牧业协会监测的在产父母代存栏及前期鸡苗销量数据来看，我们认为当前白羽鸡毛鸡和商品代鸡苗供给仍较为充足，上周价格震荡上涨或主要由屠宰开工率提升以及养殖端抗价情绪带动，9月白羽鸡供给端或仍存压力。 供给收缩或逐步兑现，关注鸡肉进口。2022年白羽鸡祖代更新量减少23%已如期传导至父母代鸡苗销量，考虑父母代换代影响、及祖代种鸡或不具备大规模换羽基础，我们预计商品代出栏环比收缩或最早在23Q4出现、2024年白羽鸡肉供需或现缺口，2024、2025年白羽鸡均价有望迎来持续上涨。同时，虽然巴西6月27日在圣埃斯皮里图州塞拉市的一处饲养场发现一只感染高致病性禽流感（HPAI）的家禽之后未报告新的家禽感染病例，但HPAI仍持续在巴西野生禽类中传播。若HPAI在巴西家禽中明显传播，其鸡肉出口或受影响。近年进口鸡肉占我国鸡肉总供应量的比例约5%~10%（2022年约8%），其中来自巴西的鸡肉占进口量的40%以上（2014年有监测数据以来）。若巴西鸡肉出口受阻，有望进一步支撑国内白羽鸡涨价的弹性。 关注鸡企食品化布局。从美国白羽肉鸡产业发展历史来看，食品化转型或是白羽肉鸡产业未来发展方向。在国内餐饮企业人工及店面租金上涨压力大、餐饮连锁化持续推进、外卖市场迅速发展背景下，餐饮企业对于降本增效、食材标准化等方面的需求日趋强烈。同时，我国家庭结构日渐小型化、宅家文化和懒人经济的不断发展，也催生了居民对于预制菜的需求。B 端、C 端共同催化下，食品深加工乃大势所趋。顺应大势，白鸡行业近几年出现了明显的产业链延伸趋势，由屠宰加工生肉向深加工调理品/熟食延伸。除成立以来就开展肉制品深加工的凤祥股份和春雪食品外，圣农发展、仙坛股份、民和股份、禾丰股份等亦陆续开展食品深加工业务。 动物疫苗：关注非瘟疫苗商业化，先发布局企业有望享受红利 后周期属性影响，23H2动保景气或存变数。由于动保产品销售受下游养殖盈利和养殖量影响较大，动保行业景气度和养殖利润呈现出明显的后周期相关性。以季度数据来看： 1）2014Q2自繁自养生猪养殖利润见底，动保企业收入和盈利增速均在7个季度后见底；2018Q2自繁自养生猪养殖利润见底，动保企业收入和盈利增速分别在3个和6个季度后见底。2011Q3、2016Q2、2020Q1自繁自养生猪养殖利润见顶，动保企业收入增速在当期或是滞后1~2个季度见顶、盈利增速在1~3个季度后见顶。 2）当养殖出现亏损时，动保板块的当期或下期盈利同比增速容易出现收窄甚至转负的情况。而在猪周期的最后一次探底结束后的3~4个季度，动保板块的盈利同比增速常表现不佳。例如，2014Q4至2015Q1为当时猪周期的第三个/最后一个探底期，自繁自养生猪连续两个季度出现亏损，而动保板块的盈利同比增速在2015Q1收窄至15%、在2015Q2、2015Q4和2016Q1均仅有个位数增长/下滑、自2016Q2起才进入持续高增阶段；2019Q1为当时猪周期的第二个/最后一个探底期，动保板块的当期盈利增速为同比下滑39%、并在接下来的3个季度持续同比下滑。 考虑到2023Q1至今是本轮猪周期的第三个探底期、当期动保板块的盈利同比增长30%（较22Q1略下滑2.4pct）、和2014/15年度较为类似，我们预计2023H2动保板块盈利仍有望维持同比增长趋势、但增速仍存变数。 关注非瘟疫苗商业化。国内非洲猪瘟疫苗研发工作持续推进，技术路线以亚单位、活载体为主。截至目前，兰研所、中科院等单位的非洲猪瘟疫苗已向农业农村部提交了兽药应急评价申请，相关评审工作正在积极推进。根据农业农村部《兽药注册评审工作程序》，经评价建议可应急使用的，农业农村部畜牧兽医局根据评审中心评价意见提出评审意见，报分管部领导批准后发布技术标准文件。有关兽药生产企业按《兽药产品批准文号管理办法》规定申请临时兽药产品批准文号。我们预计后续若不需做大规模临床试验，非瘟疫苗最快有望于2024年中实现生产销售。 猪苗市场或明显扩容，先发布局企业有望享受红利。若应急评价顺利，国内非洲猪瘟疫苗最快有望于2024年中生产销售。国内目前（2021年数据，兽药协会口径）猪苗市场空间约82亿元。如果按照全国每年出栏约7亿头生猪（国家统计局数据）测算，假设乐观、中性、悲观情况下，非洲猪瘟疫苗渗透率分别为70%、50%、30%，每头份疫苗出厂价分别为25、15、10元，免疫次数为两次，则在中性预测下，非瘟疫苗市场空间可达105亿元。如果按照猪用疫苗通常净利率在20%~40%测算，非瘟疫苗行业净利润总额约8.4~98亿元，中性预测下约32亿元。若兰研所、中科院的非瘟亚单位疫苗应急评价进展顺利，国内非瘟疫苗有望最快于2023年底实现生产销售，带来猪苗市场的明显扩容。先发布局的动保公司有望享受这一新兴大单品带来的红利。 饲料：鱼粉价格上涨水产料龙头优势凸显 鱼粉价格创新高，龙头配方优势凸显。鱼粉是水产饲料的重要原料之一，添加比例约 10%~30%，其中特水料中的添加比例高于普水料。受秘鲁（鱼粉主要供应国）上半年捕捞暂停的影响，全球鱼粉价格自年初以来持续上涨，其中 23Q2 以来鱼粉价格加速上涨并创出历史新高。而水产饲料行业龙头已经通过研发创新实现了配方的优化、可大幅减少对鱼粉的依赖。我们预计，鱼粉涨价有望凸显龙头的配方优势和水产料成本优势，从而助力公司水产料销售实现超行业增长。 23Q3展望：饲料销量或有一定分化，激烈竞争趋势或不改。我们预计23Q3猪饲料销量同比增速或有一定承压，主要原因系：1）去年同期的高基数；2）上半年生猪养殖业的持续亏损或直接导致下半年生猪产能去化。而水产料及禽料则有望伴随Q3消费复苏实现销量的稳步增长。23Q3饲料行业激烈竞争趋势或不改。龙头公司有望凭借研发、营销、生产、服务等多方位的优势不断增强其经营壁垒，经营不善的中小饲企有望进一步出清。 宠物食品：7月宠食出口额持续同比增长 宠物食品出口额稳步修复，对美出口量同比降幅持续收窄。6~7月我国宠食出口额整体稳步修复。7月人民币口径下我国宠物食品出口额同比增长0.6%；美元口径下我国宠食出口额同比下滑5.4%，较6月同比降幅小幅扩大1.8pct。量价拆解来看：1）7月我国宠食出口量同比下滑10.8%，较6月同比降幅收窄8.1pct。主要系向印尼/美国/德国/日本等地出口量同比下滑，而向美国的出口量同比降幅持续收窄、向菲律宾/荷兰/泰国/俄罗斯等地的出口量同比转正所致。2）7月人民币口径下宠食出口单价同比增长12.8%。美元口径下出口单价也录得6.0%的同比增速。主要系7月出口量占比较高的宠物零食单价同比增长10.2%带动。 海外去库或将接近尾声+国产品牌替代加深，长期利好龙头企业。23Q2人民币、美元计价口径下我国宠物食品出口额同比下滑1.3%、6.7%，较23Q1同比降幅收窄12.3pct、13.1pct。短期来看，头部公司与行业大盘同频共振，23Q2业绩均有望改善。库存调整存在自下而上链条，即用户、渠道商、品牌商调库存进度整体由快到慢。 长期来看，我国宠食市场呈现出国产品牌在中低端市场替代效应加深、或更多向头部集中趋势。我们认为，伴随宠物市场竞争格局优化，具备稳定供应链、持续研发能力、高产品品质的龙头企业有望拔得头筹。 风险提示 猪价不及预期。如果生猪价格出现大幅波动，则会影响养殖企业利润/亏损水平，进而生猪养殖板块出现较大幅度波动。此外，猪周期的演变也会对行业的拐点的预期产生影响。 生猪出栏量不及预期。生猪出栏量是上市公司成长性及α因素的主要体现。如果上市公司因疫情防控疏忽或其他因素导致生猪出栏量不达预期，则自身盈利水平将会受到影响，行业基本面兑现进程或将受阻。 原材料价格上涨。玉米、豆粕等原材料是生猪养殖成本中的重要组成部分，原材料价格上涨会进一步抬升上市公司养殖成本，挤压上市公司盈利空间，从而对生猪养殖板块业绩产生影响。 非洲猪瘟疫情风险。目前我国非洲猪瘟防控情况较为乐观，但随着季节变化，防范非瘟的难度可能有所不同，若非瘟疫情再一次给全国带来较大幅度的产能损失，则生猪供需面可能再次被影响。此外，若上市公司产能感染非瘟，则其业绩兑现进程可能受到影响。 相关研报 研报：《8月母猪存栏反复,国产大豆性状出海》2023年9月10日 熊承慧 S0570522120004 | BPK020 冯源 S0570522070001 关注我们 华泰证券研究所国内站（研究Portal） https://inst.htsc.com/research 访问权限：国内机构客户 华泰证券研究所海外站 https://intl.inst.htsc.com/mainland 访问权限：美国及香港金控机构客户 添加权限请联系您的华泰对口客户经理 免责声明 ▲向上滑动阅览 本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 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养殖：猪价短期大幅上涨概率不大，把握供给收缩兑现； 种植：转基因商业化稳步推进，种业高景气有望持续； 宠物：7月人民币口径下宠食出口额同比保持增长。 核心观点 专题：能繁有望回归去化通道，国产大豆性状出海 1）涌益口径8月能繁母猪存栏环比+0.04%（7月环比-0.22%）、我的钢铁网口径8月环比+0.29%（7月环比+0.01%）。我们分析，8月养殖盈利好转、母猪场维持盈利或是母猪存栏环比微增的主因。展望后市，在仔猪跌价、仔猪补栏淡季来临、集团场资金压力大的背景下，全国能繁母猪有望回归去化通道。2）9月7日大北农公告其控股孙公司获批巴西生物安全许可证。 养殖：猪价短期大幅上涨概率不大，把握供给收缩兑现 1）生猪：据涌益数据，上周生猪价格周环比下降2.1%。随着天气入秋，猪肉需求有望回暖，但受到供给端持续增量，冻品库存释放增加供给弹性，我们认为猪价大幅上涨的概率不大。建议关注出栏量成长性高、具有成本优势的企业。2）上周白羽鸡/白羽鸡苗均价周环比上涨1.34%/6.42%，或由屠宰开工率提升以及养殖端抗价情绪带动。国内市场内食品深加工乃大势所趋，建议关注调理品产能和销量占优的企业。3）受秘鲁上半年捕捞暂停的影响，全球鱼粉价格自年初以来持续上涨，而龙头的配方可大幅减少对鱼粉的依赖。龙头公司优势凸显。 种植：转基因商业化稳步推进，种业高景气有望持续 近期粮价整体呈反弹态势。截至9月8日，玉米价格约2931元/吨、小麦价格约3010元/吨。一般而言，粮食价格上涨/下跌通常会影响农民在下一个种植季的种植行为，因此种子价格和销量的变化一般滞后于粮价，我们预计2023/24年度种业高景气仍有望持续。目前玉米处于锈病高发期，或对玉米产量有一定影响。我国的转基因种子商业化稳步推进，或带动种业科技的技术升级，种子行业规模扩容可期。现阶段转基因技术及品种储备仍掌握在少数企业手中、研发及推广壁垒较高。研发实力强及转基因品种储备早的龙头种企有望受益。 宠物：7月人民币口径下宠食出口额同比保持增长 7月人民币/美元口径下我国宠物食品出口额同比+0.6%/-5.4%。其中出口量同比-10.8%、降幅较6月有所收窄；出口单价受宠物零食出口单价抬升带动而有所提升。我们预计海外去库或接近尾声，8~9月起宠食出口额有望转正。库存压力缓解或将推动上市公司23Q3业绩回暖。短期来看，海外客户去库或将接近尾声，头部公司海外业绩有望随之改善。长期来看，我国宠食市场呈现出国产品牌在中低端市场替代效应加深趋势。我们认为伴随宠物市场竞争格局优化，具备稳定供应链及研发实力的龙头企业有望受益。 风险提示：猪价不及预期，生猪出栏量不及预期，原材料价格上涨，非洲猪瘟疫情风险。 正文 专题（一）：8月能繁或微增，后续有望回归去化通道 8月能繁母猪存栏环比或微增。涌益咨询和我的钢铁网更新8月监测企业能繁母猪存栏数据。1）涌益咨询口径：8月监测企业能繁母猪存栏环比+0.04%（7月为环比-0.22%），1-8月累计去化幅度约6.75%；2）我的钢铁网口径：8月监测企业能繁母猪存栏环比+0.29%（7月为环比+0.01%），其中监测规模场环比+0.32%（7月为+0.02%）；1~8月所有监测样本累计去化幅度约1.20%。 养殖盈利好转、母猪场维持盈利或是母猪存栏环比微增主因。1）8月养殖盈利环比好转。8月，受养殖户压栏、二次育肥等短期改变生猪供给的行为影响，生猪价格震荡回暖。根据博亚和讯数据，8月生猪均价约17.2元/公斤、环比增长了19%。相对应地，自繁自养生猪养殖止亏转盈、外购仔猪养殖也明显减亏，8月自繁自养生猪和外购仔猪的养殖利润分别为22.73元/头和-53.75元/头（7月分别为-313元/头和-409元/头）。2）8月仔猪价格环比上涨。2022年12月以来，虽然生猪价格持续磨底，但仔猪价格仍基本在成本线以上震荡，母猪场基本维持盈利。2023年6月初~7月底虽然仔猪价格持续下探、但低点仍在440元/头（15kg）左右。8月，15kg仔猪均价约478元/头、环比上涨了4.92%。母猪场持续盈利且8月盈利进一步小幅增厚，导致8月能繁母猪存栏环比微增。3）集团场稳定增量。大集团场生产节奏调整不如散户灵活、且通常具备一定的资金等方面优势，支撑其在猪价持续磨底时仍按照自身节奏发展。2023年上半年，虽然14家上市猪企的生产性生物资产逐季环比下降，但考虑到多家公司对母猪账面价值进行减值计提、统计口径或影响母猪账面价值，我们认为上市公司整体能繁母猪存栏量仍稳中有升。根据畜牧业协会监测数据，20家大型猪企能繁母猪存栏在1~7月累计增加了4.81%。 仔猪跌价+补栏淡季来临，9月母猪产能有望回归去化通道。一方面，8月下旬以来仔猪价格在短暂反弹后再下跌，截至9月8日，15kg仔猪价格约452元/头；另一方面，9月补栏的仔猪对应的肥猪出栏时间在2024年初，彼时为生猪消费淡季、生猪价格通常呈现季节性下滑特征，我们预计育肥场补栏意愿或逐步下降，进而带动仔猪进一步跌价。若后续仔猪价格跌至成本线以下、则母猪场补栏意愿或明显下降甚至加大淘汰。同时，从2023年中报情况来看，虽然14家上市猪企在23Q2的经营性现金流同环比好转，但资产负债表仍在继续恶化、23Q2末资产负债率进一步上升至68%，在猪价或疲软运行的背景下，集团猪场或因资金压力而放慢规模扩张节奏。因此，我们预计9月国内能繁母猪存栏有望回归去化通道。 专题（二）：国产性状出海，开疆拓土可期 事件：大北农于9月7日公告其控股孙公司DBNBC Brazil Ltda.（中文名为巴西大北农生物有限责任公司，简称“巴西大北农”）获得由巴西国家生物安全技术委员会决议通过的生物安全许可证（CQB）。 据《巴西生物安全法》要求规定，巴西大北农获得生物安全许可证后，即具备了在巴西自主开展转基因生物科研开发、法规注册及商业化推广相关活动的资质。在国产性状出海方面，据公司半年报披露，此前其大豆性状产品DBN9004和DBN8002已取得阿根廷种植许可。 巴西和阿根廷为全球大豆重要产地，且转基因渗透率高企。全球大豆生产结构具有明显的区域集中特征，据联合国粮农组织，2021年全球大豆产量CR3达81%，其中巴西和阿根廷分别占比36%/12%，排名第一和第三。同时，这两个地区的大豆生产以转基因为主，据AgriBusiness Global，2022/23年度巴西和阿根廷的转基因大豆渗透率分别达99.0%和98.5%。 巴西和阿根廷转基因大豆市场龙头盘踞，孟山都影响最大。我们梳理了巴西和阿根廷已获得种植许可并确立产品名称的转基因大豆品种，共有10个，开发者主要为海外龙头企业，其中孟山都（已被拜尔收购）开发的Intacta Roundup Ready 2 Pro由于其优异的鳞翅目昆虫抗性和草甘膦抗性而竞争力强劲，2020/21年度在巴西转基因大豆市场占有率达80%，后续进一步推出带有麦草畏抗性的新品种Genuity Roundup Ready 2 Xtend。 我们认为，经过多年的研究和储备，我国转基因作物研究已跻身世界领先水平，未来国产性状公司的成长性来源于两方面：1）国内转基因玉米和大豆商业化进程持续推进，转基因品种渗透率提升或带动相关种子涨价，关键信号为品种审定号的发放；2）性状出海，以大豆为例，巴西和阿根廷市场具有种植面积广、转基因渗透率高、海外龙头盘踞的特征，国产企业后发入场，有望凭借定价优势、种粮售粮结合等形式占据一席之地。 生猪养殖：养殖户补栏意愿或不足，布局养殖龙头 价格及盈利：上周（2023年9月1日-9月7日）猪价震荡。根据涌益咨询，上周生猪均价16.76元/公斤，上上周17.12元/公斤。据Wind，2023年9月8日，生猪养殖企业自繁自养利润为2.55元/头，行业外购仔猪养殖利润为-48.87元/头。 短期猪价展望：根据涌益咨询的统计数据，目前生猪出栏均重大概在123公斤/头左右，体重环比基本稳定，同比小幅下降。随着天气入秋，猪肉需求有望回暖，但受到供给端持续增量，冻品库存释放增加供给弹性，我们认为猪价继续大幅上涨的概率不大。 中长期猪价展望：从农业部数据看，2021年6月到2022年4月为产能去化周期，11个月一共去化了8.5%的能繁母猪，而2022年5月到2022年12月为产能恢复周期，8个月一共增加了5.1%的能繁母猪。而从农业部数据看，2023年1-7月能繁母猪已经连续七个月环比下降，随着行业因为现金流压力持续去化产能，我们认为2024年猪价及行业盈利有望出现反转。 配置建议：猪价已经进入震荡阶段，生猪养殖企业可能走出分化行情，出栏成长性较高、成本控制较为优异、负债及现金流情况较好的企业有望出现配置机会。我们建议关注出栏量成长性高、具有成本优势的龙头企业。 种植：转基因商业化稳步推进，种业高景气有望持续 种业拐点滞后粮价，高景气有望持续。以每年 Q4 至次年 Q3 为一个业务年度进行统计， 2020/21年度起，在低库存、高油价、地缘政治等因素导致国内外粮价上涨、种粮收益改善的背景下，种子行业景气度明显持续复苏。本年度截至23Q2，8家种子上市公司的营业收入合计达164.53亿元，同比增长20%，增速较上一年度提升9pct；归母净利合计达5.12亿元，同比下滑37%，主要系隆平高科受到计提减值、摊销员工激励等短期因素影响，若剔除隆平高科，剩余7家种企归母净利合计达8.04亿元，同比增长7%。 近期粮价呈反弹态势。截至9月8日，玉米价格约2931元/吨、小麦价格约3010元/吨。一般而言，粮食价格上涨/下跌通常会影响农民在下一个种植季的种植行为，因此种子价格和销量的变化一般滞后于粮价，我们预计2023/24年度种业高景气仍有望持续。 从价格来看，假设2022年是本轮玉米价格周期的顶点年份，我们预计玉米种子或在2023年至2024年仍有望继续涨价；从种植面积来看，播种面积变化弹性相对较小，如无重大政策变化或异常天气，我们预计粮价回落可能带来的2024年播种面积变化降幅或较小。 目前玉米处于锈病高发期。目前，东北、华北以及西北地区大部分春玉米处于灌浆至乳熟期，黄淮海地区的夏玉米也处于吐丝期至灌浆期间，多种病虫害流行风险较大。根据全国农技推广中心数据，截至8月18日，南方锈病已在全国6省50余市200多个县区发生2000万亩以上，部分地区病田率100%，病株率超过50%，病叶率超过10%，总体发病面积是2021年同期的3倍左右。玉米南方锈病在我国主要见于南方玉米产区，该病的病原菌在南方越冬后在下一生长季节随暖湿气流从南向北传播，因此近年有逐渐向北传播的趋势，玉米南方锈病在我国已经由次要病害上升为主要病害。 根据全国农技推广中心2023年全年预测数据显示，预计今年病虫害发生面积共计9.3亿亩，其中病害发生面积约3亿亩；虫害发生面积6.3亿亩，总体灾害较重，同比下降8.7%，近五年玉米虫害发生面积基本呈下降趋势。我国主要玉米虫害有草地贪夜蛾、玉米螟、粘虫、棉铃虫以及蚜虫等。其中玉米螟发生面积最大，传播流行主要集中在每年下半年玉米成熟期，东北、华北、黄淮、西北等地受影响较大。根据农技中心，今年玉米螟预计发病面积约为2.5亿亩左右，其余虫害预计今年发病面积较前几年均有不同幅度缩小。我国玉米病害除南方锈病以外，各地还常见大斑病、小斑病以及褐斑病等。今年年初全国农技推广中心预计玉米南方锈病发病面积较2022年有大幅减小，其余病害发病面积均轻度上调，但由于今年降水量大，在8月的玉米中后期病害报告中全国病虫害测报处大幅上修了玉米南方锈病发病面积和发病地区。总体看来，预计至9月末玉米重大病虫害总体偏重发生，但对玉米产量的影响预计有限。 根据上周农民日报对农业农村部科技发展中心和全国农业技术推广服务中心有关负责人的专访：1、生物育种是育种发展新阶段，大体上农作物育种经历了自然选择、杂交育种、生物育种，未来极有可能进入智能育种时代。在当前，以转基因为代表的生物育种是育种领域的革命性技术，是必须抢占的新领域新赛道。2、农业转基因技术在增加作物产量、减少病虫草害损失、减少化学杀虫剂使用、节省人工成本等方面发挥了不可替代的作用。3、我国的转基因安全评价由国家农业转基因生物安全委员会负责，安委会由来自全国各地农业、科技、卫生健康、生态环境、检验检疫等多领域多部门推荐的权威专家组成。安全性是转基因品种产业化的基础和前提，转基因产品上市前都要经过科学的、全面的、严格的食用安全评价和环境安全评价，经过批准的转基因产品都是安全的。 种业景气向好+格局改善，龙头种企有望受益。一方面，高位的粮价有望带动种业景气的持续回暖，另一方面，我国的转基因种子商业化稳步推进，或带动种业科技的技术升级，种子行业规模扩容可期。同时，由于转基因技术及品种储备仍掌握在少数企业手中、研发及推广壁垒较高，而在国家政策的支持和战略重视下，种业的执法及监管力度不断加强，行业秩序有望逐步肃清、格局有望改善，研发实力强及转基因品种储备早的龙头种企有望实现市占率的提升。 肉禽养殖：把握供给收缩兑现，关注食品化布局 情绪带动，白鸡涨价。上周白羽鸡均价约8.55元/公斤、周环比上涨1.34%，白羽鸡苗均价约2.32元/羽、周环比上涨6.42%。结合畜牧业协会监测的在产父母代存栏及前期鸡苗销量数据来看，我们认为当前白羽鸡毛鸡和商品代鸡苗供给仍较为充足，上周价格震荡上涨或主要由屠宰开工率提升以及养殖端抗价情绪带动，9月白羽鸡供给端或仍存压力。 供给收缩或逐步兑现，关注鸡肉进口。2022年白羽鸡祖代更新量减少23%已如期传导至父母代鸡苗销量，考虑父母代换代影响、及祖代种鸡或不具备大规模换羽基础，我们预计商品代出栏环比收缩或最早在23Q4出现、2024年白羽鸡肉供需或现缺口，2024、2025年白羽鸡均价有望迎来持续上涨。同时，虽然巴西6月27日在圣埃斯皮里图州塞拉市的一处饲养场发现一只感染高致病性禽流感（HPAI）的家禽之后未报告新的家禽感染病例，但HPAI仍持续在巴西野生禽类中传播。若HPAI在巴西家禽中明显传播，其鸡肉出口或受影响。近年进口鸡肉占我国鸡肉总供应量的比例约5%~10%（2022年约8%），其中来自巴西的鸡肉占进口量的40%以上（2014年有监测数据以来）。若巴西鸡肉出口受阻，有望进一步支撑国内白羽鸡涨价的弹性。 关注鸡企食品化布局。从美国白羽肉鸡产业发展历史来看，食品化转型或是白羽肉鸡产业未来发展方向。在国内餐饮企业人工及店面租金上涨压力大、餐饮连锁化持续推进、外卖市场迅速发展背景下，餐饮企业对于降本增效、食材标准化等方面的需求日趋强烈。同时，我国家庭结构日渐小型化、宅家文化和懒人经济的不断发展，也催生了居民对于预制菜的需求。B 端、C 端共同催化下，食品深加工乃大势所趋。顺应大势，白鸡行业近几年出现了明显的产业链延伸趋势，由屠宰加工生肉向深加工调理品/熟食延伸。除成立以来就开展肉制品深加工的凤祥股份和春雪食品外，圣农发展、仙坛股份、民和股份、禾丰股份等亦陆续开展食品深加工业务。 动物疫苗：关注非瘟疫苗商业化，先发布局企业有望享受红利 后周期属性影响，23H2动保景气或存变数。由于动保产品销售受下游养殖盈利和养殖量影响较大，动保行业景气度和养殖利润呈现出明显的后周期相关性。以季度数据来看： 1）2014Q2自繁自养生猪养殖利润见底，动保企业收入和盈利增速均在7个季度后见底；2018Q2自繁自养生猪养殖利润见底，动保企业收入和盈利增速分别在3个和6个季度后见底。2011Q3、2016Q2、2020Q1自繁自养生猪养殖利润见顶，动保企业收入增速在当期或是滞后1~2个季度见顶、盈利增速在1~3个季度后见顶。 2）当养殖出现亏损时，动保板块的当期或下期盈利同比增速容易出现收窄甚至转负的情况。而在猪周期的最后一次探底结束后的3~4个季度，动保板块的盈利同比增速常表现不佳。例如，2014Q4至2015Q1为当时猪周期的第三个/最后一个探底期，自繁自养生猪连续两个季度出现亏损，而动保板块的盈利同比增速在2015Q1收窄至15%、在2015Q2、2015Q4和2016Q1均仅有个位数增长/下滑、自2016Q2起才进入持续高增阶段；2019Q1为当时猪周期的第二个/最后一个探底期，动保板块的当期盈利增速为同比下滑39%、并在接下来的3个季度持续同比下滑。 考虑到2023Q1至今是本轮猪周期的第三个探底期、当期动保板块的盈利同比增长30%（较22Q1略下滑2.4pct）、和2014/15年度较为类似，我们预计2023H2动保板块盈利仍有望维持同比增长趋势、但增速仍存变数。 关注非瘟疫苗商业化。国内非洲猪瘟疫苗研发工作持续推进，技术路线以亚单位、活载体为主。截至目前，兰研所、中科院等单位的非洲猪瘟疫苗已向农业农村部提交了兽药应急评价申请，相关评审工作正在积极推进。根据农业农村部《兽药注册评审工作程序》，经评价建议可应急使用的，农业农村部畜牧兽医局根据评审中心评价意见提出评审意见，报分管部领导批准后发布技术标准文件。有关兽药生产企业按《兽药产品批准文号管理办法》规定申请临时兽药产品批准文号。我们预计后续若不需做大规模临床试验，非瘟疫苗最快有望于2024年中实现生产销售。 猪苗市场或明显扩容，先发布局企业有望享受红利。若应急评价顺利，国内非洲猪瘟疫苗最快有望于2024年中生产销售。国内目前（2021年数据，兽药协会口径）猪苗市场空间约82亿元。如果按照全国每年出栏约7亿头生猪（国家统计局数据）测算，假设乐观、中性、悲观情况下，非洲猪瘟疫苗渗透率分别为70%、50%、30%，每头份疫苗出厂价分别为25、15、10元，免疫次数为两次，则在中性预测下，非瘟疫苗市场空间可达105亿元。如果按照猪用疫苗通常净利率在20%~40%测算，非瘟疫苗行业净利润总额约8.4~98亿元，中性预测下约32亿元。若兰研所、中科院的非瘟亚单位疫苗应急评价进展顺利，国内非瘟疫苗有望最快于2023年底实现生产销售，带来猪苗市场的明显扩容。先发布局的动保公司有望享受这一新兴大单品带来的红利。 饲料：鱼粉价格上涨水产料龙头优势凸显 鱼粉价格创新高，龙头配方优势凸显。鱼粉是水产饲料的重要原料之一，添加比例约 10%~30%，其中特水料中的添加比例高于普水料。受秘鲁（鱼粉主要供应国）上半年捕捞暂停的影响，全球鱼粉价格自年初以来持续上涨，其中 23Q2 以来鱼粉价格加速上涨并创出历史新高。而水产饲料行业龙头已经通过研发创新实现了配方的优化、可大幅减少对鱼粉的依赖。我们预计，鱼粉涨价有望凸显龙头的配方优势和水产料成本优势，从而助力公司水产料销售实现超行业增长。 23Q3展望：饲料销量或有一定分化，激烈竞争趋势或不改。我们预计23Q3猪饲料销量同比增速或有一定承压，主要原因系：1）去年同期的高基数；2）上半年生猪养殖业的持续亏损或直接导致下半年生猪产能去化。而水产料及禽料则有望伴随Q3消费复苏实现销量的稳步增长。23Q3饲料行业激烈竞争趋势或不改。龙头公司有望凭借研发、营销、生产、服务等多方位的优势不断增强其经营壁垒，经营不善的中小饲企有望进一步出清。 宠物食品：7月宠食出口额持续同比增长 宠物食品出口额稳步修复，对美出口量同比降幅持续收窄。6~7月我国宠食出口额整体稳步修复。7月人民币口径下我国宠物食品出口额同比增长0.6%；美元口径下我国宠食出口额同比下滑5.4%，较6月同比降幅小幅扩大1.8pct。量价拆解来看：1）7月我国宠食出口量同比下滑10.8%，较6月同比降幅收窄8.1pct。主要系向印尼/美国/德国/日本等地出口量同比下滑，而向美国的出口量同比降幅持续收窄、向菲律宾/荷兰/泰国/俄罗斯等地的出口量同比转正所致。2）7月人民币口径下宠食出口单价同比增长12.8%。美元口径下出口单价也录得6.0%的同比增速。主要系7月出口量占比较高的宠物零食单价同比增长10.2%带动。 海外去库或将接近尾声+国产品牌替代加深，长期利好龙头企业。23Q2人民币、美元计价口径下我国宠物食品出口额同比下滑1.3%、6.7%，较23Q1同比降幅收窄12.3pct、13.1pct。短期来看，头部公司与行业大盘同频共振，23Q2业绩均有望改善。库存调整存在自下而上链条，即用户、渠道商、品牌商调库存进度整体由快到慢。 长期来看，我国宠食市场呈现出国产品牌在中低端市场替代效应加深、或更多向头部集中趋势。我们认为，伴随宠物市场竞争格局优化，具备稳定供应链、持续研发能力、高产品品质的龙头企业有望拔得头筹。 风险提示 猪价不及预期。如果生猪价格出现大幅波动，则会影响养殖企业利润/亏损水平，进而生猪养殖板块出现较大幅度波动。此外，猪周期的演变也会对行业的拐点的预期产生影响。 生猪出栏量不及预期。生猪出栏量是上市公司成长性及α因素的主要体现。如果上市公司因疫情防控疏忽或其他因素导致生猪出栏量不达预期，则自身盈利水平将会受到影响，行业基本面兑现进程或将受阻。 原材料价格上涨。玉米、豆粕等原材料是生猪养殖成本中的重要组成部分，原材料价格上涨会进一步抬升上市公司养殖成本，挤压上市公司盈利空间，从而对生猪养殖板块业绩产生影响。 非洲猪瘟疫情风险。目前我国非洲猪瘟防控情况较为乐观，但随着季节变化，防范非瘟的难度可能有所不同，若非瘟疫情再一次给全国带来较大幅度的产能损失，则生猪供需面可能再次被影响。此外，若上市公司产能感染非瘟，则其业绩兑现进程可能受到影响。 相关研报 研报：《8月母猪存栏反复,国产大豆性状出海》2023年9月10日 熊承慧 S0570522120004 | BPK020 冯源 S0570522070001 关注我们 华泰证券研究所国内站（研究Portal） https://inst.htsc.com/research 访问权限：国内机构客户 华泰证券研究所海外站 https://intl.inst.htsc.com/mainland 访问权限：美国及香港金控机构客户 添加权限请联系您的华泰对口客户经理 免责声明 ▲向上滑动阅览 本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 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