【国君宏观】降准落地,“一箭三雕”——2023年9月降准点评
（以下内容从国泰君安《【国君宏观】降准落地,“一箭三雕”——2023年9月降准点评》研报附件原文摘录）
导读 9月14日，央行实施降准，预计释放5000-6000亿元的长期资金。此次降准“一箭三雕”，一是释放稳增长、稳汇率信号，二是补充流动性，三是配合化债推进。我们的测算显示，年内降准空间基本释放完毕，但考虑到化债推进，不排除四季度中后期再次的可能。降息方面，空间仍在、但短期迫切性下降，货币政策年内后续关注对广谱利率下行的引导，有望继续带动中债利率中枢的下移，权益端关注成长和红利。 摘要 1、9月14日，央行实施降准，预计释放约5000-6000亿元的长期资金。当前，我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。考虑到需缴准的一般存款余额接近250万亿元，此次降准预期将释放约5000-6000亿元的长期资金。 2、此次降准“一箭三雕”，一是释放稳增长、稳汇率信号，二是补充流动性，三是配合化债。首先，降准作为典型宽松工具，不仅可以缓解银行成本压力，更配合地产政策优化等释放更强的稳增长信号，同时稳增长预期的升温也有助于保持汇率基本稳定、并非造成单边压力。再者，正如我们所一直强调的，8月以来利率债供给放量的扰动下，资金利率整体有所收敛，再考虑到MLF到期压力加大，9月政府债净融资规模又大概率破万亿元，降准窗口的提前不仅可有效补充流动性、平抑资金波动，更能强化宽货币的预期。并且，考虑到地方化债（发行特殊再融资债券置换高息隐性债务）即将落地，降准予以配合发力。 3、我们的测算显示，年内降准空间基本释放完毕，但考虑到化债推进，不排除四季度中后期再次的可能。从作用机制来看，降准不直接增加基础货币，只是影响货币乘数，从而影响货币总体供应。基准情形下，如果至2023年底广义货币供给M2小幅下降，假设10%的年度增速，年末基础货币余额在37.4万亿元左右，估计全年降准空间在54bp，也就意味着经历过2次普降25bp之后，降准空间基本释放完毕。不过，考虑到10月后MLF到期压力进一步加大以及地方化债规模存在不确定性，如果流动性缺口阶段性放大，也不排除再次降准的可能。 4、降息方面，空间仍在、但短期迫切性下降，货币政策年内后续关注对广谱利率下行的引导，有望继续带动中债利率中枢的下移，权益端关注成长和红利。从降息空间来看，我们认为，1年期LPR后续还有5BP左右的空间，5年期LPR还有调降10BP左右的空间，考虑到当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低，地方商品房销售价格连续3个月下跌可以自定按揭利率下限，当前首套房按揭利率普遍减点30bp，较22年初已经明显低出100bp左右，因此短期继续调降LPR的迫切性下降。我们认为，后续关注存量贷款利率调降的实际推进以及存款利率的新一轮调降。广谱利率下行的背景下，我们始终强调中债利率中枢的下移没有结束。权益端，关注宽货币加低利率导向下，高股息红利资产及成长风格的投资机会。 5、风险提示：地产链复苏不及预期，持续影响经济恢复的基础。 目录 正文 1. 如何看待此次降准？稳增长、补充流动性、配合化债 事件：当前，我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。 此次降准“一箭三雕”，一是为了释放稳增长信号，二是补充流动性，三是配合化债推进。首先，降准作为典型宽松工具，不仅可以缓解银行成本压力，更配合地产政策优化等释放更强的稳增长信号，同时稳增长预期的升温也有助于保持汇率基本稳定、并非造成单边压力，并且看出稳汇率目标的优先级不低。再者，正如我们所一直强调的，8月以来利率债供给放量的扰动下，资金利率整体有所收敛，再考虑到MLF到期压力加大，9月政府债净融资规模大概率又破万亿元，降准窗口的提前不仅可有效补充流动性、平抑资金波动，更能强化宽货币的预期。并且，考虑到地方化债（发行特殊再融资债券置换高息隐性债务）后续即将落地，降准予以配合发力。 2. 后续是否还会降准？空间不大，但不排除再次降准可能 我们的测算显示，年内降准空间基本释放完毕，但也不排除再次降准的可能，观察窗口在10月之后。从作用机制来看，降准不直接增加基础货币，只是影响货币乘数，从而影响货币总体供应。基准情形下，如果至2023年底广义货币供给M2小幅下降，假设10%的年度增速，年末基础货币余额在37.4万亿元左右（假设基础货币增速与2017、18年均值一致），估计全年降准空间在54bp，也就意味着经历过2次普降25bp之后，降准空间基本释放完毕。不过，考虑到10月后MLF到期压力进一步加大以及地方化债规模存在不确定性，如果流动性缺口阶段性放大，也不排除再次降准的可能。 3. 降息有何后手？年内后续关注对广谱利率下行的引导 降息方面，空间仍在、但短期迫切性下降。从降息空间来看，我们认为，1年期LPR后续还有5BP左右的空间，5年期LPR还有调降10BP左右的空间，考虑到当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低，地方商品房销售价格连续3个月下跌可以自定按揭利率下限，当前首套房按揭利率普遍减点30bp，较22年初已经明显低出100bp左右，因此短期继续调降LPR的迫切性下降。 我们认为，年内后续关注对存量贷款利率、存款利率等广谱利率下行的引导，权益端关注成长和红利。举例来看，100万元的存量贷款，若存量利率下调100bp，等额本息下月供直接减少600元左右，从全社会来看，考虑到高利率存量贷款规模在10万亿元以上，若平均下调50bp，减少的年度月供加总在4000亿元左右。存量房贷利率调降的同时，为了缓解净息差压力，存款利率的调降也没有结束，指向广谱利率的下行，有望带动中债利率中枢的下移。权益端，关注宽货币加低利率导向下，高股息红利资产及成长风格的投资机会。 4. 风险提示 地产链复苏不及预期，持续影响经济恢复的基础。 法律声明 本公众订阅号(微信号: gh_84b4bce6b0ef )为国泰君安证券研究所宏观研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人董琦具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880520110001。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用，如因侵权行为给国泰君安证券研究所造成任何直接或间接的损失，国泰君安证券研究所保留追究一切法律责任的权利。
导读 9月14日，央行实施降准，预计释放5000-6000亿元的长期资金。此次降准“一箭三雕”，一是释放稳增长、稳汇率信号，二是补充流动性，三是配合化债推进。我们的测算显示，年内降准空间基本释放完毕，但考虑到化债推进，不排除四季度中后期再次的可能。降息方面，空间仍在、但短期迫切性下降，货币政策年内后续关注对广谱利率下行的引导，有望继续带动中债利率中枢的下移，权益端关注成长和红利。 摘要 1、9月14日，央行实施降准，预计释放约5000-6000亿元的长期资金。当前，我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。考虑到需缴准的一般存款余额接近250万亿元，此次降准预期将释放约5000-6000亿元的长期资金。 2、此次降准“一箭三雕”，一是释放稳增长、稳汇率信号，二是补充流动性，三是配合化债。首先，降准作为典型宽松工具，不仅可以缓解银行成本压力，更配合地产政策优化等释放更强的稳增长信号，同时稳增长预期的升温也有助于保持汇率基本稳定、并非造成单边压力。再者，正如我们所一直强调的，8月以来利率债供给放量的扰动下，资金利率整体有所收敛，再考虑到MLF到期压力加大，9月政府债净融资规模又大概率破万亿元，降准窗口的提前不仅可有效补充流动性、平抑资金波动，更能强化宽货币的预期。并且，考虑到地方化债（发行特殊再融资债券置换高息隐性债务）即将落地，降准予以配合发力。 3、我们的测算显示，年内降准空间基本释放完毕，但考虑到化债推进，不排除四季度中后期再次的可能。从作用机制来看，降准不直接增加基础货币，只是影响货币乘数，从而影响货币总体供应。基准情形下，如果至2023年底广义货币供给M2小幅下降，假设10%的年度增速，年末基础货币余额在37.4万亿元左右，估计全年降准空间在54bp，也就意味着经历过2次普降25bp之后，降准空间基本释放完毕。不过，考虑到10月后MLF到期压力进一步加大以及地方化债规模存在不确定性，如果流动性缺口阶段性放大，也不排除再次降准的可能。 4、降息方面，空间仍在、但短期迫切性下降，货币政策年内后续关注对广谱利率下行的引导，有望继续带动中债利率中枢的下移，权益端关注成长和红利。从降息空间来看，我们认为，1年期LPR后续还有5BP左右的空间，5年期LPR还有调降10BP左右的空间，考虑到当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低，地方商品房销售价格连续3个月下跌可以自定按揭利率下限，当前首套房按揭利率普遍减点30bp，较22年初已经明显低出100bp左右，因此短期继续调降LPR的迫切性下降。我们认为，后续关注存量贷款利率调降的实际推进以及存款利率的新一轮调降。广谱利率下行的背景下，我们始终强调中债利率中枢的下移没有结束。权益端，关注宽货币加低利率导向下，高股息红利资产及成长风格的投资机会。 5、风险提示：地产链复苏不及预期，持续影响经济恢复的基础。 目录 正文 1. 如何看待此次降准？稳增长、补充流动性、配合化债 事件：当前，我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。 此次降准“一箭三雕”，一是为了释放稳增长信号，二是补充流动性，三是配合化债推进。首先，降准作为典型宽松工具，不仅可以缓解银行成本压力，更配合地产政策优化等释放更强的稳增长信号，同时稳增长预期的升温也有助于保持汇率基本稳定、并非造成单边压力，并且看出稳汇率目标的优先级不低。再者，正如我们所一直强调的，8月以来利率债供给放量的扰动下，资金利率整体有所收敛，再考虑到MLF到期压力加大，9月政府债净融资规模大概率又破万亿元，降准窗口的提前不仅可有效补充流动性、平抑资金波动，更能强化宽货币的预期。并且，考虑到地方化债（发行特殊再融资债券置换高息隐性债务）后续即将落地，降准予以配合发力。 2. 后续是否还会降准？空间不大，但不排除再次降准可能 我们的测算显示，年内降准空间基本释放完毕，但也不排除再次降准的可能，观察窗口在10月之后。从作用机制来看，降准不直接增加基础货币，只是影响货币乘数，从而影响货币总体供应。基准情形下，如果至2023年底广义货币供给M2小幅下降，假设10%的年度增速，年末基础货币余额在37.4万亿元左右（假设基础货币增速与2017、18年均值一致），估计全年降准空间在54bp，也就意味着经历过2次普降25bp之后，降准空间基本释放完毕。不过，考虑到10月后MLF到期压力进一步加大以及地方化债规模存在不确定性，如果流动性缺口阶段性放大，也不排除再次降准的可能。 3. 降息有何后手？年内后续关注对广谱利率下行的引导 降息方面，空间仍在、但短期迫切性下降。从降息空间来看，我们认为，1年期LPR后续还有5BP左右的空间，5年期LPR还有调降10BP左右的空间，考虑到当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低，地方商品房销售价格连续3个月下跌可以自定按揭利率下限，当前首套房按揭利率普遍减点30bp，较22年初已经明显低出100bp左右，因此短期继续调降LPR的迫切性下降。 我们认为，年内后续关注对存量贷款利率、存款利率等广谱利率下行的引导，权益端关注成长和红利。举例来看，100万元的存量贷款，若存量利率下调100bp，等额本息下月供直接减少600元左右，从全社会来看，考虑到高利率存量贷款规模在10万亿元以上，若平均下调50bp，减少的年度月供加总在4000亿元左右。存量房贷利率调降的同时，为了缓解净息差压力，存款利率的调降也没有结束，指向广谱利率的下行，有望带动中债利率中枢的下移。权益端，关注宽货币加低利率导向下，高股息红利资产及成长风格的投资机会。 4. 风险提示 地产链复苏不及预期，持续影响经济恢复的基础。 法律声明 本公众订阅号(微信号: gh_84b4bce6b0ef )为国泰君安证券研究所宏观研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人董琦具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880520110001。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用，如因侵权行为给国泰君安证券研究所造成任何直接或间接的损失，国泰君安证券研究所保留追究一切法律责任的权利。
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