继续看好科技成长、消费复苏、央国企改革三大方向
（以下内容从湘财证券《继续看好科技成长、消费复苏、央国企改革三大方向》研报附件原文摘录）
市场回顾 上周市场继续调整，上证指数下跌0.53%，深证成指下跌1.74%，创业板指下跌2.4%，科创50下跌3.56%。行业方面，军工、煤炭、石油石化和电子行业领涨，而传媒和电力设备表现较差，小盘价值风格相对强势。市场受到外部流动性冲击，短期情绪指标中性偏弱，中期维度市场已基本完成筑底，等待后续经济数据的验证，我们继续坚定看多。 后市展望 随着近期调控政策的不断出台，我们将在后续越来越多的宏观数据中看到成效。稳增长方面，逐渐向好的数据将持续验证经济修复的趋势，根据最新的通胀数据，价格拐点或已出现，8月宏观数据相比7月环比改善显著，后续或将逐月改善。本轮A股盈利周期底部已基本在中报体现，在当前市场整体库存较低背景下，三季报有望成为新一轮周期上行的起点。防风险方面，一系列化债举措正有序推进，财政政策将更为主动，彻底扭转经济预期偏弱的现状，针对经济运行中的风险点，各项政策正在形成合力，薄弱环节将重新被夯实。资本市场方面同样提振举措不断，险资在沪深300、科创板和REITS投资的风险因子下调，融资投资的保证金比例下调，这些均将边际提振投资者信心，逐渐提升风险偏好。 海外的流动性冲击是近期市场进一步调整的主要原因，在美国部分超预期经济数据的冲击下，美元、美债收益率反弹，联储加息预期再度升温，压制全球风险资产偏好。但近期美国就业和薪酬数据出现边际回落，同时美国居民超额储蓄已显著下降，其经济韧性的支撑力正趋弱，人民币汇率企稳，后续虽然外资的流动性冲击仍可能反复，但边际影响减弱。 综合来看当前处于国内政策面、估值面、基本面、资金面共振时期，诸多行业将开始困境反转，权益市场新的周期正在展开。配置上，我们继续看好科技成长、消费复苏、央国企改革三大方向。 海外方面，8月美国ISM服务业PMI环比回升且大超市场预期，反映美国经济依然偏强，市场对未来美联储加息概率的预期小幅回升，但考虑到加息对经济紧缩的传导有滞后性，且下半年美国核心通胀环比大概率维持低位，因此依然维持美联储加息周期处于尾声的判断。国内方面，上周公布8月出口数据环比显著回升，超市场预期，同时8月份PPI同比-3%，环比+0.2%，连续两个月回升，此外房地产边际放松的政策仍在继续落地，整体来看，国内经济企稳的信号逐渐增加。目前PPI仍处于低位，随着全球库存周期去化接近尾声，PPI企稳回升，有利于A股企业盈利修复。当前A股整体估值依然处于较低区间，随着国内政策落地经济企稳、海外经济预期转向，未来A股指数有望开启震荡向上的趋势。行业配置上，下半年策略重点看好三个方向，优先级: 资源股>中特估>数字经济。 后市观点：可以对市场多一份乐观。 展望后市，尽管上周市场表现较差，但可以对市场多一份乐观。在地产政策逐步放松和资本市场政策呵护下，当前市场大概率接近中长期的较低区域。建议考虑配置上更加均衡。短期建议关注受益经济复苏、估值较低的顺周期板块，同时建议自下而上寻找在高端制造、国防军工、汽车、新能源等领域结构性机会。此外，以人工智能为核心的科技板块，或仍是中长期主线之一，值得长期关注。 后市观点：利率债的收益率或将在新的中枢震荡。 展望后市，近期权益市场反弹，市场的风险偏好出现了明显提升，随着各地放松了信贷和限购政策，预期房地产成交量在9月份会出现一定幅度的回升。经历收益率快速上行后，利率债市场短期的情绪得到宣泄，上行动能或逐步减弱，利率债的收益率或将在新的中枢震荡。信用债的调整整体慢于利率债，调整可能还未完全结束，二永债或将延续调整的行情。影响宏观经济基本面的长期因素依然存在，部分政策落地效果存在不达预期的可能。 由于疫后经济复苏的不及预期，房地产市场阳春后持续的低迷，市场也越来越多的将90年代地产泡沫破裂、居民陷入资产负债表衰退的日本与中国进行对比。不过当前中国与彼时的日本所面临的经济环境并不完全相似，与当时股、房崩溃式下跌的日本相对比，中国虽然地产短期承压，但是房屋价格并未出现崩溃式的下跌。居民资产负债表层面虽然受到一定冲击，但是目前也主要发生在具有房产并且房产价值较高的阶层，并不是大范围普遍性的现象。从产业层面而言，日本泡沫破裂也伴随着产业的逐步空心化，汽车、电子等传统优势产业出现外移，企业从追求利润最大化转变为债务最小化，而当前中国产业结构仍然在进行不断的向上升级。当然，在经济承压阶段，居民财富效应减弱，消费信心和收入预期不稳定，消费行为往往更为谨慎以及理性，日本的消费的趋势方面其实具备一定的借鉴意义。 对于分析日本消费趋势的书中，三浦展的《第4消费时代》大致将日本的消费社会分为四个阶段： 第一阶段对应大正元年至第二次世界大战（1912-1944），主要消费行为在核心的东京、大阪城市发展，人口不断向城市地区聚集，而消费形态主要受到美国影响，摩登文化、西餐热潮是当时的典型现象。 第二阶段对应日本战败后到石油危机（1945-1973），也是日本经济高速发展阶段，人口加速向城市集中，城镇化率快速提升，消费行为也从东京等大城市扩散到全国，以家用电器为代表的批量生产商品在全国普及和推广，成为当时最大的消费特征。小家庭则成为主要的消费单位。 第三阶段对应石油危机后的经济低速增长期（1975-2004），消费单位由家庭转向个人，由大众消费向个性消费演化，呈现出个性化、多元化、高端化、品牌化的趋势。单身群体增加，便利店兴起，“轻薄短小”商品消费增多。“单身经济”、“女性消费崛起”。 第四阶段对应经济的不景气期（1996-2034），人口老龄化加剧，消费返璞归真，无品牌化、朴素倾向，共享经济崛起。由于社会流动性变差，经济不景气的背景下，居民消费意愿低迷，消费行为也变得更为理性。强调高性价比的如优衣库、无印良品、唐吉坷德得到发展。 从目前我们面临的环境来看，有点类似于日本的第三消费社会向第四消费社会转移的一个过程当中。日本地产泡沫破裂对应中国地产供需的重大变化，总量经济增速下台阶，日本的泡沫破裂伴随着无印良品、优衣库、百元店大创和seria等的崛起。性价比消费的崛起可能会是未来值得重视的一个趋势。 值得注意的是，性价比消费并不等同于消费降级，而是在价格尽量低的情况下提供高质量的产品，平价非平庸，以今年大放异彩的名创优品为例，较低的产品价格需要极强的供应链能力支撑以保证质量，并且公司正在通过产品IP联名的方式与消费者建立情感连接，从性价比消费向兴趣消费升级，而不是传统意义上的降级。 上周市场主要指数均有所回调，市场情绪较低。板块方面，国防军工、煤炭、石油石化领涨，传媒、电力设备、美容护理回撤较深。 国内方面，国家外汇管理局发布的最新数据显示，截至2023年8月末，我国外汇储备规模为31601亿美元，环比降幅为1.38%。同时，8月末黄金储备达6962万盎司，环比增加93万盎司。在黄金储备上，这是央行继去年11月重启增持以来，连续10个月增持黄金。地产行业不断出台利好政策，一定程度上有助于稳定房地产市场，从而助力经济平稳向好发展。此外，在国内经济弱修复的背景下，一线城市继续发布促进消费的政策，将有助于进一步刺激消费的修复，为经济持续修复增添新动能。 海外方面，美国供应管理协会（ISM）公布的数据显示，8月份ISM非制造业录得54.5，强于市场预期的52.5和7月的52.7，为今年2月以来的最高水平。至此，美国非制造业PMI已经连续第八个月位于50上方。 上周来看，A股市场情绪仍然比较脆弱，受人民币汇率持续走低和北向资金大幅净流出的影响，整体回调较明显。虽然前期政策端利好不断，但短期资金面仍将呈现博弈的格局，因此我们在态度上仍然比较谨慎，上周略有减仓。 1. 市场整体情况 8月市场涨跌情况汇总：上证指数下跌5.2%，深证成指下跌6.85%，创业板指下跌6%，沪深300下跌6.21%，上证50下跌5.39%，科创50下跌2.72%，北证50下跌8.29；截至8月末，各大指数在过往10年的估值分位：上证指数（37.79%），深证成指（24.41%），创业板指（3.74%），沪深300（26.55%），上证50（51.25%），科创50（16.74%），北证50（4.28%），中证500（27.41%），中证1000（42.97%），市场经历8月最后一周比较明显的上涨之后，所有重要指数百分位都明显上移；整个8月期间，北向资金合计净流出896亿。即使8月最后一周市场在政策组合拳刺激下明显反弹，北向依旧还在流出，不过流出幅度相比前三周已经明显减少很多。今年年初至8月31日为止，北向合计净流入1406亿，也就是说，北向在经历1月份大幅加仓以后，后续7个月总体是小幅净流出的；截至8月31日，融资融券余额15712亿元，整体较月初减少105亿。今年初，融资融券余额15451亿元，截止8月31日，增长261亿元。自从8月27日证监会宣布，“投资者融资买入的保证金最低比例由100%降至80%”，至今为止两融规模整体还没有明显上一个台阶，后续仍需继续观察。 2. 行业情况复盘 8月期间，即使最后一周全市场有较明显的反弹，所有行业月度级别依旧整体是下跌的，跌幅最小的三个行业依次是传媒（1.12%），煤炭（2.09%）、石油石化（3.34%），跌幅最大的三个行业分别是电力设备（8.33%）、商贸零售（10.09%），建筑装饰（10.17%）。值得注意的是，传媒自从去年底至今，行业整体涨幅较大，但在8月整体市场环境很差的情况下跌幅最小；从各个行业的PE分位数来看，普遍都有抬升，汽车（PE分位数：80%）依旧是最高的，第二和第三位的是计算机（PE分位数：73%）和社会服务（PE分位数：72%）；估值分位靠后的行业分别是国防军工（PE分位数：4%）、银行（PE分位数：2%）、煤炭（PE分位数：0.51%）、电力设备（PE分位数：0.21%）和有色金属（PE分位数：0.16%）。 3. 核心观点 8月市场跌了3周，直到最后一周，终于在一系列连续重大利好政策的刺激下，有了较为明显的反弹，但北向最后一周依旧净流出。市场在周二大幅反弹以后随即快速进入了缩量震荡。7月24日政治局会议后，北向连续大幅流出，人民币持续走弱。市场迟迟等不到实质性的政策内容，三周的下跌反映出市场信心极度脆弱，并且认为高层很难真的推出重要支持政策。 最新的经济数据显示，进出口、就业、通胀等均低于预期，尤其是7月CPI同比下跌0.3%，这是29个月以来首次负增长。但在看到不好的同时，更应该看到积极的方面，例如我们之前周报提及的PMI环比改善，根据8月最新数据显示，从5月开始逐月连续改善，这是政策还未完全落地阶段经济自身已经发生的变化。此后可以继续观察M1增速、信贷、社融等数据去做进一步的验证。 之前的印花税减半、减持新规、融资最低比例调降等政策利好市场生态，而连续出台的地产政策则是可以改变经济现状的，两者结合，可以看出高层对市场的重视以及兜住经济的决心。政策效果会滞后显现，伴随最后一个季度经济环比向好，相信国内经济会企稳。现如今“政策底”如此明确，耐心等待更多经济基本面数据的好转，等待市场扭转风险偏好，我们认为市场当前阶段是风险收益比相对较高的阶段。 距离年底还有4个月的时间，为了完成GDP5%的目标，相信后续政府开支会发力，结合目前观察到的数据和已推出的政策，经济的阶段性低点大概率在三季度，后续市场风险偏好有望企稳回升，未来一段时间内科技成长、消费、顺周期应该都会有机会。行业层面，一方面布局环比改善的科技制造细分行业，另一方面布局弱周期且高股息的公司。相对于稳经济方向，我们更看好科技、成长方向的弹性，市场回暖以后对于空间大、增速快的成长领域的追逐依旧会是A股的特色。
市场回顾 上周市场继续调整，上证指数下跌0.53%，深证成指下跌1.74%，创业板指下跌2.4%，科创50下跌3.56%。行业方面，军工、煤炭、石油石化和电子行业领涨，而传媒和电力设备表现较差，小盘价值风格相对强势。市场受到外部流动性冲击，短期情绪指标中性偏弱，中期维度市场已基本完成筑底，等待后续经济数据的验证，我们继续坚定看多。 后市展望 随着近期调控政策的不断出台，我们将在后续越来越多的宏观数据中看到成效。稳增长方面，逐渐向好的数据将持续验证经济修复的趋势，根据最新的通胀数据，价格拐点或已出现，8月宏观数据相比7月环比改善显著，后续或将逐月改善。本轮A股盈利周期底部已基本在中报体现，在当前市场整体库存较低背景下，三季报有望成为新一轮周期上行的起点。防风险方面，一系列化债举措正有序推进，财政政策将更为主动，彻底扭转经济预期偏弱的现状，针对经济运行中的风险点，各项政策正在形成合力，薄弱环节将重新被夯实。资本市场方面同样提振举措不断，险资在沪深300、科创板和REITS投资的风险因子下调，融资投资的保证金比例下调，这些均将边际提振投资者信心，逐渐提升风险偏好。 海外的流动性冲击是近期市场进一步调整的主要原因，在美国部分超预期经济数据的冲击下，美元、美债收益率反弹，联储加息预期再度升温，压制全球风险资产偏好。但近期美国就业和薪酬数据出现边际回落，同时美国居民超额储蓄已显著下降，其经济韧性的支撑力正趋弱，人民币汇率企稳，后续虽然外资的流动性冲击仍可能反复，但边际影响减弱。 综合来看当前处于国内政策面、估值面、基本面、资金面共振时期，诸多行业将开始困境反转，权益市场新的周期正在展开。配置上，我们继续看好科技成长、消费复苏、央国企改革三大方向。 海外方面，8月美国ISM服务业PMI环比回升且大超市场预期，反映美国经济依然偏强，市场对未来美联储加息概率的预期小幅回升，但考虑到加息对经济紧缩的传导有滞后性，且下半年美国核心通胀环比大概率维持低位，因此依然维持美联储加息周期处于尾声的判断。国内方面，上周公布8月出口数据环比显著回升，超市场预期，同时8月份PPI同比-3%，环比+0.2%，连续两个月回升，此外房地产边际放松的政策仍在继续落地，整体来看，国内经济企稳的信号逐渐增加。目前PPI仍处于低位，随着全球库存周期去化接近尾声，PPI企稳回升，有利于A股企业盈利修复。当前A股整体估值依然处于较低区间，随着国内政策落地经济企稳、海外经济预期转向，未来A股指数有望开启震荡向上的趋势。行业配置上，下半年策略重点看好三个方向，优先级: 资源股>中特估>数字经济。 后市观点：可以对市场多一份乐观。 展望后市，尽管上周市场表现较差，但可以对市场多一份乐观。在地产政策逐步放松和资本市场政策呵护下，当前市场大概率接近中长期的较低区域。建议考虑配置上更加均衡。短期建议关注受益经济复苏、估值较低的顺周期板块，同时建议自下而上寻找在高端制造、国防军工、汽车、新能源等领域结构性机会。此外，以人工智能为核心的科技板块，或仍是中长期主线之一，值得长期关注。 后市观点：利率债的收益率或将在新的中枢震荡。 展望后市，近期权益市场反弹，市场的风险偏好出现了明显提升，随着各地放松了信贷和限购政策，预期房地产成交量在9月份会出现一定幅度的回升。经历收益率快速上行后，利率债市场短期的情绪得到宣泄，上行动能或逐步减弱，利率债的收益率或将在新的中枢震荡。信用债的调整整体慢于利率债，调整可能还未完全结束，二永债或将延续调整的行情。影响宏观经济基本面的长期因素依然存在，部分政策落地效果存在不达预期的可能。 由于疫后经济复苏的不及预期，房地产市场阳春后持续的低迷，市场也越来越多的将90年代地产泡沫破裂、居民陷入资产负债表衰退的日本与中国进行对比。不过当前中国与彼时的日本所面临的经济环境并不完全相似，与当时股、房崩溃式下跌的日本相对比，中国虽然地产短期承压，但是房屋价格并未出现崩溃式的下跌。居民资产负债表层面虽然受到一定冲击，但是目前也主要发生在具有房产并且房产价值较高的阶层，并不是大范围普遍性的现象。从产业层面而言，日本泡沫破裂也伴随着产业的逐步空心化，汽车、电子等传统优势产业出现外移，企业从追求利润最大化转变为债务最小化，而当前中国产业结构仍然在进行不断的向上升级。当然，在经济承压阶段，居民财富效应减弱，消费信心和收入预期不稳定，消费行为往往更为谨慎以及理性，日本的消费的趋势方面其实具备一定的借鉴意义。 对于分析日本消费趋势的书中，三浦展的《第4消费时代》大致将日本的消费社会分为四个阶段： 第一阶段对应大正元年至第二次世界大战（1912-1944），主要消费行为在核心的东京、大阪城市发展，人口不断向城市地区聚集，而消费形态主要受到美国影响，摩登文化、西餐热潮是当时的典型现象。 第二阶段对应日本战败后到石油危机（1945-1973），也是日本经济高速发展阶段，人口加速向城市集中，城镇化率快速提升，消费行为也从东京等大城市扩散到全国，以家用电器为代表的批量生产商品在全国普及和推广，成为当时最大的消费特征。小家庭则成为主要的消费单位。 第三阶段对应石油危机后的经济低速增长期（1975-2004），消费单位由家庭转向个人，由大众消费向个性消费演化，呈现出个性化、多元化、高端化、品牌化的趋势。单身群体增加，便利店兴起，“轻薄短小”商品消费增多。“单身经济”、“女性消费崛起”。 第四阶段对应经济的不景气期（1996-2034），人口老龄化加剧，消费返璞归真，无品牌化、朴素倾向，共享经济崛起。由于社会流动性变差，经济不景气的背景下，居民消费意愿低迷，消费行为也变得更为理性。强调高性价比的如优衣库、无印良品、唐吉坷德得到发展。 从目前我们面临的环境来看，有点类似于日本的第三消费社会向第四消费社会转移的一个过程当中。日本地产泡沫破裂对应中国地产供需的重大变化，总量经济增速下台阶，日本的泡沫破裂伴随着无印良品、优衣库、百元店大创和seria等的崛起。性价比消费的崛起可能会是未来值得重视的一个趋势。 值得注意的是，性价比消费并不等同于消费降级，而是在价格尽量低的情况下提供高质量的产品，平价非平庸，以今年大放异彩的名创优品为例，较低的产品价格需要极强的供应链能力支撑以保证质量，并且公司正在通过产品IP联名的方式与消费者建立情感连接，从性价比消费向兴趣消费升级，而不是传统意义上的降级。 上周市场主要指数均有所回调，市场情绪较低。板块方面，国防军工、煤炭、石油石化领涨，传媒、电力设备、美容护理回撤较深。 国内方面，国家外汇管理局发布的最新数据显示，截至2023年8月末，我国外汇储备规模为31601亿美元，环比降幅为1.38%。同时，8月末黄金储备达6962万盎司，环比增加93万盎司。在黄金储备上，这是央行继去年11月重启增持以来，连续10个月增持黄金。地产行业不断出台利好政策，一定程度上有助于稳定房地产市场，从而助力经济平稳向好发展。此外，在国内经济弱修复的背景下，一线城市继续发布促进消费的政策，将有助于进一步刺激消费的修复，为经济持续修复增添新动能。 海外方面，美国供应管理协会（ISM）公布的数据显示，8月份ISM非制造业录得54.5，强于市场预期的52.5和7月的52.7，为今年2月以来的最高水平。至此，美国非制造业PMI已经连续第八个月位于50上方。 上周来看，A股市场情绪仍然比较脆弱，受人民币汇率持续走低和北向资金大幅净流出的影响，整体回调较明显。虽然前期政策端利好不断，但短期资金面仍将呈现博弈的格局，因此我们在态度上仍然比较谨慎，上周略有减仓。 1. 市场整体情况 8月市场涨跌情况汇总：上证指数下跌5.2%，深证成指下跌6.85%，创业板指下跌6%，沪深300下跌6.21%，上证50下跌5.39%，科创50下跌2.72%，北证50下跌8.29；截至8月末，各大指数在过往10年的估值分位：上证指数（37.79%），深证成指（24.41%），创业板指（3.74%），沪深300（26.55%），上证50（51.25%），科创50（16.74%），北证50（4.28%），中证500（27.41%），中证1000（42.97%），市场经历8月最后一周比较明显的上涨之后，所有重要指数百分位都明显上移；整个8月期间，北向资金合计净流出896亿。即使8月最后一周市场在政策组合拳刺激下明显反弹，北向依旧还在流出，不过流出幅度相比前三周已经明显减少很多。今年年初至8月31日为止，北向合计净流入1406亿，也就是说，北向在经历1月份大幅加仓以后，后续7个月总体是小幅净流出的；截至8月31日，融资融券余额15712亿元，整体较月初减少105亿。今年初，融资融券余额15451亿元，截止8月31日，增长261亿元。自从8月27日证监会宣布，“投资者融资买入的保证金最低比例由100%降至80%”，至今为止两融规模整体还没有明显上一个台阶，后续仍需继续观察。 2. 行业情况复盘 8月期间，即使最后一周全市场有较明显的反弹，所有行业月度级别依旧整体是下跌的，跌幅最小的三个行业依次是传媒（1.12%），煤炭（2.09%）、石油石化（3.34%），跌幅最大的三个行业分别是电力设备（8.33%）、商贸零售（10.09%），建筑装饰（10.17%）。值得注意的是，传媒自从去年底至今，行业整体涨幅较大，但在8月整体市场环境很差的情况下跌幅最小；从各个行业的PE分位数来看，普遍都有抬升，汽车（PE分位数：80%）依旧是最高的，第二和第三位的是计算机（PE分位数：73%）和社会服务（PE分位数：72%）；估值分位靠后的行业分别是国防军工（PE分位数：4%）、银行（PE分位数：2%）、煤炭（PE分位数：0.51%）、电力设备（PE分位数：0.21%）和有色金属（PE分位数：0.16%）。 3. 核心观点 8月市场跌了3周，直到最后一周，终于在一系列连续重大利好政策的刺激下，有了较为明显的反弹，但北向最后一周依旧净流出。市场在周二大幅反弹以后随即快速进入了缩量震荡。7月24日政治局会议后，北向连续大幅流出，人民币持续走弱。市场迟迟等不到实质性的政策内容，三周的下跌反映出市场信心极度脆弱，并且认为高层很难真的推出重要支持政策。 最新的经济数据显示，进出口、就业、通胀等均低于预期，尤其是7月CPI同比下跌0.3%，这是29个月以来首次负增长。但在看到不好的同时，更应该看到积极的方面，例如我们之前周报提及的PMI环比改善，根据8月最新数据显示，从5月开始逐月连续改善，这是政策还未完全落地阶段经济自身已经发生的变化。此后可以继续观察M1增速、信贷、社融等数据去做进一步的验证。 之前的印花税减半、减持新规、融资最低比例调降等政策利好市场生态，而连续出台的地产政策则是可以改变经济现状的，两者结合，可以看出高层对市场的重视以及兜住经济的决心。政策效果会滞后显现，伴随最后一个季度经济环比向好，相信国内经济会企稳。现如今“政策底”如此明确，耐心等待更多经济基本面数据的好转，等待市场扭转风险偏好，我们认为市场当前阶段是风险收益比相对较高的阶段。 距离年底还有4个月的时间，为了完成GDP5%的目标，相信后续政府开支会发力，结合目前观察到的数据和已推出的政策，经济的阶段性低点大概率在三季度，后续市场风险偏好有望企稳回升，未来一段时间内科技成长、消费、顺周期应该都会有机会。行业层面，一方面布局环比改善的科技制造细分行业，另一方面布局弱周期且高股息的公司。相对于稳经济方向，我们更看好科技、成长方向的弹性，市场回暖以后对于空间大、增速快的成长领域的追逐依旧会是A股的特色。
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