【银河医药程培】公司深度丨科伦药业 (002422):输液基石业务稳健增长, 三发驱动创新升级

（以下内容从中国银河《【银河医药程培】公司深度丨科伦药业 (002422):输液基石业务稳健增长, 三发驱动创新升级》研报附件原文摘录）
　　【报告导读】 1. 二十七年精益管理成就大输液龙头地位，三发驱动逐步开启创新增长新周期。 2. 大输液集中度提高&结构优化，稳定持续贡献利润的基石业务。 3. 川宁生物主要产品价格维持高位，合成生物学降本增效提供业绩弹性。 4. 科伦博泰：ADC管线即将迎来收获期。 核心观点 二十七年精益管理成就大输液龙头地位，三发驱动逐步开启创新增长新周期。科伦药业成立于1996年、并于 2010 年深交所上市，目前已经成为横跨大输液、原料药和中间体、仿制药以及创新药等医药制造以及医药创新领域的大型综合型药企。公司通过产业升级和结构调整，保持在输液领域的绝对领先地位，通过仿制药品类快速丰富、原料药和中间体降本增效，提高公司制药端全产业链优势，另外在创新药板块多年积累并逐步兑现，公司“大输液+合成生物学+创新药”三发驱动，实现创新升级开启成长新周期。 大输液集中度提高&结构优化，稳定持续贡献利润的基石业务。输液板块集采降价早于仿制药，降价风险基本出清。2022年公司输液板块收入占比约50%，毛利贡献超过60%，受益于医院诊疗快速恢复，公司大输液板块有望重回稳定增长轨道。公司加速推进输液产品结构优化，提升毛利率水平，包括产品规格升级及治疗型输液新产品的推广等，其中肠外营养产品多特、治疗型输液产品奥硝唑氯化钠注射液等集采中标影响已逐步消除，多臻、中长链产品以及其他治疗型输液产品进一步市场推广，我们预计2023-2025年大输液业务总体利润贡献CAGR将超过10%。 川宁生物主要产品价格维持高位，合成生物学降本增效提供业绩弹性。2022年公司原料药及中间体总收入占比约21%，毛利贡献约9%，但受限抗政策及环保压力的影响，抗生素中间体和原料药制造目前难以有新进入者，行业竞争格局良好。目前全球抗生素原料药供需处于紧平衡状态，公司主要产品6-APA、青霉素G钾盐以及硫氰酸红霉素等价格将保持在较高位置，公司主营业务将保持收入增长及净利率提升。根据员工激励计划，公司将每年新增至少 3个合成生物学产品正式生产并形成收入，红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因等合成生物学系列产品的商业化生产，将标志着公司从资源要素驱动向技术创新驱动的成功转变，从而实现公司效益的稳步提升。 科伦博泰：ADC管线即将迎来收获期。科伦博泰积累了超过十年的ADC研发探索经验，2022年获得默沙东118亿美金的合作项目，标志着头部跨国药企对科伦创新能力和ADC平台的认可。项目方面，SKB264（Trop2 ADC）用于治疗3L+mTNBC的III期临床试验达到主要终点，有望于2023年底提交NDA申请，并预计于2024H2获批上市。另外，SKB264多项联合治疗多瘤种的临床研究正在开展，其中SKB264 与KL-A167(抗 PD-L1 单抗)联合一线治疗 TNBC患者的 I期研究，ORR为86%，DCR为100%，我们看好联用临床推进以及后续数据读出。A167（PD-L1单抗）3L NPC 的适应症已经提交 NDA，有望于2023H2- 2024H1获批，A167 联合化疗一线治疗 NPC 的3临床已经完成患者入组。A166（HER2 ADC）基于3L+HER2+mBC 的关键II期数据，已经在今年5月递交NDA申请，A140提交 NDA申请已获受理，A166 和 A140 有望于 2024H2-2025H1 获批上市。未来公司有望凭借在 ADC领域的经验技术积累持续扩张管线，打开长期成长空间。 投资建议 公司输液板块稳定增长，原料药和中间体业务量价齐升，科伦博泰对外授权超预期，我们预计公司2023-2025年归母净利润为23.44/27.86/32.38亿元 ， 同比增长37.15%/18.89%/16.21% ， EPS分别为1.59/1.89/2.19 元，当前股价对应2023-2025年PE为16/14/12倍，按分部估值，我们预计科伦药业2023年合理市值为538-604亿元，对应目标价为36.47-40.95元/股，因此维持“推荐”评级。 主要财务指标 风险提示 研发进度不及预期的风险、原料药市场竞争加剧的风险、产品注册进度不及预期的风险。 如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！ 本文摘自：中国银河证券2023年9月12日发布的研究报告《【银河医药】公司深度_科伦药业_输液基石业务稳健增长， 三发驱动创新升级》 分析师：程培 评级体系： 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 法律申明： 本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的两个研究官方订阅号之一（另一为“中国银河宏观”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。 本订阅号不是银河证券研究报告的发布平台，本订阅号所载内容均来自于银河证券研究院已正式发布的研究报告，本订阅号所摘录的研究报告内容经相关流程及微信信息发布审核等环节后在本订阅号内转载，本订阅号不承诺在第一时间转载相关内容，如需了解详细、完整的证券研究信息，请参见银河证券研究院发布的完整报告，任何研究观点以银河证券发布的完整报告为准。 本订阅号旨在交流证券研究经验。本订阅号所载的全部内容只提供给订阅人做参考之用，订阅人须自行确认自己具备理解证券研究报告的专业能力，保持自身的独立判断，不应认为本订阅号的内容可以取代自己的独立判断。在任何情况下本订阅号并不构成对订阅人的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证，银河证券不对任何人因使用本订阅号发布的任何内容所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任，订阅号所提及的任何证券均可能含有重大的风险，订阅人需自行承担依据订阅号发布的任何内容进行投资决策可能产生的一切风险。 本订阅号所载内容仅代表银河证券研究院在相关证券研究报告发布当日的判断，相关的分析结果及预测结论，会根据银河证券研究院后续发布的证券研究报告，在不发出预先通知的情况下做出更改，敬请订阅者密切关注后续研究报告的最新相关结论。 本订阅号所转发的研究报告，均只代表银河证券研究院的观点。本订阅号不保证银河证券其他业务部门或附属机构给出与本微信公众号所发布研报结论不同甚至相反的投资意见，敬请订阅者留意。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向银河证券客户中的机构专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。若您并非银河证券客户中的机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。 本订阅号所载内容的版权归银河证券所有，银河证券对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、影像等）的复制、转载，均需注明银河研究的出处，且不得对本订阅号所在内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 投资有风险，入市请谨慎。

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