【东吴晨报0913】【宏观】【行业】食品饮料【个股】容百科技、天岳先进
（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0913】【宏观】【行业】食品饮料【个股】容百科技、天岳先进》研报附件原文摘录）
欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 宏观 8月社融：力挽狂澜？ 政策与数据联手释放积极信号。从金监总局上周日优化偿付能力充足率从而释放入市资金，到周一上午央行召开外汇自律机制会议，再到8月金融数据罕见盘中发布，近两天政策组合拳+基本面数据的合力下，离岸人民币于9月11日从7.36一度升破7.30。政府稳预期、稳外资的决心进一步坐实，我们认为8月政策密集落地后的效力正逐渐反映在基本面，超预期的社融数据有望成为下半年资本市场与经济回升的支点。 8月金融数据总量与结构均迎边际好转，人民币贷款同比多增1100亿元，社融受专项债拉动同比多增近6500亿元。从节奏来看，继低迷的7月后，8月信贷投放量反弹至历史同期新高；从结构来看，居民短贷同比多增，企业中长贷大幅修复，体现内生需求有边际好转迹象。 回溯来看，今年8月的信贷反弹与去年同期有相似之处：2022年8月22日央行召开信贷形势分析座谈会后，去年8月及9月信贷数据均同比多增，而今年8月18日三部委联合召开会议中强调“加大贷款投放力度”可能有着相似的指导作用，拉动今年8-9月信贷投放节奏加快。 预期如果企稳，政策还会继续发力吗？地产数据何时回暖或是博弈点。价格与金融数据已经释放积极信号，但一揽子政策的落地效力在短期还难以完全体现，地产作为稳经济的重点，其销售及投资数据若未明显回暖，不排除政策进一步出手的可能。我们认为下阶段的地产政策可能集中在城中村改造的推进与住房限购限售扩大范围放松。 8月分项数据方面： 企业中长期贷款新增反弹至6444亿元，属8月政策发力的集中体现。自2022年经济压力增大以来，对公中长期贷款一直是逆周期调节的重要支撑，而今年7月企业中长贷数据中断了之前连续11个月的同比多增也可能是触发8月降息及一批政策出台的重要因素。 具体来看，“724”政治局会议之后央行响应表态多次涉及改善信贷投放：8月1日央行下半年工作会议中提及“加大对城中村改造、保障性住房建设金融支持力度”；8月3日及31日央行会议中强调“持续加大对民营企业的信贷投放”；8月18日三部委联合会议表态“加大贷款投放力度”。政策面发力可能成为本月及今年剩余时间对公贷款的重要拉动。 企业中长贷同比少增主要受去年同期高基数影响，2022年8月24日国常会上提出“再增加3000亿元以上政策性开发性金融工具额度”支撑了去年8月企业中长贷的大幅新增。 企业短贷减少401亿元，降幅大于去年。近期制造业PMI数值连续三个月回升，反映企业短期经营压力企稳。票据融资同比多增1881亿元，8月末票据利率虽有上升，但涨幅不及去年，政策导向下的信贷投放仍有冲量现象。 居民中长贷同比少增1056亿元，地产调控还需时间发挥效力。8月整体居民端的贷款意愿波动可能较大：始于7月预期的存量房贷降息并未即时落地，叠加8月5年期LPR利率未作调整，8月22日早偿指数回升的或反映居民在对地产政策观望状态下的信心不足；而8月末“认房不认贷”、存量房贷降息以及房贷首付及利率下调均“靴子落地”，楼市热度明显回升，但目前或仍处“看房”阶段，观察高频数据，8月至9月初新房成交量仍处近5年低位，二手房在进入9月后才有同比好转，反映地产政策对8月居民贷款数据的拉动效果有限。 不过居民中长贷后续可更乐观些。一方面，存量房贷降息将在9月下旬落地，居民利息压力减缓后，预计会对按揭早偿现象有一定抑制作用；另一方面，“认房不认贷”在多地落实，且进入9月后南京、沈阳、大连等二线城市逐步解绑限购措施，改善型与刚性需求开始释放，理论上对9月及四季度居民新增房贷有不小的提振。另外，央行在8月31日调整优化住房信贷政策中提到“可压缩违规使用经营贷、消费贷置换存量住房贷款的空间”，或意味着今年在居民中长贷中占比显著增加的经营贷后续将逐渐缩减。 居民短贷新增2320亿元，同比转为多增398亿元（7月同比减少近1000亿元）。8月服务PMI数据边际降温，出行热度也在暑期接近尾声时回落，居民短贷的边际好转可能受年中促消费政策持续加码在近期发力的支撑，8月社零数据有动能回升的可能。国庆假期临近，居民短贷数据的回暖或也预示十一假期旅游消费景气较好。 直接融资方面，政府债同比多增8755亿元，为社融同比新增的最大拉动。根据wind口径，8月新增专项债发行约6000亿元，政策表态推动下发行量较前月显著加速。继“724”政治局会议提及“加快地方政府专项债券发行和使用”之后，财政部于8月末人大常委会上明确“新增专项债9月底前基本发行完毕”，预计9月专项债加速发行继续支撑社融同比多增。 企业债同比多增1186亿元，去年年末受信用风险影响企业债券发行量基数较小，预计今年后月企业债同比数据持续改善。 8月社融存量同比在超预期的数据支撑下小幅回升至9.0%。新增存款略低于季节性，8月M2同比小幅回落至10.6%；剔除1-2月春节影响后，M1同比增速继续探底，企业预期的回升仍有限。 风险提示：政策定力超预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅流向海外；出口超预期萎缩；信贷投放节奏超预期。 （分析师 陶川、邵翔） 行业 食品饮料： 调味品&乳制品23H1中报总结 把握复苏确定性，关注盈利能力强化 投资要点 23H1调味品板块B端复苏好于C端，成本边际改善释放盈利弹性：1）收入端：高基数+消费力疲软，2023Q2多数调味品企业收入增速放缓，从BC端结构来看，餐饮加速增长推动23Q2调味品企业B端弱复苏，C端整体疲软，但零添加表现亮眼；2）成本端：23Q2行业成本压力边际改善，大豆、包材价格同比下降叠加部分企业产品结构升级，多数调味品企业毛利率改善；3）费用端&利润端：受C端需求疲软、行业竞争加剧等因素影响，主要调味品企业23Q2加大销售费用投入，但叠加成本红利，多数调味品企业毛销差改善，管理费用率等维稳下板块销售净利率提升。 B端底部确认下把握复苏确定性，C端挖掘细分赛道α：1）B端：23年7月餐饮社零当月同比增长16%，餐饮复苏势头依然强劲，考虑到22H2餐饮受疫情扰动基数依然较低，我们认为调味品B端业务底部确认，未来有望持续修复；2）C端：23年7-8月零添加势能持续强劲，零添加龙头有望受益；3）成本端：23年7-8月合计来看调味品主要原材料大豆期货价/PET切片现货价分别同比下降2.9%/17.8%，原材料压力持续边际改善，调味品企业有望释放成本弹性。 23H1乳制品需求疲软，成本下降+结构升级推动盈利能力提升：1）收入端：受消费疲软、出生人口数低迷等因素影响，23Q2多数乳企收入同比增速较23Q1回落；2）成本端：2023H1消费力疲软下原奶供过于求问题凸显，生鲜乳和大包粉价格下行，成本红利叠加行业产品结构升级，多数乳企毛利率同比提升；3）费用端&利润端：23H1下游原奶消化压力较大，行业竞争有所加剧，多数乳企加大促销和费用投放力度，但竞争加剧不改毛销差提升趋势，板块盈利能力强化。 原奶价格持续下探，盈利能力改善仍是未来乳制品行业主线：2023年7-8月生鲜乳均价分别同比-8.8%/-8.7%，降幅较23H1有所扩大，我们认为奶价下行加剧行业竞争的同时也会持续释放成本红利，关注乳企盈利能力提升的确定性。 投资展望：1）调味品：推荐B端业务占比30%、内部改革进入红利释放期的中炬高新，外部市场和流通渠道快速扩张的零添加龙头千禾味业，建议关注B端复调业务占比较多、未来有望受益于餐饮修复的宝立食品。2）乳制品：推荐低估值龙头伊利股份、蒙牛乳业，建议关注产品结构持续升级、内部运营效率提升的区域乳企新乳业。 风险提示：消费力恢复不及预期；成本端压力上涨风险；竞争格局恶化；食品安全问题。 （分析师 汤军、王颖洁、李昱哲） 个股 容百科技（688005） 2023Q3业绩预告点评 Q3单吨盈利恢复 海外市场进展顺利 投资要点 事件：公司发布2023年三季报业绩预告，2023Q3实现归母净利润2.2-2.8亿元，同比增长21-54%，环比增长222%-310%，扣非归母净利润2.18-2.78亿元，同比增长16%-48%，环比增长693%-911%，公司业绩触底反弹，单吨净利稳步回升。 Q3出货2.7万吨以上，环比增长50%，海外客户进度顺利。公司Q3出货2.7万吨以上，环比增长50%左右，单月排产恢复至0.9-1万吨左右，我们预计23年总出货有望达11万吨左右，同比增长25%。公司全球化布局加速，现有产能25万吨，其中韩厂一期2万吨正极Q2全部投产，后续4万吨高镍+2万吨锰铁锂产能规划中，公司与日韩欧美主流客户合作，Q3实现欧美大客户单月订单超800吨，较预期大幅提前，此前与日韩客户签订订单，24年起单月采购千吨级高镍正极，且25-27年累计采购量超10万吨，主要销售北美市场，我们预计后续海外市场将贡献主要增量。 Q3单吨净利0.9万元以上，经营性单位盈利维持稳定。盈利方面，公司Q3单位盈利达0.9万/吨以上，较Q2环比增长150%左右，碳酸锂影响减弱后明显恢复，我们预计23年下半年单位盈利有望维持稳定，全年单吨利润达1-1.1万左右。 锰铁锂和钠电正极进展顺利，有望贡献增量。Q3公司锰铁锂出货环比翻倍，预计年底实现动力电池装车；推出新品M6P（高镍三元和LMFP掺混），实现低成本优势。上半年层状氧化物钠电正极实现近百吨级出货，预计下半年实现装车，此外聚阴离子等路线也已吨级出货，后续推动钠电正极大规模量产。公司后续在仙桃规划10万吨锰铁锂+5万吨钠电正极产能，我们预计2026年前建成投产，预计成为公司第二增长极。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润预测11/17/25亿元，同比-18%/+51%/+50%，对应PE为19x/13x/8x，考虑公司作为三元正极龙头，销量持续提升，海外布局优势明显，给予2023年30xPE，目标价73元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，上游原材料价格大幅波动。 （分析师 曾朵红、阮巧燕、岳斯瑶） 天岳先进（688234） 国产碳化硅衬底龙头 业绩拐点将至 投资要点 国产碳化硅衬底龙头，业绩拐点将至。公司主营6英寸导电型、4&6英寸半绝缘型SiC衬底，8英寸产品已小批量销售，目前其SiC衬底产品质量、产能产量规模均已进入国际第一梯队，已在国际范围形成品牌优势。业绩端，伴随济南工厂产能转换、临港新工厂产能爬坡，22Q1以来，公司已连续5个季度实现营收环增；23H1营收4.4亿元，同比+172%，毛利率回升至11.3%，同比+21pct，业绩拐点将至。 导电型衬底需求高增，公司“技术+产能+客户”已卡位国际第一梯队。根据Yole数据，受汽车电动化趋势主导拉动，全球SiC功率器件市场规模27年将增长至63亿美元，21-27年CAGR约34%，带动导电型衬底需求高增，在此背景下，公司已成功卡位导电型衬底国际第一梯队。 1）技术端，全面布局前瞻技术方向：目前全球各大厂商量产的SiC导电型衬底均以PVT法6英寸产品为主，海外龙头研发历史久远、技术积累丰富，在长晶速度、缺陷密度等方面领先。公司产品性能已进入全球第一梯队，同时全面布局8英寸、高品质、液相法等前瞻技术方向。 2）产能端，临港96万片年产能将迎爬坡：公司目前已形成山东济南、上海临港、山东济宁碳化硅半导体材料生产基地，上海临港工厂实现产品交付，将早于原规划的26年达产年产能30万片，并已将总产能规划扩大至96万片，远期公司年产能将超100万片。 3）客户端，加速出海至英飞凌、博世等国际大厂，已签长单22亿元：客户方面，公司已陆续与国家电网、客户A、客户B等建立合作关系，同时加速产品出海，预计其供货量将占英飞凌长期需求量的两位数份额，并与博世集团签署战略合作长期协议。订单方面，公司与客户E、客户F已签长单/框架采购协议合计22亿元。 盈利预测与投资评级：公司是国产碳化硅衬底龙头，有望受益临港新工厂产能爬坡、大客户订单放量，重迎业绩拐点。基于此，我们预计公司2023-2025年营业收入为14.5/26.3/41.6亿元，当前市值对应PS分别为16.7/9.2/5.8倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险；产能、产量提升不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；技术迭代不及预期的风险；供应商和客户集中度较高的风险。 （分析师 马天翼、鲍娴颖） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。
欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 宏观 8月社融：力挽狂澜？ 政策与数据联手释放积极信号。从金监总局上周日优化偿付能力充足率从而释放入市资金，到周一上午央行召开外汇自律机制会议，再到8月金融数据罕见盘中发布，近两天政策组合拳+基本面数据的合力下，离岸人民币于9月11日从7.36一度升破7.30。政府稳预期、稳外资的决心进一步坐实，我们认为8月政策密集落地后的效力正逐渐反映在基本面，超预期的社融数据有望成为下半年资本市场与经济回升的支点。 8月金融数据总量与结构均迎边际好转，人民币贷款同比多增1100亿元，社融受专项债拉动同比多增近6500亿元。从节奏来看，继低迷的7月后，8月信贷投放量反弹至历史同期新高；从结构来看，居民短贷同比多增，企业中长贷大幅修复，体现内生需求有边际好转迹象。 回溯来看，今年8月的信贷反弹与去年同期有相似之处：2022年8月22日央行召开信贷形势分析座谈会后，去年8月及9月信贷数据均同比多增，而今年8月18日三部委联合召开会议中强调“加大贷款投放力度”可能有着相似的指导作用，拉动今年8-9月信贷投放节奏加快。 预期如果企稳，政策还会继续发力吗？地产数据何时回暖或是博弈点。价格与金融数据已经释放积极信号，但一揽子政策的落地效力在短期还难以完全体现，地产作为稳经济的重点，其销售及投资数据若未明显回暖，不排除政策进一步出手的可能。我们认为下阶段的地产政策可能集中在城中村改造的推进与住房限购限售扩大范围放松。 8月分项数据方面： 企业中长期贷款新增反弹至6444亿元，属8月政策发力的集中体现。自2022年经济压力增大以来，对公中长期贷款一直是逆周期调节的重要支撑，而今年7月企业中长贷数据中断了之前连续11个月的同比多增也可能是触发8月降息及一批政策出台的重要因素。 具体来看，“724”政治局会议之后央行响应表态多次涉及改善信贷投放：8月1日央行下半年工作会议中提及“加大对城中村改造、保障性住房建设金融支持力度”；8月3日及31日央行会议中强调“持续加大对民营企业的信贷投放”；8月18日三部委联合会议表态“加大贷款投放力度”。政策面发力可能成为本月及今年剩余时间对公贷款的重要拉动。 企业中长贷同比少增主要受去年同期高基数影响，2022年8月24日国常会上提出“再增加3000亿元以上政策性开发性金融工具额度”支撑了去年8月企业中长贷的大幅新增。 企业短贷减少401亿元，降幅大于去年。近期制造业PMI数值连续三个月回升，反映企业短期经营压力企稳。票据融资同比多增1881亿元，8月末票据利率虽有上升，但涨幅不及去年，政策导向下的信贷投放仍有冲量现象。 居民中长贷同比少增1056亿元，地产调控还需时间发挥效力。8月整体居民端的贷款意愿波动可能较大：始于7月预期的存量房贷降息并未即时落地，叠加8月5年期LPR利率未作调整，8月22日早偿指数回升的或反映居民在对地产政策观望状态下的信心不足；而8月末“认房不认贷”、存量房贷降息以及房贷首付及利率下调均“靴子落地”，楼市热度明显回升，但目前或仍处“看房”阶段，观察高频数据，8月至9月初新房成交量仍处近5年低位，二手房在进入9月后才有同比好转，反映地产政策对8月居民贷款数据的拉动效果有限。 不过居民中长贷后续可更乐观些。一方面，存量房贷降息将在9月下旬落地，居民利息压力减缓后，预计会对按揭早偿现象有一定抑制作用；另一方面，“认房不认贷”在多地落实，且进入9月后南京、沈阳、大连等二线城市逐步解绑限购措施，改善型与刚性需求开始释放，理论上对9月及四季度居民新增房贷有不小的提振。另外，央行在8月31日调整优化住房信贷政策中提到“可压缩违规使用经营贷、消费贷置换存量住房贷款的空间”，或意味着今年在居民中长贷中占比显著增加的经营贷后续将逐渐缩减。 居民短贷新增2320亿元，同比转为多增398亿元（7月同比减少近1000亿元）。8月服务PMI数据边际降温，出行热度也在暑期接近尾声时回落，居民短贷的边际好转可能受年中促消费政策持续加码在近期发力的支撑，8月社零数据有动能回升的可能。国庆假期临近，居民短贷数据的回暖或也预示十一假期旅游消费景气较好。 直接融资方面，政府债同比多增8755亿元，为社融同比新增的最大拉动。根据wind口径，8月新增专项债发行约6000亿元，政策表态推动下发行量较前月显著加速。继“724”政治局会议提及“加快地方政府专项债券发行和使用”之后，财政部于8月末人大常委会上明确“新增专项债9月底前基本发行完毕”，预计9月专项债加速发行继续支撑社融同比多增。 企业债同比多增1186亿元，去年年末受信用风险影响企业债券发行量基数较小，预计今年后月企业债同比数据持续改善。 8月社融存量同比在超预期的数据支撑下小幅回升至9.0%。新增存款略低于季节性，8月M2同比小幅回落至10.6%；剔除1-2月春节影响后，M1同比增速继续探底，企业预期的回升仍有限。 风险提示：政策定力超预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅流向海外；出口超预期萎缩；信贷投放节奏超预期。 （分析师 陶川、邵翔） 行业 食品饮料： 调味品&乳制品23H1中报总结 把握复苏确定性，关注盈利能力强化 投资要点 23H1调味品板块B端复苏好于C端，成本边际改善释放盈利弹性：1）收入端：高基数+消费力疲软，2023Q2多数调味品企业收入增速放缓，从BC端结构来看，餐饮加速增长推动23Q2调味品企业B端弱复苏，C端整体疲软，但零添加表现亮眼；2）成本端：23Q2行业成本压力边际改善，大豆、包材价格同比下降叠加部分企业产品结构升级，多数调味品企业毛利率改善；3）费用端&利润端：受C端需求疲软、行业竞争加剧等因素影响，主要调味品企业23Q2加大销售费用投入，但叠加成本红利，多数调味品企业毛销差改善，管理费用率等维稳下板块销售净利率提升。 B端底部确认下把握复苏确定性，C端挖掘细分赛道α：1）B端：23年7月餐饮社零当月同比增长16%，餐饮复苏势头依然强劲，考虑到22H2餐饮受疫情扰动基数依然较低，我们认为调味品B端业务底部确认，未来有望持续修复；2）C端：23年7-8月零添加势能持续强劲，零添加龙头有望受益；3）成本端：23年7-8月合计来看调味品主要原材料大豆期货价/PET切片现货价分别同比下降2.9%/17.8%，原材料压力持续边际改善，调味品企业有望释放成本弹性。 23H1乳制品需求疲软，成本下降+结构升级推动盈利能力提升：1）收入端：受消费疲软、出生人口数低迷等因素影响，23Q2多数乳企收入同比增速较23Q1回落；2）成本端：2023H1消费力疲软下原奶供过于求问题凸显，生鲜乳和大包粉价格下行，成本红利叠加行业产品结构升级，多数乳企毛利率同比提升；3）费用端&利润端：23H1下游原奶消化压力较大，行业竞争有所加剧，多数乳企加大促销和费用投放力度，但竞争加剧不改毛销差提升趋势，板块盈利能力强化。 原奶价格持续下探，盈利能力改善仍是未来乳制品行业主线：2023年7-8月生鲜乳均价分别同比-8.8%/-8.7%，降幅较23H1有所扩大，我们认为奶价下行加剧行业竞争的同时也会持续释放成本红利，关注乳企盈利能力提升的确定性。 投资展望：1）调味品：推荐B端业务占比30%、内部改革进入红利释放期的中炬高新，外部市场和流通渠道快速扩张的零添加龙头千禾味业，建议关注B端复调业务占比较多、未来有望受益于餐饮修复的宝立食品。2）乳制品：推荐低估值龙头伊利股份、蒙牛乳业，建议关注产品结构持续升级、内部运营效率提升的区域乳企新乳业。 风险提示：消费力恢复不及预期；成本端压力上涨风险；竞争格局恶化；食品安全问题。 （分析师 汤军、王颖洁、李昱哲） 个股 容百科技（688005） 2023Q3业绩预告点评 Q3单吨盈利恢复 海外市场进展顺利 投资要点 事件：公司发布2023年三季报业绩预告，2023Q3实现归母净利润2.2-2.8亿元，同比增长21-54%，环比增长222%-310%，扣非归母净利润2.18-2.78亿元，同比增长16%-48%，环比增长693%-911%，公司业绩触底反弹，单吨净利稳步回升。 Q3出货2.7万吨以上，环比增长50%，海外客户进度顺利。公司Q3出货2.7万吨以上，环比增长50%左右，单月排产恢复至0.9-1万吨左右，我们预计23年总出货有望达11万吨左右，同比增长25%。公司全球化布局加速，现有产能25万吨，其中韩厂一期2万吨正极Q2全部投产，后续4万吨高镍+2万吨锰铁锂产能规划中，公司与日韩欧美主流客户合作，Q3实现欧美大客户单月订单超800吨，较预期大幅提前，此前与日韩客户签订订单，24年起单月采购千吨级高镍正极，且25-27年累计采购量超10万吨，主要销售北美市场，我们预计后续海外市场将贡献主要增量。 Q3单吨净利0.9万元以上，经营性单位盈利维持稳定。盈利方面，公司Q3单位盈利达0.9万/吨以上，较Q2环比增长150%左右，碳酸锂影响减弱后明显恢复，我们预计23年下半年单位盈利有望维持稳定，全年单吨利润达1-1.1万左右。 锰铁锂和钠电正极进展顺利，有望贡献增量。Q3公司锰铁锂出货环比翻倍，预计年底实现动力电池装车；推出新品M6P（高镍三元和LMFP掺混），实现低成本优势。上半年层状氧化物钠电正极实现近百吨级出货，预计下半年实现装车，此外聚阴离子等路线也已吨级出货，后续推动钠电正极大规模量产。公司后续在仙桃规划10万吨锰铁锂+5万吨钠电正极产能，我们预计2026年前建成投产，预计成为公司第二增长极。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润预测11/17/25亿元，同比-18%/+51%/+50%，对应PE为19x/13x/8x，考虑公司作为三元正极龙头，销量持续提升，海外布局优势明显，给予2023年30xPE，目标价73元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，上游原材料价格大幅波动。 （分析师 曾朵红、阮巧燕、岳斯瑶） 天岳先进（688234） 国产碳化硅衬底龙头 业绩拐点将至 投资要点 国产碳化硅衬底龙头，业绩拐点将至。公司主营6英寸导电型、4&6英寸半绝缘型SiC衬底，8英寸产品已小批量销售，目前其SiC衬底产品质量、产能产量规模均已进入国际第一梯队，已在国际范围形成品牌优势。业绩端，伴随济南工厂产能转换、临港新工厂产能爬坡，22Q1以来，公司已连续5个季度实现营收环增；23H1营收4.4亿元，同比+172%，毛利率回升至11.3%，同比+21pct，业绩拐点将至。 导电型衬底需求高增，公司“技术+产能+客户”已卡位国际第一梯队。根据Yole数据，受汽车电动化趋势主导拉动，全球SiC功率器件市场规模27年将增长至63亿美元，21-27年CAGR约34%，带动导电型衬底需求高增，在此背景下，公司已成功卡位导电型衬底国际第一梯队。 1）技术端，全面布局前瞻技术方向：目前全球各大厂商量产的SiC导电型衬底均以PVT法6英寸产品为主，海外龙头研发历史久远、技术积累丰富，在长晶速度、缺陷密度等方面领先。公司产品性能已进入全球第一梯队，同时全面布局8英寸、高品质、液相法等前瞻技术方向。 2）产能端，临港96万片年产能将迎爬坡：公司目前已形成山东济南、上海临港、山东济宁碳化硅半导体材料生产基地，上海临港工厂实现产品交付，将早于原规划的26年达产年产能30万片，并已将总产能规划扩大至96万片，远期公司年产能将超100万片。 3）客户端，加速出海至英飞凌、博世等国际大厂，已签长单22亿元：客户方面，公司已陆续与国家电网、客户A、客户B等建立合作关系，同时加速产品出海，预计其供货量将占英飞凌长期需求量的两位数份额，并与博世集团签署战略合作长期协议。订单方面，公司与客户E、客户F已签长单/框架采购协议合计22亿元。 盈利预测与投资评级：公司是国产碳化硅衬底龙头，有望受益临港新工厂产能爬坡、大客户订单放量，重迎业绩拐点。基于此，我们预计公司2023-2025年营业收入为14.5/26.3/41.6亿元，当前市值对应PS分别为16.7/9.2/5.8倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险；产能、产量提升不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；技术迭代不及预期的风险；供应商和客户集中度较高的风险。 （分析师 马天翼、鲍娴颖） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。
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