【东吴晨报0911】【策略】【固收】【宏观】【行业】工程机械、电力设备、证券Ⅱ【个股】绿的谐波、长安汽车、长城汽车、广汽集团

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0911】【策略】【固收】【宏观】【行业】工程机械、电力设备、证券Ⅱ【个股】绿的谐波、长安汽车、长城汽车、广汽集团》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 PPI触底后A股行业和风格的选择 2023年9月9日，国家统计局公布8月物价数据，CPI同比回升至0.1%，PPI同比回升至-3.0%，PPI数据7-8月连续回升，PPI反弹迹象出现。 回顾过去三轮PPI触底，整体涨跌、价值成长风格和大小盘风格变化各不相同，行业轮动统一指向当时基本面逻辑最清晰的板块。 2010年以来，我国经历了3轮PPI触底反弹，底部位置分别为2012年9月、2015年8月和2020年5月。PPI见底前三个月和后三个月的整体涨跌、价值成长风格和大小盘风格变化各不相同。 触底后三个月内的行业轮动行业逻辑一致，为当时基本面逻辑最清晰的板块，如2012年的地产链（基建拉动内需）、2015-2016年的煤炭（供给侧改革）和2020年的消费（疫后复苏）。 第一轮（2012年9月）：欧债危机外需走弱，基建回升拉动内需增长 市场整体下行，短暂企稳后回落。万得全A触底前三个月区间跌幅-12.5%；触底后企稳后又回落，9-10月涨幅1.5%，10-11月跌幅-5.6%，探寻市场底。 前期风格轮动，小盘短暂占优，触底后市场风格波动后逐渐向价值和大盘切换。触底前价值成长风格持续切换，小盘短暂占优，8-9月中证1000涨跌幅0.7%，沪深300为-6.5%；触底后大盘和价值风格向上，9-11月中信金融风格跌幅-0.7%，中信成长风格跌幅-12.0%。 触底后三个月，当时提升内需相关的基建地产链涨幅居前，顺周期普遍回暖。相对万得全A的超额收益排名为：房地产（8.4%）>家用电器（8.4%）>汽车（6.8%）>建筑材料（6.6%）>建筑装饰（5.2%）。 第二轮（2015年12月）：内外需弱复苏，供给侧改革拉动PPI回升 整体市场上行后又回落。万得全A触底前三个月区间涨幅22.3%；触底后在12月内短暂上升后，区间涨幅5.3%，后大幅下行，1-2月区间跌幅达到-25.9%，跌破前低位置。 前期成长风格和小盘风格持续回落，触底后风格波动，后转向偏价值和大盘。触底前沪深300三个月涨跌幅6.8%，中证1000为33.8%；触底后沪深300三个月涨跌幅-19.3%，中证1000为-28.2%。触底前中信成长风格三个月涨跌幅37%，金融风格和稳定风格分别为14.3%和5.5%；触底后成长风格三个月涨跌幅-32.4%，金融和稳定风格分别为-16.7%和-28.9%。 触底后三个月，供给侧影响大的行业以及地产链涨幅居前。相对万得全A的超额收益排名为：煤炭（15.0%）>银行（14.4%）>食品饮料（11.0%）>房地产（10.8%）>美容护理（10.7%）>家用电器（9.6%）。 第三轮（2020年5月）：内外政策共振宽松，内外需强修复 市场整体上行，触底后斜率提升。万得全A触底前三个月区间跌幅-1.7%；触底后快速上行，5-7月涨幅21.9%。 成长风格占优趋势始终保持，触底期间大小盘风格较均衡。本轮PPI触底期间，成长风格始终占优，而大小盘风格表现为“势均力敌”，触底前三个月内沪深300和中证1000的区间涨跌幅分别为-2.3%和-0.4%，触底后三个月内为19.0%和24.1%。 触底后三个月，受疫情影响前期压制较大的消费板块涨幅居前。相对万得全A的超额收益排名为：社会服务（56.3%）>医药生物（17.7%）>美容护理（16.5%）>食品饮料（16.5%）。 当下（拐点可能为2023年6月）：内外需弱复苏，海外流动性紧张 若2023年6月为本轮PPI拐点，分析当下情况。市场震荡下行探寻市场底部。触底前的3-6月，万得全A区间涨跌幅-5.9%，触底后的6-7月为4.1%，但截至9月8日-1.2%，仍在探底。 当下类比15-16年，触底后市场整体震荡向上。当下国内复苏仍在进行，海外需求或因经济下行而出清后向上，或持续韧性维持需求，后续都会促使内外需共振的形成，带动国内PPI持续向上。 我们在2023年下半年策略报告《石以砥焉,化钝为利》提出当下情形与2014-2015年有三大相似性：宏观背景、政策周期以及产业周期。因此将此轮PPI触底类比15-16年。 与16-17年的海内外需求共振类似。16-17年全球共振复苏阶段，当下国内虽无类似供给侧改革政策，但是若美国经济下行出清一波后触底，全球形成共振复苏，需求环境较为类似；若美国经济持续韧性，则海外需求维持，国内复苏，两者也会形成共振。 当前市场磨底，风格方向往价值和大盘发展，确定市场底后可能会发生风格的切换，表现为价值搭台，成长唱戏。但我们认为市场在存量博弈和“地量”延续下，价值风格可能延长，切换节奏放缓，切换时机为国内经济企稳以及美债利率见顶回落等分母端信号落地。 中短期看，PPI触底后价值和大盘风格占优。全周期看，“价值搭台，成长唱戏”或会上演。 存量博弈叠加市场“地量”，明显的风格切换节奏可能较15-16年放缓，偏大盘和价值的风格可能会持续，表现出市场风险偏好仍不高；而随着稳增长政策下经济数据验证叠加美债利率见顶回落，市场可能会逐步切入远端成长。 行业轮动指向当前基本面逻辑最清晰的板块，拉动内需的地产链以及金融周期或将受益，胜率较高；强产业趋势如汽车链、机械设备和TMT部分板块等前期估值消化较充分，赔率较高。 风险提示：美联储持续加息；国内经济增速低于预期。 （分析师 陈刚、陈李） 固收 CPI同比转正，核心CPI继续修复 事件 数据公布：2023年9月8日，国家统计局公布CPI和PPI相关数据：2023年8月，CPI同比上涨0.1%；PPI同比下降3%。 观点 CPI同比由降转涨，核心CPI继续修复。2023年8月CPI环比上涨0.3%，涨幅较7月扩大0.1个百分点；CPI同比由7月下降0.3%转为上涨0.1%。从分项来看，8月食品价格同比下降1.7%，与7月持平，影响CPI下降约0.31个百分点，非食品价格同比由7月持平转为上涨0.5%，影响CPI上涨约0.41个百分点：（1）受部分地区极端天气和需求增加影响，8月食品价格环比上涨0.5%。猪肉方面，养殖户压栏惜售与中央储备猪肉收储支撑市场信心共振，猪肉价格由7月环比持平转为8月环比上涨11.4%；同比来看，2022年同期猪周期上行，在高基数效应作用下，8月猪肉价格同比下降17.9%。鸡蛋方面，受夏季产蛋率下降以及开学、中秋消费需求增加影响，8月鸡蛋价格由7月环比下降0.9%转为环比上涨8.3%。（2）非食品项中国内能源价格涨幅扩大、服务消费需求继续改善，带动8月非食品项价格环比上涨0.2%、同比上涨0.5%。受国际原油价格上行影响，8月国内汽油价格环比上涨4.9%，较7月扩大3个百分点。8月暑期消费旺盛，飞机票、旅游和宾馆住宿价格分别同比上涨17.6%、14.8%和13.4%，涨幅相较于7月均有扩大，带动8月服务价格同比上涨1.3%。（3）分类别来看，除衣着和生活用品及服务价格环比下降外，其他六大类价格8月环比均有所上涨。换季因素减弱影响下，衣着价格仍保持下降趋势，8月环比下降0.1%。暑期出行需求带动交通通信分项8月环比上涨1%，成为CPI环比上涨的主要支撑。此外临近开学，购买文具需求有所提升，教育文化娱乐分项价格8月环比上涨0.2%。（4）8月稳增长政策密集落地促进核心CPI继续修复。8月，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.8%，涨幅保持稳定。非食品项价格上涨带动8月CPI同比由降转涨，代表内需的核心CPI继续改善。展望后期，8月以来地产优化政策、税收优惠政策以及活跃资本市场政策密集出台，我们预计随着政策效果显现， CPI当月同比有望温和回升。 受部分工业品需求改善、国际原油价格上涨等因素影响，PPI环比由降转涨，同比降幅收窄。环比来看， PPI由7月下降0.2%转为8月上涨0.2%；同比来看，8月PPI同比下降3.0%，降幅较7月收窄1.4个百分点。分项来看，生产资料价格由7月环比下降0.4%转为8月环比上涨0.3%，生活资料价格8月环比上涨0.1%，涨幅较7月回落0.2个百分点。（1）OPEC+减产叠加消费旺季，国际原油价格继续走高，带动部分行业价格持续上涨。8月3日沙特自愿延长减产影响下，国际原油价格大幅上涨，国内石油和天然气开采业和石油煤炭及其他燃料加工业价格8月分别环比上涨5.6%和5.4%。（2）金属相关行业需求改善，而煤炭需求季节性减弱。具体来看，8月有色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨0.4%，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨0.1%；而煤炭开采和洗选业价格环比下降0.8%。国外 OPEC+组织继续延长减产协议推高原油价格，国内宽信用政策陆续出台，有望合力对工业价格形成支撑，随着高基数效应的缓解， PPI同比有望回升。 债市观点：8月CPI同比转正且核心CPI涨幅稳定，PPI同比延续回落但降幅进一步收窄，我们认为稳增长政策效果将逐渐显现，伴随高基数效应减弱，CPI和PPI有望温和回升。地产政策优化叠加资金面收敛短期内对债市产生了负面扰动，10 年国债收益率面临回调至 2.75%的风险。但长期来看，经济基本面是决定利率走势的根本因素，在“弱复苏”的宏观环境下，债市走熊风险较低。 风险提示：大宗商品价格波动风险；宏观政策变动风险。 （分析师 李勇、徐沐阳） 宏观 如何看待通胀拐点的积极因素？ 基本面的积极信号正在积累。继8月制造业PMI超预期回暖后，通胀数据也进一步从底部回升：CPI负同比“转瞬即逝”，8月录得0.1%；8月PPI同比大幅收窄至-3.0%。近期一揽子政策密集落地后，市场情绪受提振有限，可能仍在等待足够的数据确认基本面的好转。而本次PPI同比回升趋势进一步确认，我们认为其可成为近期市场拐点的一个积极驱动。 回顾来看，历次PPI探底回升的过程中，市场均有上行局面。2009年、2012年、2016年及2020年四段较明显的PPI同比从底部上行的区间中，万得全A平均震荡上行9个月，平均涨幅约31%，上涨基本开始于PPI同比底部当月至底部后两个月内。且市场涨幅及速度也与PPI回升斜率有一定关系。 这一现象从逻辑上不难解释，PPI回升通常反映着以制造业为主的企业盈利好转与库存周期的切换。根据历史经验，PPI同比与A股非金融企业净利润同比增速走势高度吻合，也说明大多A股非金融企业基本面常常受益于通胀上行。而本轮PPI的拐点或已在今年6月形成，意味着三季度可能是企业的“盈利底”。 从行业层面上来看，PPI上行或先利好周期性行业盈利。结合8月下旬地产政策密集落地后，同属顺周期的煤炭及有色金属板块近期受到提振，我们认为本轮PPI回升在“政策加速期”的推进下，周期性行业有望在市场中占优。 具体数据方面，CPI环比两连涨，8月环比涨幅走阔至0.3%，猪价（环比涨11.4%）与油价（环比涨4.8%）是主要拉动。暑期出行边际降温，8月服务项价格环比涨幅季节性回落至0.1%（前值0.8%），核心CPI环比也降至0%（前值0.5%）。8月CPI同比转正主要依靠基数效应减弱以及服务项同比走阔的支撑，值得注意的是8月非食品消费品同比拖累的大幅收窄，可能反映除油价因素外居民耐用品消费的好转。 往后看，食品方面中猪肉价格的下次回升可能在年末到来。非食品方面，虽有政策落地支持，居民消费这一经济“慢变量”对服务及耐用品的提振可能仍然偏缓，四季度CPI预计继续维持“低通胀”格局。 国内外双方面因素支撑下，8月PPI环比自二季度以来首次转正至0.2%，同比大幅收窄至-3.0%。国内地产政策落地改善工业品需求，有色及黑色金属矿采价格环比分别上涨1.0%、0.9%；国际原油价格因供给影响上行，国内石油天然气开采价格环比大幅上涨5.6%、石油煤炭加工价格环比大幅上涨5.4%。四季度高基数压力迅速衰减，PPI同比持续上行的趋势比较清晰。 风险提示：政策定力超预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅流向海外；出口超预期萎缩。 （分析师 陶川、邵翔） 行业 工程机械： 8月挖机销量同比-28% 内需有望边际改善 投资要点 8月挖机销量同比-28%，内需有望边际改善 2023年8月挖机行业销量13105台，同比下降27.5%。其中，国内5669台，同比下降37.7%，降幅环比收窄；出口7436台，同比下降17.2%，降幅扩大，内销、出口数据略好于CME预期。2023年1-8月，共销售挖掘机134529台，同比下降24.9%；其中国内61812台，同比下降43.5%；出口72717台，同比增长4.42%。从地产、基建数据看，2023年7月房屋新开工面积同比下滑26%，地产投资完成额同比下滑19%，降幅环比收窄4.3/2.8pct，基建投资完成额1.7万亿元，同比增长5%。2023年7月12日国常会通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，改造定调21个超大特大城市。城中村改造项目多为改善房屋面貌及居住条件，如拆除违章、改造水电气设施，完善绿化、加装电梯等，替代人工、满足环保要求的中小型、电动化设备需求有望提升，内需有望边际改善。 海外工程机械市场整体处于上行周期，海外增长逻辑持续 海外工程机械整体处于上行周期，在行业出口高基数、海外供应链恢复背景下，行业出口数据增速阶段性承压，但不改海外增长趋势。23Q2海外龙头卡特彼勒实现营收173亿美元，同比增长22%，净利润29亿美金，同比增长75%，创下历史新高，海外工程机械市场整体处于上行周期。根据2022年全球工程机械制造商50强排行榜（《2022 Yellow Table》），卡特彼勒/徐工集团/三一重工/中联重科收入分别321/181/160/104亿美金，全球份额分别13.8%、7.8%、6.9%、4.5%，我们测算国内龙头海外份额不足5%，海外份额空间大、龙头出海趋势持续。 2023H1主要企业利润增速强于营收，有望逐步开启业绩启航 受钢材、海运费价格高企及规模效应下降等影响，2022年工程机械企业利润率大幅下滑，2023年上述因素压力减弱，预计利润率开启修复过程。2023上半年，17家A股上市工程机械企业实现营收1729亿元，同比增长13%；归母净利润137亿元，同比增长42%。销售毛利率（等权平均）22.3%，同比增长3.0pct；销售净利率7.4%，同比增长2.8pct。2023上半年，国产主机厂出海逻辑兑现，海外营收增长平滑内销周期波动。原材料/海运费下降，产品/区域收入结构优化，利润率回升明显，利润增速强于营收。此外，按照工程机械更新周期，2024-2025年内销市场有望迎新一轮更新周期，龙头今年有望逐步开启业绩启航。 投资建议：推荐【三一重工】中国最具全球竞争力的高端制造龙头之一，看好国际化及电动化进程中重塑全球格局机会。【徐工机械】产品线最全的工程机械龙头，业绩阿尔法属性明显，估值修复具备高弹性。【中联重科】起重机、混凝土机械龙头，高机、挖机等新兴板块贡献新增长极，有望迎价值重估。【恒立液压】上游高端液压零部件龙头，丝杆等新品有望打开新增长曲线。 风险提示：基建及地产项目落地不及预期；行业周期波动；国际贸易争端加剧；行业竞争加剧导致利润率下滑。 （分析师 周尔双、罗悦） 电力设备： 工控在投资偏弱下仍有结构性机会 电网投资稳中有增，下半年整体可期 投资要点 工控&电力设备行业2023H1收入+14 %、归母净利润+11%，2023Q2收入+12 %、归母净利润-3%。1）行业2023H1营收&归母净利润稳定增长。全行业2023H1实现收入/归母净利润3861.72/295.97亿元，同比+14%/+11%。其中2023Q2收入2114.94亿元，同比+12%，归母净利润为159.86亿元，同比-3%。2）行业整体毛利率水平小幅下降。2023H1/2023Q2行业毛利率为22.88%/22.37%，同比-0.18pct/-0.98pct（2023Q2环比-1.13pct）。3）2023H1应收账款/合同负债/存货较年初 +13%/-4%/+10%，可能原因为随营收规模增长等。4）2023H1经营性现金流净流入135.66亿元，同比明显提升。 工控行业2023H1发展势头稳健，内资头部企业紧抓先进制造结构性机会，仍保持不错增长。龙头企业如汇川技术、宏发股份表现亮眼，宏发股份在经济下行压力下仍维持稳健增长。1）2023H1营收、利润均有所增长。2023H1/2023Q2工控板块实现收入469.58/260.03亿元，同比+20.40%/+24.75%，实现归母净利润54.51/30.64亿元，同比+27.69 %/+12.92%。2）2023H1利润率小幅提升。2023H1/2023Q2板块毛利率31.52%/31.88%，同比+0.74 pct/+0.52pct。3）2023H1应收账款/合同负债/存货较年初 +13.54%/+9.02%/-0.83%，经营性现金流入44.16亿元，经营现金流水平大幅提升。4）公司层面，工控龙头汇川技术2023H1营收/归母净利润同比+19.76%/+5.17%，发展势头持续稳定良好。继电器龙头宏发股份高压直流持续高增长，传统继电器表现稳定，2023H1营收/归母净利润同比+13.68%/+13.75%。 二次设备2023H1保持稳健、营收同比+10.78%，归母净利润同比+10.67%。2023Q2龙头国电南瑞、四方股份等利润表现亮眼。1）营收利润稳增。2023H1/2023Q2二次设备收入395.83/241.83亿元，同比+10.78%/+9.81%,归母净利润39.43 /30.12亿元，同比+10.67 %/+8.30%。2）毛利率水平持稳。2023H1/2023Q2板块毛利率为26.99%/28.21%，同比+0.21pct/+0.09pct。3）2023H1应收账款/合同负债/存货较年初+7.50%/+0.43%/+11.01%，经营现金流出6.03亿元。4）公司层面，龙头国电南瑞及四方股份延续稳健表现，网外业务增速均快于网内。 一次设备2023H1保持稳健，营收同比+14%，归母净利润同比+19%，2023Q2盈利略微下滑。1）收入稳增，利润增长更快。2023H1/2023Q2一次设备行业收入2329.26/1237.77亿元，同比+14%/8%，归母净利润172.04/94.85亿元，同比+19%/-9%。分板块看，2023H1/2023Q2特高压&高压营收同比+23%/+15%，归母净利润同比+16%/-6%；中压电气营收同比+21%/+17%，归母净利润同比-41%/-111%；低压电器营收同比+15%/-1%，归母净利润同比-15%/-23%；智能电表营收同比+21%/+26%，归母净利润同比+111%/+118%；电线电缆营收同比-0.7%/+0.5%，归母净利润同比+21%/+29%。智能电网覆盖率上升带来智能电表需求上涨，智能电表板块盈利增长明显。2）盈利能力略有改善，2023H1/2023Q2毛利率分别为27.84%/25.82%，同比+1.09pct/-6.60pct。3）2023H1应收账款/合同负债/存货较年初+16%/-8%/+14%，经营性现金净流入42.98亿元，同比大幅改善。 投资建议：1）需求仍处于周期底部，传统OEM行业普遍承压，刺激政策预期+去年低基数等因素下，2023H2有望好于H1。2）2023年电网投资仍稳中略增，网内市场我们依旧强调特高压、配网智能化、调度等结构性方向，网外发电侧+海外高景气度驱动订单高增。泛工控领域：重点推荐汇川技术、三花智控、宏发股份、中控技术、英搏尔，推荐雷赛智能、麦格米特；主网&特高压重点推荐：平高电气、国电南瑞、思源电气、许继电气、四方股份，关注：中国西电、长高电新等；出海&用电侧重点推荐：金盘科技、海兴电力、安科瑞，关注：苏文电能、三星医疗、涪陵电力等；其他电力设备重点推荐：南网科技，关注：科陆电子、科华数据等。 风险提示：电网投资不及预期，竞争加剧，市场拓展不及预期等。 （分析师 曾朵红、谢哲栋） 证券Ⅱ： 北交所：重磅改革，站上高质量发展新起点 投资要点 事件：9月1日，被称为“北交所深改19条”的《关于高质量建设北京证券交易所的意见》（简称《意见》）正式发布，提出一揽子针对性举措，意在进一步推进北交所稳定发展和改革创新，加快打造服务创新型中小企业“主阵地”系统合力。 本轮北交所改革从融资端、投资端和交易端三端发力，完善市场机制各个链条的承上启下作用。1）融资端：优化“连续挂牌满12个月”的执行标准；不再要求发行人提前确定发行底价；就优化转板安排征求意见，进一步顺畅转板机制；优化新三板分层标准，删除挂牌公司、申请挂牌公司进入创新层需累计融资金额不低于1000万元的要求。2）投资端：完善投资者适当性管理，已开通科创板账户的投资者无需验资和做知识评测，仅需签署风险揭示书，即可参与北交所交易；引导各类机构资金进入北交所，坚持扩规模与调结构并举。3）交易端：将融资融券标的股票扩大至全市场；优化做市交易制度安排；扩大做市商队伍，在科创板做市商条件的基础上适当调整有关资本实力和分类评价要求，并新增两项更加符合北交所特点的指标。随着改革政策落地，预计更加多元的企业上市路径、更加灵活的做市交易安排、更加适配的中介展业机制等，将进一步提升北交所市场活力和韧性。 北交所相对其他板块差距较大，改革势在必行。北交所是我国多层次资本市场不可或缺的一环，目前在规模、投资者队伍、交易活跃度等相较于其他板块仍存在较大差距。1）北交所与其他板块错位发展，公司数量和总市值仍偏小。截至2023年9月7日，主板、创业板、科创板、北交所公司数量分别为3,181/1,315/558/218家，总市值分别为625,601/116,981/61,119/2,654亿元，北交所相对其他板块差距较大。2）北交所投资者门槛更高，板块流动性亟待提升。北交所要求投资者资产不低于50万元，投资者门槛仍相对较高；自成立至2023年9月7日，北交所日均成交额11.9亿元，相较于其他板块，市场流动性仍有较大的提升空间。综合来看，目前北交所流动性受制于投资标的与资金需求两端的供需错配，若要进一步提高市场活跃度，改革势在必行。 改革超预期，预计板块公司质量及活跃度均将大幅改善。1）顶层设计北交所改革，全面超市场预期。本次北交所改革为北交所长远发展规划了清晰的路线，同时以问题为导向，全面覆盖多层次资本市场体系以及各市场参与主体，政治高度、改革范围、政策力度均超预期。2）板块上市公司质量有望提升，流动性预计大幅改善。《意见》从多方面加强融资端建设，优化企业上市路径，有利于增强企业融资的便利性，提升北交所投资价值。同时将改善市场流动性作为重点，通过优化做市场制度、完善投资者适当性管理、扩大融资融券标的范围等举措，扩大投资者队伍、优化投资者结构，预计北交所流动性具有较大的提升空间。3）券商作为中介机构，服务实体经济的职能进一步提升。本次北交所改革内容包含优化上市安排、下调做市商门槛、促进科创板与北交所投资者互联互通等内容，有望推动券商投行、做市、经纪业务实现扩容。 投资建议：建议增配北交所板块，关注特色行业及绩优标的。1）改革铸就北交所全新发展起点，当前板块估值仍处于低位，配置价值进一步凸显。截至2023年9月7日，北证50指数PE（TTM）估值为17.51x，指数成立以来历史估值分位数20.12%，板块仍具备较高的性价比及安全边际。2）行业推荐：建议关注机械设备、计算机、医药生物等技术密集型行业。北交所产业集聚效应逐步显现，形成了高端制造、TMT、医药等新兴产业集群。在北交所高质量发展预期下，相关产业整体投资价值有望获得抬升。3）建议关注以下投资主线：①建议关注专精特新稀缺性标的。北交所作为专精特新的聚集地，部分标的兼具稀缺性及成长性。②建议关注具备转板预期的优质标的。本次改革明确将优化北交所上市公司转板安排，预计北交所与沪深市场同类型可比企业的估值差距将被逐渐抹平，建议关注科创板及创业板转板潜在标的。 风险提示：宏观经济承压；政策推进不及预期；市场交投活跃度下滑。 （分析师 朱洁羽） 个股 绿的谐波（688017） 2023年半年报点评 业绩短期承压 看好人形机器人打开长期成长空间 投资要点 3C电子、半导体等行业投资放缓背景下，公司业绩短暂承压： 2023H1公司实现营收1.72亿元，同比-29.5%；归母净利润0.51亿元，同比-44.7%；扣非归母净利润0.46亿元，同比-41.0%。其中Q2单季度实现营收0.83亿元，同比-44.5%，环比-6.2%；归母净利润0.26亿元，同比-52.9%，环比+5.4%；扣非归母净利润0.24亿元，同比-53.2%，环比+9.6%。 公司上半年营收及利润均出现一定下滑，主要原因系3C电子、半导体等行业需求仍然较为低迷，固定资产投资放缓，导致公司下游工业机器人等行业需求承压，并最终传导至公司谐波减速器的需求端。 原材料价格上涨&产能爬坡拖累公司销售毛利率： 2023H1公司销售毛利率为42.3%，同比-8.6pct，我们判断销售毛利率下滑的主要原因系：公司正处于产能爬坡阶段，但收入受下游需求较为疲软影响，导致单位制造费用较高。Q2单季度销售毛利率为40.1%，同比-9.9pct，环比-4.2pct。 2023H1公司销售净利率为30.0%，同比-7.9pct，销售净利率下滑主要系受到销售毛利率的影响。2023H1公司期间费用率为10.5%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.3%/4.9%/12.4%/-9.1%，同比分别+1.3pct/+0.1pct/+3.6pct/-4.5pct，其中销售费用增加主要系2023年上半年销售展览费用增加；财务费用增加主要系货币利息收入增加所致。 人形机器人打开长期成长空间，谐波减速器龙头未来可期： 谐波减速器负载小、精度高、结构紧凑，在人形机器人中主要应用于小臂、大臂、髋部等旋转关节，为目前人形机器人最优方案。根据特斯拉机器人产业化进程推断，2025年人形机器人有望量产，2030年销量预计达到100万台，2035年销量或将达到1000万台，有望为公司打开长期成长空间。我们预计2025/2030/2035年谐波减速器市场空间分别为15/86/777亿元。假设公司市占率维持20%不变，则2025/2030/2035年人形机器人将为公司带来0.4/2.6/23.3亿元的利润增量，谐波减速器龙头未来可期。 盈利预测与投资评级：考虑到短期行业竞争格局的恶化，我们预计公司2023-2025年的归母净利润为1.42（原值2.21）/2.32（原值3.32）/3.29（原值4.58）亿元，对应PE为137/84/59倍，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、新品研发不及预期、原材料价格波动。 （分析师 周尔双、罗悦） 长安汽车（000625） 8月销量同比+51% 新能源转型持续推进 投资要点 公告要点：2023年8月，长安汽车实现合计产批量为204,435/209,376辆，分别同比+55.05%/+51.01%，分别环比-7.31%/+0.79%。其中合肥长安产批量分别为36,911/38,277辆，分别同比+236.07%/+292.14%，分别环比+7.01%/+9.64%;长安福特产批量18,559/24,522辆，分别同比+7.22%/+0.00%，分别环比-10.99%/+18.92%。1~8月长安汽车销量累计163.28万辆，同比+11.43%；自主品牌国内/海外销量136.06/15.45万辆，分别同比+17.56%/+19.48%；自主乘用车销量103.50万辆，同比+25.32%。 8月集团销量20.94万辆，环比+0.79%，新能源渗透率19.2%，新能源转型稳中有进。1）国内：长安汽车8月批发销量209,376辆，同环比分别+51.01%/+0.79%；整体来看，自主板块表现稳中有进，自主品牌1-8月销量1,360,596辆，其中乘用车销售1,035,035辆，分别同比+17.56%/+25.32%；重点车型来看，CS75系列8月销售29,193辆，UNI序列8月销售20,508辆；长安福特8月销售22,023辆。2）海外：公司8月自主品牌出口销量为18,164辆，环比-9.83%，出口占集团销量8.7%，环比-1.02pct。3）新能源：8月长安自主品牌新能源汽车销量40,122辆，同环比+123.55%/+1.28%，1-8月自主品牌新能源累计销量255,692辆，同比增长102.44%；8月集团新能源渗透率为19.2%，环比+0.09pct。 与华为签署战略合作协议，持续推动数字化转型。8月17日，长安汽车与华为签署全面持续深化战略合作框架协议，双方将在数字化转型（人才训战、咨询服务、研发数字化等）、算力中心、云业务、工业软件、软件工具链、海外业务、光储充领域等方面合作，共同完善合作推进机制。出口方面，8月长安汽车泰国子公司成立，目前长安汽车正在加大本地人才队伍的招募，加速本地营销服务网络建设，预计在今年年底启动销售。此外，到2030年，长安汽车计划打造2款全球销量突破50万辆级的产品，建立20余个本地化营销组织，进入全球90%以上的市场，在欧洲市场销量突破30万辆。 盈利预测与投资评级：我们维持长安汽车2023~2025年归母净利润为90/82/98亿元，对应EPS为0.91/0.82/0.99元，对应PE为15/16/14倍，维持长安汽车“买入”评级。 风险提示：乘用车价格战超预期，终端消费恢复低于预期。 （分析师 黄细里、杨惠冰） 长城汽车（601633） 猛龙/高山开启预订 持续加码电动转型 投资要点 公告要点：2023年8月长城汽车实现合计产批量为116651/114096辆，分别同比+32.93%/+29.32%，分别环比+5.75%/+4.59%；8月哈弗品牌产批量分别为67939/66523辆，分别同比+33.41%/+31.99%，分别环比+10.87%/+5.65%；WEY品牌产批量分别为5591/5618辆，分别同比+67.30%/+81.75%，分别环比-17.13%/-15.54%；长城皮卡产批量分别为16439/17040辆，分别同比+15.67%/+9.47%，分别环比+1.99%/+7.57%；欧拉品牌产批量分别9709/10206辆，分别同比+4.39%/+11.41%，分别环比-19.04%/+0.89%；坦克品牌产批量分别为16889/14674辆，分别同比+69.38%/+46.62%，分别环比+19.45%/+8.78%。 8月批发销量11.4万辆，海外出口3.07万辆，新能源批发销量2.6万辆，新能源渗透率为23.1%。8月长城汽车批发销量11.4万辆，同环比+29.32%/+4.59%。1）分品牌：8月哈弗品牌销售6.65万辆，同比+31.99%，哈弗猛龙在成都车展开启预售，十日订单突破1万辆；魏牌新能源8月销售5618辆，蓝山DHT- PHEV累计销量已达22281辆，此外，魏牌首款高端新能源MPV高山DHT- PHEV在成都车展上正式开启预订，加速品牌新能源转型；欧拉品牌8月销售1.02万辆，连续4个月销量破万，同比增加11.4%，累计销量突破40万；坦克品牌8月销售新车1.47万辆，其中坦克500 Hi-4T销售3036辆，目前该车型总订单量累计超过1万辆；长城皮卡8月销售1.7万辆，同比+9.47%，其中长城炮8月销量1.2万辆，累计36个月销量过万，蝉联皮卡销量冠军。2）出口：公司海外出口势头稳健，8月出口30741辆，同环比+99.95%/+13.83%，占集团销量26.9%，出口量首次突破3万辆；1-8月，长城汽车海外累计销售181678辆，同比+95.55%。3）新能源：8月公司新能源汽车批发量26301辆，同环比+119.83%/-9.06%，新能源产品渗透率略微下降至23.1%，同环比+9.49/-3.46pct。 哈弗猛龙引领新能源越野SUV进入全民时代，高山赋能公司新能源转型。随着哈弗猛龙在成都车展开启预售，哈弗完成了新能源城市SUV+新能源越野SUV的双线产品布局，引领新能源越野SUV进入全民时代。在成都车展上，魏牌首款高端新能源MPV高山DHT- PHEV正式开启预售，高山与蓝山组合为魏牌新能源大六/七座双旗舰，开启品牌向新向上之势。 盈利预测与投资评级：我们维持长城汽车2023~2025年归母净利润为43/80/112亿元的预测，对应EPS分别为0.50/0.94/1.32元，对应PE估值46/25/18倍。维持长城汽车“买入”评级。 风险提示：需求复苏进度低于预期；乘用车市场价格战超出预期。 （分析师 黄细里、杨惠冰） 广汽集团（601238） 集团整体8月批发环比+4% 埃安再创新高 投资要点 公司公告：广汽集团8月乘用车产量为192,546辆，同环比分别-12.18%/+11.57%；销量为196,729辆，同环比分别-9.66%/+4.00%。其中，1）广汽本田8月产量为41,976辆，同环比分别为-38.96%/+22.79%；销量为42,469辆，同环比分别为-40.22%/+1.10%。2）广汽丰田8月产量为64,519辆，同环比分别为-23.59%/-0.09%；销量为70,600辆，同环比分别为-16.56%/+0.86%。3）广汽传祺8月产量为40,306辆，同环比分别为+25.64%/+22.46%；销量为37,585辆，同环比为+25.47%/+19.91%。4）广汽埃安8月产量45,142辆，同环比分别为+67.62%/+14.50% ；销量为45,026辆，同环比分别为+66.63%/+0.00%。 集团产批环比上升，埃安再创新高。8月行业狭义乘用车产量实现223.7万辆（同比+5.3%，环比+7.1%），批发销量实现223.7万辆（同比+6.5%，环比+8.5%），公司批发环比表现略差于行业。1）分品牌来看，广本8月产批同比下滑，环比上升，雅阁8月月销过万，为10,238辆。广丰8月产批同比下滑，同环比表现均差于集团整体，3款重点车型系列月销过万，威兰达系列8月月销11,576辆，凯美瑞月销15,719辆，锋兰达系列月销19,756辆。传祺8月产批同环比表现均好于集团整体，全系8月热销37,585辆，其中影系列销量为14420辆，影速单月销量为6000辆，同比+225.5%。新车方面，传祺智电新能源E9上市至今销量近9,000辆。埃安连续六个月销量突破4万台，再创历史新高，其中两款车型月销过万，AION S 8月月销22,896辆，AION Y月销18,224辆。2）分车辆类型来看，轿车8月产量为76,723辆，同环比分别-22.15%/+14.46%；销量为76,867辆，同环比分别-22.73%/-2.95%。SUV 8月产量为88,466辆，同环比分别-12.12%/+12.18%；销量为93,315辆，同环比分别-4.28%/+10.32%。MPV 8月产量为27,357辆，同环比分别+36.63%/+2.53%；销量为26,547辆，同环比分别+27.59%/+4.64%。 8月集团整体去库。根据我们自建库存体系显示，8月广汽集团整体去库，企业当月库存-4,183辆（较2023年7月），广本/广丰/传祺/埃安8月企业端库存分别-493/-6081/+2721/+116辆（较2023年7月）。 盈利预测与投资评级：自主能源生态产业链实现闭环布局，合资品牌电动转型加速。我们维持2023-2025年广汽集团归母净利润预期分别为65.2/71.7/86.4亿元，对应PE为16/15/12倍。维持“买入”评级。 风险提示：乘用车终端价格战超出预期；需求复苏低于预期。 （分析师 黄细里、杨惠冰） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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