2023年,天风总量的洞见时刻

（以下内容从天风证券《2023年,天风总量的洞见时刻》研报附件原文摘录）
　　“固定收益研究重在稳健，通过持续迭代的逻辑框架，以踏实自如的态度，精雕细琢研究成果，与市场一同进步。” -----天风固收孙彬彬 “从历史规律和宏观特征出发，不断修正和迭代策略研究框架，为投资者提供可落地、有价值的策略。” -----天风策略刘晨明 “从信息噪音中找出关键线索，预测未来的连锁反应，为投资者揭示政策、经济和市场的走向。” -----天风宏观宋雪涛 “我们致力于用量化模型刻画大盘择时和行业选择的矛盾，打造出可复现的分析框架。” -----天风金工吴先兴 固定收益 孙彬彬团队 2023关键词 踏实接地气 精雕细琢 去冗从简 2023研究回顾 去年底，我们在年度展望中指出2023年总体宏观环境是，政策稳增长、但基本面逐步弱复苏，纲举目张，需要注意政策组合变化带来的信贷开门红或有利率风险。 3月以后，我们强调，利率走势的前提在于政策重心是否在于稳增长，指标角度继续观察信贷社融，结合PPI，政策保有定力、资金面和信用下滑、流动性重回宽松，则利率持续下行。 伴随宏观图景和预期变化，6月、8月两度降息带动利率下行，我们提示债市关键还在于货币之外的增量政策，但目前宏观约束下主要增量政策还是以货币政策为主，因此债市胜率还在，只是在汇率压力和央行关注资金空转之下，资金利率重回紧平衡，因此赔率是核心限制。 下一阶段展望 宏观约束下，利率向下几乎无阻力，与此同时，汇率向上似乎也没什么阻力。汇率贬值和利率下行的根源都在于宏观预期转弱，货币宽松只是表象，宏观预期转弱趋势不改变，则汇率贬值和利率下行的逻辑将延续。 在现有宏观框架下，债市胜率可能不错，但是赔率或有影响，资金利率相对现券略显偏贵，合理解释只能是外部均衡对内部均衡或有制约，或许还有对于资金空转套利的关注。因为固有的矛盾不可调和，所以这一状况可能还会延续。 相关精选研报 从票息为王到流动性为主——2023年度债券市场展望 复苏交易难证伪，节前仍需谨慎 降准之后债市怎么看？ 降息后，怎么看？——2023年6月13日OMO降息点评 降息以后，债市赔率怎么看？ 债市在预期之内还是预期之外？ 如何理解LPR降幅不及预期？ 汇率向上、利率向下？ 下半年债券市场哪些变化值得关注？ 策略研究 刘晨明团队 2023关键词 穿越隧道的转折年，中间看“现实”与两头看“预期” 【-2X】之后的“三步走”策略 2023研究回顾 2022年底，我们判断2023年是【穿越隧道】的过渡和转折之年。 2023年年初，我们指出每年季度风格特点是Q1主题投资占优、Q2 Q3基本面投资占优、Q4低估值策略占优，操作上遵循中间看“现实”、两头看“预期”的逻辑； 春节前，指出当前是中美共振去库存的环境，2023可能是主题投资大年； 一季报窗口期，指出“4月决断”与基本面定价权重提升 ，风格向基本面平衡； 5月底，在股债差再次逼近-2X标准差之际，对市场的判断转为谨慎乐观； 7月初，进一步讨论库存周期与股价关系，认为下半年可能进入被动去库存阶段，但缺乏新的需求发动机，总量板块弹性偏弱； 8月以来，我们结合美日股市经验以及当下的宏观周期特征，认为对于顺周期板块和宽基指数来说，-2X之后可总结为【三步走】策略，当下先看“第一步”，即股债差由-2x到-1.5x、对应沪深300涨幅约10%。 下一阶段展望 8月中下旬，在没有新增明显利空的情况下，悲观情绪进一步演绎，可以一定程度视作市场临近底部的特征之一。当下对于A股市场的三类资产，我们观点如下： 1）总量经济强相关的板块（顺周期），包括白酒、港股互联网、部分传统周期和制造业，目前判断是贝塔层面的弱修复，-2X之后【三步走】策略的第一步，即股债差由-2x到-1.5x、对应沪深300涨幅约10%； 2）稳定类资产（高股息），典型的是类公用事业，存在一定的布局意义，但前提是买的便宜； 3）具备自身产业周期的板块（成长），典型的是TMT、新能源、医药、军工等，可跟踪一些估值、业绩和机构持仓都在底部，且有外需逻辑的方向，比如半导体、锂电中游、创新药产业链。 相关精选研报 穿越隧道——【天风策略丨2023年A股市场投资策略】 景气投资的季度效应 中美库存周期视角：为什么2023可能是主题投资大年 2023年如何进行“四月决断”——2023年一季报3个股票组合与1个行业组合 写在股债收益差再次逼近-2X标准差之际 股价和库存周期究竟是什么关系：本轮库存周期的争论焦点 历次-2X标准差后，行业反弹结构是怎样的？ 底部区域，重新审视三大类资产 至暗之时，寻找一丝光芒 宏观研究 宋雪涛团队 2023关键词 懂国内政治 懂海外经济 敢预测未来 2023研究回顾 我们提出今年经济N形复苏。一季度房地产高增不可持续，二季度大概率是今年经济复苏动能的环比低点，但不是二次探底。透支效应衰退，三季度经济或将环比改善，进入N形复苏的第三阶段。 我们认为，上半年国内政策不完全发力，将明显低于市场预期，到化债开始后，信用会重新转向主动放松，七月下旬是政策发力的关键窗口。 提前判断，美国经济不衰退，不是硬着陆软着陆，而是不着陆，只是一个正常的库存周期。金融地产大概率不会有系统性风险，通胀不会回落，联储不降息，要为长期高利率做好准备。 5月我们指出，二季度的核心交易逻辑是防御，重视低估值，上调金融配置。 但市场过度悲观，长期问题短期化，短期问题长期化，线性外推导致对基本面定价有低估。 7月我们预计，三季度回归复苏交易。 下一阶段展望 即使不依靠政策，经济也至少有两个方面的乐观因素。 一是外需，受益于四季度美国消费复苏和库存见底回补带来的订单改善。二是内需，居民消费能力需要得到时间的疗愈，随着居民收入增速回升和资产负债表修复，消费复苏逐渐从线下服务和出行消费，传导到一般耐用品消费。 考虑到四季度去年的低基数（2022年四季度工增同比2.5%，服务业生产指数同比-0.9%），以及后续出口、内需的企稳，目前我们估算GDP四季度同比增速或在4.8%-5.4%左右。对应全年增速或在5%-5.2%左右。 相关精选研报 地产修复的事实 经济修复的斜率是否出现变化 实现全年5%仍需努力 疫后复苏进入第三阶段 今年出口或将再超预期 基建怎么了 我们可能正在经历一个短暂的信用收缩 美国经济未必衰退 为可能的长期高利率做好准备 “硅谷银行”不是第一张骨牌 大盘风格相对占优—23年4月-6月资产配置报告 当前市场的交易逻辑 消费胜率明显提升-23年5-7 月资产配置报告 中国经济不是二次探底 三季度的交易逻辑 经济不用悲观 金融工程 吴先兴团队 2023关键词 明确 体系 可复现 2023研究回顾 我们在今年年初预测市场将开启反弹走势，并准确指出市场连续上行至春节。 3月初，提示市场风险，认为市场将开启一段调整，随后市场调整至3月20日附近； 5月7日，建议逢跌布局，给出判断TMT板块何时反弹的参考指标，认为TMT成交占比进入30%-35%区间，将会迎来反弹，随后TMT板块占比来到32%位置时，5月下旬开启了一波为期一个月的强力反弹。 7月23日，我们认为短暂波折后有望重启反弹，随后市场开启了为期2周的快速上涨； 8月6日，在市场较为亢奋的环境下，我们认为市场或将进入整理阶段，随后市场调整至8月25日。 下一阶段展望 市场大势：均线距离-2.75%，绝对距离小于3%，市场继续处于震荡格局；短期方向的核心的驱动指标为风险偏好的度量，对风险偏好的影响要素，短期而言，宏观层面，利好政策不断，汇率也开始震荡整理，摆脱前期单边贬值的走势，对风险偏好有较大的支撑作用；技术面上，市场在反弹过程中尚未出现放量滞涨信号，周五呈现缩量上涨的走势，显示反弹动能仍有后续。基本面上伴随中报业绩的披露结束，业绩不达预期的负面影响也暂时告一段落。但中期角度，wind全A指数估值（pb）距离2009年以来历史最低仅相差5%左右。综合来看，市场当前处于极端底部区域，利好政策不断推出，当前或为性价比较高的入场时点。 行业配置：进入9月份，我们的行业配置模型将开始转入对困境反转行业的重视，当前建材和医药处于估值极低水平，或将逐步进入布局时点。主题方面， TMT板块方面，各细分指数当前都进入弱势震荡走势，具备数据资产属性的计算机板块或仍有机会。同时市场关注度较高的金融地产板块中券商行业，上周一呈现利好兑现，或缩量后再次反弹。当前重点关注建材、计算机，分批布局医药。 相关精选研报 3月如何演绎？行业切换或渐行渐近 短期仍建议逢跌布局，TMT何时反弹 本轮反弹的第一个阻力位在哪？ 短暂波折兑现后有望重启反弹 市场或短暂整理再出发 上周误判！底部特征有什么信号？ 反弹有望延续，布局困境反转 有价值的总量研究离不开全面成熟可持续验证的分析框架、科学的数据预测体系和自上而下的前瞻政策跟踪。未来天风总量团队会继续秉持以上理念和方法论，为投资者做出更前瞻的配置建议。 相关分享

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