“金九银十”行情可期
（以下内容从中银证券《“金九银十”行情可期》研报附件原文摘录）
核心结论 国内经济趋稳，海外紧缩收敛，资金生态改善，备战A股“金九银十”行情。 观点回顾 01市场热点思考 1、国内经济积极因素增多，地产金融加速器支撑作用值得期待。8月国内经济边际改善，财新制造业PMI重回50以上，PPI低位企稳，工业企业利润负增长收窄；产成品库存增速虽然继续回落，但已接近短周期底部。政策方面，继续加码，尤其地产需求侧政策放宽力度增强：在新供求关系下，降低存量贷款利率以及全国范围内“认房不认贷”有助于改善地产预期，且政策端仍有储备，从而有限度的恢复地产金融加速器作用，支撑经济增长。总体上，下半年经济温和修复，通胀低位回升是大概率情形。 2、海外衰退迹象增多，紧缩已近尾声。美国制造业PMI已连续10个月处于萎缩区间，硬指标耐用品订单也显示疲态，非农薪资增速下滑，核心PCE价格指数在回落趋势中，滞后指标失业率回升。总体而言，美联储9月加息概率较低，年底或有一次加息，但不改变美国本轮紧缩接近尾声的判断。大类资产方面，美元指数，美债利率后续高位回落概率较高。全球风险资金有望触发再平衡，新兴市场资金改善。随着中美关系缓和，人民币汇率波动趋稳，外资8月大幅净流出有望逆转，人民币资产有望向上均值回归。 3、市场微观结构改善，资金供求好转，动量效应有望提升。宏观基本面趋势，量化和产业资本大致构成A股的资金主体。当宏观经济不确定增大时，三股力量难以形成合力，市场波动加大。随着活跃资本市场实施方案落地，A股的资金生态有望改善。国内经济与人民币汇率企稳，北上资金净流出峰值已过，进入到底部观察区间。从过往规律看，单日净流入超50亿元是逆转的一个资金信号。 4、市场观点：国内经济趋稳，海外紧缩收敛，资金生态改善，备战A股“金九银十”行情。 （1） 聚焦第二库存周期上行受益行业。从历史规律看，主导产业在第二库存周期上行阶段优势明显。比如2001-2004年的能源周期行业；2012-2016年的信息技术行业。相对于中周期第一库存周期，行业多点开花，“价平量升”由新兴需求带动的主导产业在第二库存周期相对收益放大。当前正处于被动去库向主动补库的过渡阶段，新一轮盈利短周期开启，传统行业建筑建材，家居用品，酒店餐饮，一般零售等“金九银十”下有估值修复的基础，而高端制造和信息技术行业盈利增长和估值扩张或更强。 （2） 兼顾盈利增长与质量，关注受益产业周期上行的方向。结合中报和一致预期看，景气度较高的细分领域主要集中在光学光电子、半导体（减亏）、航空装备、军工电子、通用设备等。TMT大类，受益低基数计算机设备、软件、游戏、产业互联网等中报同比读数较高。AI相关方向龙头公司，中报业绩较一季报有所改善，但AI相关业绩兑现仍需观察。 02大势及风格 政策组合拳发力，市场有望走出低迷。本周各领域重磅政策加速落地。周末证监会发布调降印花税、严控减持、放缓IPO节奏等四项措施活跃资本市场，提振市场情绪。此外，本周央行、国家金融监管总局等部门宣布重磅房贷政策调整，要求各地降低存量房贷利率，并统一全国商业性个人住房贷款最低首付款比例政策下限；周五北上深等多个一线城市纷纷官宣下调首套房贷利率下限以及首套房“认房不认贷”政策，一线城市限购放开以及存量房贷利率调整进入落地阶段。一线城市地产限购政策的放松以及存量房贷利率的下调有望释放部分挤压的居民购买力，提振当前疲软的地产销售市场。地产及资本市场政策是此前市场预期分歧最大的点，政策组合拳的加速落地有望修复市场对于国内基本面的过度悲观预期，带领市场走出低迷。 A股盈利探底，复苏拐点将至。8月PMI数据显示内需向好的积极因素不断增加，产需双双回暖带动8月经济预期持续回升，其中内需回暖预期下企业采购意愿回升，库存持续去化。但也需要看到，当前内需回暖的基础仍有待巩固：外需拖累依旧较大，从业人员指数仍在低位徘徊，内需实质性企稳仍需要一段时间的政策支撑。根据最新披露的中报数据，A股盈利增速仍处于寻底过程之中，但结合我们的盈利预测模型，工业企业利润增速已经出现了明显触底回升迹象，预计A股盈利将在下半年迎来拐点。 03中观与行业 本周各领域政策发布的密集程度极高，周初资本市场四大政策（印花税减半、规范减持、阶段性收紧IPO节奏、融资保证金最低比例下调），周尾两大高能级城市北京上海超预期出台“认房不认贷”政策，周中穿插化债、存款利率下调、个税抵扣、量化交易规范等各领域政策集中释放。A股市场行业录得普涨,华为Mate60新机驱动电子行业领涨，TMT涨幅整体居前，高端制造和地产链的家电、建材同样跑赢全A，值得关注的是煤炭行业本周涨幅第二，或与价格上行预期有关。 全面行情有望展开。我们在《行业配置月报23年8月：蓝筹搭台，成长唱戏》详细对比了与当前阶段具有一定可比性的2014年，2014年“930新政”，将二套房认定标准从“认房又认贷”改为“认贷不认房”，标志着房地产调控政策的系统性转向，而本次存量房利率下调与“认房不认贷”同样标志着政策系统性转向。 2014 年的地产调控节奏也与2023年类似。2014年初库存高企、房价承压，3月，李克强总理在政府工作报告中提出“针对不同城市情况分类调控”，标志着此前“全面调控“政策有松动迹象，随后住建部在解释“分类调控”时明确地方政府有自主调控的权利，但此举并不代表放松限购。4月，政治局会议提出“更好地运动开发性金融支持棚户改造”，明确棚改将成为未来几年地产政策的重要组成部分。随着经济下行压力进一步加大，2014年下半年，楼市逆周期政策推出频率提升， 6 -7月内，相继36个城市以不同的方式对限购政策进行了调整，同期住建部强调要“千方百计去库存”。9月，央行和银监会发布“930新政”，重启“认贷不认房”，松绑限贷，降低首付比例，央行层面政策标志着地产调控的正式转向信号。11月，央行降息，信贷环境大幅改善。12月，政治局中央经济工作会议未提及房地产相关内容，是 2011 年全面调控以来首次未对房地产有表述的经济工作会议，标志着楼市政策逐步回归市场化。2014年的地产政策经历了“从地方因城施策、分类指导，到全面放松”的渐变过程。整体上，2014年的房地产政策在“分类调控”的大方向下，对一二线城市进行需求端刺激，限购、限贷放松，供给过剩的三四线城市则推出了标志性的“棚改货币化”政策（并于2015年大规模实行），系统性的化解了经济问题。2014年的地产政策转向同样偏慢，当时面临的是经济结构性转型面向新常态的特征，出现了新旧经济转换期的犹豫，整体2014上半年面对地产行业高库存及经济下行压力，稳增长政策一直悬而未发，当前同样处于向“高质量发展”转型的特殊阶段，新旧经济承接期，上半年政策推出节奏类似14年上半年，然下半年特别是三、四季度全面稳增长的政策频率显著加码，并最终保障经济转型的持续进行。从对A股市场影响来看，2014年“930新政”后，指数上行斜率进一步拉高，行业普涨，稳增长相对收益短暂占优，窗口期后随即仍转向成长，全面行情展开特征明显。 两市中报披露完成，年内盈利有望V型修复。金融持续向非金融让利，上游延续第二个季度向中、下游转移利润。全部A股/非金融2023H1累计营收同比增速分别为1.5%/ 3.2%，较一季报（3.7%/3.2%）变动-2.2/0.0Pct。2023Q2单季度收入同比增速为-0.5%/3.2%，较一季报（3.7%/3.2%）下滑4.2/0.0Pct。在2022年2季度低基数背景下，全A非金融营收增速弹性同样较低，反映23年2季度复苏斜率偏弱。全部A股/非金融2023H1累计归母净利润同比增速分别为-2.9%/ -8.6%，较一季报（1.5%/-5.8%）变动-4.4/-2.8Pct。2023Q2单季度业绩同比增速为-7.1%/-11.0%，较一季报（1.5%/-5.8%）变动-8.6/-5.2Pct。全A非金融2023Q2单季业绩环比增速为8.3%，继续弱于季节性因素，同样全A单季环比受金融拖累成为08年以来最弱单二季度。伴随价格因素触底，及逆周期政策释放，全A盈利有望于四季度改善，全年或呈V形修复。 华为Mate 60 pro提前上架销售，市场反响热烈。8月29日12：08，华为突然宣布推出“HUAWAI Mate 60 Pro先锋计划”，在尚未召开发布会的情况下HUAWAI Mate 60 Pro直接上架销售，让部分消费者提前体验。华为Mate 60 pro手机售价6999元，截至上架当日13：05已全部售罄。 华为Mate 60 pro功能强大，为全球首款支持卫星通话的大众手机。Mate 60 Pro的屏幕采用此次首发的第二代昆仑玻璃，耐摔能力提升1倍，抗摔的同时，还有等深四曲面的设计；除此之外，还有极具创新的玄武架构，可靠性和防护功能更为加强；在闪拍、肖像、微距等场景下的全焦段拍摄体验上，也有着非常出色的表现，XMAGE影像更进一步；3D 人脸解锁、AI隔空操控、智感支付、注视不熄屏等智慧功能，也在Mate 60 Pro上全面回归。同时，Mate 60 Pro将接入盘古人工智能大模型，为消费者提供更智慧的交互体验。在通讯方面，华为Mate 60 pro成为全球首款支持卫星通话的大众手机，即使在没有地面网络的情况下，也支持拨打和接听卫星电话，还可以自由编辑卫星消息，选择多条位置信息生成轨迹地图；搭载灵犀通信技术，通过灵犀天线和灵犀算法的结合实现手机在弱信号区域的网络连接。 Mate 60 pro或已实现5G芯片国产化。虽然华为官网尚未公布，但根据网络博主拆解和测试的结果，该机型采用双叠层设计的全新架构海思麒麟9000S处理器，同时实测Mate 60 pro最高测速为500-800Mbps，远超4G上限，推测已全面支持5G。如果测试数据属实，则Mate 60 pro将成为华为在2020年受到美国贸易新规制裁后华为5G手机的首次回归。结合华为6月份已将全年手机出货目标由年初设定的3000万调高至4000万，以及年初以来密集推出的手机新产品来看，推测华为已基本解决技术问题，在手机产品销量和新品交付方面将逐渐恢复。 华为Mate 60 Pro的热销有望带动消费电子需求回暖。作为旗舰产品，华为Mate 60 pro提前上架销售并受到市场广泛讨论与热烈抢购，且产品可能已解决此前因芯片封锁带来的5G限制。后续Mate 60 Pro预计将正式发布销售，同时苹果也已宣布将于北京时间9月13日凌晨1点召开发布会，预计将推出iphone15系列与Apple Watch Series 9，其中iphone15 Pro和iphone15 Ultra将使用最新的A17芯片。热点产品的推出有望带动消费电子需求回暖。 拓普集团布局机器人运动执行器，已获得客户订单，预计于2024年第一季度开始进入量产爬坡阶段。拓普集团8月28日发布的半年报显示拓普集团已布局机器人运动执行器，公司研发的的机器人直线执行器和旋转执行器，已经多次向客户送样，获得客户认可及好评，项目要求自 2024 年一季度开始进入量产爬坡阶段，初始订单为每周 100 台。另外在29日与机构投资者的交流中，公司董事长邬建树提到，公司人形机器人的配套也会在墨西哥设立的分支进行，中国工厂的配套作为墨西哥的备选，其模式与汽车的配套类似。结合此前特斯拉为拓普集团系能源汽车大客户的事实，此次市场也普遍认为该人形机器人“客户”可能是特斯拉。根据拓普集团公告，为模拟人类运动，机器人需要数十个运动执行器，单机价值约数万元人民币。 国内外多家厂商人型机器人产品或将于2023年底-2024年开启商业化落地。马斯克预计2024年Optimus将在特斯拉工厂进行实用性测试，并从2024年开始投入到真正的生产活动中。傅利叶GR-1预计2023年底量产发售、宇数科技H1预计2023年Q4对外发售，智元机器人的远征A1也预计在2024年进入商业化落地。 2023年底-2024年人型机器人有望步入产业化落地期，关注产业链投资机会。长久以来，交互能力、精细操作能力以及不菲的定价是限制机器人产业发展特别是人型机器人的主要痛点，但近期产业趋势拐点已然出现：语言大模型、机器视觉模型加持下，人型机器人交互能力有望获得重大提升，近期发布的人型机器人如特斯拉Optimus、傅利叶GR-1、达闼XR-4等在运动能力上也都有了明显的提升，并且相较于此前波士顿动力Altas、英国Engineer Art Ameca人型机器人动辄十数万甚至百万美元的价格，近期发布的人型机器人价格有明显下降，如特斯拉Optimus定价约2万美元、智元机器人的远征A1预计成本在20万元以内。近期多家机器人厂商发2023年底-2024年量产预期及相关订单，人型机器人有望步入产业化落地期，关注产业链投资机会。 04一周市场总览、组合表现及热点追踪 优化政策陆续出台，房地产迎来强支撑。7月政治局会议定调“适时调整优化房地产政策”后，房地产优化政策迎来落地密集期，供需两端政策均有实质举措落地。8月中下旬以来，各类房地产稳增长政策密集出台，8月30日后，广深沪京等一线城市纷纷宣布执行“认房不认贷”，此后多地也官宣执行该政策。8月31日晚间，中国人民银行、国家金融监督管理总局联合发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》和《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》。密集政策支撑下，全国房地产市场的底部或已确立。 “认房不认贷”政策全国推行。楼市销售持续低迷的背景下，上市房企业绩承压，需求端政策亟待加码。早在今年8月，住房和城乡建设部、中国人民银行、金融监管总局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施。8月30日早上，广州作为一线城市，带头打响“认房不认贷”的第一枪，同日晚间深圳市跟进“认房不认贷”。次日跟进落地该政策的城市增多，既有与广深同省的中山、惠州，也有武汉等内陆城市。进入九月，上海、北京、厦门、长沙等等城市相应跟进，预计后续将遍及全国主要城市。“认房不认贷”政策落地后，购房时可按首套来执行贷款政策，享受首付比例和利率优惠。该政策有望催生置换需求，尤其对于改善性住房家庭来说，“认房不认贷”政策将带来直接利好，因为首套房贷款利率可以降低、减少“月供”，提高购房支付能力，从而带动二手房挂牌量提升，同步拉升二手房成交量。此外，“认房不认贷”也将利好常住地外其他城市有过房贷记录本地无房的购房客群。 调整优化现行差别化住房信贷。8月31日，人民银行和金融监管总局发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》，开启了下调最低首付比例下限和存量房贷利率下限的政策大门。该政策对现行差别化住房信贷进行了调整优化，支持各地因城施策用好政策工具箱，引导个人住房贷款实际首付比例和利率下行，更好满足刚性和改善性住房需求。具体而言，该政策还明确，统一全国商业性个人住房贷款最低首付款比例政策下限，首套和二套住房分别为20%和30%。不再区分实施“限购”和不实施“限购”的城市。具体而言，在实施“限购”的城市，调整后首套和二套住房最低首付款比例政策下限分别从30%和40%降至20%和30%，居民家庭可更好运用个人住房贷款满足刚性和改善性需求。此外，该政策提出，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限由不低于相应期限贷款市场报价利率（LPR）加60个基点调整为不低于LPR加20个基点，首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限仍保持不低于LPR减20个基点。上述有关负责人表示，各地可按照因城施策原则，在不低于上述全国统一的住房信贷政策基础上，根据当地房地产市场形势和调控需要，自主确定辖区内首套和二套住房最低首付款比例和利率下限。 密集政策或确立全国房地产市场政策底部，关注地产链投资机会。虽然7月政治局会议已定调“适时调整优化房地产政策”，但8月份超预期的楼市销售下行，市场迫切需要在“金九银十”、年底销售旺季来临之际，通过北上广深等一线城市政策调整带动预期稳定。以往一线城市的政策收紧状态居多，即使是去年下半年开始市场整体出现降温，一线也未作出较大市场调整。此次系列政策出台有望刺激包含北上广深带动的三大都市圈为主的房地产链需求端，带动全国楼市新房市场销售，以此稳当下楼市基本盘。与此同时，一线城市热度回升也将带动全国更多市场走出低迷行情。目前，一线城市已全面落实首套房“认房不认贷”，各地也将加速落地降低首付比例、降低二套房贷利率、降低存量房贷利率的相关举措。政策暖风频吹，核心城市房地产市场将迎来回暖，“金九银十”可期，全国房地产市场或确立政策底。 风险提示 逆周期政策不及预期，疫情发展超预期恶化。 END 欢迎关注 微信号 : PBSSTR 太平桥策略随笔 免责声明： 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括：1) 基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2) 中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。 中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。 本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。 本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见。 尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。 本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连接网站的内容不构成本报告的任何部分。阁下须承担浏览这些网站的风险。 本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本 报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。 过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。 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核心结论 国内经济趋稳，海外紧缩收敛，资金生态改善，备战A股“金九银十”行情。 观点回顾 01市场热点思考 1、国内经济积极因素增多，地产金融加速器支撑作用值得期待。8月国内经济边际改善，财新制造业PMI重回50以上，PPI低位企稳，工业企业利润负增长收窄；产成品库存增速虽然继续回落，但已接近短周期底部。政策方面，继续加码，尤其地产需求侧政策放宽力度增强：在新供求关系下，降低存量贷款利率以及全国范围内“认房不认贷”有助于改善地产预期，且政策端仍有储备，从而有限度的恢复地产金融加速器作用，支撑经济增长。总体上，下半年经济温和修复，通胀低位回升是大概率情形。 2、海外衰退迹象增多，紧缩已近尾声。美国制造业PMI已连续10个月处于萎缩区间，硬指标耐用品订单也显示疲态，非农薪资增速下滑，核心PCE价格指数在回落趋势中，滞后指标失业率回升。总体而言，美联储9月加息概率较低，年底或有一次加息，但不改变美国本轮紧缩接近尾声的判断。大类资产方面，美元指数，美债利率后续高位回落概率较高。全球风险资金有望触发再平衡，新兴市场资金改善。随着中美关系缓和，人民币汇率波动趋稳，外资8月大幅净流出有望逆转，人民币资产有望向上均值回归。 3、市场微观结构改善，资金供求好转，动量效应有望提升。宏观基本面趋势，量化和产业资本大致构成A股的资金主体。当宏观经济不确定增大时，三股力量难以形成合力，市场波动加大。随着活跃资本市场实施方案落地，A股的资金生态有望改善。国内经济与人民币汇率企稳，北上资金净流出峰值已过，进入到底部观察区间。从过往规律看，单日净流入超50亿元是逆转的一个资金信号。 4、市场观点：国内经济趋稳，海外紧缩收敛，资金生态改善，备战A股“金九银十”行情。 （1） 聚焦第二库存周期上行受益行业。从历史规律看，主导产业在第二库存周期上行阶段优势明显。比如2001-2004年的能源周期行业；2012-2016年的信息技术行业。相对于中周期第一库存周期，行业多点开花，“价平量升”由新兴需求带动的主导产业在第二库存周期相对收益放大。当前正处于被动去库向主动补库的过渡阶段，新一轮盈利短周期开启，传统行业建筑建材，家居用品，酒店餐饮，一般零售等“金九银十”下有估值修复的基础，而高端制造和信息技术行业盈利增长和估值扩张或更强。 （2） 兼顾盈利增长与质量，关注受益产业周期上行的方向。结合中报和一致预期看，景气度较高的细分领域主要集中在光学光电子、半导体（减亏）、航空装备、军工电子、通用设备等。TMT大类，受益低基数计算机设备、软件、游戏、产业互联网等中报同比读数较高。AI相关方向龙头公司，中报业绩较一季报有所改善，但AI相关业绩兑现仍需观察。 02大势及风格 政策组合拳发力，市场有望走出低迷。本周各领域重磅政策加速落地。周末证监会发布调降印花税、严控减持、放缓IPO节奏等四项措施活跃资本市场，提振市场情绪。此外，本周央行、国家金融监管总局等部门宣布重磅房贷政策调整，要求各地降低存量房贷利率，并统一全国商业性个人住房贷款最低首付款比例政策下限；周五北上深等多个一线城市纷纷官宣下调首套房贷利率下限以及首套房“认房不认贷”政策，一线城市限购放开以及存量房贷利率调整进入落地阶段。一线城市地产限购政策的放松以及存量房贷利率的下调有望释放部分挤压的居民购买力，提振当前疲软的地产销售市场。地产及资本市场政策是此前市场预期分歧最大的点，政策组合拳的加速落地有望修复市场对于国内基本面的过度悲观预期，带领市场走出低迷。 A股盈利探底，复苏拐点将至。8月PMI数据显示内需向好的积极因素不断增加，产需双双回暖带动8月经济预期持续回升，其中内需回暖预期下企业采购意愿回升，库存持续去化。但也需要看到，当前内需回暖的基础仍有待巩固：外需拖累依旧较大，从业人员指数仍在低位徘徊，内需实质性企稳仍需要一段时间的政策支撑。根据最新披露的中报数据，A股盈利增速仍处于寻底过程之中，但结合我们的盈利预测模型，工业企业利润增速已经出现了明显触底回升迹象，预计A股盈利将在下半年迎来拐点。 03中观与行业 本周各领域政策发布的密集程度极高，周初资本市场四大政策（印花税减半、规范减持、阶段性收紧IPO节奏、融资保证金最低比例下调），周尾两大高能级城市北京上海超预期出台“认房不认贷”政策，周中穿插化债、存款利率下调、个税抵扣、量化交易规范等各领域政策集中释放。A股市场行业录得普涨,华为Mate60新机驱动电子行业领涨，TMT涨幅整体居前，高端制造和地产链的家电、建材同样跑赢全A，值得关注的是煤炭行业本周涨幅第二，或与价格上行预期有关。 全面行情有望展开。我们在《行业配置月报23年8月：蓝筹搭台，成长唱戏》详细对比了与当前阶段具有一定可比性的2014年，2014年“930新政”，将二套房认定标准从“认房又认贷”改为“认贷不认房”，标志着房地产调控政策的系统性转向，而本次存量房利率下调与“认房不认贷”同样标志着政策系统性转向。 2014 年的地产调控节奏也与2023年类似。2014年初库存高企、房价承压，3月，李克强总理在政府工作报告中提出“针对不同城市情况分类调控”，标志着此前“全面调控“政策有松动迹象，随后住建部在解释“分类调控”时明确地方政府有自主调控的权利，但此举并不代表放松限购。4月，政治局会议提出“更好地运动开发性金融支持棚户改造”，明确棚改将成为未来几年地产政策的重要组成部分。随着经济下行压力进一步加大，2014年下半年，楼市逆周期政策推出频率提升， 6 -7月内，相继36个城市以不同的方式对限购政策进行了调整，同期住建部强调要“千方百计去库存”。9月，央行和银监会发布“930新政”，重启“认贷不认房”，松绑限贷，降低首付比例，央行层面政策标志着地产调控的正式转向信号。11月，央行降息，信贷环境大幅改善。12月，政治局中央经济工作会议未提及房地产相关内容，是 2011 年全面调控以来首次未对房地产有表述的经济工作会议，标志着楼市政策逐步回归市场化。2014年的地产政策经历了“从地方因城施策、分类指导，到全面放松”的渐变过程。整体上，2014年的房地产政策在“分类调控”的大方向下，对一二线城市进行需求端刺激，限购、限贷放松，供给过剩的三四线城市则推出了标志性的“棚改货币化”政策（并于2015年大规模实行），系统性的化解了经济问题。2014年的地产政策转向同样偏慢，当时面临的是经济结构性转型面向新常态的特征，出现了新旧经济转换期的犹豫，整体2014上半年面对地产行业高库存及经济下行压力，稳增长政策一直悬而未发，当前同样处于向“高质量发展”转型的特殊阶段，新旧经济承接期，上半年政策推出节奏类似14年上半年，然下半年特别是三、四季度全面稳增长的政策频率显著加码，并最终保障经济转型的持续进行。从对A股市场影响来看，2014年“930新政”后，指数上行斜率进一步拉高，行业普涨，稳增长相对收益短暂占优，窗口期后随即仍转向成长，全面行情展开特征明显。 两市中报披露完成，年内盈利有望V型修复。金融持续向非金融让利，上游延续第二个季度向中、下游转移利润。全部A股/非金融2023H1累计营收同比增速分别为1.5%/ 3.2%，较一季报（3.7%/3.2%）变动-2.2/0.0Pct。2023Q2单季度收入同比增速为-0.5%/3.2%，较一季报（3.7%/3.2%）下滑4.2/0.0Pct。在2022年2季度低基数背景下，全A非金融营收增速弹性同样较低，反映23年2季度复苏斜率偏弱。全部A股/非金融2023H1累计归母净利润同比增速分别为-2.9%/ -8.6%，较一季报（1.5%/-5.8%）变动-4.4/-2.8Pct。2023Q2单季度业绩同比增速为-7.1%/-11.0%，较一季报（1.5%/-5.8%）变动-8.6/-5.2Pct。全A非金融2023Q2单季业绩环比增速为8.3%，继续弱于季节性因素，同样全A单季环比受金融拖累成为08年以来最弱单二季度。伴随价格因素触底，及逆周期政策释放，全A盈利有望于四季度改善，全年或呈V形修复。 华为Mate 60 pro提前上架销售，市场反响热烈。8月29日12：08，华为突然宣布推出“HUAWAI Mate 60 Pro先锋计划”，在尚未召开发布会的情况下HUAWAI Mate 60 Pro直接上架销售，让部分消费者提前体验。华为Mate 60 pro手机售价6999元，截至上架当日13：05已全部售罄。 华为Mate 60 pro功能强大，为全球首款支持卫星通话的大众手机。Mate 60 Pro的屏幕采用此次首发的第二代昆仑玻璃，耐摔能力提升1倍，抗摔的同时，还有等深四曲面的设计；除此之外，还有极具创新的玄武架构，可靠性和防护功能更为加强；在闪拍、肖像、微距等场景下的全焦段拍摄体验上，也有着非常出色的表现，XMAGE影像更进一步；3D 人脸解锁、AI隔空操控、智感支付、注视不熄屏等智慧功能，也在Mate 60 Pro上全面回归。同时，Mate 60 Pro将接入盘古人工智能大模型，为消费者提供更智慧的交互体验。在通讯方面，华为Mate 60 pro成为全球首款支持卫星通话的大众手机，即使在没有地面网络的情况下，也支持拨打和接听卫星电话，还可以自由编辑卫星消息，选择多条位置信息生成轨迹地图；搭载灵犀通信技术，通过灵犀天线和灵犀算法的结合实现手机在弱信号区域的网络连接。 Mate 60 pro或已实现5G芯片国产化。虽然华为官网尚未公布，但根据网络博主拆解和测试的结果，该机型采用双叠层设计的全新架构海思麒麟9000S处理器，同时实测Mate 60 pro最高测速为500-800Mbps，远超4G上限，推测已全面支持5G。如果测试数据属实，则Mate 60 pro将成为华为在2020年受到美国贸易新规制裁后华为5G手机的首次回归。结合华为6月份已将全年手机出货目标由年初设定的3000万调高至4000万，以及年初以来密集推出的手机新产品来看，推测华为已基本解决技术问题，在手机产品销量和新品交付方面将逐渐恢复。 华为Mate 60 Pro的热销有望带动消费电子需求回暖。作为旗舰产品，华为Mate 60 pro提前上架销售并受到市场广泛讨论与热烈抢购，且产品可能已解决此前因芯片封锁带来的5G限制。后续Mate 60 Pro预计将正式发布销售，同时苹果也已宣布将于北京时间9月13日凌晨1点召开发布会，预计将推出iphone15系列与Apple Watch Series 9，其中iphone15 Pro和iphone15 Ultra将使用最新的A17芯片。热点产品的推出有望带动消费电子需求回暖。 拓普集团布局机器人运动执行器，已获得客户订单，预计于2024年第一季度开始进入量产爬坡阶段。拓普集团8月28日发布的半年报显示拓普集团已布局机器人运动执行器，公司研发的的机器人直线执行器和旋转执行器，已经多次向客户送样，获得客户认可及好评，项目要求自 2024 年一季度开始进入量产爬坡阶段，初始订单为每周 100 台。另外在29日与机构投资者的交流中，公司董事长邬建树提到，公司人形机器人的配套也会在墨西哥设立的分支进行，中国工厂的配套作为墨西哥的备选，其模式与汽车的配套类似。结合此前特斯拉为拓普集团系能源汽车大客户的事实，此次市场也普遍认为该人形机器人“客户”可能是特斯拉。根据拓普集团公告，为模拟人类运动，机器人需要数十个运动执行器，单机价值约数万元人民币。 国内外多家厂商人型机器人产品或将于2023年底-2024年开启商业化落地。马斯克预计2024年Optimus将在特斯拉工厂进行实用性测试，并从2024年开始投入到真正的生产活动中。傅利叶GR-1预计2023年底量产发售、宇数科技H1预计2023年Q4对外发售，智元机器人的远征A1也预计在2024年进入商业化落地。 2023年底-2024年人型机器人有望步入产业化落地期，关注产业链投资机会。长久以来，交互能力、精细操作能力以及不菲的定价是限制机器人产业发展特别是人型机器人的主要痛点，但近期产业趋势拐点已然出现：语言大模型、机器视觉模型加持下，人型机器人交互能力有望获得重大提升，近期发布的人型机器人如特斯拉Optimus、傅利叶GR-1、达闼XR-4等在运动能力上也都有了明显的提升，并且相较于此前波士顿动力Altas、英国Engineer Art Ameca人型机器人动辄十数万甚至百万美元的价格，近期发布的人型机器人价格有明显下降，如特斯拉Optimus定价约2万美元、智元机器人的远征A1预计成本在20万元以内。近期多家机器人厂商发2023年底-2024年量产预期及相关订单，人型机器人有望步入产业化落地期，关注产业链投资机会。 04一周市场总览、组合表现及热点追踪 优化政策陆续出台，房地产迎来强支撑。7月政治局会议定调“适时调整优化房地产政策”后，房地产优化政策迎来落地密集期，供需两端政策均有实质举措落地。8月中下旬以来，各类房地产稳增长政策密集出台，8月30日后，广深沪京等一线城市纷纷宣布执行“认房不认贷”，此后多地也官宣执行该政策。8月31日晚间，中国人民银行、国家金融监督管理总局联合发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》和《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》。密集政策支撑下，全国房地产市场的底部或已确立。 “认房不认贷”政策全国推行。楼市销售持续低迷的背景下，上市房企业绩承压，需求端政策亟待加码。早在今年8月，住房和城乡建设部、中国人民银行、金融监管总局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施。8月30日早上，广州作为一线城市，带头打响“认房不认贷”的第一枪，同日晚间深圳市跟进“认房不认贷”。次日跟进落地该政策的城市增多，既有与广深同省的中山、惠州，也有武汉等内陆城市。进入九月，上海、北京、厦门、长沙等等城市相应跟进，预计后续将遍及全国主要城市。“认房不认贷”政策落地后，购房时可按首套来执行贷款政策，享受首付比例和利率优惠。该政策有望催生置换需求，尤其对于改善性住房家庭来说，“认房不认贷”政策将带来直接利好，因为首套房贷款利率可以降低、减少“月供”，提高购房支付能力，从而带动二手房挂牌量提升，同步拉升二手房成交量。此外，“认房不认贷”也将利好常住地外其他城市有过房贷记录本地无房的购房客群。 调整优化现行差别化住房信贷。8月31日，人民银行和金融监管总局发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》，开启了下调最低首付比例下限和存量房贷利率下限的政策大门。该政策对现行差别化住房信贷进行了调整优化，支持各地因城施策用好政策工具箱，引导个人住房贷款实际首付比例和利率下行，更好满足刚性和改善性住房需求。具体而言，该政策还明确，统一全国商业性个人住房贷款最低首付款比例政策下限，首套和二套住房分别为20%和30%。不再区分实施“限购”和不实施“限购”的城市。具体而言，在实施“限购”的城市，调整后首套和二套住房最低首付款比例政策下限分别从30%和40%降至20%和30%，居民家庭可更好运用个人住房贷款满足刚性和改善性需求。此外，该政策提出，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限由不低于相应期限贷款市场报价利率（LPR）加60个基点调整为不低于LPR加20个基点，首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限仍保持不低于LPR减20个基点。上述有关负责人表示，各地可按照因城施策原则，在不低于上述全国统一的住房信贷政策基础上，根据当地房地产市场形势和调控需要，自主确定辖区内首套和二套住房最低首付款比例和利率下限。 密集政策或确立全国房地产市场政策底部，关注地产链投资机会。虽然7月政治局会议已定调“适时调整优化房地产政策”，但8月份超预期的楼市销售下行，市场迫切需要在“金九银十”、年底销售旺季来临之际，通过北上广深等一线城市政策调整带动预期稳定。以往一线城市的政策收紧状态居多，即使是去年下半年开始市场整体出现降温，一线也未作出较大市场调整。此次系列政策出台有望刺激包含北上广深带动的三大都市圈为主的房地产链需求端，带动全国楼市新房市场销售，以此稳当下楼市基本盘。与此同时，一线城市热度回升也将带动全国更多市场走出低迷行情。目前，一线城市已全面落实首套房“认房不认贷”，各地也将加速落地降低首付比例、降低二套房贷利率、降低存量房贷利率的相关举措。政策暖风频吹，核心城市房地产市场将迎来回暖，“金九银十”可期，全国房地产市场或确立政策底。 风险提示 逆周期政策不及预期，疫情发展超预期恶化。 END 欢迎关注 微信号 : PBSSTR 太平桥策略随笔 免责声明： 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括：1) 基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2) 中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。 中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。 本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。 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