兴证策略 | 2023十大代表作
（以下内容从兴业证券《兴证策略 | 2023十大代表作》研报附件原文摘录）
前言：过去一年，市场在变，不变的唯有我们对深度、实战、前瞻研究的矢志追求与坚守。在此我们精选过去一年中的十大代表作，再供参考、探讨，其中有最关键时刻的发声、有最深度的研究洞察，还有策略框架的创新与迭代我们的研究苦旅、策略的革新之路，希望与您一路相伴！ 兴证策略 ·2023十大代表作 一、《118个细分行业 · 中观景气研究框架》 二、《立于不败而后求胜：红利低波配置策略》 三、《轮动中的强者，大多是主线决胜的赢家》 四、《成交占比的新高，往往是主线地位的确认》 五、《AI行情：只是底部的顶部》 六、《“数字经济”择时&景气度&拥挤度三维框架》 七、《战略看多半导体：从“新半军”到“半新军”》 八、《深度复盘：2013-2015年TMT牛市》 九、《央企估值如何重塑》 十、《三个维度寻找有望低位修复的行业》 1 《118个细分行业 · 中观景气研究框架》 今年兴证策略团队全新搭建《118个行业中观景气研究框架》，重新定义中观指标观察方式，实现从细分行业、到大类风格再到市场整体的景气高频跟踪。 更重要的是，透过中观景气框架，我们发现，今年市场普遍认为景气投资有效性显著下降，但景气其实依然很有效，只是由此前以【增速G】为锚，转向了以【高频中观景气变化（偏向ΔG）】为锚的全新景气投资范式，而基于中观景气框架梳理的高景气组合今年以来则是大幅跑赢市场。 相关报告： 一场策略研究视角的革命（20230819） 如何系统性重构中观景气研究框架（20230823） 如何向景气要收益？（20230830） 一个谜题：景气投资失效了吗？（20230831） 兴证策略·118景气指数正式发布（20230826） 2 《立于不败而后求胜：红利低波配置策略》 市场内外不确定性再起，风险偏好低位徘徊，市场再度聚焦红利低波策略。 红利低波缘何跑赢？一方面，经济低位波动，高增长、高景气行业相对稀缺，以景气为锚博取超额收益的难度提升，盈利稳定、且抵御市场波动能力较强的红利低波资产成为市场更为关注的品种；另一方面，红利低波资产当前股息率处于历史较高水平，在低利率环境中具有较高配置价值；最后，具备高股息特征的红利低波资产除了能够提供较高的分红收益外，也具备提供较高价差收益的潜力。 红利低波板块有哪些典型特征？首先，红利低波板块盈利表现更为稳定；其次，红利低波行业多处于成熟期，扩张性资本开支总体下降，稳定的盈利表现叠加逐渐减少的资本开支，使得红利低波行业具备更为充裕的现金流，也进一步强化分红意愿。 红利低波中重点关注哪些方向？综合2023年预期股息率与波动率水平，我们认为红利低波资产中可重点关注石油石化、运营商、电力和交运；此外，港股电信运营商、能源（石油、煤炭）、公用事业等领域的优质央国企龙头也具备较强高股息配置价值。 相关报告： 立于不败而后求胜：红利低波配置策略（20230815） 3 《轮动中的强者，大多是主线决胜的赢家》 2月底，我们根据对一级行业近五日涨跌幅排名变动绝对值加总所构建的短期行业轮动强度指标，提示“市场行业轮动强度演绎至历史极端水平”。 我们系统性复盘了2012年以来历次行业极致轮动的前后过程：首先、当行业轮动到极致后，出现大跌的概率较低，多数情况市场都能够形成至少季度级别的新主线；其次，行业轮动结束后的新主线，大多都是从极致轮动阶段的强势行业、板块中“脱颖而出”。 年初以来随着经济复苏、市场风险偏好回暖，绝大多数行业都取得了不错的收益。其中，以通信、计算机、传媒为代表的TMT涨幅居前，同时“中国特色估值体系”下的“中字头”也有显著的超额收益。参考历史经验，这些轮动强势的方向大概率在下一个阶段中成为市场主线。 相关报告： 极致轮动的背后兼论主线何时回归？（20230226） 轮动中的强者，大多是主线决胜的赢家（20230305） 不惧海外“幺蛾子”，两条主线穿越极致轮动（20230312） 轮动收敛、共识渐成，两条主线交相辉映（20230319） 4 《成交占比的新高，往往是主线地位的确认》 我们从2月开始便提出轮动中的“强者”，大多是主线决胜的“赢家”，由此判断“数字经济”+“中特估”将成为主线方向。并且随着市场对经济和政策预期的分歧逐渐弥合，轮动开始收敛。“数字经济”+“中特估”主线更清晰、超额收益显著，成为资金聚焦的方向。而另一方面，近期“数字经济”的成交占比也在快速提升，TMT+电子的成交占比一度接近50%，由此引发市场对于板块情绪是否已到高点、行情会否终结的担忧。 参考过去三轮主线成交占比新高后的表现，虽然成交占比新高意味着短期交易过热、出现震荡波动的概率提升。但并不意味着行情的终点，中期来看，无论是13-14年的中小创、16-20年的核心资产、20-21年的新能源，都是在成交占比不断创新高的过程中确认其主线地位。 相关报告： 成交占比的新高，往往是主线地位的确认（20230326） 5 《AI行情：只是底部的顶部》 年初以来AI、AI+成为资金聚焦的方向。然而在持续大涨后，市场开始担忧板块冲顶，我们的拥挤度体系也发出“过热”的信号。 短期维度，AI行情确实已发出过热信号。从成交占比、拥挤度等维度看，市场已到分歧时刻；4月本身也是一个市场更看重基本面兑现的时间。 而中长期维度，我们认为AI行情的演绎并未终结。一方面，从我们独家构建的广义拥挤度视角，AI方向尚处于底部区域；另一方面，从行情级别、产业趋势上，过去10年两轮行情可以提供参考与借鉴；最后，经济与政策没有重大超预期，市场难有β行情，这是本轮AI方向逐渐成为市场共识与主线的宏观背景 因此，我们倾向于认为，近期AI、AI+的调整只是一个【底部的顶部】。短期的“过热”消化后，中长期行情方兴未艾 相关报告： AI行情：只是底部的顶部（20230410） 6 《“数字经济”择时&景气&拥挤度三维框架》 “数字经济”日新月异，已从主题走向产业趋势，成为今年市场最为重要的投资主线之一，随着行情演绎持续深入，交易热点也向各个领域不断轮动与扩散。 市场普遍关注如何通过择时把握“数字经济”轮动节奏？如何寻找景气线索对众多细分方向景气水平进行比较？又如何判断短期股价位置与中长期空间和趋势？对此，兴证策略团队重磅推出【“数字经济”择时&景气&拥挤度三维框架】，不断锚定“数字经济”中最具超额收益的方向。 相关报告： “数字经济”择时&景气&拥挤度三维框架（20230617） 7 《战略看多半导体：从“新半军”到“半新军”》 从去年提出“新半军”，到去年底“信军医”，再到今年初看好TMT主线，我们始终在寻找最值得关注的成长主线方向。站在当下，我们认为半导体有望接力，从“新半军”到“半新军”，或成为下半年超额收益的重要来源，当下正是战略布局时点。 当前市场beta行情持续演绎，核心是政策宽松呵护落地、经济悲观预期修正之下的顺周期修复，而半导体、消费电子既是成长股，又有很强的周期属性。与此同时，半导体也是TMT中的洼地，已经具备了较高的赔率。随着自身景气周期拐点的临近，下半年其胜率也将越来越高。 相关报告： 战略看多半导体：从“新半军”到“半新军”（20230713） 8 《深度复盘：2013-2015年TMT牛市》 去年10月起我们将信创作为首推板块，此后我们反复强调数字经济下的TMT将成为市场主线。迄今为止，行情已从星星之火成燎原之势，让人不禁联想到2013-2015年火热的TMT行情。 我们系统性复盘了2013-2015年TMT行情，复盘报告分为上中下三篇：1）诞生背景篇：2013-2015年TMT行情如何诞生 其宏观经济、流动性环境、产业趋势、股市环境如何 ；2）行情演绎篇：TMT行情如何一步一步演绎起来 不同行情阶段有何特点 ；3）十大启示篇：站在当下，本轮TMT行情与上一轮有何相同与不同？我们总结了上一轮行情对当下的十大启示。 相关报告： 百页深度复盘：2013-2015年TMT牛市（20230421） 9 《央企估值如何重塑》 近年来国企改革工作持续推进，但国企央企“价值实现与价值创造不匹配”的问题依然突出，国资委也明确要求央企实现“价值创造与价值实现兼顾”。2023年作为全面贯彻落实党的二十大精神的开局之年，国企央企改革、估值重塑工作有望进一步推进。 为此，我们结合《提高央企控股上市公司质量工作方案》及中央企业负责人会议内容，梳理出2023年国企央企的估值重塑的四大路径及相关投资机会，并从全球视角出发，借助PE-G和PB-ROE两套估值框架，对23个细分行业的A股国企龙头和世界一流企业估值进行系统性对比。 相关报告： 央企估值重塑的四条路径（20221206） 央企估值如何重塑（20230303） 国企与世界一流企业估值比较（20230306） “中特估”十大选股思路（20230319） 10 《三个维度寻找有望低位修复的行业》 今年以来，市场资金面一直呈现存量博弈的状态，随着“数字经济”和“中特估”两大主线逐步明朗，两大方向吸纳了较多的资金筹码，而导致部分高景气方向股价出现了背离。 从历史经验来看，一季度本身就是景气投资有效性较弱的时期，而进入二季度之后，市场整体的景气投资有效性会大幅增强。在市场主线动能相对减弱的阶段，景气投资有效性正阶段性回升，结合【业绩改善尚未充分兑现】、【后续业绩预期改善较大】以及【拥挤度】三大指标，我们系统性梳理了有望低位修复的行业。 相关报告： 三个维度寻找有望低位修复的行业（20230519） 使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司(以下简称“本公司)的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估、并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果、本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据：在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料，意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务：因此、投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 免责声明 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前言：过去一年，市场在变，不变的唯有我们对深度、实战、前瞻研究的矢志追求与坚守。在此我们精选过去一年中的十大代表作，再供参考、探讨，其中有最关键时刻的发声、有最深度的研究洞察，还有策略框架的创新与迭代我们的研究苦旅、策略的革新之路，希望与您一路相伴！ 兴证策略 ·2023十大代表作 一、《118个细分行业 · 中观景气研究框架》 二、《立于不败而后求胜：红利低波配置策略》 三、《轮动中的强者，大多是主线决胜的赢家》 四、《成交占比的新高，往往是主线地位的确认》 五、《AI行情：只是底部的顶部》 六、《“数字经济”择时&景气度&拥挤度三维框架》 七、《战略看多半导体：从“新半军”到“半新军”》 八、《深度复盘：2013-2015年TMT牛市》 九、《央企估值如何重塑》 十、《三个维度寻找有望低位修复的行业》 1 《118个细分行业 · 中观景气研究框架》 今年兴证策略团队全新搭建《118个行业中观景气研究框架》，重新定义中观指标观察方式，实现从细分行业、到大类风格再到市场整体的景气高频跟踪。 更重要的是，透过中观景气框架，我们发现，今年市场普遍认为景气投资有效性显著下降，但景气其实依然很有效，只是由此前以【增速G】为锚，转向了以【高频中观景气变化（偏向ΔG）】为锚的全新景气投资范式，而基于中观景气框架梳理的高景气组合今年以来则是大幅跑赢市场。 相关报告： 一场策略研究视角的革命（20230819） 如何系统性重构中观景气研究框架（20230823） 如何向景气要收益？（20230830） 一个谜题：景气投资失效了吗？（20230831） 兴证策略·118景气指数正式发布（20230826） 2 《立于不败而后求胜：红利低波配置策略》 市场内外不确定性再起，风险偏好低位徘徊，市场再度聚焦红利低波策略。 红利低波缘何跑赢？一方面，经济低位波动，高增长、高景气行业相对稀缺，以景气为锚博取超额收益的难度提升，盈利稳定、且抵御市场波动能力较强的红利低波资产成为市场更为关注的品种；另一方面，红利低波资产当前股息率处于历史较高水平，在低利率环境中具有较高配置价值；最后，具备高股息特征的红利低波资产除了能够提供较高的分红收益外，也具备提供较高价差收益的潜力。 红利低波板块有哪些典型特征？首先，红利低波板块盈利表现更为稳定；其次，红利低波行业多处于成熟期，扩张性资本开支总体下降，稳定的盈利表现叠加逐渐减少的资本开支，使得红利低波行业具备更为充裕的现金流，也进一步强化分红意愿。 红利低波中重点关注哪些方向？综合2023年预期股息率与波动率水平，我们认为红利低波资产中可重点关注石油石化、运营商、电力和交运；此外，港股电信运营商、能源（石油、煤炭）、公用事业等领域的优质央国企龙头也具备较强高股息配置价值。 相关报告： 立于不败而后求胜：红利低波配置策略（20230815） 3 《轮动中的强者，大多是主线决胜的赢家》 2月底，我们根据对一级行业近五日涨跌幅排名变动绝对值加总所构建的短期行业轮动强度指标，提示“市场行业轮动强度演绎至历史极端水平”。 我们系统性复盘了2012年以来历次行业极致轮动的前后过程：首先、当行业轮动到极致后，出现大跌的概率较低，多数情况市场都能够形成至少季度级别的新主线；其次，行业轮动结束后的新主线，大多都是从极致轮动阶段的强势行业、板块中“脱颖而出”。 年初以来随着经济复苏、市场风险偏好回暖，绝大多数行业都取得了不错的收益。其中，以通信、计算机、传媒为代表的TMT涨幅居前，同时“中国特色估值体系”下的“中字头”也有显著的超额收益。参考历史经验，这些轮动强势的方向大概率在下一个阶段中成为市场主线。 相关报告： 极致轮动的背后兼论主线何时回归？（20230226） 轮动中的强者，大多是主线决胜的赢家（20230305） 不惧海外“幺蛾子”，两条主线穿越极致轮动（20230312） 轮动收敛、共识渐成，两条主线交相辉映（20230319） 4 《成交占比的新高，往往是主线地位的确认》 我们从2月开始便提出轮动中的“强者”，大多是主线决胜的“赢家”，由此判断“数字经济”+“中特估”将成为主线方向。并且随着市场对经济和政策预期的分歧逐渐弥合，轮动开始收敛。“数字经济”+“中特估”主线更清晰、超额收益显著，成为资金聚焦的方向。而另一方面，近期“数字经济”的成交占比也在快速提升，TMT+电子的成交占比一度接近50%，由此引发市场对于板块情绪是否已到高点、行情会否终结的担忧。 参考过去三轮主线成交占比新高后的表现，虽然成交占比新高意味着短期交易过热、出现震荡波动的概率提升。但并不意味着行情的终点，中期来看，无论是13-14年的中小创、16-20年的核心资产、20-21年的新能源，都是在成交占比不断创新高的过程中确认其主线地位。 相关报告： 成交占比的新高，往往是主线地位的确认（20230326） 5 《AI行情：只是底部的顶部》 年初以来AI、AI+成为资金聚焦的方向。然而在持续大涨后，市场开始担忧板块冲顶，我们的拥挤度体系也发出“过热”的信号。 短期维度，AI行情确实已发出过热信号。从成交占比、拥挤度等维度看，市场已到分歧时刻；4月本身也是一个市场更看重基本面兑现的时间。 而中长期维度，我们认为AI行情的演绎并未终结。一方面，从我们独家构建的广义拥挤度视角，AI方向尚处于底部区域；另一方面，从行情级别、产业趋势上，过去10年两轮行情可以提供参考与借鉴；最后，经济与政策没有重大超预期，市场难有β行情，这是本轮AI方向逐渐成为市场共识与主线的宏观背景 因此，我们倾向于认为，近期AI、AI+的调整只是一个【底部的顶部】。短期的“过热”消化后，中长期行情方兴未艾 相关报告： AI行情：只是底部的顶部（20230410） 6 《“数字经济”择时&景气&拥挤度三维框架》 “数字经济”日新月异，已从主题走向产业趋势，成为今年市场最为重要的投资主线之一，随着行情演绎持续深入，交易热点也向各个领域不断轮动与扩散。 市场普遍关注如何通过择时把握“数字经济”轮动节奏？如何寻找景气线索对众多细分方向景气水平进行比较？又如何判断短期股价位置与中长期空间和趋势？对此，兴证策略团队重磅推出【“数字经济”择时&景气&拥挤度三维框架】，不断锚定“数字经济”中最具超额收益的方向。 相关报告： “数字经济”择时&景气&拥挤度三维框架（20230617） 7 《战略看多半导体：从“新半军”到“半新军”》 从去年提出“新半军”，到去年底“信军医”，再到今年初看好TMT主线，我们始终在寻找最值得关注的成长主线方向。站在当下，我们认为半导体有望接力，从“新半军”到“半新军”，或成为下半年超额收益的重要来源，当下正是战略布局时点。 当前市场beta行情持续演绎，核心是政策宽松呵护落地、经济悲观预期修正之下的顺周期修复，而半导体、消费电子既是成长股，又有很强的周期属性。与此同时，半导体也是TMT中的洼地，已经具备了较高的赔率。随着自身景气周期拐点的临近，下半年其胜率也将越来越高。 相关报告： 战略看多半导体：从“新半军”到“半新军”（20230713） 8 《深度复盘：2013-2015年TMT牛市》 去年10月起我们将信创作为首推板块，此后我们反复强调数字经济下的TMT将成为市场主线。迄今为止，行情已从星星之火成燎原之势，让人不禁联想到2013-2015年火热的TMT行情。 我们系统性复盘了2013-2015年TMT行情，复盘报告分为上中下三篇：1）诞生背景篇：2013-2015年TMT行情如何诞生 其宏观经济、流动性环境、产业趋势、股市环境如何 ；2）行情演绎篇：TMT行情如何一步一步演绎起来 不同行情阶段有何特点 ；3）十大启示篇：站在当下，本轮TMT行情与上一轮有何相同与不同？我们总结了上一轮行情对当下的十大启示。 相关报告： 百页深度复盘：2013-2015年TMT牛市（20230421） 9 《央企估值如何重塑》 近年来国企改革工作持续推进，但国企央企“价值实现与价值创造不匹配”的问题依然突出，国资委也明确要求央企实现“价值创造与价值实现兼顾”。2023年作为全面贯彻落实党的二十大精神的开局之年，国企央企改革、估值重塑工作有望进一步推进。 为此，我们结合《提高央企控股上市公司质量工作方案》及中央企业负责人会议内容，梳理出2023年国企央企的估值重塑的四大路径及相关投资机会，并从全球视角出发，借助PE-G和PB-ROE两套估值框架，对23个细分行业的A股国企龙头和世界一流企业估值进行系统性对比。 相关报告： 央企估值重塑的四条路径（20221206） 央企估值如何重塑（20230303） 国企与世界一流企业估值比较（20230306） “中特估”十大选股思路（20230319） 10 《三个维度寻找有望低位修复的行业》 今年以来，市场资金面一直呈现存量博弈的状态，随着“数字经济”和“中特估”两大主线逐步明朗，两大方向吸纳了较多的资金筹码，而导致部分高景气方向股价出现了背离。 从历史经验来看，一季度本身就是景气投资有效性较弱的时期，而进入二季度之后，市场整体的景气投资有效性会大幅增强。在市场主线动能相对减弱的阶段，景气投资有效性正阶段性回升，结合【业绩改善尚未充分兑现】、【后续业绩预期改善较大】以及【拥挤度】三大指标，我们系统性梳理了有望低位修复的行业。 相关报告： 三个维度寻找有望低位修复的行业（20230519） 使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司(以下简称“本公司)的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估、并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果、本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据：在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料，意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务：因此、投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 免责声明 市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议(专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点)，亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您井非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本平台肯在沟通研究信息，交流研究经验，不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点.任何完整的研究观点应以兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。 本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当曰的判断，可随时更改且不予通告、本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。
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