【国君食品 | 中报点评】涪陵榨菜:业绩略低于预期,榨菜酱新品成长可期

（以下内容从国泰君安《【国君食品 | 中报点评】涪陵榨菜:业绩略低于预期,榨菜酱新品成长可期》研报附件原文摘录）
　　核心结论 导读：消费力下降导致公司销售承压，中长期看品类扩张蓄势未来。 投资建议：维持“增持”评级。考虑到消费力下降导致公司主业动销承压，下调2023-2025年EPS至0.80/0.88/1.00元，同比+2%/10%/14%（前值分别为0.82/0.94/1.10元），参考海天味业、中炬高新、千禾味业、伊利股份及洽洽食品等可比公司给予公司2023年25X PE，下调目标价至20元（前值为24.24元）。 业绩略低于预期，新品放量成亮点。2023H1营收/净利润13/4.7亿元，同比-6/-9%，折合Q2单季度营收/净利润5.8/2.1亿元，同比-21/-31%，实现归母净利润2.09亿元，同比-30.77%，下滑主要受累于消费力的下滑以及2022年同期疫情囤货导致的高基数，公司业绩略低于；2023H1其他业务收入同比+100.54%，我们判断主要归功于榨菜酱新品的逐步成长。 盈利能力承压。2023H1毛利率同比-2pct，主因5月开始使用高价青菜头原材+销量下滑导致规模效应有所减弱：净利率同比-1.12%，主要受毛利率下降影响。 品类扩张蓄势未来。公司2023年起重点推广榨菜酱新品，考虑到调味酱行业空间大且集中度较低（龙一老干妈市占率不足10%），公司产品端差异化显著，同时渠道推力持续提升，因此我们中长期看好榨菜酱逐步成长成为第二增长曲线。 风险提示：新品资源投入不足；成本异常上涨；食品安全风险等。 业绩略低于预期。公司发布2023年中报，报告期内公司实现营业收入13.37亿元，同比-5.97%，实现归母净利润4.70亿元，同比-8.87%，折合Q2单季度实现营业收入5.77亿元，同比-21.35%，实现归母净利润2.09亿元，同比-30.77%。总体而言，受累于消费力的下滑以及2022年同期疫情囤货导致的高基数，公司业绩略低于预期。 新品放量成亮点。2023H1榨菜/萝卜/泡菜/其他业务收入分别同比-10.05%/-28.78%/+31.46%/+100.54%，其他业务放量我们判断主要归功于榨菜酱新品的逐步成长；从经销商数量角度看，2023H1末公司经销商数量为3113家，较年初减少14家。 盈利能力承压。毛利率：2023H1公司毛利率为53.08%，同比-1.95pct，主要原因在于5月开始使用高价原材料+销量下滑导致产能利用率下降，因此规模效应有所减弱，其中榨菜/萝卜/泡菜毛利率分别同比-1.03%/-5.92%/+0.07%；净利率：2023H1公司净利率为35.2%，同比-1.12%，期间费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.04/+0.16/-0.07/-0.28pct。 品类扩张蓄势未来。公司2023年起重点推广榨菜酱新品，考虑到调味酱行业空间大且集中度较低（龙一老干妈市占率不足10%），公司产品端差异化显著，同时渠道推力持续提升，因此我们中长期看好榨菜酱逐步成长成为第二增长曲线。 投资建议：考虑到消费力下降导致公司主业动销承压，下调2023-2025年EPS至0.80/0.88/1.00元，同比+2%/10%/14%（前值分别为0.82/0.94/1.10元），参考海天味业、中炬高新、千禾味业、伊利股份及洽洽食品等可比公司给予公司2023年25X PE，下调目标价至20元（前值为24.24元），维持“增持”评级。 风险提示：新品资源投入不足；成本异常上涨；食品安全风险等。 法律声明： 本公众订阅号（微信号: gjretail）为国泰君安证券研究所食品饮料/化妆品研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人訾猛具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880513120002。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用，如因侵权行为给国泰君安证券研究所造成任何直接或间接的损失，国泰君安证券研究所保留追究一切法律责任的权利。

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