晨报0825 | 宏观、有色、基金配置、上海建工、华兰生物

（以下内容从国泰君安《晨报0825 | 宏观、有色、基金配置、上海建工、华兰生物》研报附件原文摘录）
　　每周一景：云南 梅里雪山 今 日 重 点 推 荐 【宏观】地方化债，箭在弦上 2015年以来地方隐性债务化解大致可以分为三个阶段： 第一阶段（2015-2018年）：发行12.2万亿置换化解隐性债务，政府融资成本明显下降，同时银行资产质量大幅提升。 第二阶段（2019年2月-2021年9月）：试点建制县区隐性债务化解，化债工具由置换债逐步过渡为特殊再融资债。 第三阶段（2021年10月-2022年6月）：在北京、广东、上海等地开展全域无隐性债务试点，通过发行特殊再融资债实现隐债清零。 2019年之后，中央引导地方政府逐渐形成了“谁家的孩子谁抱”的预期，按照财政部提出的六种地方债务化解方式，地方政府开启了 “自救”化债历程，包括：财政预算、资产处置、项目运营、转企业经营性债务、债务重组和破产清算等。 当前地方化债面临两大困境：1）过去三年受房地产调整、土地出让收入下滑等因素影响，地方财力受到较大程度的冲击，导致债务率明显上升；2）区域间化债能力差距较大，发行特殊再融资债的潜在空间，以及拥有国有资产规模和质量均有明显差异。 近期市场对重启特殊再融资债化解地方隐性债务的预期升温，从各地债务限额余额来看，总规模可能不超过2万亿，与存量隐债规模相比仍显得杯水车薪，因此我们认为下一阶段化债重点将从存量隐债“清零”转变为降低付息成本： 1）与控制债务规模相比，降低付息成本更为重要。债务余额是存量指标，真正决定偿债压力的是付息成本，通过降低利率的方式控制付息成本是降低债务负担的重要途径。 2）国有股权转让可能成为重要手段。在地方土地收入下滑的背景下，地方政府持有的上市公司股权为化债提供了潜在空间。 3）重塑地方造血能力是关键，亟需实施新一轮央地改革。包括为地方寻找新的主体税种、理顺中央与地方的财权与事权关系等。 风险提示：地方政府债务风险暴露超预期。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告地方化债，箭在弦上，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【有色】贵金属：金银筑底，静待反转 周期研判：美联储7月议息会议纪要偏鹰，强调后续决策依赖数据，美国7月零售销售环比增0.7%，超出市场预期的0.4%和前值0.3%，同时，美国至8月12日当周初请失业金人数为23.9万人，低于预期与前值，经济具有韧性，高政策利率环境下，金银价格短期或震荡筑底。但近期穆迪下调10家美国中小银行信用评级，惠誉警告或将下调包括摩根大通在内的数十家美国银行评级，银行业担忧又起；此外，据旧金山联储研究，美国家庭在疫情期间积累的超额储蓄可能在3季度耗尽、或影响消费放缓。美国经济下行压力仍存，加息尾声，随着流动性预期改善，贵金属价格或将迎来反转。此外，去美元化下，央行购金需求为金价提供有力支撑。 黄金：金价短期磨底，但加息尾声、流动性预期改善下，静待反转。价格：本周SHFE金、COMEX金、伦敦金现变化0.12%、-1.45%、-1.26%至455.10元/克、1918.40美元/盎司、1888.90美元/盎司。库存：SHFE金库存为2.65吨，较上周减少0.07，COMEX金库存较上周减少9.74吨至678吨。持仓：COMEX黄金非商业净多头持仓量较上周减少2.18万张，SPDR黄金ETF持仓量较上周减少30.63万盎司。央行购金：截至7月末，我国央行黄金储备达6869万盎司，环比增加了74万盎司，已连续九个月增加。 白银：金融属性引导，杠杆银价格具有更大的弹性。价格：本周SHFE银、COMEX银、伦敦银现变化0.04%、0.25%、0.26%至5599元/千克、22.80美元/盎司、22.74美元/盎司。库存：SHFE银库存为1426吨，较上周减少57.98吨，金交所银库存较上周增长5吨至2165吨，COMEX银库存较上周减少28吨至8700吨。持仓：COMEX白银非商业净多头持仓量较上周减少0.55万张，SLV白银ETF持仓量较上周减少约119.24万盎司。制造业景气度：7月份我国制造业PMI为49.3%，未来随着经济企稳回升，光伏行业高景气下，将拉动白银的工业需求。 推荐标的：紫金矿业、盛达资源；受益标的：山东黄金、招金矿业、赤峰黄金、银泰黄金、中金黄金、兴业银锡等。 风险提示：美联储加息缩表超预期、制造业复苏不及预期、地缘政治影响等。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告贵金属：金银筑底，静待反转，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【基金配置】震荡行情阶段的高胜算策略 1、市场研判：新抱团主线——小微盘、红利、低波动。 小微盘、红利、低波动成为资金新抱团方向。增量资金驱动下，我们认为小微盘风格强势依旧会持续，但小盘量化策略的超额可能会下降。万物皆周期，红利、低波动与大盘成长的历史表现存在跷跷板现象，在主动基金超额回撤的“资产荒”阶段，是可以重点关注的Smart Beta策略。 2、权益策略：低风险高胜算基金打底，量化策略做Alpha。 防御为先，首选低波动。我们放松波动率绝对低的硬约束，从投资胜率、能否长期创新高，结合波动率和回撤控制4个维度，筛选出满足低风险高胜算特征的底仓标的。量化策略收益来自风险敞口和纯选股Alpha，风险敞口未必越积极越好，风险敞口较小的策略长期超额更突出也更稳定。主动量化与指数增强收益的差异主要来源于Beta敞口差异，纯Alpha可以做到接近10%。 3、固收策略：中期乐观，纯债策略投资价值凸显。 经济数据筑底，通胀低位运行，稳增长政策尚未全面落地，中期看利率预期仍将震荡下行，纯债策略投资价值凸显。建议关注短端以高评级信用债为主、适当搭配长久期利率债或二永债增厚收益的纯债基金。 4、组合配置：量化配置获取超额，多资产配置追求夏普。 相对收益维度，优选各类指数增强策略基金，控制相对基准（比如中证800）的风险敞口和跟踪误差，可以获得持续、稳定的超额收益。绝对收益维度，多资产配置是2023年业绩最好的策略选择，构建CPPI+RP两阶段法模型，在A股、债券、黄金、美股之间配置，2023年以来实现正收益5.22%。 5、风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告震荡行情阶段的高胜算策略，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【建筑】上海建工（600170）：钍基熔盐核电实验堆无水冷却技术性能佳 上海建工武威项目获颁《2MWt液态燃料钍基熔盐实验堆运行许可证》。 评论： 上海建工武威钍基熔盐实验堆基本建成，已获核安全局颁发运行许可证。(1)维持增持。维持预测2023-2025年EPS0.32/0.36/0.41元增110%/13%/12%，维持目标价3.85元，对应2023年12倍PE。(2)上海建工武威2MWt液态燃料钍基熔盐实验堆核能项目基本建成，该装置将是世界上第一座商业化运营的钍基熔盐堆。核安全局颁发了2MWt液态燃料钍基熔盐实验堆运行许可证。(3)据上海应物所研究，熔盐冷却剂具有高温/低压/高化学稳定性/高热容等特性，可建成紧凑/轻量化/低成本的小型模块化反应堆。(4)反应堆可用于发电、工业生产、高温制氢、二氧化碳资源化、海水淡化等，可同时保证能源安全、缓解气候问题和环境污染。 武威钍基熔盐实验堆采用无水冷却技术，核废料少无废水排放。(1)据上海应物所研究，熔盐堆采用无水冷却技术，只需少量水即可运行，无废水排放，可用于在干旱地区实现高效发电，使在内陆修建核电站成为可能。(2)钍核燃料终极废料低，更加清洁安全。钍基核燃料在反应堆中产生的钚等核素较少，放射性毒性相对较低。(3)四代堆使用自然循环去除剩余热，具备失效安全特性、可防备恐怖袭击和自然灾害，其燃料利用率大于10%。(4)我国钍资源丰富，钍基核燃料的有效利用可确保我国能源的自给自足。 2023H1归母净利预增162-183%，扣非净利预增183-208%。(1)2023H1归母净利预计6-8亿增162-183%，扣非净利预计5-6.5亿增183-208%，2023Q2归母净利预计3.4-5.4亿增144-169%。(2)2023H1新签2054亿增26%，2023Q1新签1008亿增0.2%，Q2新签1046亿增66%。(3)建筑施工新签1660亿(占比81%)增26%，房产开发新签63亿(占比3%)增34%。 政治局稳增长超预期，城中村改造与长三角基建需求催化。(1)政治局会议要求更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用。(2)要适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和平急两用公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产。(3)长三角地区统筹推进跨区域基础设施建设，城市基建更新、区域一体化基础设施建设需求旺盛，利好长三角地区建筑业发展。 风险提示：宏观政策超预期紧缩，基建投资低于预期等。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告上海建工（600170）：钍基熔盐核电实验堆无水冷却技术性能佳，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【医药】华兰生物（002007）：流感疫苗产销节奏延后，看好全年表现 维持增持评级。维持2023-2025年预测EPS为0.86/1.09/1.30元，给予2023年目标PE 32X，维持目标价27.28元，维持增持评级。 流感疫苗产销节奏同比延后，表观业绩下滑。公司2023H1实现营收15.85亿元（同比下滑32.5%），归母净利润5.27亿元（同比下滑9.7%），扣非净利润3.98亿元（同比下滑14.1%）；单Q2实现营收7.05亿元（同比下滑58.8%），归母净利润1.75亿元（同比下滑49.9%），扣非净利润1.22亿元（同比下滑50.5%）。主要原因系本年度WHO提供毒株较晚，流感疫苗产销节奏整体延后，2023Q2疫苗收入仅484万元（2022Q2达10.46亿元），预计本年度流感疫苗销售主要集中在Q3、Q4。2023Q2血液制品收入7.00亿元（+5.6%），环比略低于Q1的7.36亿元，系正常季度波动。 批签发顺利，流感疫苗放量可期。国内流感疫苗接种率仅约4%，远低于发达国家（50%+）。目前新冠影响已消退，叠加年初甲流疫情对民众认知的推动，本年度接种量有望筑底回升，公司作为国内龙头有望受益。截至8月20日，公司本年度已获四价流感疫苗批签发70批（2022全年91批），进展顺利。新获批的狂苗、破伤风疫苗亦有望带来新增长点。 新浆站建设推进，采浆量有望提升。受采浆量限制近年血制品业务平稳，公司2022年在河南获批7家浆站，浆站数量达到32家，其中3家新浆站已获证开始采浆，其余在2023年下半年有望陆续建成采浆，血制品业务有望启动新一轮增长周期。 风险提示：竞争加剧，终端需求增长不及预期 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告华兰生物（002007）：流感疫苗产销节奏延后，看好全年表现，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 今 日 报 告 精 粹 01、金工：遗传规划解构与投资思考 02、计算机：乘信创东风，电力IT护航新型电力系统 03、鹏辉能源（300438）：聚焦储能业务，前瞻布局钠电 04、化工：进口量维持高位，钾肥短期有望持续上涨 05、化工：出口量同比持续改善，看好磷矿石涨价持续性 近 期 重 点 活 动 01、国君大讲堂 8.28-9.1 线上 02、科技大讲堂 8.25北京 03、廖望金工23讲 8.17-29日 04、电新深度报告巡礼 8月6日-9月24日 05、国君宏观热力全追踪 8月29日-9月14日 06、新时代消费路径演绎 | 2023消费品年会 9.5上海 推 荐 阅 读 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 备 注 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向国君证券客户中的专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照以下联系方式与我们联系。 法律声明 本公众订阅号(微信号: GTJARESEARCH)为国泰君安证券股份有限公司(以下简称“国泰君安证券”)研究所依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。其他机构或个人在微信平台上以国泰君安研究所名义注册的,或含有“国泰君安研究”,或含有与国泰君安证券研究所品牌名称相关信息的其他订阅号均不是国泰君安证券研究所官方订阅号。本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台,本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告,如需了解详细的证券硏究信息,请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。在任何情况下,本订阅号的内容不构成对任何人的投资建议,国泰君安证券也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有,国泰君安证券对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的,需注明出处为“国泰君安研究”,且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、节选和修改。

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