【恰如所料】扩需求的优先级上升——解读政治局会议

（以下内容从兴业研究《【恰如所料】扩需求的优先级上升——解读政治局会议》研报附件原文摘录）
　　作者：张励涵，胡晓莉，陈敬，何帆，郭于玮，鲁政委 2023年7月24日中共中央政治局召开会议。 经济形势方面，会议认为经济总体回升向好，为实现全年经济社会发展目标打下了良好基础。要使全年经济增速达到5.0%，则下半年GDP同比需在4.6%左右。不过，会议也指出当前经济运行面临新的困难挑战。因此，从谋篇布局来看，宏观调控和扩大总需求的优先级有所上升。 宏观政策方面，会议提出要用好政策空间、找准发力方向。因此，下半年政府债发行有望提速，降准、降息与结构性货币政策均有可为之处。同时，会议指出要活跃资本市场，提振投资者信心。 房地产方面，2023年4月政治局会议强调“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，此次政治局会议强调“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”。为满足刚改需求，一、二线认房认贷、限购等政策有优化空间，但三四线政策空间有限，对房地产市场有结构性提振。会议提及城中村改造，与棚改不同，城中村改造涉及城市更少、资金来源不同、涉及的拆迁比例也可能更低。 隐债化解方面，会议提出“实施一揽子化债方案”。可能的方案包括：高息债务重组置换；跨区域调剂剩余债务限额并利用剩余限额内额度置换；盘活存量资产等。 事件： 2023年7月24日，根据新华社消息 [1] ，中共中央政治局7月24日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。 点评： 一、形势判断：总体回升向好，经济恢复曲折式前进 对于经济形势，一是会议肯定上半年经济工作的成果，认为实现全年经济社会发展目标压力不大。会议指出：“国民经济持续恢复、总体回升向好”，“为实现全年经济社会发展目标打下了良好基础。”2023年上半年GDP同比增长5.5%，要使全年经济增速达到5.0%，则下半年GDP增速需在4.6%左右，对应的GDP两年平均增速在4.0%左右，与上半年持平。 二是会议也指出了这一阶段经济运行面临的困难和隐患，“当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻”，“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。 在此背景下，政治局会议新闻稿的谋篇布局发生了变化。4月政治局会议在分析经济形势和发展目标后，依次探讨了产业政策、扩大内需、坚持“两个毫不动摇”、全面深化改革开放、防范化解风险和民生问题。7月政治局会议在分析经济形势和发展目标后，依次探讨了宏观调控政策、扩大内外需、产业政策、深化改革开放和坚持“两个毫不动摇”、防范化解风险和民生保障等重要事项，或表明宏观调控和扩大总需求的优先级有所上升。 二、宏观政策：用好政策空间、找准发力方向 本次政治局会议延续6月16日国常会“加大宏观政策调控力度”的提法，指出要“着力扩大内需、提振信心、防范风险”。对于宏观政策，本次会议指出“要用好政策空间、找准发力方向”，“要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备”，这说明下一阶段的宏观政策仍将总量和结构并重，推动经济高质量发展。 对于货币政策，本次会议指出要继续实施“稳健的货币政策”，要“延续、优化、完善并落实好减税降费政策，发挥总量和结构性货币政策工具作用，大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展”。从加强逆周期调节的角度，年内降准、降息都仍有空间；在结构性货币政策工具方面，已经增加了支农支小再贷款、再贴现等工具的额度，后续可以增加科技创新再贷款的额度，并可能创设新的结构性货币政策工具。为了增强经济发展的后劲，可以考虑的结构性货币政策工具创新包括：通过PSL、再贷款或发行政金债来为科创基金提供支持；通过推出再贷款支持充电桩、储能等基础设施投资；通过公共设施贷款减息工具来化解地方政府债务风险等。 对于财政政策，政府债发行节奏有望加快。会议强调：“更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用。”此前，财政部于2023年7月19日召开的新闻发布会相关负责人也介绍：“将继续对各地专项债券支出进度进行通报预警，指导地方加快专项债券发行使用节奏”。从上半年情况来看，2023年第一季度地方债发行节奏整体靠前，第二季度地方债发行节奏有所放缓，一般债、专项债发行节奏均大幅低于2022年同期。但5月末已下达新一批额度，预计后续第三季度专项债发行进度或将明显加快。根据预测，第三季度新增专项债发行将显著高于2022年同期。 对于产业政策，会议再次强调人工智能与平台经济，并兼顾发展与安全，提出“要大力推动现代化产业体系建设，加快培育壮大战略性新兴产业、打造更多支柱产业。要推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合，促进人工智能安全发展。要推动平台企业规范健康持续发展”。 对于资本市场，会议要求：“要活跃资本市场，提振投资者信心。”当前活跃资本市场对激发市场主体创新活力、促进产业和金融良性互动和增加居民财产性收入方面有重要的意义。市场活跃与否取决于交易便利性、是否有增量资金入市以及体制机制的完善程度等，因此活跃资本市场可能会从以下三方面着手。第一，增强交易便利性，促进交易活跃度提升，中介机构的服务职能或得到进一步强化，降低股票交易印花税可能也会成为政策选项。第二，积极创造条件，畅通增量资金入市路径，吸引更多投资者尤其是机构投资者入市，改善投资者结构。基金投顾、个人养老金投资公募基金或会有更详细的举措落地。第三，完善市场制度，优化交易监管，严厉打击造假欺诈行为，强化投资者保护，净化资本市场生态环境，增强投资者信心。 对于就业政策，会议提出：“要加大民生保障力度，把稳就业提高到战略高度通盘考虑。” 三、房地产政策：适时调整优化 对于房地产，会议指出：“要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和‘平急两用’公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产。” 一是更加注重房地产领域的风险化解。2023年4月政治局会议在探讨防风险时，首先提及统筹做好中小银行、保险和信托机构改革化险工作。而此次会议在防风险部分优先探讨房地产市场。 二是适时调整优化房地产政策。2023年4月政治局会议强调“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，此次政治局会议强调“我国房地产市场供求关系发生重大变化”。房地产市场供求关系的变化主要体现为房地产市场容量的下降。如果不考虑投资性需求，在2012年我国25-44岁购房年龄人口见顶后，城镇住房需求先升后降，在2015年时城镇住房需求见顶，约为16.8亿平方米。2016至2020年间年均城镇住房需求约为14.9亿平方米。未来10年间新增住房需求规模逐渐下降。2021至2025年间约产生53-57亿平方米的住房需求，年均新增城镇住房需求约10.7-11.3亿平方米。在房地产市场容量收缩的背景下，有必要实施调整优化房地产政策，引导房地产向新发展模式平稳过渡。 从房地产市场政策优化空间来看，与2016年2月，我国上一轮房地产周期中政策最为宽松的时点相比，当前一线城市二套房首付比例高0%-20%左右，“认房认贷”有放松空间；二线城市首套和二套首付比例高10%左右且限购更为严格，其中首付比例下降的空间并不大，若取消限购可能带动楼市回暖，但需要密切关注三四线购房需求是否会因此外溢至二线；其他城市房地产政策进一步放松的空间已然有限。因此，房地产政策边际优化对全国房地产市场的影响将是结构性的。 三是优化供给结构。除保障房外，会议提到：“积极推动城中村改造和‘平急两用’公共基础设施建设。”2023年7月21日，国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。需要注意的是，城中村改造与棚户区改造有所不同：其一，范围不同。棚户区改造面向全国，而根据七普数据，2020年我国共有21个超大特大城市，城中村改造仅在这21个超大特大城市中进行。其二，资金来源不同。PSL是棚户区改造资金的重要来源，而本次国常会上提到鼓励和支持民间资本参与城中村改造。其三，形式不同。棚户区以拆迁安置为主，而城中村改造可能是拆除也可能是翻新，且重视稳步推进。根据住建部于2021年8月30日发布的《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》 [2] ，明确要求“不大规模、短时间拆迁城中村等城市连片旧区，导致住房租赁市场供需失衡，加剧新市民、低收入困难群众租房困难” 。广东省城乡规划院住房政策研究中心首席研究员曾表示：“新时期的城中村改造绝对不是大拆大建，而是‘留改拆增’，以保留利用为主，根据实体经济和居民企业的需求，部分改变功能。拆除的比例主要是危房和公共短板确实特别严重的地方，同时还要增加公共服务设施。” [3] 四、化债政策：实施一揽子化债方案 会议指出：“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。”2023年地方面临债务规模仍较高、地方财力压力较大、隐性债务化解难度加大等诸多因素，化债工作成为防范政府债务风险的重要一环。尽管地方债务风险近两年一直被提及，但此次政治局会议首次提出“实施一揽子化债方案”，或为地方政府化债提供系统的解决方案。 从当前财力条件、化债经验来看，或有以下几种方式： 一是从降低偿债成本角度，开展新一轮债务置换，或主要对高息负债进行置换。2023年1月7日，人民银行党委书记、银保监会主席郭树清在接受新华社记者采访时表示：“积极配合化解地方政府隐性债务风险。督促金融机构增强风险管理能力。有序开展地方政府债务置换，推动优化债务期限结构，降低利率负担。”我们于2023年3月发布的报告《新一轮债务置换怎么看？》通过各地债务付息压力、高息债务规模来分析不同地区债务置换可能性及空间。从实际化债案例来看，上半年也陆续出现通过降息、展期等债务置换、重组的方式进行的化债案例。 二是灵活运用存量剩余限额或新下达再融资限额进行再融资债券置换。从剩余额度来看，充分灵活地运用各地区剩余额度空间仍是发行再融资债券置换隐性债务的方式之一。对于剩余额度较高的省份，灵活置换或为主要方式。但由于各地的差异较大，且剩余额度规模与化债需求不完全匹配，由此，中央层面也可能通过再分配的方式对剩余额度进行灵活调剂。 三是通过国有资产资源进行财力补充。从自身资源来看，在鼓励盘活国有资产资源的政策方向下，通过挖掘资源有偿使用收入、让渡国有资产使用权、盘活现有闲置资产等方式多渠道筹集资金，进而增加财力进行化债。 同时，为了扩大总需求，会议对“三驾马车”各有部署。消费方面，通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给。要提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费。投资方面，要建立健全与企业的常态化沟通交流机制，鼓励企业敢闯、敢投、敢担风险，积极创造市场。出口方面，要多措并举，稳住外贸外资基本盘。要增加国际航班，保障中欧班列稳定畅通。要支持有条件的自贸试验区和自由贸易港对接国际高标准经贸规则，推动改革开放先行先试。要精心办好第三届“一带一路”国际合作高峰论坛。 下表比较了2022年7月、2022年12月、2023年4月与2023年7月政治局会议的主要内容。 注： [1] 资料来源：新华网，《中共中央政治局召开会议 分析研究当前经济形势和经济工作》，（2023/7/24）[2023/7/24]，http://www.news.cn/politics/leaders/2023-07/24/c_1129765310.htm [2] 资料来源：中国政府网，《住房和城乡建设部关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》，（2021/08/30） [2023/07/24]，https://www.gov.cn/zhengce/zhengceku/2021-08/31/content_5634560.htm [3] 资料来源：中国房地产报，《新一轮城中村改造开启 规模或达万亿元丨焦点》，（2023/07/24） [2023/07/24]，https://new.qq.com/rain/a/20230724A02ELA00 ??特别提示 本报告内容仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析，不属于证券报告，也不构成对投资人的建议。 长按上方二维码关注我

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