【申万宏源策略】日央行调整YCC政策落地,本次与2022年12月有何不同?—每周聚焦 (20230724-20230728)

（以下内容从申万宏源《【申万宏源策略】日央行调整YCC政策落地,本次与2022年12月有何不同?—每周聚焦 (20230724-20230728)》研报附件原文摘录）
　　日央行调整YCC政策落地，本次与2022年12月有何不同？ ——全球资产配置每周聚焦 (20230724-20230728) 金倩婧/冯晓宇/林遵东/王胜 本周聚焦：1）日央行方面，本周议息会议显著上修2023年CPI数据，并且对YCC货币政策进行调整引发市场关注。7月28日，日本央行发布政策文件，对经济的定调温和复苏。经济增长方面，日央行认为日本经济下行压力虽然存在，但是日本经济仍然能够依靠收入和支出的良性循环，以快于潜在增长率的速度持续复苏；价格方面，CPI的上涨将短期放缓，但是长期来看将随着经济、就业、工资和海外供给需求的逐渐加速。数据方面上修了2023年CPI增速从1.8%至2.5%，并且小幅下修2024财年CPI增速0.1%至1.9%；前景风险方面，日本央行认为风险主要来自大宗商品市场波动和欧美通胀水平。针对价格和经济活动的不稳定，日本央行决定给予更大的利率变动空间。这也是继2022年12月后再次调整YCC上限，不过调整原因与彼时纠偏债券市场定价机制的考虑并不相同。在本次会议之前，日本的10年国债利率被限定在-0.5%到0.5%，本次会议后，日本的10年国债利率被放宽到-1%到1%。上次调整发生在2022年12月，日央行表示出于对债券市场定价的扭曲考虑，将YCC购买区间从0.25%上修至0.5%。而本次调整前，日本债券市场期限结构趋近于正常状态，日本央行指出提升国债利率的浮动区间，有助于市场定价效率的提升以及增强对抗日本经济过热和衰退的央行调控能力。叠加2023年2月后，日央行购买日本国债量趋于下降，这意味着在当前经济复苏过程中，进一步强化量化宽松的必要性正在下降。资产价格方面，与2022年12月意外调整不同，本次调整前资本市场博弈较为剧烈，调整后资产价格反应相对平淡。2022年12月，日央行意外上调YCC上限，随后日债利率跳涨，美债利率同样飙升，日元快速升值，亚太市场大跌。而本轮在会议召开前3周开始，日元相对美元从145开始显著升值至139，在会后则贬值至141。股票市场日股低开高走小幅收跌，港股市场则受到中国经济政策预期催化大幅上涨。展望后续，我们认为对于日元资产而言，博弈央行政策变动的交易阶段性弱化，而经济数据的验证更加关键，特别是日本贸易结构能否有效改善对日元升值将带来较大影响。2）美联储方面，7月美联储加息25BP如期落地，相对于开会前并未释放更加鹰派信号，市场进一步强化本轮加息周期已经结束的预期。本次美联储议息会议中货币政策声明的边际变化较小，未来的加息决策将取决于数据（特别是通胀数据），同时美联储对于经济预期有所改善。截至2023年7月30日，美联储9月加息25BP的概率20%，而不加息的概率为80%，年内整体加息概率维持稳定。3）欧央行方面，7月欧央行加息25BP符合预期，同美联储一样后续加息策略取决于经济数据，但是同时对经济短期前景的表述更加悲观。欧央行本次议息会议宣布加息25BP，并且未来的加息决策将取决于数据，同时欧央行对于短期经济预期更加悲观，主要来源于内需的疲软。本次会议结束后，根据Bloomberg推算，9月欧央行再次加息25BP的概率超过40%。 美股二季报业绩正在加速披露，相比于价值股，成长股盈利预期明显上调。截止20230730，标普500指数中合计有50%的成分股披露了二季报业绩，其中79%超出市场预期，高于过去三年的均值77%。分行业来看，信息技术（93%）、医疗健康（92%）、必须消费(89%)盈利超预期的比例较高，而工业(72%)、房地产(69%)、金融(68%)超预期比例较低。同时，本周纳指2023E业绩大幅上修，道指业绩预期则小幅上修。大型科技股方面，AI相关业务尚未形成业绩贡献，未来业务指引符合预期，传统业务表现分化成为阶段性驱动股价的因素。本周微软Q2业绩显示云业务有所放缓，股价周度下跌1.95%。而谷歌和META广告业绩超预期，业绩披露后股价均跳涨。 风险提示：欧美经济金融黑天鹅事件再起，欧美衰退时点早于预期。 本周聚焦：日央行方面，本周议息会议显著上修2023年CPI数据，并且对YCC货币政策进行调整引发市场关注。7月28日，日本央行发布政策文件，对经济的定调温和复苏。经济增长方面，日央行认为日本经济下行压力虽然存在，但是日本经济仍然能够依靠收入和支出的良性循环，以快于潜在增长率的速度持续复苏；价格方面，CPI的上涨将短期放缓，但是长期来看将随着经济、就业、工资和海外供给需求的逐渐加速。数据方面上修了2023年CPI增速从1.8%至2.5%，并且小幅下修2024财年CPI增速0.1%至1.9%；前景风险方面，日本央行认为风险主要来自大宗商品市场波动和欧美通胀水平。针对价格和经济活动的不稳定，日本央行决定给予更大的利率变动空间。这也是继2022年12月后再次调整YCC上限，不过调整原因与彼时纠偏债券市场定价机制的考虑并不相同。在本次会议之前，日本的10年国债利率被限定在-0.5%到0.5%，本次会议后，日本的10年国债利率被放宽到-1%到1%。上次调整发生在2022年12月，日央行表示出于对债券市场定价的扭曲考虑，将YCC购买区间从0.25%上修至0.5%。而本次调整前，日本债券市场期限结构趋近于正常状态，日本央行指出提升国债利率的浮动区间，有助于市场定价效率的提升以及增强对抗日本经济过热和衰退的央行调控能力。叠加2023年2月后，日央行购买日本国债量趋于下降，这意味着在当前经济复苏过程中，进一步强化量化宽松的必要性正在下降。资产价格方面，与2022年12月意外调整不同，本次调整前资本市场博弈较为剧烈，调整后资产价格反应相对平淡。2022年12月，日央行意外上调YCC上限，随后日债利率跳涨，美债利率同样飙升，日元快速升值，亚太市场大跌。而本轮在会议召开前3周开始，日元相对美元从145开始显著升值至139，在会后则贬值至141。股票市场日股低开高走小幅收跌，港股市场则受到中国经济政策预期催化大幅上涨。展望后续，我们认为对于日元资产而言，博弈央行政策变动的交易阶段性弱化，而经济数据的验证更加关键，特别是日本贸易结构能否有效改善对日元升值将带来较大影响。 图1：日本央行针对价格和经济活动的不稳定，日本央行决定给予更大的利率变动空间 资料来源：日央行、申万宏源研究 图2：本次调整YCC上限面临的债券市场环境与2022年12月有明显不同 资料来源：wind，申万宏源研究 图3：事实上，今年2月以来，日央行购买日本国债的速度显著放缓 资料来源：wind，申万宏源研究 7月美联储加息25BP如期落地，相对于开会前并未释放更加鹰派信号，市场进一步强化本轮加息周期已经结束的预期。7月27日，美联储议息会议宣布加息25BP，整体会议期间，美股、美债、美元均维持震荡走势。本次美联储议息会议中货币政策声明的边际变化较小，未来的加息决策将取决于数据（特别是通胀数据），同时美联储对于经济预期有所改善。截至2023年7月30日，美联储9月加息25BP的概率20%，而不加息的概率为80%，年内整体加息概率维持稳定。 图4：9月加息25BP概率仅有20% 资料来源：芝商所、申万宏源研究 图5：年内整体加息概率保持稳定 资料来源：芝商所、申万宏源研究 图6：整体加息概率小幅上升 资料来源：芝商所、申万宏源研究 图7：美联储加息后对经济保持乐观，9月仍有加息可能，而欧日央行态度偏鹰 资料来源：Wind、申万宏源研究 欧央行方面，7月欧央行加息25BP符合预期，同美联储一样后续加息策略取决于经济数据，但是同时对经济短期前景的表述更加悲观。欧央行本次议息会议宣布加息25BP，并且未来的加息决策将取决于数据，同时欧央行对于短期经济预期更加悲观，主要来源于内需的疲软。本次会议结束后，根据Bloomberg推算，9月欧央行再次加息25BP的概率超过40%。 美股二季报业绩正在加速披露，相比于价值股，成长股盈利预期明显上调。截止20230730，标普500指数中合计有50%的成分股披露了二季报业绩，其中79%超出市场预期，高于过去三年的均值77%。分行业来看，信息技术（93%）、医疗健康（92%）、必须消费(89%)盈利超预期的比例较高，而工业(72%)、房地产(69%)、金融(68%)超预期比例较低。同时，本周纳指2023E业绩大幅上修，道指业绩预期则小幅上修。大型科技股方面，AI相关业务尚未形成业绩贡献，未来业务指引符合预期，传统业务表现分化成为阶段性驱动股价的因素。本周微软Q2业绩显示云业务有所放缓，股价周度下跌1.95%。而谷歌和META广告业绩超预期，业绩披露后股价均跳涨。 图8：本周纳指盈利预期大幅上修 资料来源：Bloomberg，Wind，申万宏源研究 图9：目前已经披露的美股业绩中，信息技术、电信服务、消费超预期比例最高 资料来源：路孚特、申万宏源研究 全球资产价格回顾：本周（20230724-20230728）欧美央行加息落地符合市场预期，而日央行宣布调整超宽松货币政策略超预期，美国二季度GDP大幅超预期叠加PCE通胀数据有所放缓，软着陆预期升温，商品市场、股市上行，美元指数小幅上行，债市走熊。1) 利率和汇率方面，美债利率大幅上行，其中实际利率边际上行（+9BP），而通胀预期小幅边际上行（+3BP），同时，十年中债收益率小幅上行至2.65%，中美10Y利差再次下行；2) 股市方面，政治局会议“活跃资本市场”表述超预期，本周港股和A股涨幅靠前，总体表现为恒生科技（8.83%）>沪深300（4.47%）>新兴市场2.82%)>日经225(1.41%)>标普500(1.01%)。3) 大宗商品方面，在美国经济数据超预期导致需求预期向好，同时，沙特、俄罗斯8月继续实施额外减产，供需缺口拉大的情况下原油库存处于低位，整体油价继续回升。 图10：恒生科技大幅上涨，股市涨幅靠前，美债领跌 资料来源：Wind，Factset申万宏源研究 图11：全球股市回暖，港股领涨，10Y美债收益率上升，原油和铜价涨幅靠前 资料来源：Wind、Factset、申万宏源研究 注：分位数计算范围为2010年以来，其中ERP计算中，A股、港股以10年期国债利率为基础，而其他全球性指数以10年期美债利率为基础 图12：A股房地产、非银金融领涨，港股汽车、多元金融反弹，美股电信、能源、材料行业表现较好 资料来源：Wind、Factset、申万宏源研究 注：分位数计算范围为2010年以来，其中ERP计算中，A股以10年期中债利率为基础，而港股和美股以10年期美债利率为基础 美国Q2GDP增速超预期改善，软着陆预期升温。1）美国GDP增速超预期改善。6月美国GDP实际增速折年同比2.6%，环比0.6%，大超市场预期，主要来源于投资回暖，同时虽然居民消费环比边际下行至0.4%，但是年内仍有较大的超额储蓄和财政支持，2023年预计美国经济仍有韧性，而2024年在紧信用+超额储蓄耗尽的背景下压力较大。2）美国6月实际消费支出边际上行，6月居民超额储蓄仍有7489亿美元。6月美国消费支出边际上行至2.38%，其中耐用品消费支出边际大幅上行，非耐用品消费支出小幅上行，而服务业消费支出边际小幅下行。同时6月美国超额储蓄消耗708.6亿美元，整体超额储蓄为7489亿美元，下半年美国超额储蓄或仍保障美国经济维持韧性。3）美国PCE和核心PCE边际下降。6月美国核心PCE同比边际下行至3%，核心PCE同比边际下行至4.1%，均低于预期。下周重点关注经济事件：美国非农就业数据和耐用品订单、中国PMI、欧元区GDP增长。 图13：美国Q2GDP超预期改善，PCE通胀低于预期下行 资料来源：Wind、Factset、申万宏源研究 注：红色底色表明边际上行，而绿色底色表明边际下行 图14：美国GDP增速超预期改善，主要来源于投资回暖 资料来源：Wind、申万宏源研究 图15：美国PCE和核心PCE边际下降，其中耐用品、非耐用品价格同比均下跌 资料来源：Wind、申万宏源研究 图16：中国工业企业利润跌幅连续四个月收窄 资料来源：Wind、Factset、申万宏源研究 注：绿色底色代表边际下行，红色底色代表边际上行 图17：下周重点关注经济事件：美国非农就业和耐用品订单、中国PMI、欧元区GDP增长 资料来源：Wind、申万宏源研究 本周全球市场资金表现活跃，主力资金加速流入货币市场，发达市场股市资金转为流入，新兴市场股市资金流入边际增加；政府债资金流入边际增加，流出投资级企业债，转向流入高收益债券。EPFR资金流向：1）国家与地区层面，权益资金流出欧洲发达市场边际放缓，掉头大幅流入美国市场，同时加速流入中国及新兴市场，流入日本市场边际放缓；固收类资金加速流入美欧发达市场，日本市场转为流入，而新兴市场整体流入速度加快，流出中国市场边际小幅增加；中国市场方面，主动型权益资金流出速度持续放缓，被动型权益资金保持流入，固收类资金小幅流出。2）风格与行业层面，美股基金中资金重点流入金融、材料、通信等行业，流出科技、医疗保健、能源等行业；中股基金中资金大幅流入科技行业，同时流入材料、消费等行业，流出金融、房地产、公用事业等行业。 图18：本周全球市场资金表现活跃，主力资金加速流入货币市场，发达市场股市资金转为流入，新兴市场股市资金流入边际增加，政府债资金流入边际增加（单位：亿美元） 资料来源：EPFR、Factset、申万宏源研究 注：除ETF数据截至当周五以外，其他数据均为截至当周三 图19：美股基金中资金重点流入金融、材料、通信等行业，流出科技、医疗保健、能源等行业；中股基金中资金大幅流入科技行业（单位：亿美元） 资料来源：EPFR、Factset、申万宏源研究 注：除ETF数据截至当周五以外，其他数据均为截至当周三

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）