晨报0731 |宏观、海外宏观、策略、海外策略、非银、房地产、中国中铁(601390)、水井坊(600779)

（以下内容从国泰君安《晨报0731 |宏观、海外宏观、策略、海外策略、非银、房地产、中国中铁(601390)、水井坊(600779)》研报附件原文摘录）
　　每周一景：天山天池 晨报音频版请点击文末 今 日 重 点 推 荐 【宏观】战术上更加积极，战略上保持定力 对本次会议的整体理解。会议在肯定取得的良好成绩外，提出四大困难挑战，下半年整体经济工作定调稳中求进，宏观调控精准有力，扎实推动高质量发展。我们从两个角度对整体会议进行理解： 1)战术上更加积极，政策大概率继续给油门。无论是传统的货币财政、还是稳消费、稳投资，政策后续仍将以组合拳方式轻点油门。会议特别提及活跃资本市场，关注度提升。2)战略上保持定力，对于防风险的重视在提升。特别是房地产和债务化解两大问题的表述有变化。但在高质量发展框架下，地产定位不变以及化债风险难以升温。 会议维持“积极的财政政策”和“稳健的货币政策”基调不变，但细节更加丰富： 1）对于财政政策，发力重点在于收入端激发市场活力，而非大规模财政支出刺激；下半年专项债发行和使用有望进一步提速，广义财政周期有望小幅回升。2）对于货币政策，会议强调发挥总量和结构性货币政策工具的作用。降准降息后续仍在路上。 稳内需方面，促消费和扩投资的举措更为具体：1）从消费端来看，大宗消费和服务消费是重点；2）从投资端来看，用好新增专项债额度是稳投资的基础保障，促进民间投资也是政策发力的重点。 会议对高质量发展和现代化产业体系的阶段性成果高度肯定，并提出具体的发展方向： 1）会议认为“高质量发展扎实推进，产业升级厚积薄发”，对高质量发展的阶段性成果进行肯定，政策暖风将持续吹；2）数字化转型做出了更加明确的定调，注重支柱产业的建设。 与4月会议相比，此次会议对提振信心的表述明显增多，具体来看： 1）重申坚持“两个毫不动摇”，建立健全与企业的常态化沟通交流机制；2）首提“活跃资本市场”，不仅要提振民营企业信心，也要提振资本市场投资者信心。 在防范化解重点领域风险段落，此次会议对房地产的表态更加温和，并突出了对地方化债方案的关注： 1）会议未提“房住不炒”，但不意味着地产定调的变化，会议突出房地产市场“供求关系发生重大变化的新形势”，强调地产政策“调整优化”；后续关注需求端政策利好以及房地产新发展模式的推进。2）地方债方面，政策重点从“严控新增隐性债务”到“制定实施一揽子化债方案”，但还需等待后续重要会议的明确。 风险提示：房地产恢复不及预期；大国博弈加剧。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告战术上更加积极，战略上保持定力，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【海外宏观】哪些产业“回流”美国？ 2022年美国制造业生产修复，制造业增加值占比边际回升，建设支出提速。那么，美国制造业回流进程如何？哪些产业实现回流？ 产业政策显效，美国制造业“回流”迹象明显。其一，外商对美国的直接投资可以直观反映外资回流美国的状况。2022年以来，流入美国的外商直接投资明显提速，美国成为资金青睐的目的地之一。其二，进口贸易特征同样指向美国制造业“回流”。其三，疫情以来，制造业建设支出的增速尤为强劲，印证制造业“回流”。 总量层面，美国制造业“回流”速度并不快。增加值方面，美国制造业增加值占GDP比重仍处于历史低位，制造业回流是相对缓慢的过程。产出方面，随着美国供应链修复，美国生产能力已恢复至疫情前水平，但制造业生产指数同比增速转负，后续制造业生产动能的持续性有待验证。 产业结构上，制造业“回流”的产业集中在高新科技领域。从外资“回流”的行业流向看，外商直接投资更青睐美国的电气设备、计算机电子和机械设备。这与拜登政府的“重建美国制造业”相关法案中的“加强科技领域管制”、“注重供应链稳定”行业主线相印证。从私人固定资产投资看，美国知识产权投资维持较高水平，新技术创新投入持续加大。 美国强化供应链体系，部分经济体与美国供应链关系更加紧密。为实现广泛意义上的制造业“回流”，美国政府会基于国家或地区的生产要素比较优势进行区位选择，并更加强调供应链安全。 总体而言，制造业回流也有助于增强美国经济的“软着陆”预期。 >>以上内容来自公众号“周浩宏观研究”，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【策略】吃饭行情，积极做多 风险预期缓释，股票市场反弹。6月28日发布中期策略以来我们在多篇报告中提示重视决策层关于房地产、互联网和地方政府债务的表态变化，研判“单边调整结束，市场底部出现，不妨乐观一些”。7月政治局会议我们认为最大的边际变化在于直面经济挑战与积极的政策态度，极大程度打消了市场关于“信息茧房”与政策发力的疑虑，意味着投资者对于主观风险预期的缓释、前期悲观情绪的修正与股票仓位的回补。前期市场的“低预期、低仓位”正在出现积极变化。我们认为，“吃饭行情”已经出现，风险偏好的改善与股票仓位的回补将进一步推动A股市场反弹。 低估价值搭台，主题成长接力。有别于市场的普遍共识，本轮股票行情的驱动力并非来自于对经济周期的超预期认识（政治局并不强调刺激），而是来自于风险评价的下降（扩内需、房地产、地方债务的积极表态）。与此同时，“活跃资本市场”的新提法，也是政治局首次提及资本市场在制度建设和改革之外的内容，直面当前两市成交低迷、两融冰点的短期问题，有望改善高风险偏好投资者入市与交投。风险预期缓释，对股票行情的影响我们认为会分为两个阶段：1）市场反弹的第一阶段，重点在交易阻力最小，低预期、低持仓、低股价的股票将率先受益，低估价值搭台，往往表现为指数脉冲式反弹。2）市场反弹的第二阶段，重点在成长空间和新逻辑催化。股票特征从指数行情转向结构行情，主题成长接力。 行业比较：顺周期找低位，成长股看催化。本轮市场的反弹与行业策略选择，重点在于理解风险预期的缓释，盈利增长或周期性因素预期的上修相对是有限的。因此，股票行情反弹的行业特点并不是单向单一的往上推，而有望表现为轮动和扩散，我们的看法顺周期找低位，成长股看催化：1）顺周期找低位：前期深度调整、机构配置低位，且悲观预期出清的方向对利好反应更敏感。推荐地产链（房地产/家居/建材/厨电）/非银/小白酒。2）成长股看催化：待指数乐观预期表达之后，策略重点回归逻辑与增长预期可持续。数字经济顶层设计和AI应用审批若有望加速，计算机/传媒/通信将触底回升。此外，逢低布局国产替代需求提升的安全资产与高端制造（电子/机械/军工）；3）中期角度，随着增长中枢下移以及社会利率的下降，持续看好高红利股息价值的运营商/能源石化/电力与公用。 投资主题和个股推荐：数据要素/国产装备/智能汽车/新型电力系统。1、数据要素：顶层设计有望加速推进，数据交易和数据资产重估有望清晰化，推荐运营商（中国联通）/数据服务（太极股份/数字政通）；2、国产装备：自主化预期提升，周期性业绩改善的风电（明阳智能）/核电（江苏神通）/先进封装（长电科技）；3、智能汽车：赋能国际巨头，智能化技术溢价的整车（吉利汽车/长城汽车）/零部件（德赛西威/伯特利）；4、新型电力系统：政策预期提升下源网荷储建设提速（威胜信息/平高电气）。 风险提示：国内政策稳增长不及预期；全球地缘政治的不确定性。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告【国君策略｜周论】吃饭行情，积极做多，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【海外策略】恒生科指迈入技术牛，积极做多港股 走牛原因：我们6月港股中期策略报告曾提到，要把握6~7月反弹机会，近期政策积极定调，回应外资担心的问题，港股强势上涨。7月政治局会议召开，1）本次会议中提出“要活跃资本市场，提振投资者信心”，积极扩大国内需求，并将优化房地产政策。2）地方债务方面，此次会议提出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，重申化债重要性。3）要加强逆周期调节，并结合结构性改革和提振信心的举措。上周港股三大指数全线上扬，恒生指数上周累计上涨4.4%，恒生国企指数上涨6.1%，恒生科技指数上涨8.8%。行业方面，汽车、金融、地产等板块涨幅居前。 持续逻辑：政策催化利于港股盈利预期上修，上涨具备可持续性。目前出口数据仍有压力，地产修复还需要时间，政策落地仍有迫切性。1）从历史复盘来看，出口与社融呈现一定程度的负相关，原因是国内经济托底政策通常会首先采取信贷扩张的措施来刺激内需，即内外需之间存在“跷跷板”效应。2）地产销售小幅回暖，但整体仍低于季节性。7月政治局会议召开，后续各地政策落地仍值得期待，短期上涨或具备可持续性。 空间测算：港股估值处于底部，仍有较大的上涨空间。1）一是估值和ERP空间。恒生指数向前12个月预测市盈率处于历史均值下方1倍标准差以下。恒生指数风险溢价已回落至历史均值下方的6.3%附近，如果ERP回落至均值下方1倍标准差下方的位置，港生指数当前仍有5%~10%的上行空间。2）二是与前期高点的距离。2023年4月高点对应弱复苏，1月底对应强复苏，2022年初对应海外流动性显著宽松。恒生科技中的互联网股价较2023年1月和2022年2月仍有较大的上涨空间。3）三是对比美股科技龙头，恒科指数较纳指仍有估值优势。纳斯达克指数当前的风险溢价接近近十年均值下方3倍标准差，处于2013年以来极低位置，美股后续上涨空间较为有限。4）四是横向对比各行业。大部分行业估值仍在历史底部。软件与服务、餐饮及烟酒、科技硬件及设备和银行等行业估值处于历史低位。 配置方向：Q3存在国内政策预期升温叠加美联储加息周期接近尾声，港股或有上涨的窗口期。期间，关注恒生科技指数以及互联网零售等板块，另外关注地产链在港股的估值优势。若弱复苏预期计入较充分后，更多布局长期稳定性高的高股息+中特估品种，以顺应时代特征；同时，以全球视野审视港股投资机会，关注能与全球景气周期共振、流动性改善品种，例如半导体、消费电子、创新药和黄金等。 风险因素：1）国内经济复苏进度不及预期；2）国内稳增长政策幅度不及预期；3）美国核心通胀超预期，美联储超预期收紧。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告【国君戴清|港股】恒生科技迈入技术牛，积极做多港股——港股策略周报，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【非银】投资端改革成新重点，增持头部券商 我们更加看好后续非银板块的表现，我们认为业绩的超预期将逐步被市场认知。 我们建议增持券商板块，核心逻辑是下一阶段的资本市场改革将更加重视投资端，未来中长期机构资金有望成为新的增量资金，这将带来机构业务具备竞争优势的头部券商未来盈利的超预期。 当前机构业务具备竞争优势的头部券商估值水平仍处在历史低位，反应市场对此类券商未来基本面改善的预期显著不足，建议增持头部券商。 投资建议：券商：华泰证券/中信证券/中金公司H/东吴证券 保险：中国太保/新华保险 金融科技：同花顺 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告投资端改革成新重点，增持头部券商，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【房地产】政策密度为上 需求端发力不够是目前市场一致认为的楼市下行的根本原因，而其中最核心的发力点就是一线城市认房认贷的取消，当前住建部表态可以做优化。目前市场的一致预期，仍然是认为总量需求仍在，但在楼市低迷阶段，对需求的刺激不够，相对克制的政策制约了正常的需求释放，能够改变这一态势的，来自于对一线城市的政策做改变，而其中最大的政策，就是限购限贷和认房认贷的取消。近期，住建部召开企业座谈会，会上提到“进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施”。也即，目前房地产的政策，开始走向目前市场的一致预期。 我们认为目前市场的核心矛盾，依然是房企的信用收缩和居民不加杠杆的约束，因此，市场预期的“大招”效果指向性更多的在一线城市，结果上来看属于结构性政策。房企信用收缩仍然主导目前市场的下行，叠加城镇化提升速度较之前放缓。从2022年以来的销售和贷款之间的关系来看，居民在使用杠杆方面保持克制，整体杠杆率水平呈现下行趋势。因此，通过认房认贷的取消，也就是将二套房有条件作为首套房政策，最大的变化就是可以有更高的杠杆率（更低首付比例）和更低的利率，这对目前的非一线城市来说，已经不构成约束。因此，政策指向性目前就是在一线城市，若能过向其他城市传导，则是在总量信用扩张周期，通过一线需求向二线溢出，二线向三线溢出。而目前仍处于总量收缩状态，我们判断，该政策从结果来看，应该是结构性政策。 市场预期已经开始转变，正在从“救与否”逐步转变为“楼市起与否”，政策预期进入到深水区。在经历2022年楼市下行之后，市场更多的是认为在房住不炒下的政策克制，楼市的好转只取决于政策工具箱，因此，股票市场的波动基本都是跟政策预期。当前，市场预期开始转变，从“救与否”转变为救的政策落地，开始进入到预期政策的密集兑现期。 在验证行业改善之前，密切关注政策密度，一线城市政策松动之前，都是政策蜜月期，政策密度决定板块表现的高度。楼市切实改善的结果验证，会逐步临近，但这需要先打出政策底牌，因此，在一线城市切实出台具体政策之前，政策密度将决定板块高度，目前已经是蜜月期。阶段性的关注一线城市本土企业，受益首开股份、京投发展等，龙头如保利发展等依然是中期配置首选，全年继续推荐园区公司，中新集团、招商蛇口等。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告政策密度为上具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【建筑】中国中铁(601390)：2023H1地产签约额增67%，国企改革/股权激励迎催化 维持增持。维持预测2023-2025年EPS 1.45/1.65/1.86元增15/14/13%，维持目标价14.32元，对应2023年10倍PE。 中国中铁2023H1新签增5%，Q2新签同比基本持平。(1)中国中铁2023H1新签1.27万亿增5%，两年复合增速11%。2023Q1新签6674亿同比增加10%，2023Q2新签6064亿同比增加0.03%。(2)2023H1新签分业务：工程建造新签9292亿(占比73%)增43%，新兴业务新签1259亿(占比10%)下降41%，资产运营新签780亿(占比6%)下降66%，金融物贸新签414亿(占比3%)增17%，房地产开发新签361亿(占比3%)增67%。(3)2023H1新签境内订单1.19万亿(占比93%)增5%，新签境外订单844亿(占比7%)增6%。 中国中铁2023H1房地产签约金额增67%，排名升至第17名。(1)中国中铁房地产业务2023H1新增签约销售额361亿，同增67%，新增签约销售面积232万平方米，同增55%。(2)2023H1开工面积163万平方米同比下降1%。竣工面积220万平方米同增40%。(3)2023H1新增房地产土地储备26.6万平方米，同比下降52.6%。其中Q2新增土储15.2万平米，同比下降48.7%，降幅环比Q1收窄8.3个百分点。(4)根据中指数据，中国中铁权益销售额排名由2022H1的49名升至2023H1的17名。(5)政治局稳增长超预期，财政基建政策下半年将陆续落地发力。适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求。 中国中铁矿产资源有望重估，国企改革/股权激励提升成长确定性。(1)中国中铁是一带一路代表性项目中老铁路、印尼雅万高铁、匈塞铁路、孟加拉帕德玛大桥主要承包商。(2) 2022中铁资源净利51亿(2023预估55亿)，对应2023PE紫金矿业14洛阳钼业12.8倍。(3)中国中铁2023PE5.3倍(最高均14倍/2015年最高40倍)PB0.73倍，2014年最高涨近十倍。(4)过去十年净利复合增15.6%(最低增2%最高增38%），股权激励要求2022-2024年扣非净利CAGR≥12%，扣非加权ROE分别不低于10.5%/11%/11.5%。(5)政治局会议指出要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和平急两用公共基础设施建设。要更好发挥政府投资带动作用，加快专项债券发行和使用。要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。 风险提示：宏观政策超预期紧缩，基建投资低于预期等。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告中国中铁(601390)：2023H1地产签约额增67%，国企改革/股权激励迎催化，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【食品饮料】水井坊(600779）：改善出现，走出底部 维持“增持”评级，维持目标价93.1元。维持盈利预测，预计23-25年EPS分别为2.66元、3.43元、4.23元。 23Q2业绩符合预期，改善出现。公司23Q2收入、利润同比转正，改善出现、符合预期，推测收入端改善系低库存下经销商补库驱动，二季度利润绝对值仍低但尚处合理区间；23Q2公司批发渠道下滑显著收窄，高档白酒收入同比转正，表明井台、八号收入端基本筑底。 盈利能力仍在磨底，预收款稳定、现金流改善。23Q2公司毛利率同比下滑3.0pct，其中高档、中档产品毛利率分别同比下降1.9pct、4.0pct，表明期内产品结构仍存在压力；公司期内销售、管理费率及税金附加项分别同比-2.2pct/-0.4pct/-5.6pct，受费用项正贡献，公司23Q2净利率同比提振5.4pct。23Q2末公司合同负债仍维持相对高位，期内销售收现环比改善。 改善趋势延续，水井修复可期。23Q2公司动销端增速优于厂家出货增速，且23Q2季度末库存环比23Q1仍有一定下降，我们认为公司渠道端风险已释放大部分，同时，公司用新天号陈及时捕捉100-300元价位机遇，弥补收入短板；我们认为，水井坊单品的需求受居民收入及企业活跃度驱动明显，伴随经济预期企稳及白酒消费旺季来临，珍酿八号及井台有望恢复放量，公司业绩环比改善趋势大概率延续，估值有望修复。 风险因素：经济增速二次下探、管理层更替。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告水井坊(600779）：改善出现，走出底部，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 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