【招商轻工赵中平】他山之石:从家电、汽车补贴,看家居政策效果——家居消费政策专题报告
（以下内容从招商证券《【招商轻工赵中平】他山之石:从家电、汽车补贴,看家居政策效果——家居消费政策专题报告》研报附件原文摘录）
本篇报告回顾了历史上家电、汽车补贴政策对于当年需求端整体的拉动情况，同时对于家电、汽车行业不同细分子行业各自的影响做了对应的分析，针对近期助力家居政策的落地，对于家居政策从总量端的促进，以及对细分行业不同的影响做了进一步的分析，维持行业“推荐”评级。 家电补贴政策对销售额拉动作用明显，受益品类具备特色。我们通过复盘07年家电惠民政策发现，其对家电品类销售额的撬动作用明显，细分品类看，补贴力度较大、渗透率较低且具备一定刚需属性的品类最为受益。冰箱、彩电、空调为受政策补贴最多品类，家电下乡、以旧换新、节能惠民最受益品类分别为冰箱、彩电、空调，其次为洗衣机、热水器、电脑、手机等家中常用电器。从企业角度看，龙头企业更为受益，收入利润显著提升。美的的空调和热水器、格力的空调、海尔的冰箱和洗衣机是三大政策期间最大受益者。 供给侧、需求侧政策同步发力，家居板块持续迎向上催化。7月18日，商务部、国家发改委、财政部等13部门发布关于促进家居消费若干措施的通知，从供给侧提供更多物美价廉的家居产品，同时打造更优的家居消费环境，7月19日，住建部等部门印发《关于扎实推进2023年城镇老旧小区改造工作的通知》，7月21日，国常会审议通过《在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，进一步释放需求侧增长潜力，家居需求有望充分保障，供给侧、需求侧同时发力，家居行业将迎确定性催化。家居促消费政策提到，提取住房公积金用于住房改造，政策支持范围扩大到本人及配偶双方父母。范围扩大带动住房公积金提取金额增长，可用于家具消费的金额也会相应增加。2022年可用于住房改造的住房公积金提取金额为4162.96亿元。根据测算，新政策带来的家具消费增量金额为1248.9亿元。据国家统计局数据，2022年中国规模以上家具制造业企业营业收入达到7624.1亿元，由此可得出对应增量为16.38%。 家居板块受益公司将分化：（1）利好1：终端网点密度较高，下沉市场占比更高的企业在家居补贴中更容易受益。欧派、顾家等门店数量众多，志邦下沉渠道优势更明显。（2）利好2：更换周期更短，更换属性越强的产品越受益。相较于定制家具，软体家居的更换周期更短，更换需求旺盛，品类更为受益。（3）利好3：市场集中度越高，品牌知名度越强的企业越受益。（4）利好4：产品性价比越高的企业越容易受益。在产品性能相似的情况下，出厂价越低，产品性价比越高，企业受益程度越大。（5）利好5：家居回收体系健全利好软体行业发展。随着废弃家具回收政策的不断完善，家居回收体系不断健全，床垫沙发等实际购买成本降低，更换频率加速提升，利好软体家居企业发展。 风险提示：地产销售大幅波动风险，不同消费品不可比风险，政策波动风险。 一、 家电、汽车补贴政策启示 1、 家电补贴政策复盘 家电政策近15年不断更新迭代，政策调整以适应环境背景。2007年12月至2013年5月，家电利好政策“家电下乡”、“以旧换新”和“节能惠民” 相继登场。这主要是为了应对全球金融海啸所造成消费性电子产品外销需求急速衰退，且内需能量低；另外，我国当时城乡居民生活及消费能力差距过大，国家鼓励发展循环经济、变潜在需求为积极需求。 2019年，由于第一次家电换新的家电已经进入汰换周期，且2019 年我国家电行业面临着较大的下行压力，国家再次推行多种家电补贴政策， 其中《进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案》开启了第二次“家电下乡”政策，随后陆续推行针对“低保户、深度贫困地区群众”、“淘汰能耗高、安全性差的电器”、“企业电器”等分类政策。2022年至今，在“双碳目标”、防疫优化、海外去库存等多种目标压力下，绿色智能家电和新能源汽车有关优惠政策陆续部署。 家电政策逐步推进，受益品类集中，侧重点有所不同。2007年至2013年的三大家电政策不同时期分阶段推出，其中冰箱、彩电、空调为受政策补贴最多品类，家电下乡、以旧换新、节能惠民最受益品类分别为冰箱、彩电、空调，其次为洗衣机、热水器、电脑、手机等家中常用电器，随着这些品类普及率提高，受益总额随之增加。那时，家电下乡和以旧换新政策多按电器价格进行补贴，节能惠民政策按电器能效等级进行补贴。2019年至今的新时期三大家电补贴政策受益品类依然集中，冰箱、空调因其必需性和其节能产品不断更新，受益最多，其次为电视机和洗衣机等家电。如今，侧重点与之前有所不同，例如侧重高能耗家电、企业电器、绿色智能家电等，这让家电政策实施更具有针对性，也是家电政策的未来发展方向。 三大政策在2009年至2010年对家电销售刺激效果显著。2007年12月，家电下乡政策开始，冰箱和彩电受政策影响销量同比增速在2008年3月开始明显显现，分别达到13%和39%，洗衣机虽未纳入补贴政策，由于新品牌加入等因素销量同比增长可观。2008年12月到2009年5月，洗衣机和空调为家电下乡新增补贴品类，洗衣机同比增速不稳定但可以维持正向增速，空调由于金融危机影响则为负增速，冰箱和彩电销量同比增速为正，维持在10%以上。2009年6月到2010年12月，新增对空调的节能惠民和以旧换新政策，短期内刺激家电销量，四种主要家电同比增速处于强化期，涨势迅猛，其中2010年1月，空调、冰箱、彩电、洗衣机同比增速分别达到105%、91%、146%、79%。2011年，四个品类家电增速均有所下滑，节能惠民和以旧换新政策进入中后期，刺激作用减弱，家电下乡对于热水器的刺激更为明显。2012年至2013年，以旧换新和家电下乡政策均步入退出期，节能惠民于2012年6月推出新政策，四大品类，半年后缓慢刺激销量回升，其他时间刺激效果不大，增速波幅变窄。 家电下乡持续时间最长补贴金额最高，节能惠民撬动消费效果最为显著。截至2012年12月底，全国累计销售家电下乡产品2.98亿台，销售额达7204亿元，而补贴期内合计补贴仅为937亿元，杠杆效应显著。以旧换新合计补贴约400亿元，年均补贴160亿元，2011年，家电以旧换新销售额超1100 亿元。节能惠民合计补贴400亿元，年均补贴130亿元，第一轮节能惠民政策直接拉动消费1500多亿元，补贴资金为146.43 亿元。 政策受益品类按时间由生活必需家电逐渐转向娱乐家电。家电下乡过程中，2010年相比于2009年，冰箱、空调、洗衣机销售额占比下降，彩电、计算机等销售额占比提升，在补贴额度差别不大的情况下，人们更倾向于先满足基本生活需求，先购买冰箱空调洗衣机这类生活必需品，再购买彩电计算机等娱乐用品。 美的的空调和热水器、格力的空调、海尔的冰箱和洗衣机是三大政策期间最大受益者。海尔家电，利润增长率始终保持高位，2010年甚至达到113%，其在冰箱方面一二级城市市场产品高端化趋势明显，三门、多门和对开门市场渗透率大幅提升，高端产品的消费持续提升，且三四级农村市场因家电下乡等补贴政策普及率进一步提高；洗衣机方面大容量发展趋势明显，且公司市场份额不断加大，因其技术和质量在家电下乡期间打出品牌影响力。其次是格力电器，其在空调方面受益最多，在空调下乡招投标中，格力和美的的中标产品数量可观，占比低于其实际市占率，且格力空调凭借强大的品牌拉力、卓越的品质和宽阔的渠道，在下乡省份更是优势明显。如在农业大省安徽，格力空调占其整个空调市场的50%，且被公众一致推选为“浙江农村市场最具竞争力家电产品”。美的的空气能热水机积极响应国家“节能惠民”政策，2011年，美的空气能热水机销量突破10亿元，成为拉动美的营业收入的重要增长点。2010年为家电补贴的高峰期，格力、美的的政府补贴甚至达到净利润的50%。 2、 新能源汽车补贴政策复盘 （1）购置税减免政策与购置补贴政策带来我国新能源汽车行业的跨越式发展 新能源车在国内发展初期存在着续航里程不足、配套设施不完善、技术不稳定等问题，消费者对新能源车的需求不足，需通过政策激励打开市场空间。 新能源车购置税减免政策自推出后共经历四轮延期。2014年9月1日起，我国开始对购置新能源汽车免征车辆购置税，此后，该政策经历2017年、2020年、2022年三次延续，2023年6月财政部、国家税务总局、工业和信息化部联合发布《关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策》公告，将此政策再度延续至2027年。 新能源汽车购置补贴政策在过去13年内不断进行动态调整。发改委在2009 年出台《汽车产业调整和振兴规划》文件，首次启动国家节能和新能源汽车示范工程， “十城千辆” 政策开始实施，成为中国新能源汽车补贴时代的前奏。2012年，国务院印发的《节能与新能源汽车产业发展规划（2012-2020年）》对购置补贴政策做了进一步明确。此后政策不断进行动态调整，至2022年底结束，已有近13年的历史。 在政策支持下，我国新能源汽车的产销量及渗透率都有了较明显的提升。据财政部消息，截至2022年底，新能源车购置税减免政策累计免税规模超过2000亿元。在2014年至2022年间，我国新能源汽车的产量由10.3万辆增至705.8万辆，CAGR为69.7%，销量由7.5万辆增至688.7万辆，CAGR为76%，渗透率从0.3%上涨至25.6%。 （2）减免力度逐步退坡但促发展总基调不变，行业进入市场主导阶段 随着新能源汽车进入稳步发展阶段，财政补贴及购置税减免力度正在逐年退坡。1）新能源车购置税方面，与前几轮不同，本轮减免设置了额度上限，避免了高档豪华车过多挤占税收优惠资源，此外还分阶段设立“免”与“减半”两类优惠政策。2）在财政补贴方面，2018年后国补政策进入调整期，2020-2022年补贴标准分别在上年基础上退坡10％、20％、30％，而根据财政部等四部门发布的《关于2022年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，新能源汽车购置补贴政策将于2022年12月31日终止，此日后上牌的车辆不再给予补贴。 其他扶持政策深化与“地补”接力，促进行业发展总基调不变。在其他扶持政策深化的背景下，行业痛点得到有效解决，在一定程度上减弱了补贴的重要性。22年12月印发的《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》中指出，要推动汽车消费由购买管理向使用管理转变，推进汽车电动化、网联化、智能化，加强停车场、充电桩、换电站、加氢站等配套设施建设以及便利二手车交易等多项措施。但补贴对拉动销售仍有积极影响，许多地方政府也相继推出了新能源汽车补贴政策，消费者仍可享受地区政府提供的购车补贴。 行业将从政策主导进入市场主导阶段，车企洗牌与出清加速。2023年1月份为新能源汽车购置补贴政策终止后的首个月，叠加成本压力上涨的影响，国内多家车企交付量均出现了不同程度的下滑。国补退出后，行业进入市场主导阶段，车企的研发能力、供应链掌控程度、产品线丰富度将成为主要竞争点，尾部企业或将面临关停并转。 二、逻辑延续，从家电、汽车政策看家居补贴 1、家电政策结论：冰箱、彩电、空调等品类最受益，龙头企业更为受益 品类上，冰箱、彩电、空调等品类受益最多，销量明显上升。冰箱、彩电、空调为受政策补贴最多品类，家电下乡、以旧换新、节能惠民最受益品类分别为冰箱、彩电、空调，其次为洗衣机、热水器、电脑、手机等家中常用电器。 龙头企业更为受益，收入利润显著提升，报表表现良好。美的的空调和热水器、格力的空调、海尔的冰箱和洗衣机是三大政策期间最大受益者。政策期间，海尔家电利润增长率始终保持高位；格力电器在空调方面受益最多，中标产品数量可观；美的空气能热水机销量可观，成为拉动美的营业收入的重要增长点。在补贴层面，2011年格力、美的的政府补贴甚至达到净利润的50%。 2、家居政策对于需求端的拉动 7月18日，商务部、国家发改委、财政部等13部门发布关于促进家居消费若干措施的通知。通知从大力提升供给质量、积极创新消费场景、有效改善消费条件和着力优化消费环境等四方面提出11项具体措施。 同时政策支持方面，鼓励金融机构在依法合规、风险可控前提下，加强对家居消费的信贷支持，合理确定贷款利率和还款期限，优化审批流程，完善金融服务，推广线上即时办理。鼓励金融机构加强与家居生产企业、家居卖场、家装企业等合作，为经营商户和供应链上下游企业提供融资支持。支持符合条件的家居卖场等商业网点项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）。继续支持城镇老旧小区居民提取住房公积金用于加装电梯等自住住房改造，政策支持范围扩大到本人及配偶双方父母自住住房加装电梯等改造。 （1）加强家居生产企业、家居卖场、家装企业的信贷支持 政策引导信贷支持家居企业，为市场注入新活力。受前期地产销售弱复苏、居民消费力疲软、装修行为延后等因素影响，家居企业上半年业绩普遍承压。此次针对家具生产企业、家居卖场、家装企业等供给端的信贷支持，彰显了政府提振家居市场的决心。随着相关政策切实落地，预计家居企业的现金流和资金面压力缓解，经营状况得到积极改善，有望促进优质产品供给和有市场竞争力的营销活动推出，为家居市场注入活力。 （2）支持符合条件的家居卖场等商业网点项目发行REITs 家居卖场等商业网点纳入REITs试点，促进资产盘活。此次商务部等13部门印发关于促进家居消费的若干措施中，将符合条件的家居卖场等商业网点等纳入REITs的试点，体现了对于家居卖场融资政策的支持。REITs具有流动性较高、收益相对稳定、安全性较强等特点，此次REITs在家居卖场等商业地产领域的推广和应用，有利于相关企业快速回笼资金，盘活存量资产，改善负债结构，为家居市场注入新动能。 （3）住房公积金提取支持住房改造，给家居行业提供增量资金支持 预测思路：政策提出，继续支持城镇老旧小区居民提取住房公积金用于加装电梯等自住住房改造，政策支持范围扩大到本人及配偶双方父母自住住房加装电梯等改造。可提取的范围增加，提取金额预计也会相应增长，可用于家具消费的金额也会相应增加，带动家具类消费零售总额增长。可用于住房改造部分的住房公积金包括购买、建造、翻建、大修自住住房和老旧小区改造两大部分，提取金额合计4162.96亿元，其中家具消费占整体住房改造的比例一般为10%-20%，选取15%进行测算。政策支持范围由居民本人配偶扩大到本人、配偶双方父母，可提取范围扩至3倍，考虑到新政策效应不一定成比例增加，将新政策扩大倍数设定为2，由此可测算出新政策带来的家具消费增量金额为1248.9亿元。据国家统计局数据，2022年中国规模以上家具制造业企业营业收入达到7624.1亿元，由此可得出对应增量为16.38%，对于行业的需求将有充分的拉动。 （4）超大特大城市积极稳步推进城中村改造，刺激家居行业消费需求 7月21日，国务院常务会议审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，会议指出，在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措。要坚持稳中求进、积极稳妥，优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造，成熟一个推进一个，实施一项做成一项，真正把好事办好、实事办实。要坚持城市人民政府负主体责任，加强组织实施，科学编制改造规划计划，多渠道筹措改造资金，高效综合利用土地资源，统筹处理各方面利益诉求，并把城中村改造与保障性住房建设结合好。要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，加大对城中村改造的政策支持，积极创新改造模式，鼓励和支持民间资本参与，努力发展各种新业态，实现可持续运营。 在超大特大城市积极稳步推进城中村改造，有利于带动房地产开发和基础设施建设，进一步修复内需和刺激消费，相应拉动家居行业消费需求。 3、结构分化，渠道、性价比等多项利好 （1）利好1：终端网点密度较高，下沉市场占比更高的企业 终端网点密度较高，下沉市场占比更高的企业在家居补贴中更容易受益。从门店数据来看，定制家居企业中欧派家居门店数量居首，2022年门店数量共计7673家，索菲亚居于第二位4525家，金牌厨柜最末，门店数量共计3729家；软体家居企业中，顾家家居门店数量最多，共计6473家，慕思门店数量近5500家，喜临门门店数量5273家。门店数量越多，终端网点密度越高，补贴优势越明显。从不同级别城市收入占比来看，欧派家居小城市及经济发展水平较低的县区镇收入占比为36%，索菲亚品牌四五线城市收入占比为44%，金牌厨柜四五线城市及其他收入占比仅为13%，志邦家居橱柜和衣柜五六级城市收入占比分为55%、50%，在渠道下沉方面，志邦家居优势更为明显。企业下沉市场占比越高，受益程度越大。 （2）利好2：以旧换新，更换属性较高产品受益 更换周期更短，更换属性越强的产品越受益。橱柜、衣柜的更换周期较长，更换难度大，使用寿命一般在10年以上。相较于橱衣柜，软体家居的更换周期更短，换新更容易，换新需求也更高。据2021年床垫新消费趋势报告数据，中国60.5%左右的消费者床垫更换周期为3-10年，相较于美国70%左右的消费者选择3年左右更换，中国床垫平均更换周期更长，近年来随着消费者对于床垫的舒适度和功能性愈加重视，床垫的更换频次也在逐渐提升。相较于定制家具，软体家居的更换属性更高，在以旧换新政策的推动下，更换需求越旺盛，品类越受益。 （3）利好3：有利于品牌知名度比较强的头部企业 市场集中度越高，品牌知名度越强的企业越受益。从市场集中度数据来看，定制家居行业市场集中度仍处于较低水平，集中速度相对较慢，2020年CR3为14.5%，CR5为17.6%。沙发行业销售额CR2从2015年的6.77%提升至2021年的17.21%，床具（床垫+软床）销售额CR4从2018年的7.92%提升至2021年的15.14%，行业龙头集中度提升明显。品牌知名度越高的企业，受消费者认可度和信赖程度越高，在家居消费补贴中更容易受益。 （4）利好4：有利于产品性价比较高的企业 产品性价比越高的企业越容易受益。定制橱柜近几年出厂价有下行趋势，欧派家居橱柜出厂价最高，达8438元/套，索菲亚次之，为7900元/套，志邦家居橱柜出厂价为6152元/套，金牌厨柜的橱柜出厂价相较于欧派、索菲亚、志邦下降幅度较大，为3220元/套；衣柜出厂价呈上升趋势，志邦衣柜出厂价较高为4498元/套，金牌厨柜的衣柜出厂价为2981元/套，价格优势最明显。软体家居中喜临门沙发出厂价为4500元/套，高于顾家家居，床垫出厂价1000元/套左右，明显低于慕思和顾家家居。产品出厂价越低，在性能相近的情况下性价比相对来说越高，越受消费者青睐，在家居消费补贴过程中受益程度越高。 （5）利好5：家居回收体系健全利好软体 家居回收体系越健全，越利好软体。近年来关于废弃家具回收出台多项政策，家居回收体系进一步完善。如果家居回收体系能健全，甚至沙发床垫可以通过国家补贴以旧换新的方式，沙发床垫的实际购买成本可能大幅下降，更换频率会加速提升，利好软体家居行业。 三、公司推荐 顾家家居：多品类多层次产品矩阵完善，渠道品牌营销护城河深厚，自身强α属性突出：1）品类拓展：全品类+多品牌布局大家居战略，产品矩阵兼具深度和广度；2）渠道变革：“1+N+X”渠道模式，千店拓展，开店空间十足；3）区域零售中心提升运营效率，信息化系统赋能终端强化内功。 敏华控股：横向扩品类，纵向一体化：1）加快中国市场开店，抢占渠道扩张窗口期；2）沙发持续高增，床垫业务拓展成效显著；3）产业链向上延伸，纵向一体化优势明显，成本技术双重受益。 喜临门：国内床垫行业集中度仍低，行业整合趋势明显，公司品牌、渠道、制造领先，千店扩张稳步推进，电商渠道高歌猛进，自主品牌持续高增长，有望充分享受行业集中度提升红利。 慕思股份：经销渠道变革加速，整体渠道活力有望充分调动，公司渠道活力释放可期。预计公司将加速线下门店扩张，每年千店扩张，同时品类延伸，预计渠道数量及单店收入稳定提升。电商、直供渠道持续放量，占比持续提升。 欧派家居：大家居模式逐步跑通，软体家配重视度提升，单独成立事业部，看好欧派整装大家居模式持续领跑。公司将从渠道深化（传统零售、家装渠道、工程渠道），品类扩张（品类横纵向融合，提高品类间配套率），价格延展（覆盖更广装修预算人群）三大维度实现客单量以及客单值的双重提升。 索菲亚：公司为衣柜领导品牌，品牌积淀浓厚，顺应目标消费者代际变化背景下一站式装修的消费需求以及流量碎片化下流量成本提高的趋势，战略升级“整家定制”，预计将通过套餐销售提升配套品连单率，逐步打开收入天花板。 志邦家居：品类渠道共振，业绩高增可期。基于公司目前品类、渠道以及产能布局日趋完善，多点发力的增长驱动逐步明晰，我们持续看好公司未来规模发展空间。疫情加速家居行业洗牌，利好头部企业进入新一轮开店扩张期，积极做大客单值，抢占更多市场份额；大宗业务良性发展，质量并重稳步推进。持续看好公司品类渠道共振，业绩高增可期。 金牌厨柜：公司推进全品类、全渠道战略布局，整合厨柜、衣柜、卫浴、阳台等空间专业解决方案，赋能经销商引流转化，加快衣柜、木门等品类的拓展，逐步构建新的增长动力。 箭牌家居：紧跟智能化浪潮，把握产品升级趋势，份额&客单值空间打开：1）零售渠道优势持续巩固，工程渠道聚焦优质客户，自营电商快速增长，家装渠道发展良好；2）品牌层次分明，充分契合消费趋势，充分覆盖目标客户；3）产品智能化趋势明显，高潜力品类有望持续放量。 瑞尔特：卫浴领域智能化大势所驱，公司不断加大对智能卫浴产品的投入，自有品牌增速亮眼，智能坐便器业务快速放量。线上京东、天猫、抖音三大平台共同发力，电商渠道拓展加速，销售持续增长；线下积极拓展门店数量，经销和工程渠道收入稳步提升。 四、风险提示 地产销售大幅波动：家居板块消费受地产销售影响，若地产销售大幅下滑，家居板块企业收入及利润均将受到较大影响，提示地产销售大幅下滑的风险。 不同消费品不可比：国内外消费、不同品类消费之间可能存在差异，对特定品类消费趋势的分析仅可作为参考，提示不同消费品不可比的风险。 政策波动：政府法规和政策可能会随着时间的而发生变化，可能导致行业或市场条件发生较大变化，提示政策波动的风险。 向上滑动阅览 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 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本篇报告回顾了历史上家电、汽车补贴政策对于当年需求端整体的拉动情况，同时对于家电、汽车行业不同细分子行业各自的影响做了对应的分析，针对近期助力家居政策的落地，对于家居政策从总量端的促进，以及对细分行业不同的影响做了进一步的分析，维持行业“推荐”评级。 家电补贴政策对销售额拉动作用明显，受益品类具备特色。我们通过复盘07年家电惠民政策发现，其对家电品类销售额的撬动作用明显，细分品类看，补贴力度较大、渗透率较低且具备一定刚需属性的品类最为受益。冰箱、彩电、空调为受政策补贴最多品类，家电下乡、以旧换新、节能惠民最受益品类分别为冰箱、彩电、空调，其次为洗衣机、热水器、电脑、手机等家中常用电器。从企业角度看，龙头企业更为受益，收入利润显著提升。美的的空调和热水器、格力的空调、海尔的冰箱和洗衣机是三大政策期间最大受益者。 供给侧、需求侧政策同步发力，家居板块持续迎向上催化。7月18日，商务部、国家发改委、财政部等13部门发布关于促进家居消费若干措施的通知，从供给侧提供更多物美价廉的家居产品，同时打造更优的家居消费环境，7月19日，住建部等部门印发《关于扎实推进2023年城镇老旧小区改造工作的通知》，7月21日，国常会审议通过《在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，进一步释放需求侧增长潜力，家居需求有望充分保障，供给侧、需求侧同时发力，家居行业将迎确定性催化。家居促消费政策提到，提取住房公积金用于住房改造，政策支持范围扩大到本人及配偶双方父母。范围扩大带动住房公积金提取金额增长，可用于家具消费的金额也会相应增加。2022年可用于住房改造的住房公积金提取金额为4162.96亿元。根据测算，新政策带来的家具消费增量金额为1248.9亿元。据国家统计局数据，2022年中国规模以上家具制造业企业营业收入达到7624.1亿元，由此可得出对应增量为16.38%。 家居板块受益公司将分化：（1）利好1：终端网点密度较高，下沉市场占比更高的企业在家居补贴中更容易受益。欧派、顾家等门店数量众多，志邦下沉渠道优势更明显。（2）利好2：更换周期更短，更换属性越强的产品越受益。相较于定制家具，软体家居的更换周期更短，更换需求旺盛，品类更为受益。（3）利好3：市场集中度越高，品牌知名度越强的企业越受益。（4）利好4：产品性价比越高的企业越容易受益。在产品性能相似的情况下，出厂价越低，产品性价比越高，企业受益程度越大。（5）利好5：家居回收体系健全利好软体行业发展。随着废弃家具回收政策的不断完善，家居回收体系不断健全，床垫沙发等实际购买成本降低，更换频率加速提升，利好软体家居企业发展。 风险提示：地产销售大幅波动风险，不同消费品不可比风险，政策波动风险。 一、 家电、汽车补贴政策启示 1、 家电补贴政策复盘 家电政策近15年不断更新迭代，政策调整以适应环境背景。2007年12月至2013年5月，家电利好政策“家电下乡”、“以旧换新”和“节能惠民” 相继登场。这主要是为了应对全球金融海啸所造成消费性电子产品外销需求急速衰退，且内需能量低；另外，我国当时城乡居民生活及消费能力差距过大，国家鼓励发展循环经济、变潜在需求为积极需求。 2019年，由于第一次家电换新的家电已经进入汰换周期，且2019 年我国家电行业面临着较大的下行压力，国家再次推行多种家电补贴政策， 其中《进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案》开启了第二次“家电下乡”政策，随后陆续推行针对“低保户、深度贫困地区群众”、“淘汰能耗高、安全性差的电器”、“企业电器”等分类政策。2022年至今，在“双碳目标”、防疫优化、海外去库存等多种目标压力下，绿色智能家电和新能源汽车有关优惠政策陆续部署。 家电政策逐步推进，受益品类集中，侧重点有所不同。2007年至2013年的三大家电政策不同时期分阶段推出，其中冰箱、彩电、空调为受政策补贴最多品类，家电下乡、以旧换新、节能惠民最受益品类分别为冰箱、彩电、空调，其次为洗衣机、热水器、电脑、手机等家中常用电器，随着这些品类普及率提高，受益总额随之增加。那时，家电下乡和以旧换新政策多按电器价格进行补贴，节能惠民政策按电器能效等级进行补贴。2019年至今的新时期三大家电补贴政策受益品类依然集中，冰箱、空调因其必需性和其节能产品不断更新，受益最多，其次为电视机和洗衣机等家电。如今，侧重点与之前有所不同，例如侧重高能耗家电、企业电器、绿色智能家电等，这让家电政策实施更具有针对性，也是家电政策的未来发展方向。 三大政策在2009年至2010年对家电销售刺激效果显著。2007年12月，家电下乡政策开始，冰箱和彩电受政策影响销量同比增速在2008年3月开始明显显现，分别达到13%和39%，洗衣机虽未纳入补贴政策，由于新品牌加入等因素销量同比增长可观。2008年12月到2009年5月，洗衣机和空调为家电下乡新增补贴品类，洗衣机同比增速不稳定但可以维持正向增速，空调由于金融危机影响则为负增速，冰箱和彩电销量同比增速为正，维持在10%以上。2009年6月到2010年12月，新增对空调的节能惠民和以旧换新政策，短期内刺激家电销量，四种主要家电同比增速处于强化期，涨势迅猛，其中2010年1月，空调、冰箱、彩电、洗衣机同比增速分别达到105%、91%、146%、79%。2011年，四个品类家电增速均有所下滑，节能惠民和以旧换新政策进入中后期，刺激作用减弱，家电下乡对于热水器的刺激更为明显。2012年至2013年，以旧换新和家电下乡政策均步入退出期，节能惠民于2012年6月推出新政策，四大品类，半年后缓慢刺激销量回升，其他时间刺激效果不大，增速波幅变窄。 家电下乡持续时间最长补贴金额最高，节能惠民撬动消费效果最为显著。截至2012年12月底，全国累计销售家电下乡产品2.98亿台，销售额达7204亿元，而补贴期内合计补贴仅为937亿元，杠杆效应显著。以旧换新合计补贴约400亿元，年均补贴160亿元，2011年，家电以旧换新销售额超1100 亿元。节能惠民合计补贴400亿元，年均补贴130亿元，第一轮节能惠民政策直接拉动消费1500多亿元，补贴资金为146.43 亿元。 政策受益品类按时间由生活必需家电逐渐转向娱乐家电。家电下乡过程中，2010年相比于2009年，冰箱、空调、洗衣机销售额占比下降，彩电、计算机等销售额占比提升，在补贴额度差别不大的情况下，人们更倾向于先满足基本生活需求，先购买冰箱空调洗衣机这类生活必需品，再购买彩电计算机等娱乐用品。 美的的空调和热水器、格力的空调、海尔的冰箱和洗衣机是三大政策期间最大受益者。海尔家电，利润增长率始终保持高位，2010年甚至达到113%，其在冰箱方面一二级城市市场产品高端化趋势明显，三门、多门和对开门市场渗透率大幅提升，高端产品的消费持续提升，且三四级农村市场因家电下乡等补贴政策普及率进一步提高；洗衣机方面大容量发展趋势明显，且公司市场份额不断加大，因其技术和质量在家电下乡期间打出品牌影响力。其次是格力电器，其在空调方面受益最多，在空调下乡招投标中，格力和美的的中标产品数量可观，占比低于其实际市占率，且格力空调凭借强大的品牌拉力、卓越的品质和宽阔的渠道，在下乡省份更是优势明显。如在农业大省安徽，格力空调占其整个空调市场的50%，且被公众一致推选为“浙江农村市场最具竞争力家电产品”。美的的空气能热水机积极响应国家“节能惠民”政策，2011年，美的空气能热水机销量突破10亿元，成为拉动美的营业收入的重要增长点。2010年为家电补贴的高峰期，格力、美的的政府补贴甚至达到净利润的50%。 2、 新能源汽车补贴政策复盘 （1）购置税减免政策与购置补贴政策带来我国新能源汽车行业的跨越式发展 新能源车在国内发展初期存在着续航里程不足、配套设施不完善、技术不稳定等问题，消费者对新能源车的需求不足，需通过政策激励打开市场空间。 新能源车购置税减免政策自推出后共经历四轮延期。2014年9月1日起，我国开始对购置新能源汽车免征车辆购置税，此后，该政策经历2017年、2020年、2022年三次延续，2023年6月财政部、国家税务总局、工业和信息化部联合发布《关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策》公告，将此政策再度延续至2027年。 新能源汽车购置补贴政策在过去13年内不断进行动态调整。发改委在2009 年出台《汽车产业调整和振兴规划》文件，首次启动国家节能和新能源汽车示范工程， “十城千辆” 政策开始实施，成为中国新能源汽车补贴时代的前奏。2012年，国务院印发的《节能与新能源汽车产业发展规划（2012-2020年）》对购置补贴政策做了进一步明确。此后政策不断进行动态调整，至2022年底结束，已有近13年的历史。 在政策支持下，我国新能源汽车的产销量及渗透率都有了较明显的提升。据财政部消息，截至2022年底，新能源车购置税减免政策累计免税规模超过2000亿元。在2014年至2022年间，我国新能源汽车的产量由10.3万辆增至705.8万辆，CAGR为69.7%，销量由7.5万辆增至688.7万辆，CAGR为76%，渗透率从0.3%上涨至25.6%。 （2）减免力度逐步退坡但促发展总基调不变，行业进入市场主导阶段 随着新能源汽车进入稳步发展阶段，财政补贴及购置税减免力度正在逐年退坡。1）新能源车购置税方面，与前几轮不同，本轮减免设置了额度上限，避免了高档豪华车过多挤占税收优惠资源，此外还分阶段设立“免”与“减半”两类优惠政策。2）在财政补贴方面，2018年后国补政策进入调整期，2020-2022年补贴标准分别在上年基础上退坡10％、20％、30％，而根据财政部等四部门发布的《关于2022年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，新能源汽车购置补贴政策将于2022年12月31日终止，此日后上牌的车辆不再给予补贴。 其他扶持政策深化与“地补”接力，促进行业发展总基调不变。在其他扶持政策深化的背景下，行业痛点得到有效解决，在一定程度上减弱了补贴的重要性。22年12月印发的《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》中指出，要推动汽车消费由购买管理向使用管理转变，推进汽车电动化、网联化、智能化，加强停车场、充电桩、换电站、加氢站等配套设施建设以及便利二手车交易等多项措施。但补贴对拉动销售仍有积极影响，许多地方政府也相继推出了新能源汽车补贴政策，消费者仍可享受地区政府提供的购车补贴。 行业将从政策主导进入市场主导阶段，车企洗牌与出清加速。2023年1月份为新能源汽车购置补贴政策终止后的首个月，叠加成本压力上涨的影响，国内多家车企交付量均出现了不同程度的下滑。国补退出后，行业进入市场主导阶段，车企的研发能力、供应链掌控程度、产品线丰富度将成为主要竞争点，尾部企业或将面临关停并转。 二、逻辑延续，从家电、汽车政策看家居补贴 1、家电政策结论：冰箱、彩电、空调等品类最受益，龙头企业更为受益 品类上，冰箱、彩电、空调等品类受益最多，销量明显上升。冰箱、彩电、空调为受政策补贴最多品类，家电下乡、以旧换新、节能惠民最受益品类分别为冰箱、彩电、空调，其次为洗衣机、热水器、电脑、手机等家中常用电器。 龙头企业更为受益，收入利润显著提升，报表表现良好。美的的空调和热水器、格力的空调、海尔的冰箱和洗衣机是三大政策期间最大受益者。政策期间，海尔家电利润增长率始终保持高位；格力电器在空调方面受益最多，中标产品数量可观；美的空气能热水机销量可观，成为拉动美的营业收入的重要增长点。在补贴层面，2011年格力、美的的政府补贴甚至达到净利润的50%。 2、家居政策对于需求端的拉动 7月18日，商务部、国家发改委、财政部等13部门发布关于促进家居消费若干措施的通知。通知从大力提升供给质量、积极创新消费场景、有效改善消费条件和着力优化消费环境等四方面提出11项具体措施。 同时政策支持方面，鼓励金融机构在依法合规、风险可控前提下，加强对家居消费的信贷支持，合理确定贷款利率和还款期限，优化审批流程，完善金融服务，推广线上即时办理。鼓励金融机构加强与家居生产企业、家居卖场、家装企业等合作，为经营商户和供应链上下游企业提供融资支持。支持符合条件的家居卖场等商业网点项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）。继续支持城镇老旧小区居民提取住房公积金用于加装电梯等自住住房改造，政策支持范围扩大到本人及配偶双方父母自住住房加装电梯等改造。 （1）加强家居生产企业、家居卖场、家装企业的信贷支持 政策引导信贷支持家居企业，为市场注入新活力。受前期地产销售弱复苏、居民消费力疲软、装修行为延后等因素影响，家居企业上半年业绩普遍承压。此次针对家具生产企业、家居卖场、家装企业等供给端的信贷支持，彰显了政府提振家居市场的决心。随着相关政策切实落地，预计家居企业的现金流和资金面压力缓解，经营状况得到积极改善，有望促进优质产品供给和有市场竞争力的营销活动推出，为家居市场注入活力。 （2）支持符合条件的家居卖场等商业网点项目发行REITs 家居卖场等商业网点纳入REITs试点，促进资产盘活。此次商务部等13部门印发关于促进家居消费的若干措施中，将符合条件的家居卖场等商业网点等纳入REITs的试点，体现了对于家居卖场融资政策的支持。REITs具有流动性较高、收益相对稳定、安全性较强等特点，此次REITs在家居卖场等商业地产领域的推广和应用，有利于相关企业快速回笼资金，盘活存量资产，改善负债结构，为家居市场注入新动能。 （3）住房公积金提取支持住房改造，给家居行业提供增量资金支持 预测思路：政策提出，继续支持城镇老旧小区居民提取住房公积金用于加装电梯等自住住房改造，政策支持范围扩大到本人及配偶双方父母自住住房加装电梯等改造。可提取的范围增加，提取金额预计也会相应增长，可用于家具消费的金额也会相应增加，带动家具类消费零售总额增长。可用于住房改造部分的住房公积金包括购买、建造、翻建、大修自住住房和老旧小区改造两大部分，提取金额合计4162.96亿元，其中家具消费占整体住房改造的比例一般为10%-20%，选取15%进行测算。政策支持范围由居民本人配偶扩大到本人、配偶双方父母，可提取范围扩至3倍，考虑到新政策效应不一定成比例增加，将新政策扩大倍数设定为2，由此可测算出新政策带来的家具消费增量金额为1248.9亿元。据国家统计局数据，2022年中国规模以上家具制造业企业营业收入达到7624.1亿元，由此可得出对应增量为16.38%，对于行业的需求将有充分的拉动。 （4）超大特大城市积极稳步推进城中村改造，刺激家居行业消费需求 7月21日，国务院常务会议审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，会议指出，在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措。要坚持稳中求进、积极稳妥，优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造，成熟一个推进一个，实施一项做成一项，真正把好事办好、实事办实。要坚持城市人民政府负主体责任，加强组织实施，科学编制改造规划计划，多渠道筹措改造资金，高效综合利用土地资源，统筹处理各方面利益诉求，并把城中村改造与保障性住房建设结合好。要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，加大对城中村改造的政策支持，积极创新改造模式，鼓励和支持民间资本参与，努力发展各种新业态，实现可持续运营。 在超大特大城市积极稳步推进城中村改造，有利于带动房地产开发和基础设施建设，进一步修复内需和刺激消费，相应拉动家居行业消费需求。 3、结构分化，渠道、性价比等多项利好 （1）利好1：终端网点密度较高，下沉市场占比更高的企业 终端网点密度较高，下沉市场占比更高的企业在家居补贴中更容易受益。从门店数据来看，定制家居企业中欧派家居门店数量居首，2022年门店数量共计7673家，索菲亚居于第二位4525家，金牌厨柜最末，门店数量共计3729家；软体家居企业中，顾家家居门店数量最多，共计6473家，慕思门店数量近5500家，喜临门门店数量5273家。门店数量越多，终端网点密度越高，补贴优势越明显。从不同级别城市收入占比来看，欧派家居小城市及经济发展水平较低的县区镇收入占比为36%，索菲亚品牌四五线城市收入占比为44%，金牌厨柜四五线城市及其他收入占比仅为13%，志邦家居橱柜和衣柜五六级城市收入占比分为55%、50%，在渠道下沉方面，志邦家居优势更为明显。企业下沉市场占比越高，受益程度越大。 （2）利好2：以旧换新，更换属性较高产品受益 更换周期更短，更换属性越强的产品越受益。橱柜、衣柜的更换周期较长，更换难度大，使用寿命一般在10年以上。相较于橱衣柜，软体家居的更换周期更短，换新更容易，换新需求也更高。据2021年床垫新消费趋势报告数据，中国60.5%左右的消费者床垫更换周期为3-10年，相较于美国70%左右的消费者选择3年左右更换，中国床垫平均更换周期更长，近年来随着消费者对于床垫的舒适度和功能性愈加重视，床垫的更换频次也在逐渐提升。相较于定制家具，软体家居的更换属性更高，在以旧换新政策的推动下，更换需求越旺盛，品类越受益。 （3）利好3：有利于品牌知名度比较强的头部企业 市场集中度越高，品牌知名度越强的企业越受益。从市场集中度数据来看，定制家居行业市场集中度仍处于较低水平，集中速度相对较慢，2020年CR3为14.5%，CR5为17.6%。沙发行业销售额CR2从2015年的6.77%提升至2021年的17.21%，床具（床垫+软床）销售额CR4从2018年的7.92%提升至2021年的15.14%，行业龙头集中度提升明显。品牌知名度越高的企业，受消费者认可度和信赖程度越高，在家居消费补贴中更容易受益。 （4）利好4：有利于产品性价比较高的企业 产品性价比越高的企业越容易受益。定制橱柜近几年出厂价有下行趋势，欧派家居橱柜出厂价最高，达8438元/套，索菲亚次之，为7900元/套，志邦家居橱柜出厂价为6152元/套，金牌厨柜的橱柜出厂价相较于欧派、索菲亚、志邦下降幅度较大，为3220元/套；衣柜出厂价呈上升趋势，志邦衣柜出厂价较高为4498元/套，金牌厨柜的衣柜出厂价为2981元/套，价格优势最明显。软体家居中喜临门沙发出厂价为4500元/套，高于顾家家居，床垫出厂价1000元/套左右，明显低于慕思和顾家家居。产品出厂价越低，在性能相近的情况下性价比相对来说越高，越受消费者青睐，在家居消费补贴过程中受益程度越高。 （5）利好5：家居回收体系健全利好软体 家居回收体系越健全，越利好软体。近年来关于废弃家具回收出台多项政策，家居回收体系进一步完善。如果家居回收体系能健全，甚至沙发床垫可以通过国家补贴以旧换新的方式，沙发床垫的实际购买成本可能大幅下降，更换频率会加速提升，利好软体家居行业。 三、公司推荐 顾家家居：多品类多层次产品矩阵完善，渠道品牌营销护城河深厚，自身强α属性突出：1）品类拓展：全品类+多品牌布局大家居战略，产品矩阵兼具深度和广度；2）渠道变革：“1+N+X”渠道模式，千店拓展，开店空间十足；3）区域零售中心提升运营效率，信息化系统赋能终端强化内功。 敏华控股：横向扩品类，纵向一体化：1）加快中国市场开店，抢占渠道扩张窗口期；2）沙发持续高增，床垫业务拓展成效显著；3）产业链向上延伸，纵向一体化优势明显，成本技术双重受益。 喜临门：国内床垫行业集中度仍低，行业整合趋势明显，公司品牌、渠道、制造领先，千店扩张稳步推进，电商渠道高歌猛进，自主品牌持续高增长，有望充分享受行业集中度提升红利。 慕思股份：经销渠道变革加速，整体渠道活力有望充分调动，公司渠道活力释放可期。预计公司将加速线下门店扩张，每年千店扩张，同时品类延伸，预计渠道数量及单店收入稳定提升。电商、直供渠道持续放量，占比持续提升。 欧派家居：大家居模式逐步跑通，软体家配重视度提升，单独成立事业部，看好欧派整装大家居模式持续领跑。公司将从渠道深化（传统零售、家装渠道、工程渠道），品类扩张（品类横纵向融合，提高品类间配套率），价格延展（覆盖更广装修预算人群）三大维度实现客单量以及客单值的双重提升。 索菲亚：公司为衣柜领导品牌，品牌积淀浓厚，顺应目标消费者代际变化背景下一站式装修的消费需求以及流量碎片化下流量成本提高的趋势，战略升级“整家定制”，预计将通过套餐销售提升配套品连单率，逐步打开收入天花板。 志邦家居：品类渠道共振，业绩高增可期。基于公司目前品类、渠道以及产能布局日趋完善，多点发力的增长驱动逐步明晰，我们持续看好公司未来规模发展空间。疫情加速家居行业洗牌，利好头部企业进入新一轮开店扩张期，积极做大客单值，抢占更多市场份额；大宗业务良性发展，质量并重稳步推进。持续看好公司品类渠道共振，业绩高增可期。 金牌厨柜：公司推进全品类、全渠道战略布局，整合厨柜、衣柜、卫浴、阳台等空间专业解决方案，赋能经销商引流转化，加快衣柜、木门等品类的拓展，逐步构建新的增长动力。 箭牌家居：紧跟智能化浪潮，把握产品升级趋势，份额&客单值空间打开：1）零售渠道优势持续巩固，工程渠道聚焦优质客户，自营电商快速增长，家装渠道发展良好；2）品牌层次分明，充分契合消费趋势，充分覆盖目标客户；3）产品智能化趋势明显，高潜力品类有望持续放量。 瑞尔特：卫浴领域智能化大势所驱，公司不断加大对智能卫浴产品的投入，自有品牌增速亮眼，智能坐便器业务快速放量。线上京东、天猫、抖音三大平台共同发力，电商渠道拓展加速，销售持续增长；线下积极拓展门店数量，经销和工程渠道收入稳步提升。 四、风险提示 地产销售大幅波动：家居板块消费受地产销售影响，若地产销售大幅下滑，家居板块企业收入及利润均将受到较大影响，提示地产销售大幅下滑的风险。 不同消费品不可比：国内外消费、不同品类消费之间可能存在差异，对特定品类消费趋势的分析仅可作为参考，提示不同消费品不可比的风险。 政策波动：政府法规和政策可能会随着时间的而发生变化，可能导致行业或市场条件发生较大变化，提示政策波动的风险。 向上滑动阅览 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 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