【国君非银|保险23年中报前瞻】寿险NBV超预期,财险COR边际上升

（以下内容从国泰君安《【国君非银|保险23年中报前瞻】寿险NBV超预期,财险COR边际上升》研报附件原文摘录）
　　寿险NBV超预期，财险COR边际上升 上市险企2023年中报业绩前瞻 本报告导读 权益投资改善预计推动23上半年利润同比较快增长，环比增长收窄；供需同振下预计NBV加速增长超预期；财险增速分化，预计COR边际抬升。维持“增持”。 摘要 预计23H1上市险企利润同比较快增长、环比走弱：2023年上半年，权益投资收益改善带来上市险企利润显著提升；相较于23Q1权益市场整体上扬，23Q2权益市场波动加剧，预计导致23Q2上市险企投资收益较23Q1有所收窄。考虑到23年上市险企正式实施IFRS 9，大部分权益市场波动的影响将直接反映在利润表，预计23H1净利润较23Q1增速有所放缓。我们预测2023年上半年上市险企归母净利润增速分别为：中国人保（146.1%）>新华保险（79.4%）>中国太平（44.8%）>中国平安（17.3%）>中国人寿（14.7%）>中国财险（4.4%）>中国太保（1.5%）>友邦保险（-642.9%）（22年同期利润为负）。 寿险供需同振，预计NBV加速增长超预期：2023年上半年，居民旺盛的保险保本储蓄需求、监管引导定价利率下调导致的产品集中销售，以及22Q2疫情限制展业等多因素影响下，预计上市险企新单保费强劲增长。其中，人力规模仍呈小幅下降趋势，但较前两年下滑幅度明显收窄，新单增长的主要驱动力为人均产能的显著提升。我们认为，新单快速增长成为推动2023年上半年NBV超预期的核心因素，我们预测上市险企23年上半年NBV增速分别为：太平人寿（48.0%）>人保寿险（45.0%）>太保寿险（32.5%）>平安寿险（31.7%）>友邦中国（27.0%）>新华保险（18.5%）>中国人寿（17.1%）。得益于新业务价值贡献提升以及投资收益改善，预计上市险企2023年上半年内含价值增长提速。 财险保费增速分化，预计COR边际抬升：基于业务策略差异，预计2023年上半年上市险企财险保费表现分化。其中，车险行业保费趋势一致，边际有所放缓，主要受汽车保有量增速放缓以及车均保费小幅下滑影响；保费分化的主要原因是非车策略的差异，部分险企通过放缓亏损业务增速来优化业务结构。承保盈利方面，车险出险率逐渐回归常态，预计导致23Q2的COR环比抬升。我们预测23年上半年上市险企COR分别为：人保财险（96.2%，同比+0.2pt）、太保财险（98.5%，同比+1.3pt）、平安财险（99.0%，同比+1.7pt）。 投资建议：寿险行业复苏趋势确立，预计供需同振推动23年上半年上市险企NBV增长超预期。财险行业赔付率抬升影响下COR预计边际提升，但头部险企优化非车业务结构将推动COR维持整体可控，维持行业“增持”评级。预计率先进行寿险改革的公司渠道将更好匹配保险产品与客户需求，形成NBV长期可持续增长动能，同时经济复苏预期下权益弹性较大的公司资产端将实现明显改善。建议增持中国太保、新华保险、中国平安、中国人寿。 风险提示：监管政策不确定性；寿险改革不及预期；资本市场波动。 01 预计23H1上市险企利润同比增长、 环比走弱 资产端回暖预计带来23年上半年上市险企归母净利润较快增长，但Q2环比Q1增速预计收窄。2023年上半年，经济弱复苏带来权益市场较22年同期回暖，沪深300指数较年初收益-0.8%（2022年同期为-9.2%），上证指数较年初+3.7%（2022年同期为-6.6%），权益投资收益改善带来上市险企利润显著提升；相较于23Q1权益市场整体上扬，23Q2权益市场波动加剧，23Q2沪深300指数收益-5.1%（23Q1为+4.3%），上证指数收益-2.2%（23Q1为+5.6%）。同时23Q2长期债券利率走低，单季度十年期国债收益率下降22.5bp（23Q1上升2.5bp），股债均承压预计导致23Q2上市险企投资收益较23Q1有所收窄。考虑到23年上市险企正式实施IFRS 9，大部分权益市场波动的影响将直接反映在利润表，预计23H1净利润较23Q1增速有所放缓。我们预测2023年上半年上市险企归母净利润增速分别为：中国人保（146.1%）>新华保险（79.4%）>中国太平（44.8%）>中国平安（17.3%）>中国人寿（14.7%）>中国财险（4.4%）>中国太保（1.5%）>友邦保险（-642.9%）（22年同期利润为负）。 02 寿险：供需同振，预计NBV加速 增长超预期 新单快速增长推动23年上半年保费增长环比改善，趸交策略差异导致保费分化。2023年上半年，居民旺盛的保险保本储蓄需求、监管引导定价利率下调导致的产品集中销售，以及22Q2疫情限制展业等多因素影响下，上市险企个险新单总体上实现快速增长，其中以中国太保为代表的部分公司主动削减银保趸交规模，预计拖累总体保费增长。续期业务方面，考虑到23年以来代理人下滑速度显著放缓，上市险企退保压力预计得到缓解，从而续期业务的压力环比一季度预计得到缓解。2023年1-5月上市险企累计原保险保费收入分别为：中国平安（+6.4%）>中国人寿（+5.1%）>中国太平（+4.0%）>中国人保（+3.8%）>新华保险（+1.7%）>中国太保（-1.9%）。 1） 客户持续旺盛的保险保本理财需求下预计个险新单强劲增长。在银行存款利率持续下降的背景下，居民对于保险保本理财的需求持续旺盛，叠加供给侧为3.5%定价利率产品停售而进行集中销售，预计上半年上市险企个险新单实现强劲增长，且Q2增长较Q1进一步提速。我们预计上市险企23H1个险新单增速分别为：太平人寿（40.0%）>人保寿险（35.0%）>平安人寿（31.3%）>友邦中国（30.0%）>太保寿险（28.5%）>新华保险（25.2%）>中国人寿（13.3%）。 2） 个险续期仍受到退保影响有一定压力，但较22年同期预计压力明显缓解。考虑到23年代理人规模下滑速度较22年有所放缓，脱落人力的退保压力预计得到缓解。我们预计23Q2的个险续期增速较23Q1环比改善。 3） 银保渠道成为保费增长的重要驱动力，预计差异化策略导致银保增速分化。在利率下行背景下，银行理财产品收益率显著下降，银行出于提升中收的考虑有较大意愿推动保险产品销售，从而推动上半年银保业务实现较快增长。其中，在客户旺盛的银保需求影响下，预计以增额终身寿为主要产品的银保期缴业务均实现较快增长，而以太保寿险为代表的公司主动削减银保趸交业务，预计对整体银保增速造成负面影响。 人力下滑幅度整体收窄，渠道策略有所分化。2023年上市险企在渠道高质量发展以及代理人分级分类销售的严监管导向下预计延续较为严格的渠道发展策略，但考虑到当前行业渠道改革进程参差不齐，率先转型的公司得益于清虚基本完成，人力下滑压力明显收窄，如太保寿险；而渠道改革进展较慢的公司预计上半年人力仍然面临较大的下滑压力，如太平人寿；中国人寿坚持队伍规模的稳定策略，预计23年以来人力下滑幅度好于同业。我们预计23年6月末上市险企人力规模分别为：中国人寿（64万人）>平安人寿（37万人）>太平人寿（32万人）>太保寿险（22万人）>新华保险（17万人）>人保寿险（8万人）。 产品结构分化，部分险企优化产品结构推动新业务价值率改善。整体上，2023年上半年上市险企以销售年金险、增额终身寿为代表的储蓄类产品为主，相较于往年Q2重点销售高价值率的健康险产品，对产品价值率有负面影响。而以中国太保为代表的公司在上半年同步优化个险和银保的产品结构，其中个险主推5年交增额终身寿险，相较于22年开门红期间主推的策略性两全险价值率显著提升；银保在“芯银保”战略下优化期限结构，重点销售期缴类产品，且银保期缴的价值率持续提升至23Q1的20%以上，有效带来整体新业务价值率的改善。 新单快速增长成为2023年上半年NBV超预期的主要驱动因素。上半年，代理人人均产能提升带来的新单快速增长是驱动NBV增长超预期的主要因素。我们预测上市险企23年上半年NBV增速分别为：太平人寿（48.0%）>人保寿险（45.0%）>太保寿险（32.5%）>平安寿险（31.7%）>友邦中国（27.0%）>新华保险（18.5%）>中国人寿（17.1%）。 得益于新业务价值贡献提升以及投资收益改善，预计上市险企2023年上半年内含价值增长提速。我们预计上市险企寿险业务内含价值较上年末增速分别为：人保寿险（5.0%）>中国人寿（4.9%）>太平寿险（4.7%）>平安寿险（4.6%）>太保寿险（3.8%）>友邦保险（2.4%）>新华保险（2.3%）。 03 财险：保费增速分化，预计COR 边际抬升 预计2023年上半年上市险企财险保费表现分化。2023年1-5月上市险企累计财险保费增速分别为：众安在线（+33.8%）>太平财险（+15.4%）>太保财险（+15.3%）>人保财险（+8.5%）>平安财险（+5.6%），其中众安在线得益于疫后消费金融、航旅等生态的复苏保费增速亮眼，而传统险企财险增速有所分化，其中太平财险、太保财险预计通过积极推动非车业务推动保费高增，而人保财险、平安财险预计主动优化非车业务质量而放缓保费增长。 车险增速边际放缓，受汽车保有量增速放缓以及车均保费小幅下滑影响。上半年行业车险保费增速边际放缓，一方面当前汽车保有量已经处在比较高的位置，汽车保有量的增速放缓出现放缓，截至2023年3月末，全国机动车保有量达4.2亿辆，同比+4.5%。另一方面，在经济弱复苏背景下居民消费意愿减弱导致车均保费小幅下滑。中国财险1-5月累计车险保费同比+5.9%（环比一季度末-0.6pt），预计主要为客户基于对未来收入的担忧适度降低投保保额，导致车均保费下滑。此外，随着存量车险保费规模的不断增长，新车销量增长对车险增长的贡献有所减弱。2023年5月，新车销量同比增速达28.6%，而中国财险单月保费增速仅为3.9%。 非车策略分化，部分险企持续优化业务结构。23年上半年非车业务需求仍然呈现增长趋势，其中中国财险23年1-5月非车险同比+10.8%。以中国财险和平安财险为代表的公司相比于规模增长更加注重承保盈利，上半年均主动放缓亏损业务增长速度，优化业务结构。其中，中国财险23年1-5月企财险同比+3.6%，责任险同比+5.9%，增速均低于非车险整体增速。而太保财险和太平财险非车仍然实现较快增长，成为整体财险较快增长的主要驱动力。 车险出险率回归常态预计导致23Q2的COR环比抬升。随着疫后车险出行率提升带来出险率逐步恢复常态，预计车险赔付率将有所抬升，导致车险COR趋势上行，从而23Q2的COR环比抬升。除此之外，平安财险的COR还将受部分22年高赔付的信用保证险业务的长尾赔付拖累。预测23年上半年上市险企COR分别为：人保财险（96.2%，同比+0.2pt）、太保财险（98.5%，同比+1.3pt）、平安财险（99.0%，同比+1.7pt）。 04 投资建议： 建议增持太保、新华、平安、国寿 寿险行业复苏趋势确立，低风险偏好下客户储蓄需求维持高位叠加头部公司渠道改革效果渐显，预计供需同振推动23年上半年上市险企NBV增长超预期。财险行业赔付率抬升影响下上市险企COR预计边际提升，头部险企优化非车业务结构将推动COR维持整体可控，维持行业“增持”评级。 个股方面，当前保险股处于历史估值低位，修复空间较大。预计率先进行寿险改革的公司渠道将更好匹配保险产品与客户需求，形成NBV长期可持续增长动能，同时经济复苏预期下权益弹性较大的公司资产端将实现明显改善。建议增持中国太保、新华保险、中国平安、中国人寿。 05 风险提示 1） 监管出台有关人身险渠道和产品更为严苛的管理规范； 2） 产品定价利率调整，客户储蓄险需求不可持续； 3） 渠道端改革不及预期，代理人规模持续下滑； 4） 权益市场低迷，长端利率持续下行，资产端投资收益大幅下滑，新增投资资产及到期再投资资产配置压力超预期； 5）信用资产违约风险提升。 法律声明： 本公众订阅号(微信号: 欣琦看金融 )为国泰君安证券研究所非银金融研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人刘欣琦具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880515050001。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 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