【深度】天润科技:时空信息筑基数字经济,非民领域、数字孪生等多点开花(430564.BJ)|开源
（以下内容从开源证券《【深度】天润科技:时空信息筑基数字经济,非民领域、数字孪生等多点开花(430564.BJ)|开源》研报附件原文摘录）
【天润科技】--2023.7.12 进度条 02:58 00:00 / 02:58 分析师：诸海滨 S0790522080007 时空信息筑基数字经济 非民领域、数字孪生等多点开花 #投资看点：成长性与盈利能力行业领先，切入数字经济与时空大数据发展 天润科技处于地理信息产业链，提供“遥感与测绘地理信息数据”与“空间信息系统开发应用”服务，2022年实现营收2.23亿元(+13.1%)，净利润4350万元(+28.8%)，克服疫情影响，连续四年实现正增长。积极拓展非民领域业务。营收与利润增速快，成长性强。精细化管理，剔除研发的期间费用率控制在10%以下，盈利能力行业领先。募投项目顺应数字中国建设和数字经济发展需求，围绕“智慧城市”、“实景三维”等持续打造时空大数据平台。我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.45/0.55/0.64亿元，对应 EPS分别为0.61/0.75/0.87元/股，对应当前股价的PE分别为9.8/8.0/6.9倍，首次覆盖给予“增持”评级。 #聚焦行业：地理信息产业CAGR10%；政府规划明确指导扶持 地理信息行业以卫星遥感、数字孪生、导航定位等技术为基础，以地理信息资源开发利用为核心。产业发展空间大，至2025年总产值1.1万亿元，CAGR10%。融入数字经济、针对时空数据特性的时空大数据平台建设是行业发展重大机遇，《测绘地理信息事业“十四五”规划》要求建设“天地图”国家数据中心等。天润科技上市募资后开展智慧城市、数字孪生城市、非民领域等业务，打造从GIS到BIM的多层次城市信息模型(CIM)基础平台等为业务拓展带来新增长点。 #详解公司： 技术导向，科研人员占比 20%，年均投入超千万，管理能力强 天润科技提供遥感应用、建模、空间规划等实现从地理数据到大数据平台额全方位涵盖，持续打造符合未来时空信息应用技术发展趋势的核心技术体系；坚持自主创新，拥有多项独创性技术；研发人员占比 20%，年超1000万元研发投入，拥有甲级测绘资质、非民领域资质、CMMI-5 级认证等；管理水平强，将技术含量要求较低且工作量较大的部分外包，且不对外部采购如卫星数据形成依赖； 全国各地布局，设立中国香港等区域分支机构，2000 万元以上规模化收入地区包含西北、华东、华南、华北等。 #风险提示：地信安全保密监管风险、外购服务导致的管理风险、季节性风险 【目录】 1、 行业详解 1.1、 以服务为核心，软硬件企业占据行业上中游 1.2、 行业空间大，发展快 1.3、 数字经济： 时空信息数据打造数字中国基础 1.4、 时空大数据：建立针对时空数据多源异构特性的大数据平台 2、 公司详解 2.1、 产品矩阵：多样化定制化产品满足多重需求 2.2、 商业模式： 盈利模式清晰，全国业务多点开花 2.3、 科技研发 2.3.1、 面向产业发展趋势，持续打造核心技术体系 2.3.2、 坚持自主创新，已掌握多项独创性技术 2.3.3、 董事长与总经理带队研发，获多项国家级荣誉，技术人员占比 20% 2.4、 业绩表现 2.4.1、 成长与规模超越中型与百强企业 2.4.2、 天润科技近年净利率水平较高 2.4.3、 期间费用控降效果明显 3、 关键假设与盈利预测：预计2023年PE 10.1X，可比均值51.8X 4、 风险提示 附：财务预测摘要 【阅读原文】内容详见完整报告 1、行业详解 陕西天润科技股份有限公司为时空信息技术服务解决方案供应商，开展“遥感与测绘地理信息数据服务 (地理模型)”和 “空间信息系统开发应用集成服务 (智慧平台)”两大主营业务。前者利用现代遥感(RS)技术、卫星定位(GNSS)技术等先进定位技术采集地理信息并生成各种类型地理信息数据产品；后者对地理信息数据进行加工处理后与其它社会信息进行集成，实现可视化、动态化，建立大数据平台。 1.1、以服务为核心，软硬件企业占据行业上中游 天润科技业务实质为地理信息数据获取、分析处理和空间信息大数据的综合应用，属于地理信息产业。该行业是指以测绘和地理信息系统、遥感、导航定位等技术为基础，以地理信息资源开发利用为核心，从事地理信息获取、处理、应用的经济活动，以及与这些活动有关联的单位集合。 根据《地理信息产业统计分类(2017)》，可以分成三大类，即地理信息服务、地理信息硬件制造和地理信息软件开发、地理信息相关服务。 产业链划分为上游硬件制造与设备提供、中游数据生产与处理、下游数据应用与地理信息相关服务。其中产业上游进行卫星运营、航空数码相机、数据库以及设备提供， 中游通过上游提供的设备获取即时地理信息，下游通过对中游获取的地理信息进行数据收集、计算，整合构建出地理信息行业数据库，为不同终端即政府、企事业单位以及个人用户等提供服务。天润科技处于产业链的中游。 1.2、行业空间大，发展快 根据中国地理信息产业协会数据，截止2022年6月，地理信息相关业务上市企 业数量67家，新三板挂牌企业132家。产值数据方面，2021年总产值7524亿元，同比增长9.2%；近5年CAGR 11.5%。2025年与2030年分别有望达到1.1万亿元与1.8万亿元，至2025年CAGR 9.96%。 近年来，与地理信息产业强相关的卫星应用产业发展快。2015年10月，国家颁布《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025）》，进一步提出建成遥感、通信、导航卫星三大系统及其他附属产品和服务。截至2022年6月，我国已拥有在轨工作民用遥感卫星206颗。根据中国卫星导航定位协会发布的《2022年中国卫星导航与位置服务产业发展白皮书》，2021年我国卫星导航与位置服务产业总体产值达4690亿元人民币，较2020年增长16.29％。其中，与卫星导航技术研发和应用直接相关的芯片、器件、算法、软件、导航数据、终端设备、基础设施等在内的产业核心产值同比增长约12.28％，达1454亿元人民币。 此外，作为地理信息产业基础技术的数字孪生领域同样取得快速进步。根据泰伯智库《中国测绘地理信息市场分析与发展机遇研究报告（2022）》显示，数字孪生的应用已经从早期的工业制造，向农业、城市管理和公共服务等领域拓展；数字孪生的理念、方法和技术等应用面也在不断扩大，从以往的零部件到如今的大型城市；另外，在数据采集、传输、模型模拟以及智能操控等维度，数字孪生的技术和应用都得到快速发展。 除政府管理职能部门、企事业单位外，非民领域的需求规模和个性化要求直接推动了地理信息行业的发展空间和竞争实力。随着国防战略与国防建设的深入推进，地理信息服务将在海洋、地质、国土以及境外测绘等广泛领域承担与国防密切相关的建设项目，包括研究适应军事战略需求的海洋环境保障系统，开展军事地质调查与研究，深化军用土地管理改革等，同时结合高精度三维建模、大数据、智能分析的技术，实现战场环境融合分析、模拟军事行动，为军事指挥决策提供技术保障。 1.3、数字经济：时空信息数据打造数字中国基础 产业需求主要由政府指导，因而各级政府指引尤为关键。 发展“新基建”，就是在发展数字经济。依照《“十四五”数字经济发展规划》， 到2025年，数字经济迈向全面扩展器，核心产业增加值占GDP比重达到10% (2020 年为7.8% )。三大目标：数字化转型迈上新台阶；数字产业化水平显著提升；数字化公共服务更加普惠均等。中国数字经济增速持续数年显著高于同期 GDP 增速，截至2019年底，全国共293个地级市，375个县级市，所有副省级以上城市，95%以上地级市，50%以上县级市均提出建设智慧城市。 最新由国务院发布的《数字中国建设整体布局规划》规划了数字中国建设整体 框架，其中天润科技所处地理信息产业可打造基础的“数据资源体系”。 融入数字经济是地理信息产业高质量发展的重大机遇。地理信息技术是数字经 济的核心之一，地理信息数据关键的基础性和关联性，使得它列入重要的新型基础设施，成为数字经济的重要生产要素。中央深改委《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》与国务院《关于加强数字政府建设的指导意见》明确指明了地理信息产业要通过产业数字化和数字产业化两方面融入数字经济、扩大产业应用。 根据《测绘地理信息事业“十四五”规划》要求，强化“天地图”公益性服务的战略性地位。建设“天地图”国家数据中心、区域数据中心，融合集成基础地理信息数据库、地理国情信息时空数据库、国家应急测绘基础底图数据库等信息资源，整合政府部门权威信息和全球热点地区重要信息，加强地理信息大数据开放共享和深化应用，发挥其以地理信息聚合部门数据、促进部门之间信息共享的基础平台作用。天润科技在战略发展规划中也将数字经济列入。 天润科技募投项目研发中心的建设更是侧重数字经济、智慧城市。主要研发产 品包括两大方向：一是为智慧城市、数字孪生城市提供全时空信息服务的云平台建设，满足各类空间信息共享和服务需求；二是打造从GIS到BIM的多层次城市信息模型(CIM)基础平台。 1.4、时空大数据：建立针对时空数据多源异构特性的大数据平台 依托包含时空基准、基础地理实体数据库、航空航天遥感等基础遥感应用的能力， 可以在地形与城市级别开展实景三维中国建设，从而服务时空大数据平台开展专题分析。 天润科技将以时空大数据平台建设为首的信息化服务为公司业务拓展带来新的增长点，所用到的关键技术研发工作（智能化数据协同生产管理技术，统一的时空大数据存储管理技术，数据生产、管理与共享的协同应用技术等）也在上市后加速推进。 2、公司详解 2.1、产品矩阵：多样化定制化产品满足多重需求 多年来，天润科技围绕数字中国、数字经济、信创等方向，持续深耕遥感应用、非民领域、数字孪生和智慧应用等领域，按功能与下游展示天润科技产品矩阵。 根据2022年年报，天润科技已取得非民领域业务所需相关资质，并已参与多个 非民领域的相关时空信息数据制作、可视化平台开发等任务，现已成为少数几家可承 担相关业务的民营企业。实现该领域营业收入2721.48万元，占营业收入总额的12.18%。下阶段将继续深耕非民领域，注重加强市场获取能力和营收占比，助力时空信息行业应用场景和业务范围的多元化。 2.2、商业模式：盈利模式清晰，全国业务多点开花 （1）盈利模式 “遥感与测绘地理信息数据服务业务”依据项目的工作量、工作内容、产品精度等因素确定价格。三维数据服务项目由于使用自主研发的信息化数据处理系统和三维建模工具，需要增加相应的技术应用服务费用。 “空间信息系统开发应用与集成服务”在产品研发、定制化功能开发、技术服务、运营维护等综合成本的基础上，根据用户信息化功能的要求进行协商确定。通过提供相应的软件产品和技术服务获取收入实现利润。 （2）外部采购 “服务采购”将技术含量要求较低且工作量较大的部分辅助性劳务及技术服务 采用外购的方式进行。 “地理信息资料和数据采购”外购基础性的影像和社会信息， 以卫星数据为主， 同时因天润科技目前并无卫星，只能向第三方采购。由于未经处理的影像只有通过多 道技术处理工序后才具有地理信息价值，所以不对外部采购形成依赖。 （3) 分支机构多，营收区域覆盖面广 业务遍及全国，截止2023年3月31日，已下设4家子公司与20家分公司，其中上市后新增重庆、浙江与中国香港子公司；宝鸡与安康分公司，图片展示公司业务布局拓展。 业务区域多点开花，2019-2021年在西北地区、华东地区、华南地区、华北地区均有单年度超过2000万元营收的年份。收入主要集中在四季度。 2.3、科技研发 2.3.1、面向产业发展趋势，持续打造核心技术体系 以地理信息数据采集、分析、处理等核心技术为基础，天润科技量身打造了符合未来时空信息应用技术发展趋势的核心技术体系：通过对多源异构时空信息数据进行融合处理，为物理空间进行全要素高精度三维建模，结合物联网动态感知，集成空间信息、管理信息、社会信息，打造空间信息基础设施，实现物理世界与虚拟世界的数字孪生。依托公司自主研发的各类平台系统结合人工智能技术，构建满足数据分析处理、模型构建、可视化管理的数据中台，向下映射物理空间，向上赋能应用场景，支撑政府、商业机构以及国防建设智慧化应用需求。 2.3.2、坚持自主创新，已掌握多项独创性技术 天润科技始终坚持核心技术的自主研发，目前已掌握多项独创技术，这些技术涉及时空信息数据的处理、存储、管理、发布、共享、可视化、空间信息应用等多个方面，为公司全链条业务开展和创新研发提供了最基础的技术支撑。公司掌握的主要独创性技术如下表所示。 2.3.3、董事长与总经理带队研发，获多项国家级荣誉，技术人员占比 20% 董事长与总经理带队天润科技研发，具备丰富行业经验。在多年的业务经营中形成了较为齐全的资质体系，核心包括甲级测绘资质、土地规划资质、林业调查规划设计资质、地质灾害防治资质、非民领域资质、信息技术服务标准符合性证书、 CMMI Maturity Level 5级资质等。先后荣获国家测绘地理信息科技进步奖、国家测绘地理信息优秀工程奖等多项荣誉。 天润科技2019年起研发人员占比约20%，2020-2022年研发费用分别为1143、 1088、1224万元。2022年公布在研项目覆盖智慧城市与AR/VR领域。 2.4、业绩表现 2022年天润科技发布股权激励草案，其中考核标准以 2019-2021年营收与利润 均值为基数，2022-2024年营收增长率目标为25%、35%、45%，对应数值为2.04亿元、2.20亿元、2.36亿元；净利润增长率目标为35%、45%、55%，对应数值为3513、3774 与4034万元。2022年营收2.23亿元，净利润4350万元，扣非归母净利润3251万元，已实现第一期目标。 2.4.1、成长与规模超越中型与百强企业 营收端：天润科技体量达到中型与百强企业，2021年增速处于行业前沿，2022年逆增13.1%。依据中国地理信息产业协会口径，2021年大型企业平均营收10.6亿元 (+9.9%)，中型企业平均营收1.1亿元(+17.2%)，小型企业平均营收1938.7万元(+6.5%)；189家上市及挂牌企业营收总额1482.4亿元，同比增长12.1%；全国百强企业入选门槛1.51亿元，同比增长15.5%。 利润端：天润科技2021年利润接近中型企业均值4倍，2022年净利润增速再扩大至28.8%。2021年大型企业平均净利润5252万元(+3.8%)，中型企业平均净利润 887万元(+5.4%)，小型企业平均净利润128.6万元(+12.9%)；189家上市及挂牌企业净利润总额86.7亿元，同比增长21.0%。 2.4.2、天润科技近年净利率水平较高 2021年，天润科技净利率17.1%超越多数同行，同年行业中全国百强企业整体净利率6.9%，最具活力中小企业净利率13.5%。 由于2022年收到上市奖励、培育壮大新兴产业奖等1000余万元政府补助，还原后比较扣非归母净利润，2020年超过1倍增长后持续年增， 2022年同比增长4.43%；2020-2022年扣非归母净利率在15%水平，亦维持高位。 2.4.3、期间费用控降效果明显 2017年以来，公司综合管理能力持续提升，剔除研发后的三费率逐渐递减，2020 年起降至10%以下；同行上市公司中费用率较低。 3、关键假设与盈利预测：预计2023年PE 10.1X，可比均值51.8X 我们认为，以中国地理信息产业协会公布的营收增速10%为基准，因天润科技 的稳健性经营能力，成长性超越行业，同时上市募投项目指出2024年进入空间信息 智能化生产服务的全面推广阶段，预计2023年-2025年营收增速约15%；盈利能力方面受益公司的精细化管理能力，同时遥感与测绘地理信息数据服务由于生产体系的完善，设备和自动化水平加强，将减少直接人工与外购服务成本(招股说明书)， 在假设公司业务结构与目标战略不发生重大变化的情况下，毛利率与净利率处于35% 与17.5%水平。 我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.45/0.55/0.64亿元，对应 EPS分别为0.61/0.75/0.87元/股，对应当前股价的PE分别为9.8/8.0/6.9倍，首次覆盖给予“增持”评级。可比公司 PE 2023E均值51.8X，公司估值水平较可比公司低。 4、风险提示 地信安全保密监管风险、外购服务导致的管理风险、季节性风险 -★- 感谢您的阅读，欢迎交流 开源北交所研究团队专注北交所，新三板，科技新产业研究，连续多年获得新财富最佳分析师、水晶球奖最佳新三板北交所研究、金牛奖和第一财经最佳分析师等荣誉。 所获荣誉 2016-2022年卖方水晶球奖 新三板北交所最佳分析师公募榜/总榜 双第一 2016-2017年金牛奖新三板研究第一名 2015-2016年新财富最佳新三板研究机构第一名 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向开源证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非开源证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 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【天润科技】--2023.7.12 进度条 02:58 00:00 / 02:58 分析师：诸海滨 S0790522080007 时空信息筑基数字经济 非民领域、数字孪生等多点开花 #投资看点：成长性与盈利能力行业领先，切入数字经济与时空大数据发展 天润科技处于地理信息产业链，提供“遥感与测绘地理信息数据”与“空间信息系统开发应用”服务，2022年实现营收2.23亿元(+13.1%)，净利润4350万元(+28.8%)，克服疫情影响，连续四年实现正增长。积极拓展非民领域业务。营收与利润增速快，成长性强。精细化管理，剔除研发的期间费用率控制在10%以下，盈利能力行业领先。募投项目顺应数字中国建设和数字经济发展需求，围绕“智慧城市”、“实景三维”等持续打造时空大数据平台。我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.45/0.55/0.64亿元，对应 EPS分别为0.61/0.75/0.87元/股，对应当前股价的PE分别为9.8/8.0/6.9倍，首次覆盖给予“增持”评级。 #聚焦行业：地理信息产业CAGR10%；政府规划明确指导扶持 地理信息行业以卫星遥感、数字孪生、导航定位等技术为基础，以地理信息资源开发利用为核心。产业发展空间大，至2025年总产值1.1万亿元，CAGR10%。融入数字经济、针对时空数据特性的时空大数据平台建设是行业发展重大机遇，《测绘地理信息事业“十四五”规划》要求建设“天地图”国家数据中心等。天润科技上市募资后开展智慧城市、数字孪生城市、非民领域等业务，打造从GIS到BIM的多层次城市信息模型(CIM)基础平台等为业务拓展带来新增长点。 #详解公司： 技术导向，科研人员占比 20%，年均投入超千万，管理能力强 天润科技提供遥感应用、建模、空间规划等实现从地理数据到大数据平台额全方位涵盖，持续打造符合未来时空信息应用技术发展趋势的核心技术体系；坚持自主创新，拥有多项独创性技术；研发人员占比 20%，年超1000万元研发投入，拥有甲级测绘资质、非民领域资质、CMMI-5 级认证等；管理水平强，将技术含量要求较低且工作量较大的部分外包，且不对外部采购如卫星数据形成依赖； 全国各地布局，设立中国香港等区域分支机构，2000 万元以上规模化收入地区包含西北、华东、华南、华北等。 #风险提示：地信安全保密监管风险、外购服务导致的管理风险、季节性风险 【目录】 1、 行业详解 1.1、 以服务为核心，软硬件企业占据行业上中游 1.2、 行业空间大，发展快 1.3、 数字经济： 时空信息数据打造数字中国基础 1.4、 时空大数据：建立针对时空数据多源异构特性的大数据平台 2、 公司详解 2.1、 产品矩阵：多样化定制化产品满足多重需求 2.2、 商业模式： 盈利模式清晰，全国业务多点开花 2.3、 科技研发 2.3.1、 面向产业发展趋势，持续打造核心技术体系 2.3.2、 坚持自主创新，已掌握多项独创性技术 2.3.3、 董事长与总经理带队研发，获多项国家级荣誉，技术人员占比 20% 2.4、 业绩表现 2.4.1、 成长与规模超越中型与百强企业 2.4.2、 天润科技近年净利率水平较高 2.4.3、 期间费用控降效果明显 3、 关键假设与盈利预测：预计2023年PE 10.1X，可比均值51.8X 4、 风险提示 附：财务预测摘要 【阅读原文】内容详见完整报告 1、行业详解 陕西天润科技股份有限公司为时空信息技术服务解决方案供应商，开展“遥感与测绘地理信息数据服务 (地理模型)”和 “空间信息系统开发应用集成服务 (智慧平台)”两大主营业务。前者利用现代遥感(RS)技术、卫星定位(GNSS)技术等先进定位技术采集地理信息并生成各种类型地理信息数据产品；后者对地理信息数据进行加工处理后与其它社会信息进行集成，实现可视化、动态化，建立大数据平台。 1.1、以服务为核心，软硬件企业占据行业上中游 天润科技业务实质为地理信息数据获取、分析处理和空间信息大数据的综合应用，属于地理信息产业。该行业是指以测绘和地理信息系统、遥感、导航定位等技术为基础，以地理信息资源开发利用为核心，从事地理信息获取、处理、应用的经济活动，以及与这些活动有关联的单位集合。 根据《地理信息产业统计分类(2017)》，可以分成三大类，即地理信息服务、地理信息硬件制造和地理信息软件开发、地理信息相关服务。 产业链划分为上游硬件制造与设备提供、中游数据生产与处理、下游数据应用与地理信息相关服务。其中产业上游进行卫星运营、航空数码相机、数据库以及设备提供， 中游通过上游提供的设备获取即时地理信息，下游通过对中游获取的地理信息进行数据收集、计算，整合构建出地理信息行业数据库，为不同终端即政府、企事业单位以及个人用户等提供服务。天润科技处于产业链的中游。 1.2、行业空间大，发展快 根据中国地理信息产业协会数据，截止2022年6月，地理信息相关业务上市企 业数量67家，新三板挂牌企业132家。产值数据方面，2021年总产值7524亿元，同比增长9.2%；近5年CAGR 11.5%。2025年与2030年分别有望达到1.1万亿元与1.8万亿元，至2025年CAGR 9.96%。 近年来，与地理信息产业强相关的卫星应用产业发展快。2015年10月，国家颁布《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025）》，进一步提出建成遥感、通信、导航卫星三大系统及其他附属产品和服务。截至2022年6月，我国已拥有在轨工作民用遥感卫星206颗。根据中国卫星导航定位协会发布的《2022年中国卫星导航与位置服务产业发展白皮书》，2021年我国卫星导航与位置服务产业总体产值达4690亿元人民币，较2020年增长16.29％。其中，与卫星导航技术研发和应用直接相关的芯片、器件、算法、软件、导航数据、终端设备、基础设施等在内的产业核心产值同比增长约12.28％，达1454亿元人民币。 此外，作为地理信息产业基础技术的数字孪生领域同样取得快速进步。根据泰伯智库《中国测绘地理信息市场分析与发展机遇研究报告（2022）》显示，数字孪生的应用已经从早期的工业制造，向农业、城市管理和公共服务等领域拓展；数字孪生的理念、方法和技术等应用面也在不断扩大，从以往的零部件到如今的大型城市；另外，在数据采集、传输、模型模拟以及智能操控等维度，数字孪生的技术和应用都得到快速发展。 除政府管理职能部门、企事业单位外，非民领域的需求规模和个性化要求直接推动了地理信息行业的发展空间和竞争实力。随着国防战略与国防建设的深入推进，地理信息服务将在海洋、地质、国土以及境外测绘等广泛领域承担与国防密切相关的建设项目，包括研究适应军事战略需求的海洋环境保障系统，开展军事地质调查与研究，深化军用土地管理改革等，同时结合高精度三维建模、大数据、智能分析的技术，实现战场环境融合分析、模拟军事行动，为军事指挥决策提供技术保障。 1.3、数字经济：时空信息数据打造数字中国基础 产业需求主要由政府指导，因而各级政府指引尤为关键。 发展“新基建”，就是在发展数字经济。依照《“十四五”数字经济发展规划》， 到2025年，数字经济迈向全面扩展器，核心产业增加值占GDP比重达到10% (2020 年为7.8% )。三大目标：数字化转型迈上新台阶；数字产业化水平显著提升；数字化公共服务更加普惠均等。中国数字经济增速持续数年显著高于同期 GDP 增速，截至2019年底，全国共293个地级市，375个县级市，所有副省级以上城市，95%以上地级市，50%以上县级市均提出建设智慧城市。 最新由国务院发布的《数字中国建设整体布局规划》规划了数字中国建设整体 框架，其中天润科技所处地理信息产业可打造基础的“数据资源体系”。 融入数字经济是地理信息产业高质量发展的重大机遇。地理信息技术是数字经 济的核心之一，地理信息数据关键的基础性和关联性，使得它列入重要的新型基础设施，成为数字经济的重要生产要素。中央深改委《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》与国务院《关于加强数字政府建设的指导意见》明确指明了地理信息产业要通过产业数字化和数字产业化两方面融入数字经济、扩大产业应用。 根据《测绘地理信息事业“十四五”规划》要求，强化“天地图”公益性服务的战略性地位。建设“天地图”国家数据中心、区域数据中心，融合集成基础地理信息数据库、地理国情信息时空数据库、国家应急测绘基础底图数据库等信息资源，整合政府部门权威信息和全球热点地区重要信息，加强地理信息大数据开放共享和深化应用，发挥其以地理信息聚合部门数据、促进部门之间信息共享的基础平台作用。天润科技在战略发展规划中也将数字经济列入。 天润科技募投项目研发中心的建设更是侧重数字经济、智慧城市。主要研发产 品包括两大方向：一是为智慧城市、数字孪生城市提供全时空信息服务的云平台建设，满足各类空间信息共享和服务需求；二是打造从GIS到BIM的多层次城市信息模型(CIM)基础平台。 1.4、时空大数据：建立针对时空数据多源异构特性的大数据平台 依托包含时空基准、基础地理实体数据库、航空航天遥感等基础遥感应用的能力， 可以在地形与城市级别开展实景三维中国建设，从而服务时空大数据平台开展专题分析。 天润科技将以时空大数据平台建设为首的信息化服务为公司业务拓展带来新的增长点，所用到的关键技术研发工作（智能化数据协同生产管理技术，统一的时空大数据存储管理技术，数据生产、管理与共享的协同应用技术等）也在上市后加速推进。 2、公司详解 2.1、产品矩阵：多样化定制化产品满足多重需求 多年来，天润科技围绕数字中国、数字经济、信创等方向，持续深耕遥感应用、非民领域、数字孪生和智慧应用等领域，按功能与下游展示天润科技产品矩阵。 根据2022年年报，天润科技已取得非民领域业务所需相关资质，并已参与多个 非民领域的相关时空信息数据制作、可视化平台开发等任务，现已成为少数几家可承 担相关业务的民营企业。实现该领域营业收入2721.48万元，占营业收入总额的12.18%。下阶段将继续深耕非民领域，注重加强市场获取能力和营收占比，助力时空信息行业应用场景和业务范围的多元化。 2.2、商业模式：盈利模式清晰，全国业务多点开花 （1）盈利模式 “遥感与测绘地理信息数据服务业务”依据项目的工作量、工作内容、产品精度等因素确定价格。三维数据服务项目由于使用自主研发的信息化数据处理系统和三维建模工具，需要增加相应的技术应用服务费用。 “空间信息系统开发应用与集成服务”在产品研发、定制化功能开发、技术服务、运营维护等综合成本的基础上，根据用户信息化功能的要求进行协商确定。通过提供相应的软件产品和技术服务获取收入实现利润。 （2）外部采购 “服务采购”将技术含量要求较低且工作量较大的部分辅助性劳务及技术服务 采用外购的方式进行。 “地理信息资料和数据采购”外购基础性的影像和社会信息， 以卫星数据为主， 同时因天润科技目前并无卫星，只能向第三方采购。由于未经处理的影像只有通过多 道技术处理工序后才具有地理信息价值，所以不对外部采购形成依赖。 （3) 分支机构多，营收区域覆盖面广 业务遍及全国，截止2023年3月31日，已下设4家子公司与20家分公司，其中上市后新增重庆、浙江与中国香港子公司；宝鸡与安康分公司，图片展示公司业务布局拓展。 业务区域多点开花，2019-2021年在西北地区、华东地区、华南地区、华北地区均有单年度超过2000万元营收的年份。收入主要集中在四季度。 2.3、科技研发 2.3.1、面向产业发展趋势，持续打造核心技术体系 以地理信息数据采集、分析、处理等核心技术为基础，天润科技量身打造了符合未来时空信息应用技术发展趋势的核心技术体系：通过对多源异构时空信息数据进行融合处理，为物理空间进行全要素高精度三维建模，结合物联网动态感知，集成空间信息、管理信息、社会信息，打造空间信息基础设施，实现物理世界与虚拟世界的数字孪生。依托公司自主研发的各类平台系统结合人工智能技术，构建满足数据分析处理、模型构建、可视化管理的数据中台，向下映射物理空间，向上赋能应用场景，支撑政府、商业机构以及国防建设智慧化应用需求。 2.3.2、坚持自主创新，已掌握多项独创性技术 天润科技始终坚持核心技术的自主研发，目前已掌握多项独创技术，这些技术涉及时空信息数据的处理、存储、管理、发布、共享、可视化、空间信息应用等多个方面，为公司全链条业务开展和创新研发提供了最基础的技术支撑。公司掌握的主要独创性技术如下表所示。 2.3.3、董事长与总经理带队研发，获多项国家级荣誉，技术人员占比 20% 董事长与总经理带队天润科技研发，具备丰富行业经验。在多年的业务经营中形成了较为齐全的资质体系，核心包括甲级测绘资质、土地规划资质、林业调查规划设计资质、地质灾害防治资质、非民领域资质、信息技术服务标准符合性证书、 CMMI Maturity Level 5级资质等。先后荣获国家测绘地理信息科技进步奖、国家测绘地理信息优秀工程奖等多项荣誉。 天润科技2019年起研发人员占比约20%，2020-2022年研发费用分别为1143、 1088、1224万元。2022年公布在研项目覆盖智慧城市与AR/VR领域。 2.4、业绩表现 2022年天润科技发布股权激励草案，其中考核标准以 2019-2021年营收与利润 均值为基数，2022-2024年营收增长率目标为25%、35%、45%，对应数值为2.04亿元、2.20亿元、2.36亿元；净利润增长率目标为35%、45%、55%，对应数值为3513、3774 与4034万元。2022年营收2.23亿元，净利润4350万元，扣非归母净利润3251万元，已实现第一期目标。 2.4.1、成长与规模超越中型与百强企业 营收端：天润科技体量达到中型与百强企业，2021年增速处于行业前沿，2022年逆增13.1%。依据中国地理信息产业协会口径，2021年大型企业平均营收10.6亿元 (+9.9%)，中型企业平均营收1.1亿元(+17.2%)，小型企业平均营收1938.7万元(+6.5%)；189家上市及挂牌企业营收总额1482.4亿元，同比增长12.1%；全国百强企业入选门槛1.51亿元，同比增长15.5%。 利润端：天润科技2021年利润接近中型企业均值4倍，2022年净利润增速再扩大至28.8%。2021年大型企业平均净利润5252万元(+3.8%)，中型企业平均净利润 887万元(+5.4%)，小型企业平均净利润128.6万元(+12.9%)；189家上市及挂牌企业净利润总额86.7亿元，同比增长21.0%。 2.4.2、天润科技近年净利率水平较高 2021年，天润科技净利率17.1%超越多数同行，同年行业中全国百强企业整体净利率6.9%，最具活力中小企业净利率13.5%。 由于2022年收到上市奖励、培育壮大新兴产业奖等1000余万元政府补助，还原后比较扣非归母净利润，2020年超过1倍增长后持续年增， 2022年同比增长4.43%；2020-2022年扣非归母净利率在15%水平，亦维持高位。 2.4.3、期间费用控降效果明显 2017年以来，公司综合管理能力持续提升，剔除研发后的三费率逐渐递减，2020 年起降至10%以下；同行上市公司中费用率较低。 3、关键假设与盈利预测：预计2023年PE 10.1X，可比均值51.8X 我们认为，以中国地理信息产业协会公布的营收增速10%为基准，因天润科技 的稳健性经营能力，成长性超越行业，同时上市募投项目指出2024年进入空间信息 智能化生产服务的全面推广阶段，预计2023年-2025年营收增速约15%；盈利能力方面受益公司的精细化管理能力，同时遥感与测绘地理信息数据服务由于生产体系的完善，设备和自动化水平加强，将减少直接人工与外购服务成本(招股说明书)， 在假设公司业务结构与目标战略不发生重大变化的情况下，毛利率与净利率处于35% 与17.5%水平。 我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.45/0.55/0.64亿元，对应 EPS分别为0.61/0.75/0.87元/股，对应当前股价的PE分别为9.8/8.0/6.9倍，首次覆盖给予“增持”评级。可比公司 PE 2023E均值51.8X，公司估值水平较可比公司低。 4、风险提示 地信安全保密监管风险、外购服务导致的管理风险、季节性风险 -★- 感谢您的阅读，欢迎交流 开源北交所研究团队专注北交所，新三板，科技新产业研究，连续多年获得新财富最佳分析师、水晶球奖最佳新三板北交所研究、金牛奖和第一财经最佳分析师等荣誉。 所获荣誉 2016-2022年卖方水晶球奖 新三板北交所最佳分析师公募榜/总榜 双第一 2016-2017年金牛奖新三板研究第一名 2015-2016年新财富最佳新三板研究机构第一名 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向开源证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非开源证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 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