天风MorningCall·0713 | 固收-逆周期因子/宏观-信用周期/电子-苹果/医药-C昊帆/建筑建材-国企改革
（以下内容从天风证券《天风MorningCall·0713 | 固收-逆周期因子/宏观-信用周期/电子-苹果/医药-C昊帆/建筑建材-国企改革》研报附件原文摘录）
固收|逆周期因子运用和债券市场有何关系？——宏观利率专题 宏观|信用周期是否见底？ 电子|周观点：应用为基，AIGC时代苹果有望引领本地AI应用创新 医药|C昊帆（301393）首次覆盖：全球多肽合成试剂细分龙头，减肥市场有望带动新增长空间 建筑建材|国企改革按下加速键，细分赛道景气孕育成长 0713 进度条 07:05 00:00 / 07:05 固收|逆周期因子运用和债券市场有何关系？——宏观利率专题 1、5月中旬央行存款降息后，人民币汇率贬值明显加速。央行可能已经在中间价报价中引入逆周期因子对人民币汇率进行调节，且明显加大了调节力度。2、观察彭博每日汇率报价预期与中间价汇率偏离程度，我们评估，2018年下半年至今，逆周期因子曾经在四个时期明显加大调节力度：（1）2019年5月初至6月中旬，即包商银行事件后；（2）2019年8月初至10月中旬，即中美摩擦再度升级后，至中美第一阶段贸易协定基本达成前；（3）2022年8月中旬至11月初，即2022年年内央行再次降息至二十大前后；（4）2023年6月中旬至今。3、复盘来看，央行明显提高“逆周期因子”调节力度的时期内，不存在明显证据表明，调节力度会直接影响货币政策运用、资金利率或十年国债走势。但从内外均衡视角观察，也不能完全排除，央行降息操作节奏考虑外部均衡因素的可能性，至少在贬值压力较大的时期，央行进一步引导资金利率下行的概率会降低，但两者关系并不绝对。 风险提示：央行与海外主要经济体货币政策调整超预期、我国与海外主要经济体通胀与经济发展超预期。 宏观|信用周期是否见底？ 我们认为二季度或是政策底、经济底、金融底。翻过二季度，三季度开始金融、经济数据或都会逐渐进入疫后复苏的第三阶段。下半年在透支效应减弱、消费内生修复、外需加速库存见底等因素的共同作用下，经济环比增速有望改善。同时，央行政策的重心从负债端到资产端，信用政策力度再度加强。如央行6月30日增加“支农支小再贷款、再贴现额度2000亿元” 通过结构性政策工具来发力稳信用。同时，财政政策在国常会定调后，也进入发力期。在政策和基本面的支撑下，我们认为国内信用周期有望再度重回小幅扩张区间。 风险提示：信用周期好转低于预期，地产销售复苏不及预期、基本面持续偏弱。 电子|周观点：应用为基，AIGC时代苹果有望引领本地AI应用创新 1、苹果公司在AI领域深耕多年，AI应用持续拓展丰富。11年iPhone4S中，苹果引入基于NLP的智能语音助手Siri，17年iPhoneX苹果推出FaceID，23年VisionPro产品推出opticID虹膜识别，此外也包括实况文本、空间音频等一系列软件创新，多维度将AI技术整合到多种设备中提升用户体验。2、苹果大规模收购AI初创公司，全面推进AI应用场景的布局。从2010年开始，苹果便开始大规模收购AI初创公司，收购范围包括半导体制造、机器学习、语音识别、面部识别和表情追踪等多领域，帮助苹果构建更广泛AI应用场景。软硬件创新能力：以FaceID为例，苹果在“刘海屏”处提供了多个传感器、光学元件（包括红外镜头、泛光感应元件、距离传感器、环境光传感器、点阵投影器）的集成实现对于FaceID的支持，通过软硬件创新同时满足识别精度和隐私保护双重要求。3、我们认为，苹果本地AI功能部署兼顾效率&隐私保护，结合VisionPro等创新性硬件平台，AIGC时代有望以软硬件协同创新的方式推动引领消费电子硬件AI应用。 风险提示：消费电子需求不及预期、新产品创新力度不及预期、地缘政治冲突、消费电子产业链外移影响国内厂商份额。 医药|C昊帆（301393）首次覆盖：全球多肽合成试剂细分龙头，减肥市场有望带动新增长空间 1、深耕多肽合成试剂领域，多肽合成试剂龙头优势显著。公司深耕多肽合成试剂二十载，为国内多肽合成试剂领域龙头企业。公司是全球为数不多的能够提供全系列多肽合成试剂研发与产业化的公司之一，拥有160余种多肽合成试剂产品，在HATU、HBTU、TBTU、PyBOP等多个细分产品领域处于市场主导地位。2、新产能加速推进，支撑业绩稳定释放。公司优先将部分市场缺口大、竞争壁垒更高的多肽合成试剂核心产品实现自主生产，2022年自有产能已供应203.17吨产品。随着公司产能利用率提升与二、三期项目建设，自产产品的种类和数量有望进一步提升，委外加工的比例预计将进一步下降。我们预计公司2023-2025年总收入分别为6.48/9.26/13.17亿元，同比增长分别为44.79%/42.87%/42.24%；归母净利润分别为1.86/2.64/3.72亿元。考虑到公司多肽合成试剂业务龙头地位，自建产能加速推进等因素叠加，看好公司长期发展，给予“买入”评级。 风险提示：主要原材料价格波动风险；汇兑损益风险；核心技术泄密的风险；项目建设风险；市值波动风险。 建筑建材|国企改革按下加速键，细分赛道景气孕育成长 1、重视中特估+“一带一路”蓝筹标的，布局细分高景气赛道。23年以来，Q1基建实物量加速转化，由真实需求主导的能源基建投资和水利投资的确定性相对较高；资金层面，23年上半年资金政策仍以专项债为主，下半年仍可期待特别国债、政策性开发性金融工具等准财政工具发力。2、其中建议沿三主线寻找投资标的：1）重点关注基建结构性机会，积极布局低估值蓝筹央国企，重点推荐中国交建、中国中铁、中国建筑、中国铁建、中国中冶，以及高弹性地方国企四川路桥，建议关注安徽建工；2）重视“一带一路”需求复苏，国际工程板块基本面向上：基本面有弹性的中油工程（与能源组联合覆盖）、北方国际、中材国际，建议关注中钢国际、中工国际；3）专业工程景气度回升，建议关注高景气子板块龙头成长：鸿路钢构，利柏特，建议关注瑞纳智能（中小市值组和机械组联合覆盖）、圣晖集成、航天工程。 风险提示：基建&地产投资超预期下行；央企、国企改革提效进度不及预期；国际宏观环境恶化风险；测算具有一定主观性。 客户认为AI行情短期或难以获得业绩支撑，外资客户除部分持有美股AI股外，大部分还仍处于观望与学习的阶段。除此之外，大量先前的热点板块近期相对缺乏增量资金，需要新的产业催化，短期还是更看好有业绩保障或者有政策催化的板块以及个股。 通信|梦网科技（002123）：环比持续向好，5G富媒体消息快速增长 公司发布2023年半年度业绩预告，预计实现归母净利润3500-4500万元，同比增长647.21%-860.70%，预计实现扣非净利润150-1150万元，同比扭亏增长111.75%-190.09%。1、布局AI应用领域，结合自身优势赋能业务发展。公司作为5G富媒体消息业务的头部企业，基于NLP，结合云识图、语音识别等技术，以chatbot为载体，打造了一站式、智能化的5G消息便捷服务，具备完整技术能力，拥有自主知识产权，已经有结合企业客户需求和个人用户交互习惯的智能机器人应用场景落地。2、公司作为国内领先云通信服务商，不仅在企业短信领域做大做强，同时也紧跟5G网络建设脚步，布局5G消息，云通信业务涵盖众多领域。随着5G消息的规模化推进，梦网依托强大的技术研发能力和服务能力，能够快速将客户需求进行转化升级，有助于中长期市场拓展。考虑行业竞争激烈以及公司新业务拓展或带来较大投入，调整公司23-25年归母净利润为2.05/3.42/5.59亿元（原值为2.99/4.67/6.55亿元），维持“增持”评级。 风险提示：5G消息发展不及预期、运营商政策变动风险、市场竞争加剧、商誉减值风险、业绩预告为公司初步核算结果实际以正式公告为准等。 电子|大华股份（002236）：扣非净利润同比增长39.75%，大模型切换AI估值 公司发布了2023年半年度业绩快报。2023年上半年，公司实现营业收入1,463,354.73万元，同比增长3.88%；实现归属于上市公司股东的净利润197,600.95万元，同比增长30.01%。1、点评：1）二季度开始行业逐渐回暖，业绩处于历史相对底部；2）估值切换逻辑清晰，AI逻辑下公司估值有望从20倍提升到30倍。我们认为公司的业绩和估值有望呈现良好的上升态势。2、下游需求复苏开始启动，二季度业绩宣示拐点到来。我们认为，二季度业绩增长超预期印证了业绩见底背后的三个逻辑：1）下游ToB业务回暖。2）减少主动集成业务，优化盈利结构。3）海外需求恢复，竞争格局改善。基于此，我们认为业绩复苏有望将在三季度中得到延续。公司业绩拐点或到来+估值从传统安防向AI切换的逻辑将成为公司价值增长的重要驱动力，我们预测23/24/25年公司归母净利润分别为35.29亿元/45.79亿元/61.22亿元，维持“买入”评级。 风险提示：产业数字化发展不及预期；市场竞争加剧；技术应用进度不及预期风险。业绩快报是初步测算结果，具体财务数据以公司披露公告为准。 轻纺|百亚股份（003006）：Q2业绩预告向好，自由点收入同增50%+，产品结构优化效果显著 公司发布半年度业绩预告，预计23Q2归母净利0.45-0.6亿，同增96-161%；预计23H1归母净利1.3-1.4亿，同增60-79%。1、上半年公司按既定发展战略，深耕核心优势区域，加快电商和新兴渠道建设，有序拓展全国市场。同时持续优化产品和渠道结构，通过市场推广和品牌宣传持续提升公司品牌影响力，中高端产品收入占比提升，营收和净利润实现较快增长。2、公司把握行业发展趋势，顺应消费场景变化，加快新品和重点单品推广，产品结构得到了进一步优化，中高端产品的销售占比持续提升。3、公司持续强化渠道建设管理，线下有序拓展全国市场，以点带面突破外围省市市场，线上积极建设各电商平台，提升公司销售规模，实现线上线下协同发展。公司大健康产品日益丰富，亦不断开发新品满足消费者需求，通过产品调整提升公司盈利能力。我们预计公司23-24年EPS分别为0.58元、0.71元，PE分别为28X、23X。 风险提示：线上增长不及预期，新品开发不及预期；本次业绩预告数据仅为公司财务部门初步预计的结果，具体财务数据以公司披露的2023年半年度报告内容为准。 证券研究报告《天风晨会集萃》 对外发布时间：2023年07月13日 报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师 王茜 SAC 执业证书编号：S1110516090005
固收|逆周期因子运用和债券市场有何关系？——宏观利率专题 宏观|信用周期是否见底？ 电子|周观点：应用为基，AIGC时代苹果有望引领本地AI应用创新 医药|C昊帆（301393）首次覆盖：全球多肽合成试剂细分龙头，减肥市场有望带动新增长空间 建筑建材|国企改革按下加速键，细分赛道景气孕育成长 0713 进度条 07:05 00:00 / 07:05 固收|逆周期因子运用和债券市场有何关系？——宏观利率专题 1、5月中旬央行存款降息后，人民币汇率贬值明显加速。央行可能已经在中间价报价中引入逆周期因子对人民币汇率进行调节，且明显加大了调节力度。2、观察彭博每日汇率报价预期与中间价汇率偏离程度，我们评估，2018年下半年至今，逆周期因子曾经在四个时期明显加大调节力度：（1）2019年5月初至6月中旬，即包商银行事件后；（2）2019年8月初至10月中旬，即中美摩擦再度升级后，至中美第一阶段贸易协定基本达成前；（3）2022年8月中旬至11月初，即2022年年内央行再次降息至二十大前后；（4）2023年6月中旬至今。3、复盘来看，央行明显提高“逆周期因子”调节力度的时期内，不存在明显证据表明，调节力度会直接影响货币政策运用、资金利率或十年国债走势。但从内外均衡视角观察，也不能完全排除，央行降息操作节奏考虑外部均衡因素的可能性，至少在贬值压力较大的时期，央行进一步引导资金利率下行的概率会降低，但两者关系并不绝对。 风险提示：央行与海外主要经济体货币政策调整超预期、我国与海外主要经济体通胀与经济发展超预期。 宏观|信用周期是否见底？ 我们认为二季度或是政策底、经济底、金融底。翻过二季度，三季度开始金融、经济数据或都会逐渐进入疫后复苏的第三阶段。下半年在透支效应减弱、消费内生修复、外需加速库存见底等因素的共同作用下，经济环比增速有望改善。同时，央行政策的重心从负债端到资产端，信用政策力度再度加强。如央行6月30日增加“支农支小再贷款、再贴现额度2000亿元” 通过结构性政策工具来发力稳信用。同时，财政政策在国常会定调后，也进入发力期。在政策和基本面的支撑下，我们认为国内信用周期有望再度重回小幅扩张区间。 风险提示：信用周期好转低于预期，地产销售复苏不及预期、基本面持续偏弱。 电子|周观点：应用为基，AIGC时代苹果有望引领本地AI应用创新 1、苹果公司在AI领域深耕多年，AI应用持续拓展丰富。11年iPhone4S中，苹果引入基于NLP的智能语音助手Siri，17年iPhoneX苹果推出FaceID，23年VisionPro产品推出opticID虹膜识别，此外也包括实况文本、空间音频等一系列软件创新，多维度将AI技术整合到多种设备中提升用户体验。2、苹果大规模收购AI初创公司，全面推进AI应用场景的布局。从2010年开始，苹果便开始大规模收购AI初创公司，收购范围包括半导体制造、机器学习、语音识别、面部识别和表情追踪等多领域，帮助苹果构建更广泛AI应用场景。软硬件创新能力：以FaceID为例，苹果在“刘海屏”处提供了多个传感器、光学元件（包括红外镜头、泛光感应元件、距离传感器、环境光传感器、点阵投影器）的集成实现对于FaceID的支持，通过软硬件创新同时满足识别精度和隐私保护双重要求。3、我们认为，苹果本地AI功能部署兼顾效率&隐私保护，结合VisionPro等创新性硬件平台，AIGC时代有望以软硬件协同创新的方式推动引领消费电子硬件AI应用。 风险提示：消费电子需求不及预期、新产品创新力度不及预期、地缘政治冲突、消费电子产业链外移影响国内厂商份额。 医药|C昊帆（301393）首次覆盖：全球多肽合成试剂细分龙头，减肥市场有望带动新增长空间 1、深耕多肽合成试剂领域，多肽合成试剂龙头优势显著。公司深耕多肽合成试剂二十载，为国内多肽合成试剂领域龙头企业。公司是全球为数不多的能够提供全系列多肽合成试剂研发与产业化的公司之一，拥有160余种多肽合成试剂产品，在HATU、HBTU、TBTU、PyBOP等多个细分产品领域处于市场主导地位。2、新产能加速推进，支撑业绩稳定释放。公司优先将部分市场缺口大、竞争壁垒更高的多肽合成试剂核心产品实现自主生产，2022年自有产能已供应203.17吨产品。随着公司产能利用率提升与二、三期项目建设，自产产品的种类和数量有望进一步提升，委外加工的比例预计将进一步下降。我们预计公司2023-2025年总收入分别为6.48/9.26/13.17亿元，同比增长分别为44.79%/42.87%/42.24%；归母净利润分别为1.86/2.64/3.72亿元。考虑到公司多肽合成试剂业务龙头地位，自建产能加速推进等因素叠加，看好公司长期发展，给予“买入”评级。 风险提示：主要原材料价格波动风险；汇兑损益风险；核心技术泄密的风险；项目建设风险；市值波动风险。 建筑建材|国企改革按下加速键，细分赛道景气孕育成长 1、重视中特估+“一带一路”蓝筹标的，布局细分高景气赛道。23年以来，Q1基建实物量加速转化，由真实需求主导的能源基建投资和水利投资的确定性相对较高；资金层面，23年上半年资金政策仍以专项债为主，下半年仍可期待特别国债、政策性开发性金融工具等准财政工具发力。2、其中建议沿三主线寻找投资标的：1）重点关注基建结构性机会，积极布局低估值蓝筹央国企，重点推荐中国交建、中国中铁、中国建筑、中国铁建、中国中冶，以及高弹性地方国企四川路桥，建议关注安徽建工；2）重视“一带一路”需求复苏，国际工程板块基本面向上：基本面有弹性的中油工程（与能源组联合覆盖）、北方国际、中材国际，建议关注中钢国际、中工国际；3）专业工程景气度回升，建议关注高景气子板块龙头成长：鸿路钢构，利柏特，建议关注瑞纳智能（中小市值组和机械组联合覆盖）、圣晖集成、航天工程。 风险提示：基建&地产投资超预期下行；央企、国企改革提效进度不及预期；国际宏观环境恶化风险；测算具有一定主观性。 客户认为AI行情短期或难以获得业绩支撑，外资客户除部分持有美股AI股外，大部分还仍处于观望与学习的阶段。除此之外，大量先前的热点板块近期相对缺乏增量资金，需要新的产业催化，短期还是更看好有业绩保障或者有政策催化的板块以及个股。 通信|梦网科技（002123）：环比持续向好，5G富媒体消息快速增长 公司发布2023年半年度业绩预告，预计实现归母净利润3500-4500万元，同比增长647.21%-860.70%，预计实现扣非净利润150-1150万元，同比扭亏增长111.75%-190.09%。1、布局AI应用领域，结合自身优势赋能业务发展。公司作为5G富媒体消息业务的头部企业，基于NLP，结合云识图、语音识别等技术，以chatbot为载体，打造了一站式、智能化的5G消息便捷服务，具备完整技术能力，拥有自主知识产权，已经有结合企业客户需求和个人用户交互习惯的智能机器人应用场景落地。2、公司作为国内领先云通信服务商，不仅在企业短信领域做大做强，同时也紧跟5G网络建设脚步，布局5G消息，云通信业务涵盖众多领域。随着5G消息的规模化推进，梦网依托强大的技术研发能力和服务能力，能够快速将客户需求进行转化升级，有助于中长期市场拓展。考虑行业竞争激烈以及公司新业务拓展或带来较大投入，调整公司23-25年归母净利润为2.05/3.42/5.59亿元（原值为2.99/4.67/6.55亿元），维持“增持”评级。 风险提示：5G消息发展不及预期、运营商政策变动风险、市场竞争加剧、商誉减值风险、业绩预告为公司初步核算结果实际以正式公告为准等。 电子|大华股份（002236）：扣非净利润同比增长39.75%，大模型切换AI估值 公司发布了2023年半年度业绩快报。2023年上半年，公司实现营业收入1,463,354.73万元，同比增长3.88%；实现归属于上市公司股东的净利润197,600.95万元，同比增长30.01%。1、点评：1）二季度开始行业逐渐回暖，业绩处于历史相对底部；2）估值切换逻辑清晰，AI逻辑下公司估值有望从20倍提升到30倍。我们认为公司的业绩和估值有望呈现良好的上升态势。2、下游需求复苏开始启动，二季度业绩宣示拐点到来。我们认为，二季度业绩增长超预期印证了业绩见底背后的三个逻辑：1）下游ToB业务回暖。2）减少主动集成业务，优化盈利结构。3）海外需求恢复，竞争格局改善。基于此，我们认为业绩复苏有望将在三季度中得到延续。公司业绩拐点或到来+估值从传统安防向AI切换的逻辑将成为公司价值增长的重要驱动力，我们预测23/24/25年公司归母净利润分别为35.29亿元/45.79亿元/61.22亿元，维持“买入”评级。 风险提示：产业数字化发展不及预期；市场竞争加剧；技术应用进度不及预期风险。业绩快报是初步测算结果，具体财务数据以公司披露公告为准。 轻纺|百亚股份（003006）：Q2业绩预告向好，自由点收入同增50%+，产品结构优化效果显著 公司发布半年度业绩预告，预计23Q2归母净利0.45-0.6亿，同增96-161%；预计23H1归母净利1.3-1.4亿，同增60-79%。1、上半年公司按既定发展战略，深耕核心优势区域，加快电商和新兴渠道建设，有序拓展全国市场。同时持续优化产品和渠道结构，通过市场推广和品牌宣传持续提升公司品牌影响力，中高端产品收入占比提升，营收和净利润实现较快增长。2、公司把握行业发展趋势，顺应消费场景变化，加快新品和重点单品推广，产品结构得到了进一步优化，中高端产品的销售占比持续提升。3、公司持续强化渠道建设管理，线下有序拓展全国市场，以点带面突破外围省市市场，线上积极建设各电商平台，提升公司销售规模，实现线上线下协同发展。公司大健康产品日益丰富，亦不断开发新品满足消费者需求，通过产品调整提升公司盈利能力。我们预计公司23-24年EPS分别为0.58元、0.71元，PE分别为28X、23X。 风险提示：线上增长不及预期，新品开发不及预期；本次业绩预告数据仅为公司财务部门初步预计的结果，具体财务数据以公司披露的2023年半年度报告内容为准。 证券研究报告《天风晨会集萃》 对外发布时间：2023年07月13日 报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师 王茜 SAC 执业证书编号：S1110516090005
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