城投可控,不必担忧【银行资负跟踪20230709】

（以下内容从广发证券《城投可控,不必担忧【银行资负跟踪20230709】》研报附件原文摘录）
　　欢迎关注、标星，以便更快获得我们研究推送 广发证券银行分析师 倪军、王先爽、文雪阳 核心观点 本期：2023/6/26~7/2，上期2023/7/3~7/9，下同。 二季度以来，由于市场调整，悲观情绪容易被激发，关于城投的悲观讨论开始增加。我们认为，城投债务风险可控，不必担忧。（1）我国城投债务规模不低，但即使加上城投债务，我国广义政府部门宏观杠杆率与主流国家相比并不高，且我们政府部门拥有大量的国有资产，完全有能力化解城投债务压力；（2）由于城投经营融资模式具有同质性，城投债券的公开违约可能对地方政府信用、银行体系和债券市场产生系统性风险冲击。所以，我国政府有能力也有底线，不会让城投风险无序暴露；（3）资产质量方面，城投是否违约的主动权在政府，政策目标是防范化解风险，而非暴露系统性风险，核心是控增量，稳存量，未来城投债务风险化解路径可能是收缩增量扩张渠道，遏制地方隐性债务道德风险，适度展期置换化解尾部风险，整合存量债务平台，降低存量负债成本，实现城投债务向市政债务的转换，相关资产风险系统性暴露的概率低，市场不必担忧。城投债的信用利差稳定也显示债券投资者对城投债务信用风险预期稳定；（4）息差方面，22年末银行业总资产规模约377万亿元，假设剔除掉债券后剩余的城投债务均为银行表内城投债务，约54亿元，即80%城投债在银行表内，占银行总资产约14%，如果城投债务利率降30BP，银行资产端利率影响也仅4BP。同时，城投债务利率下降的过程也是财政和货币政策配合化解过程，银行负债端成本下降将对冲资产端收益率的下降，风险成本和资本成本也潜在下降空间，最终未必会对ROE形成负面影响。 本期数据：7月第一周央行逆回购净回笼1.16万亿元，6月下旬以来流动性集中投放暂告段落，逆回购余额快速回落至130亿元。资金利率窄幅波动，显示当前银行间流动性中性偏松。本期存单发行相比6月明显缩量，3M存单规模占比回落至10%，9M以上存单占比提升至59%，季末MPA考核已过，叠加跨月后资金面波动趋缓，短期存单需求明显下降。本期票据利率略有回升，表现好于5月份，7月虽为信贷投放淡季，且一季度信贷需求存在透支，但降息已落地，财政仍有发力空间，随着政策面稳增长信号持续释放，经济预期改善，7月信贷投放有望超预期。长债利率小幅上升，10年期国债收益率围绕1年期MLF利率窄幅波动，显示当前经济预期仍偏弱。 下期关注：6月金融数据，我们预计2023年6月社融增速9.0%。 目录索引 01 本期观察：城投可控，不必担忧 （一）本期观察：城投可控，不必担忧 二季度以来，由于市场调整，悲观情绪容易被激发，关于城投的悲观讨论开始增加。我们认为，城投债务风险可控，不必担忧。 现代信用货币体系下，货币信用源自政府信用，政府信用源自信仰，即使是被视为全球无风险资产美债，也需要面临一次又一次的债务上限约束的考验，最终也是依赖政府信仰借新还旧滚动扩张。事实上，如果美国财政部不能一次次突破债务上限，让进行债务滚动扩张，那美债也会从政府信用变为商业信用，从无风险资产变为风险资产。 我国城投又称之为地方政府融资平台，是具有中国特色的融资主体，一般不具有稳健的经营现金流，债务融资主要服务于地方政府，债务偿还也依赖地方政务资源，不能按照市场化经营主体去进行分析，其信用源自政府信用和支持意愿。 2006年以来，城投债务大部分时候增速都超过社融增速（见图2），近两年有所回落。2022年底，Wind口径下，发债城投带息债务规模约67万亿，占社融存量约20%。虽然城投债务规模不低，但是即使加上城投债务，我国广义政府部门的宏观杠杆率与主流国家相比并不高，而且相对于其他国家，我们政府部门拥有大量的国有资产。根据社科院估计，2019年末我国政府部门拥有总资产200.1万亿，净资产163万亿，这是其他国家无法比拟的，所以我们政府完全有能力化解城投债务压力。 由于城投经营融资模式具有同质性，城投债券的公开违约可能对地方政府信用、银行体系和债券市场产生系统性风险冲击。所以，我国政府有能力也有底线，不会让城投风险无序暴露。2022年中央经济工作会议相关会议精神是“要防范化解地方政府债务风险，坚决遏制增量、化解存量”，4月政治局会议精神是“要加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”，可以看出，城投债务压力一直是政策的重要关注点。 资产质量方面，城投是否违约的主动权在政府，政策目标是防范化解风险，而非暴露系统性风险，核心是控增量，稳存量，未来城投债务风险化解路径可能是收缩增量扩张渠道，遏制地方隐性债务道德风险，适度展期置换化解尾部风险，整合存量债务平台，降低存量负债成本，实现城投债务向市政债务的转换，相关资产风险系统性暴露的概率低，市场不必担忧。事实上，我们看到，虽然近期权益市场对城投担忧不时出现，但从债券市场来看，城投债的信用利差稳定，显示对城投债务有直接参与的债券投资者对城投债务信用风险预期稳定。 息差方面，城投债务收益率下降对息差的影响也可控。22年底，银行业总资产规模约377万亿元，发债城投带息债务规模约67万亿，城投债券13万亿元，假设剔除掉债券后剩余的城投债务均为银行表内城投债务，约54亿元，即80%城投债在银行表内，占银行总资产约14%，如果城投债务利率降30BP，银行资产端利率影响也仅4BP。同时，城投债务利率下降的过程也是财政和货币政策配合化解过程，银行负债端成本下降将对冲资产端收益率的下降，风险成本和资本成本也潜在下降空间，最终未必会对ROE形成负面影响。 所以不论是资产质量，还是息差，城投债务风险均可控，不必担忧。 （二）本期数据：央行逆回购回归低位 7月第一周央行逆回购净回笼1.16万亿元（见表1），6月下旬以来流动性集中投放暂告段落，截至本期末，逆回购余额快速回落至130亿元（见图5），达到近六年时点余额新低。资金利率6月末冲高后显著回落，本期呈现窄幅波动态势，显示当前银行间流动性中性偏松。 本期存单发行3544亿元，相比6月明显缩量，加权平均发行利率下行5bp（见图14）。期限结构上，3M存单规模占比回落至10%（上期34%）；9M以上存单占比59%（上期40%，见表5），存单加权平均发行期限上升至0.64年（上期0.56年），季末MPA考核已过，叠加跨月后资金面波动趋缓，短期存单需求明显下降。本期票据利率略有回升，表现好于5月份，7月虽为信贷投放淡季，且一季度信贷需求存在透支，但降息已落地，财政仍有发力空间，随着政策面稳增长信号持续释放，经济预期改善，7月信贷投放有望超预期。长债利率小幅上升（见图6），10年期国债收益率围绕1年期MLF利率窄幅波动，显示当前经济预期仍偏弱。 央行动态跟踪：本期央行公开市场开展130亿元7天逆回购操作，逆回购到期11,690亿元，整体实现净回笼-11,560亿元，下期央行公开市场将有130亿元逆回购到期。 资金利率下行，DR001、DR007、DR014分别回落29bp、42bp、45bp，为跨月正常波动。 Shibor报价下行，3M下行3.0bp、6M下行2.1bp。 NCD利率：本期NCD加权平均发行利率较上期下行5bp。收益率方面，各期限AAA级NCD到期收益率走势分化，1M上行13bp，3M、6M下行10bp、12bp。 国债收益率走势分化，1Y、10Y、30Y分别变动-4.4bp、0.5bp、0.6bp。 票据利率：本周1M、3M和半年票据利率分别下行24bp、3bp、8bp。 银行融资追踪： 同业存单方面，截至本期末，同业存单存量规模为14.38亿元，存量存单加权平均利率为2.42%，平均剩余期限为146天。本期累计发行同业存单3,544亿元，募集完成率89.2%，其中AA+级以下71.3%。加权平均发行利率2.23%，较上期下行5bp，加权发行期限0.64年（上期：0.56年）。本期同业存单到期1,752亿元，到期存单加权平均利率为2.32%，预计下期到期5,236亿元。 商业银行债券方面，本期无商业银行债发行。截至本期末，商业银行债券存量规模为2.81万亿元。信用利差方面，本期除1月期和5年期外，其它期限信用利差普遍走阔，走阔幅度最大的为10年期，收窄幅度最大的是1月期。本期无商业银行债到期，预计下期到期1笔，规模10亿元。 商业银行次级债方面，本期无二级资本工具发行，有1笔永续债发行，规模100亿元。截至本期末，商业银行次级债存量规模为5.54万亿元，其中二级资本工具3.41万亿元，永续债2.13万亿元。信用利差方面，本期除3年期和10年期外，其它期限信用利差普遍收窄，收窄幅度最大的为1月期，走阔幅度最大的为10年期。本期无二级资本工具到期，预计下期也无二级资本工具到期。 更多详细数据见二三章图表。 （三）下期关注：6月金融数据 下期预计央行公布6月金融数据，我们预计2023年6月社融增速9.0%，增速环比下降0.5pct。（见《6月社融前瞻》） 02 央行动态与市场利率 （一）央行动态：本期央行公开市场净回笼1.16万亿元 本期（2023年7月3日~7月7日）央行公开市场共开展130亿元7天逆回购操作，逆回购到期11,690亿元，整体实现净回笼-11,560亿元。下期央行公开市场将有130亿元逆回购到期，其中周一到期50亿元，周二至周五均分别到期20亿元。 （二）市场利率：月末票据利率回升 资金利率：DR001、DR007、DR014分别回落29bp、42bp、45bp，为跨月正常波动。 Shibor报价：本期各期限Shibor下行，3M下行3.0bp、6M下行2.1bp。 NCD利率：各期限AAA级NCD到期收益率走势分化，1M上行13bp，3M、6M下行10bp、12bp。 国债利率：各期限国债利率走势分化，1Y、10Y、30Y分别变动-4.4bp、0.5bp、0.6bp。 票据利率：1M、3M和半年票据利率分别下行24bp、3bp、8bp。 03 银行融资追踪 本期跟踪时间区间为2023年7月3日~2023年7月9日，上期为2023年6月19日~2023年7月2日，下期为2023年7月10日~2023年7月16日。 （一）同业存单：本期存单加权平均发行期限0.64年 1. 存量：目前总存量约14.38万亿元，存量存单加权平均利率为2.42%， 平均剩余期限为146天。 2. 发行：本期总发行3,544亿元，日均发行709亿元（上期1,258亿元），本期加权平均发行利率2.23%（上期2.28%），AAA级加权平均发行利率2.21%（上期：2.28%），AA+级以下2.74%（上期：2.50%）。本期加权发行期限0.64年（上期：0.56年），1年期发行占比53.4%（上期：32.0%），3个月期发行占比9.7%（上期：33.9%）。 3. 募集完成率方面：本期整体募集完成率89.2%（上期：90.9%），AA+级以下71.3%（上期：87.7%）。 4. 净融资与到期：本期到期1,752亿元，净融资额2,180亿元，预计下期到期5,236亿元，预计未来30天到期22,445亿元，日均到期748亿元，本期到期存单平均利率为2.32% （二）商业银行债：本期商业银行债信用利差普遍走阔 1. 存量：目前总存量约2.81万亿元。 2. 发行：本期无商业银行债发行。 3. 信用利差：本期除1月期和5年期外，其它期限信用利差普遍走阔，走阔幅度最大的为10年期，走阔幅度超5bp，收窄幅度最大的是1月期，收窄幅度超13bp。 4. 到期方面：本期无商业银行普通债到期，预计下期到期1笔，共10亿元，预计未来30天到期5笔，到期规模655亿元。 （三）资本工具：本期100亿元永续债发行 1. 存量：目前总存量约5.54万亿元，其中二级资本工具3.41万亿元，永续债2.13万亿元。 2. 发行：本期无二级资本工具发行，有1笔永续债发行，规模100亿元，评级为AAA。 3. 信用利差：本期除3年期和10年期外，其它期限信用利差普遍收窄，收窄幅度最大的为1月期，收窄幅度超13bp，走阔幅度最大的为10年期，走阔幅度超3bp。 4. 到期：本期无二级资本工具到期，预计下期也无二级资本工具到期，预计未来30天到期1笔，到期规模15亿元。 （四）商业银行存单、金融债、资本工具存量一览 04 风险提示 （1）经济增长超预期下滑，疫情变化和外部环境存在诸多不确定性，可能导致经济下行超预期。 （2）疫情反复对经济扰动超预期，宏观经济下行，导致融资需求大幅下滑、息差快速收窄、资产质量压力显著上升。 （3）国际经济及金融风险超预期，当前国外局势较为复杂，且近期欧美银行体系爆发风险事件，可能带来超预期金融风险。 （4）政策调控力度超预期，利率大幅波动，导致流动性风险超预期上升。 倪军：SAC 执证号：S0260518020004 王先爽：SAC 执证号：S0260520040002 伍嘉慧：SAC 执证号：S0260522070008 报告原文：《城投可控，不必担忧——银行资负跟踪20230709》 对外发布日期：2023年07月10日 报告正文请参阅广发研报系统（可向对口销售咨询登入方式）： https://research.gf.com.cn/ 法律声明 请向下滑动参见广发证券股份有限公司有关微信公众平台推送内容的完整法律声明： 本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，相关客户须经过广发证券投资者适当性评估程序。其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，若使用本微信号推送内容，须寻求专业投资顾问的解读及指导，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。 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