美债收益率升破4.0%——海外经济政策跟踪(海通宏观李俊、王宇晴、梁中华)

（以下内容从海通证券《美债收益率升破4.0%——海外经济政策跟踪(海通宏观李俊、王宇晴、梁中华)》研报附件原文摘录）
　　作者：李俊、王宇晴、梁中华 重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 ·概 要 · 经济：美联储资产负债表持续收缩，商业银行存贷款规模有所回落。市场降息预期延迟。截至7月8日，CME数据显示市场仍预期美联储大概率7月加息25BP，年内或不会降息，并且预期的降息时点由上周的2024年3月推迟到了2024年5月。10年期美债收益率上升至4.06%，主因10年期美债实际收益率上行。 今年以来，10年期美债收益率的波动较大，很大程度上是与市场对于美联储的政策预期有大幅波动有关。近期美债收益率快速升破4.0%，可能与几个方面的因素有关。一方面，美国经济一直表现出强大的韧性，市场对于美国衰退的预期在不断的延后或者担忧下降；另一方面，美国通胀依然没有明显降温。最后，6月美联储议息会议虽然暂定加息，但是保留了对后续加息的预期，并且点阵图也较3月更鹰。 6月美国新增非农就业低于预期，其中服务业贡献回落，建筑业和政府就业贡献提升较多。不过，6月美国失业率继续下行，平均时薪同比仍维持高位，核心通胀仍有较大压力。6月美国ISM制造业PMI持续回落，服务业与制造业之间的景气分化仍在持续。欧洲方面，零售销售同比增速仍然低迷。PPI同比转为负增长。 政策：美联储多位官员仍持鹰派观点；欧央行或将继续加息；英国多位官员对通胀问题较为重视。 1 美国：美债收益率为何升破4.0%？ 美联储资产负债表持续收缩。截至7月5日，美联储资产负债表规模较6月28日下降426.0亿美元。从结构来看，除贴现窗口使用量有小幅回升外，其他流动性支持工具规模均有所回落。此外，国债规模较6月28日当周下降386.2亿美元。 商业银行存贷款规模回落。截至6月28日，美国商业银行贷款与租赁规模较6月21日当周下降258.8亿美元，存款端规模下降9.6亿美元，均中断了此前连续两周的回升态势。其中，大银行存贷款回落规模均较大。 就业数据低于预期。6月美国新增非农就业20.9万人，低于预期的22.5万人，为2020年12月以来新低。分行业表现较之前有所不同。6月服务业对新增就业的贡献从之前的7成到8成左右下降至57.4%，建筑业和政府就业贡献提升较多。其中，建筑业贡献提升或与当前美国房地产新开工和新屋销售表现不错有关。 失业率继续下行。6月失业率从5月的3.7%下行至3.6%，或部分与劳动参与率仍处低位有关。6月美国劳动参与率已连续4个月维持在62.6%，仍与疫情前（2020年2月）有0.7个百分点的缺口。 此外，6月劳动力平均时薪同比仍高达4.4%，环比也维持在0.4%的高位，表明劳动力市场整体依然较为紧张，也意味着除住房外的核心通胀仍有较大压力。（详见《通胀压力仍大——2023年6月美国非农数据点评》） 景气分化持续。6月美国ISM制造业PMI为46.0，较5月回落0.9，已连续8个月处于荣枯线之下。非制造业PMI则回升3.6至53.9，服务业与制造业之间的景气分化仍在持续。 市场预期降息时点再次推迟。截至7月8日，市场预期7月加息25BP 的概率由前一周（7月1日）的86.8%上升至93.0%。此外，市场预期年内大概率不会降息，7月加息25BP之后将维持这一利率水平直至年底；并且市场预期的降息时点由上周的2024年3月推迟到了2024年5月。 美债收益率上升至4.06%。截至7月7日，美国10年期国债名义收益率较上一周上升25BP至4.06%。其中，10年期美债实际收益率较上一周上升20BP至1.79%，10年期通胀预期上升5BP至2.27%。 今年以来，10年期美债收益率的波动较大，很大程度上是与市场对于美联储的政策预期有大幅波动有关。 在今年3月受到美国银行破产冲击后，市场一度预期美国经济或提前陷入衰退，而美联储将提前转向宽松，美债收益率一度跌至3.3%。随着，美联储政策的快速出台，市场逐步对于美国银行危机的担忧下降，美联储资产负债表也重回收缩路径；加之，美国经济表现一直强韧，市场开始调整对于美联储宽松的预期。在市场对于年内降息预期的不断修正后，美债收益率也从低位开始回升，在5-6月维持在3.7%-3.8%附近波动。 那么，近期为何美债收益率快速升破4.0%呢？ 我们认为，可能与几个方面的因素有关。一方面，美国经济一直表现出强大的韧性，尤其是消费并没有明显的降温，市场对于美国衰退的预期在不断的延后或者担忧下降。截至6月底，美国周度经济指数平均在1.8%附近。 另一方面，美国通胀依然没有明显降温。截至5月，无论是核心CPI同比还是核心PCE同比都保持较高的韧性，核心通胀环比近半年以来几乎没有明显改善。此为，6月非农就业数据显示，工人薪资增速也没有继续降温，或加剧通胀的持久。 最后，6月美联储议息会议虽然暂定加息，但是保留了对后续加息的预期；并且点阵图也较3月更鹰，终点平均利率水平预期较3月提高了50BP。加之，近期美联储主要官员也纷纷强调通胀压力，表态支持年内进一步加息。 在这些因素影响下，市场对于美联储降息的预期一再延后（目前延迟到明年5月），也推动了美债利率的快速回升。 我们认为，后续影响美联储决策的关键仍在于核心通胀，接下来需重点关注就业薪资增速以及核心服务通胀的变化。 2 欧洲：消费仍低迷 零售增速仍为负。5月欧元区19国零售销售指数同比增速为-2.9%，跌幅与4月持平，并且已连续8个月处于负增长区间。在欧央行持续加息以及通胀仍然高企的情况下，欧元区零售增速或仍将承压。 PPI转为负增长。5月欧元区19国PPI同比增速为-1.5%，为2020年11月以来新低，也是近28个月以来首次转负。PPI同比负增长或很大程度受能源价格回落影响。 3 政策：美欧央行或仍将加息 美联储多位官员仍持鹰派观点。达拉斯联储主席洛根表示，对通胀是否能够迅速降温较为担忧。为了实现FOMC的目标，需要实施更为严格的政策。美国纽约联储主席威廉姆斯也认为，在下次FOMC货币政策会议之前，数据将支持美联储还需付出更多努力。美国芝加哥联储主席Goolsbee表示，对美联储在7月会议上应采取何种行动仍未做出决定，但未来仍有相当大的可能需要进一步加息。 欧央行或将继续加息。欧央行行长拉加德表示若企业利润率和薪资都上升，将会行动以防通胀加剧。欧央行管委Nagel认为，欧央行应再次加息，但不确定加息到多高水平。欧央行副行长Guindos指出，欧央行的工作尚未完成，在决定利率时将依据数据做判断。 英国多位官员对通胀问题较为重视。英国央行行长贝利表示，通胀远高于2%的目标，降低通胀是最重要的事情。英国央行政策委员会委员Mann表示，利率政策变动最好“提前一步”采取行动，对于那些宣称“无需进一步紧缩行动”者，持有针锋相对的意见。英国央行新任政策委员Greene也警告称通胀不会自动下降。 ------------------ 更多报告（点击链接可查看原文）： 高货币、低投资的原因和出路——中国经济的几个背离思考1（荀玉根、梁中华、应镓娴） “一带一路”：进展如何？（海通宏观 侯欢、梁中华） 美国的超额储蓄：还能支撑多久？（海通宏观 李俊、梁中华） 宽松未通胀，钱都去哪了？（海通宏观 梁中华） 冲突一年多：乌克兰经济如何？（海通宏观 李俊、梁中华） 分化的通胀，分化的复苏（海通宏观 应镓娴、贺媛、梁中华） “五一”消费：哪些亮点？（海通宏观 侯欢、梁中华） 国企改革重点：有何变化？——国企研究系列一（海通宏观 侯欢、梁中华） 经济到底怎么样？（海通宏观 梁中华） 印尼经济：投资的机会在哪里？——新兴经济研究系列之四（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华） 房地产现状如何？（海通宏观 侯欢、梁中华） 出口的结构：还有哪些亮点？（海通宏观 应镓娴、梁中华） 经济复苏如何？海外风险多大？——2023年二季度宏观展望（海通宏观研究团队） 后地产时代：存钱，还是买股票？——居民财富“迁徙”研究三（海通宏观 应镓娴、梁中华） 翻开财政账本：今年怎么看？（海通宏观 侯欢、梁中华） 风险消除了吗？——对海外中小银行风险的定量测算（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华） 海外经验：消化地产泡沫，需要多少年？——长周期房地产研究系列一（海通宏观 李林芷、梁中华） 美元再起：原因？走向？影响？（海通宏观 李俊、梁中华） 印尼经济：消费和大宗如何驱动？——新兴经济研究系列之三（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华） 扩大内需：哪些具体政策？（海通宏观 侯欢、梁中华） 俄罗斯经济：现状如何？（海通宏观 李俊、梁中华） 中国居民资产负债表“重构”：利率的倒挂——居民财富“迁徙”研究二（海通宏观 梁中华） 中国的核心通胀：压力多少？——2023年通胀研究系列一（海通宏观 应镓娴、梁中华） 消费的“疤痕”：修复多少？——2023年消费研究系列二（海通总量 李林芷、梁中华） 兔年春节：错峰“返乡”，集中“返城”（海通宏观 梁中华、侯欢） 扩消费：可以从哪些角度入手？——2023年消费研究系列一（海通总量 荀玉根、梁中华、侯欢） 中国居民的“超额储蓄”测算：到底有多少？——居民财富“迁徙”研究一（海通宏观 梁中华） 通胀和利率：选哪个？——2023为何要关注日本央行？（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华） 2023：货币与通胀，能否“和解”？（海通宏观梁中华） 法律声明 本公众订阅号（微信号：梁中华宏观研究）为海通证券研究所宏观行业运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。 本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。 本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，任何订阅人如预引用或转载本订阅号所载内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并必注明出处为海通证券研究所，且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。 海通证券研究所宏观行业对本订阅号（微信号：梁中华宏观研究）保留一切法律权利。其它机构或个人在微信平台以海通证券研究所宏观行业名义注册的、或含有“海通证券研究所宏观团队或小组”及相关信息的其它订阅号均不是海通证券研究所宏观行业官方订阅号。

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