【申万宏源策略】数字经济为主线,顺周期左侧布局——2023年下半年行业比较投资策略

（以下内容从申万宏源《【申万宏源策略】数字经济为主线,顺周期左侧布局——2023年下半年行业比较投资策略》研报附件原文摘录）
　　数字经济为主线，顺周期左侧布局 数字经济为主线，顺周期左侧布局 ——2023年下半年行业比较投资策略 证券分析师：林丽梅/刘雅婧/王胜 研究支持：郝丹阳 /主要内容/ 2023H1复盘：“数字经济+中特估”引领行情。上半年A股窄幅震荡结构性行情明显、港股回调，上证指数、恒生指数、恒生科技、创业板指数、科创50涨跌幅分别为：3.7%、-4.4%、-5.3%、-5.6%、4.7%；大类板块中科技（TMT）(25%)>先进制造（2.3%）>周期（-2.0%）>金融地产（-3.1%）>消费（-6.5%）>医药医疗（-6.0%）。 综合景气、估值、筹码、政策和市场交易特征，对各大产业链配置逻辑梳理进行综合打分，建议关注数字经济的第三波行情、总量顺周期行业的左侧布局机会。 股、债、汇市综合看A股资产估值对于经济未能强劲复苏的预期较为充分，市场风险偏好临近底部区域。 （1）当前15个申万一级行业（大多是顺周期行业）回调至上证3000点以下的时间窗口（2022年4月和10月的位置）。 （2）上证指数PE（TTM）13. 0倍和PB 1.2倍，分别处于历史42%分位和22%分位；创业板指数PE（TTM）33倍和4.6倍，当前PE（TTM）处于历史低位5%分位，创业板指数ERP当前处于历史均值加两倍标准差以上（以上为6月30日数据）。 （3）人民币汇率接近2022年10月底的水平。 （4）PPI下探到-4.5%附近的年份：99年、02年、09年、15年、20年，除了02年之外这几年市场均实现上涨。 （5）工业企业利润增速和A股市场估值领先于库存增速见底。按照过去6轮经验，上证指数年度最低点大致领先库存低点：8、12、10、9、5、11个月。中性谨慎假设下2024Q1去库结束，当前从库存周期的角度而言，A股市场的风险偏好接近底部附近。但库存增速开始低于5%至去库结束期间，上证指数震荡为主。 （6）盈利周期转折年份，往往市场预期差大或是趋势外推，引发市场过度反映。但对比23Q1与23Q2货币政策执行报告以及2024年全球经济增速环比下降的预期，后续稳增长政策紧迫性和概率扩大。 行业景气度界定，2023年Q2企业盈利周期进入被动去库存阶段，市场风格更偏向于成长性板块。 （1）当前盈利、资本开支、库存三大指标来看，弱复苏背景下短期内上游周期品和中游制造价格承压，地产需求短期难以大幅回暖，消费复苏进程缓慢，新能源景气加速度放缓，TMT在AI带动下景气加速上行。 （2）行业基本面呈现“事不过三”的年度特点：收入增速、净利润增速和ROE无法连续三年加速。并且每年股价涨幅第一的行业的基本面特点有要求是：ROE>10%、营收增速>15%、净利润增速>20%,同时这个指标都需加速。行业分析师自下而上对2023年盈利预测符合上述“10%、15%、20%，都加速”的特征主要集中在：疫情相关行业、TMT板块和部分先进制造（如自动化设备、军工电子、航空装备、汽车零部件、商用车、通用设备、风电设备等）。 （3）A股2季报盈利增速展望：第一、疫情相关的：餐饮旅游酒店、航空机场铁路、男装、传媒；第二、成本降低受益：电力、家电、商用车；第三、人工智能相关的硬件设备。第四，新能源相关子领域绝对业绩增速还是高增，但是增速环比预计向下。 行业中长期政策仍以高质量发展推进中国式现代化为核心： （1）纵观回顾2020-2023年历年中央文件，会发现近期以来多次出现数字相关的文件纲领。 （2）2022年12月15日发布的《长期战略性布局数字经济、医药生物、自动化》一文中，重点复盘党代会提及的未来经济增长引擎新动能的行业（前几项且新增的部分），都是未来五年资本市场涨幅最佳的行业，强烈提示了数字经济的战略性机遇。当前以高质量发展推进中国式现代化为核心在各大领域逐渐渗透，因此中长期角度可以见到数字经济板块将逐渐地从政策支持转向基本面改善的机会。 市场交易特征：数字经济启动第三波行情；当前估值处于低位的顺周期行业也将在3-4季度迎来风格切换的概率极大。 （1）尽管目前国内数字经济相关公司业绩的释放还需时间，但海外映射已率先出现，同时国内相关公司订单也开始显现，下半年随着全球AI应用进一步落地，国内公司业绩有望得到释放。 （2）2023年4月7日发布的《复盘半导体、CXO、新能源等成长板块，探讨数字经济行情节奏和跟踪指标》报告中复盘成长股行情，提出成长性板块“6+3”的波段特征，同时提示4月上旬数字经济处于第二波月度级别的调整风险。根据历史上的成长板块行情经验对比来看，数字经济已开启第三波行情。 （3）从波动节奏来看，各成长股第三波上涨天数大多在70-80个交易日左右，但涨幅差异度较大，第三波交易难度较前两波更甚，背后原因在于第三波行情相比前两波行情而言，估值洼地已被挖掘，筹码端也逐渐上量，同时市场对其基本面的兑现期待也变得更强。 （4）下半年预计举行“一带一路”十周年会议，叠加稳增长政策预期和去库尾声阶段，同时历年4季度大小盘风格切换的概率较大，因此当前估值处于低位的顺周期行业也进入左侧布局的观察窗口期。 A股资金：对成长板块的认可配置需要经历一个长期过程。新能源的配置从2016年就开始，市场在2022年全面认可；互联网的配置从2010年就开始，市场在2015年全面认可。从盈利周期和行业轮动的经验来看，2023年可类比弱复苏的2013年和2019年，往后2-3年行业赛道切换的重要分水岭。因此考虑到技术迭代和垂直领域的应用进程，当前数字经济领域的配置依然处于前期阶段。 风险提示：全球经济下行幅度超预期、地缘政治风险加剧。

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