转债市场知多少(二)——可转债的策略笔记(3)
（以下内容从长江证券《转债市场知多少(二)——可转债的策略笔记(3)》研报附件原文摘录）
本期是《可转债的策略笔记》系列中的最后一章，前两章我们已对可转债的基本要点、入门策略、进阶策略进行介绍。本期我们将围绕博弈条款介绍可转债的高阶策略。 一、强赎博弈 所谓“强赎”，指满足一定条件后，上市公司可以将投资者手中还未到期且未转股的可转债提前赎回。常见于可转债的发行公告中，以某转债的发行公告为例： 内容来源：某上市公司公开发行可转换公司债券发行公告 当可转债公告强赎后，在最后交易日前不卖出或不转股，上市公司将以可转债的票面价格（100元/张）加上当年的利息，从可转债持有人手中强行赎回转债。 一般情况下可转债都是有溢价的，但转债一旦公布强赎，转债的价值会迅速减少，溢价部分在短时间内迅速消失，可转债价格势必下降，持有人因此将面临损失，迫于压力，要么转股，要么抛售。 不管转债持有人转股不转股，对上市公司来说都是有利的。投资人转股，债权人变成了股东，上市公司欠的钱不用还了。银行类转债的上市公司尤为希望投资者转股，因为转股后募集的资金可以补充一级资本金。投资人不转股，相较于到期赎回价（发行时公布），强赎价一般都低很多，也就使得上市公司的还款成本小很多。 上市公司希望投资者转股，但对于剩余规模庞大的转债，转股不是一件容易的事。为了让转债持有人有转股的动力，上市公司会促使可转债出现一定幅度的负溢价，即出现套利机会。此时投资者可以选择买入可转债，当天转股，第二天开盘将持仓的转股卖出，从中博取差价。 在参与可转债强赎博弈，最重要的难点是判断上市公司在某时间段的强赎意愿，只有强赎意愿比较强时候，才值得去博弈强赎策略。对此还要注意以下几点： 1、如果是刚刚发行的可转债，公司的强赎意愿比较弱。因为大股东手里还有很多可转债没有卖完，所以一般不会选择强赎。 2、如果发行可转债剩余规模还很大，公司的强赎意愿也会比较弱，因为公司一旦发布强赎，那么就会出现大量抛售，流通量不足，很容易导致股价下跌，所以这时候一般不会选择强赎。 3、可转债的发售总额已经缩水大部分，即很多可转债已经转为正股了，也就意味着可转债总额越来越少，那么离大股东发布强赎公告也会越来越近。因为越早强赎，意味还的利息会越少。 4、可转债到期时间越短，可转债强赎的意愿也就越强，如果再不强赎，意味着就要到期还钱了。 二、回售博弈 “回售博弈”是指一定条件下，可以持有的可转债以特定的价格“卖回”给上市公司，这个过程可以进行低风险的套利。不同可转债的比例可能不同，具体情况看回售条款，这里以某转债的发行公告为例： 内容来源：某上市公司公开发行可转换公司债券发行公告 回售博弈存在两点套利机会： 1、在可转债回售期内，如果可转债价格价低于面值100元，而回售价一般都是100+当期利息，基本达不到101元，持有者买入可转债，回售给上市公司就有利可图。 2、由于上市公司通常是不希望进行转债回售，因此会通过拉升正股，使得正股股价保持在转股价的70%以上。这种情况可以通过买入正股的方式进行套利，围绕转股价的70%这个价格中枢，进行高抛低吸套利，这种操作在熊市中，比较容易捕捉。 三、下修博弈 “下修博弈”是指当正股满足了或者即将满足下修的条件，预测上市公司大概率要下修转股价，提前买入可转债，博弈上市公司将实施下修。而一旦上市公司发布下修公告，可转债价格将大幅拉升，该策略就有获利机会。这里以某转债的发行公告为例。 内容来源：某上市公司公开发行可转换公司债券发行公告 下修博弈一般分为两步。第一步，找到可能下修的可转债，提前埋伏；第二步，等待下修公告后，卖出获利。这里的难点在第一步。因为下修是上市公司的权利，而不是义务，所以要通过一些指标或者特定事件找到不得不下修或更愿意下修的可转债。 通常，有以下四种情况容易触发下修： 1、可转债临近回售期或即将到期，为了避免回售、防止还本付息，下修转股价。 2、正股股价大幅下跌，上市公司为了促进转股，下修转股价。 3、参与配售的大股东以及包销的承销商，他们手中的转债还没有减持完。通过下修，可以使他们顺利的在面值以上卖出可转债。这种情况在在熊市发生概率较大。 4、上市公司回购注销股票导致减资，可转债持有人可能会要求公司提前清偿债务。上市公司通过下修转股价补偿转债持有人，以避免回售发生。 但下修博弈也存在需要注意的风险点： 1、每次转股价下修，都会摊薄原股东的权益，因此会引起正股股东的反对，导致下修不通过，但这种情况较少发生。 2、有的公司会一把下修到底，有的公司只会下修一点点，下修幅度低于市场预期，因此下修博弈的预期收益也具体要看下修的幅度到底有多少，是否值得参与博弈。 风险提示： 本文基本信息均来源于市场公开资料，长江证券对这些信息的准确性、完整性和及时性不作任何保证，也不保证所包含的信息和观点不会发生任何变更。相关内容仅供一般信息参考，不构成任何具体的投资操作意见或建议，不构成所述证券的买卖出价或征价，也不代表对证券涨跌或市场走势的确定性判断。长江证券不对依据本文操作产生的盈亏承担任何责任。 本文所提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，过往业绩不预示未来表现，也不代表对未来收益的承诺。投资者不应单纯依靠相关信息而取代自身的独立判断，在进行具体投资决策前，还须结合自身情况，充分了解各类风险，仔细阅读产品法律文件，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，自主作出投资决策并独立承担投资风险。市场有风险，投资须谨慎。 本文版权仅为长江证券所有。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本文的全部或部分内容，亦不得从未经长江证券书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本文的全部或部分内容。版权所有，违者必究。
本期是《可转债的策略笔记》系列中的最后一章，前两章我们已对可转债的基本要点、入门策略、进阶策略进行介绍。本期我们将围绕博弈条款介绍可转债的高阶策略。 一、强赎博弈 所谓“强赎”，指满足一定条件后，上市公司可以将投资者手中还未到期且未转股的可转债提前赎回。常见于可转债的发行公告中，以某转债的发行公告为例： 内容来源：某上市公司公开发行可转换公司债券发行公告 当可转债公告强赎后，在最后交易日前不卖出或不转股，上市公司将以可转债的票面价格（100元/张）加上当年的利息，从可转债持有人手中强行赎回转债。 一般情况下可转债都是有溢价的，但转债一旦公布强赎，转债的价值会迅速减少，溢价部分在短时间内迅速消失，可转债价格势必下降，持有人因此将面临损失，迫于压力，要么转股，要么抛售。 不管转债持有人转股不转股，对上市公司来说都是有利的。投资人转股，债权人变成了股东，上市公司欠的钱不用还了。银行类转债的上市公司尤为希望投资者转股，因为转股后募集的资金可以补充一级资本金。投资人不转股，相较于到期赎回价（发行时公布），强赎价一般都低很多，也就使得上市公司的还款成本小很多。 上市公司希望投资者转股，但对于剩余规模庞大的转债，转股不是一件容易的事。为了让转债持有人有转股的动力，上市公司会促使可转债出现一定幅度的负溢价，即出现套利机会。此时投资者可以选择买入可转债，当天转股，第二天开盘将持仓的转股卖出，从中博取差价。 在参与可转债强赎博弈，最重要的难点是判断上市公司在某时间段的强赎意愿，只有强赎意愿比较强时候，才值得去博弈强赎策略。对此还要注意以下几点： 1、如果是刚刚发行的可转债，公司的强赎意愿比较弱。因为大股东手里还有很多可转债没有卖完，所以一般不会选择强赎。 2、如果发行可转债剩余规模还很大，公司的强赎意愿也会比较弱，因为公司一旦发布强赎，那么就会出现大量抛售，流通量不足，很容易导致股价下跌，所以这时候一般不会选择强赎。 3、可转债的发售总额已经缩水大部分，即很多可转债已经转为正股了，也就意味着可转债总额越来越少，那么离大股东发布强赎公告也会越来越近。因为越早强赎，意味还的利息会越少。 4、可转债到期时间越短，可转债强赎的意愿也就越强，如果再不强赎，意味着就要到期还钱了。 二、回售博弈 “回售博弈”是指一定条件下，可以持有的可转债以特定的价格“卖回”给上市公司，这个过程可以进行低风险的套利。不同可转债的比例可能不同，具体情况看回售条款，这里以某转债的发行公告为例： 内容来源：某上市公司公开发行可转换公司债券发行公告 回售博弈存在两点套利机会： 1、在可转债回售期内，如果可转债价格价低于面值100元，而回售价一般都是100+当期利息，基本达不到101元，持有者买入可转债，回售给上市公司就有利可图。 2、由于上市公司通常是不希望进行转债回售，因此会通过拉升正股，使得正股股价保持在转股价的70%以上。这种情况可以通过买入正股的方式进行套利，围绕转股价的70%这个价格中枢，进行高抛低吸套利，这种操作在熊市中，比较容易捕捉。 三、下修博弈 “下修博弈”是指当正股满足了或者即将满足下修的条件，预测上市公司大概率要下修转股价，提前买入可转债，博弈上市公司将实施下修。而一旦上市公司发布下修公告，可转债价格将大幅拉升，该策略就有获利机会。这里以某转债的发行公告为例。 内容来源：某上市公司公开发行可转换公司债券发行公告 下修博弈一般分为两步。第一步，找到可能下修的可转债，提前埋伏；第二步，等待下修公告后，卖出获利。这里的难点在第一步。因为下修是上市公司的权利，而不是义务，所以要通过一些指标或者特定事件找到不得不下修或更愿意下修的可转债。 通常，有以下四种情况容易触发下修： 1、可转债临近回售期或即将到期，为了避免回售、防止还本付息，下修转股价。 2、正股股价大幅下跌，上市公司为了促进转股，下修转股价。 3、参与配售的大股东以及包销的承销商，他们手中的转债还没有减持完。通过下修，可以使他们顺利的在面值以上卖出可转债。这种情况在在熊市发生概率较大。 4、上市公司回购注销股票导致减资，可转债持有人可能会要求公司提前清偿债务。上市公司通过下修转股价补偿转债持有人，以避免回售发生。 但下修博弈也存在需要注意的风险点： 1、每次转股价下修，都会摊薄原股东的权益，因此会引起正股股东的反对，导致下修不通过，但这种情况较少发生。 2、有的公司会一把下修到底，有的公司只会下修一点点，下修幅度低于市场预期，因此下修博弈的预期收益也具体要看下修的幅度到底有多少，是否值得参与博弈。 风险提示： 本文基本信息均来源于市场公开资料，长江证券对这些信息的准确性、完整性和及时性不作任何保证，也不保证所包含的信息和观点不会发生任何变更。相关内容仅供一般信息参考，不构成任何具体的投资操作意见或建议，不构成所述证券的买卖出价或征价，也不代表对证券涨跌或市场走势的确定性判断。长江证券不对依据本文操作产生的盈亏承担任何责任。 本文所提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，过往业绩不预示未来表现，也不代表对未来收益的承诺。投资者不应单纯依靠相关信息而取代自身的独立判断，在进行具体投资决策前，还须结合自身情况，充分了解各类风险，仔细阅读产品法律文件，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，自主作出投资决策并独立承担投资风险。市场有风险，投资须谨慎。 本文版权仅为长江证券所有。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本文的全部或部分内容，亦不得从未经长江证券书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本文的全部或部分内容。版权所有，违者必究。
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