海外经济:今年的软着陆,明年的硬着陆

（以下内容从申万宏源《海外经济:今年的软着陆,明年的硬着陆》研报附件原文摘录）
　　今年的软着陆，明年的硬着陆 2023年中海外经济展望 王茂宇 宏观分析师 王胜 博士 宏观研究部负责人 申万宏源宏观 主要内容 2023年上半年海外经济波动较大，在年初较强的经济数据之后，3月美国SVB事件危机后市场一度对海外经济转弱、美联储转向宽松形成较强预期，但超额储蓄支撑下美国经济展现出较强韧性，叠加通胀下行迟缓使得这一预期出现逆转。但整体来说，虽然市场预期波动巨大，2023年海外经济走势还是基本验证了我们年初的判断，即美国经济强韧、美国通胀下行较慢、美联储年内降息概率较低。 今年的软着陆：站在年中时点，我们对2023年下半年的海外经济亦有三大判断，很大程度上延续我们此前预测：1）超额储蓄支撑下美国经济强韧或可持续至年末；2）下半年美国通胀回落可能继续慢于市场预期；3）美联储年内或仍将加息两次25BP，四季度维持利率不变。 明年的硬着陆：但进入2024年，当超额储蓄消耗完毕之后美国经济，乃至海外主要发达经济在货币紧缩滞后冲击下可能均将陷入衰退，一方面的确可以缓释人民币汇率所面临的强美元压力，但另一方面对于我国出口可能的确将形成较大下行拖累。 美国经济：超额储蓄支撑下，下半年韧性仍可维持。超额储蓄于四季度消耗完之前，美国经济（就业、消费）可能很难出现颓势，耐用品订单超预期意味着美国工业生产韧性，进而指向表征供给能力的GDP年内不弱，预计美国经济2023年增速1.1%左右，Q2-Q4同比分别为2.4%、0.7%、-0.2%。 美国通胀：下半年通胀回落或仍慢于市场乐观预期，节奏上三季度较缓，四季度小幅加速（CPI/PCEPI同比）。虽然房租通胀即将出现拐点，但超额储蓄支撑消费、油价反弹两大因素仍可对通胀回落形成缓冲作用。预计2023全年平均在4.5%左右，Q2-Q4分别为4.3%、4.1%、3.9%。长期来看，美国通胀中枢可能比疫情前更高，商品通胀可能难以回到疫情前低位，主因美国持续与我国经济脱钩。美国劳动力市场供给难以恢复疫情前水平，可能导致服务通胀中枢更高。 美联储：下半年加息50BP空间充足，明年降息可能超预期。根据泰勒规则测算，美联储2023年年内50BP加息空间充足，与美联储最新预测不谋而合。但目前市场仍认为美联储仅将加息至5.25-5.50%，明显与美联储指引形成差异。但进入2024年，根据美国失业率将上至6.5%左右的判断（假设24Q4达到），以及24Q4核心通胀回落至2.6%的水平左右的预测（与美联储最新SEP相同），初步预测美联储至少需将利率下调至2.75-3.00%甚至以下。 预计2023年年末10Y美债利率回落至3.2%-3.5%左右。对于美债利率来说，长期内实际利率跟随美国经济增速较为紧密，但短期内受美联储加息影响较大。在美联储年内加息可能再度超市场预期的情况下，下半年美债实际利率虽然趋势向下，但三季度不至于大幅回落。而长端美债利率的另一组成部分——隐含通胀预期将跟随美国通胀降温而缓慢回落。总结来说，下半年长端美债利率趋势向下，但三季度可能受美联储加息预期扰动。 美强欧弱经济格局延续，美元指数年末回落至略低于100的水平，仍将处于高位。三大因素可能使得欧洲经济下半年仍然相较美国更弱。1）欧洲居民并不持有类似美国居民那样规模巨大的超额储蓄，消费恢复较弱，工业生产在去年受能源价格高位冲击后还未恢复。2）劳动力市场紧张正在驱使欧央行持续强化紧缩，而货币紧缩对于更依赖银行信贷的欧洲企业冲击可能更大。3）再者，近期欧洲天然气价格出现回升，可能对未来欧洲工业生产形成抑制，进一步强化美强欧弱的经济格局。 风险提示：美联储紧缩力度超预期，美国经济超预期转冷，全球油价持续低位，国际形势变化。 内容节选自申万宏源宏观研究报告： 《今年的软着陆，明年的硬着陆-2023年中海外经济展望》 证券分析师：王茂宇 王胜 发布日期：2023.07.04

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