【中银宏观:二季度央行调查问卷点评】居民风险偏好整体回升

（以下内容从中银证券《【中银宏观:二季度央行调查问卷点评】居民风险偏好整体回升》研报附件原文摘录）
　　摘要 二季度调查问卷反映出内需不足的特点。三季度关注稳增长政策的出台时间及力度。6月13月央行启动一系列降息操作，随着二季度低基数效应逐渐减退，预期稳增长政策将陆续出台，三季度将迎来下半年的稳增长窗口期。后续货币政策环境仍将呵护实体流动性，同时预计政策性开发性金融工具仍将扮演重要角色，政策性金融工具的落地时间往往在二季度后，今年下半年政策性开发性金融工具大概率延续。同时也需进一步关注居民储蓄意愿向消费意愿的转化，1年期LPR和存款利率调降有望促进居民消费意愿回升。 二季度经济热度指数回落，贷款需求经历大起大落。央行二季度调查问卷显示，企业家宏观经济热度指数快速回落，回落幅度大于银行家指数；企业经营景气和盈利指数双双走高，财务数据小幅下行，订单指数上升，产品销售价格和原材料购进价格指数同步回落；银行业盈利指数大幅回落，贷款需求指数经历大起大落，货币政策感受指数回落；居民未来收入和就业预期均不乐观，消费意愿上升，投资消费意愿回落，旅游消费倾向持续上升，购房倾向回落。整体来看，二季度宏观经济呈现整体内需不足：企业生产意愿不足，融资需求不振，居民收入信心不佳、风险偏好下降，购房倾向让步于旅游消费倾向。 二季度央行调查问卷显示出金融支持实体存在梗阻。由于二季度经济呈现弱复苏，因此企业家宏观经济热度指数并未呈现持续上升趋势，银行家热度指数同步回落显示出一季度信贷开门红一定程度上透支了上半年整体复苏强度。但从分类来看，银行家宏观经济热度指数回落幅度小于企业家指数，两者差值持续拉大，由一季度相差6.4个百分点走扩至6.9个百分点，这种情况在以往比较少见，而目前主要是出现了缺乏信用扩张主体的问题，这导致银行流动性淤积，同时贷款需求不振、实体经济热度走低。5月以来持续处于低位的票据贴现利率和屡创新高的银行间质押式回购日均成交量均是这一现象的印证。此外，银行家下季度热度预期指数高出本季6.9个百分点，由于问卷收集时间是季月18日，在这之前已有一轮降息，这说明市场对于下半年稳增长政策力度仍有较大期待。 随着原材料价格回落，工业企业盈利有望持续改善。今年以来，中下游行业成本端压力持续释放，但在出厂价格弱势、利润受限的背景下，工业企业生产意愿不强，，仍需关注工业企业生产收缩的情况。当前仍处于“主动去库存”阶段；需求是“去库存”由“主动”变“被动”的关键所在，扩内需紧迫性进一步提升。 实体融资需求不振牵动银行业盈利走低。一季度贷款需求整体快速上行，信贷数据连续超预期，这在一定程度上透支了二季度贷款需求，导致贷款需求指数大幅回落，银行业盈利指数快速下行。由于央行加大货币投放治标不治本，因此货币政策投放不多，银行家对于货币政策的感受指数小幅下降，即便如此银行间资金面仍旧维持宽松，央行呵护资金面的态度依旧明确。下半年存在合适的降准窗口期，预期流动性充沛的局面仍将持续。 居民投资与购房倾向转化为旅游消费倾向。居民部门收入、就业感受下降，且对于未来收入、就业信心不足，因此远期投资比例下降，金融投资与购房支出倾向下降，旅游消费倾向持续上升。结合居民储蓄意愿基本持平来看，居民并不是将储蓄收入转化为消费，而是在金融市场走弱、房价预期上涨空间有限的情况下，用以往风险投资的资金进行“报复性消费”。从社零数据来看，5月社零环比增速仍较历史同期水平偏低，一定程度上印证了内需偏弱。 风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期。 事件：6月29日，央行发布2023年二季度企业家、银行家和城镇储户问卷调查结果。 金融支持实体存在梗阻 企业家宏观经济热度指数快速回落，回落幅度大于银行家指数。企业家宏观经济热度指数为30.9%，比上季下降3.0个百分点，比上年同期上升4.3个百分点。其中，39.2%的企业家认为宏观经济“偏冷”，59.9%认为“正常”，0.9%认为“偏热”。银行家宏观经济热度指数为37.8%，比上季下降2.4个百分点。其中，有62.4%的银行家认为当前宏观经济“正常”，比上季减少0.4个百分点；有31.0%的银行家认为“偏冷”，比上季增加2.6个百分点。对下季度，银行家宏观经济热度预期指数为44.7%，高于本季6.9个百分点。 二季度央行调查问卷显示出金融支持实体存在梗阻。由于二季度经济呈现弱复苏，因此企业家宏观经济热度指数并未呈现持续上升趋势，银行家热度指数同步回落显示出一季度信贷开门红一定程度上透支了上半年整体复苏强度。但从分类来看，银行家宏观经济热度指数回落幅度小于企业家指数，两者差值持续拉大，由一季度相差6.4个百分点走扩至6.9个百分点，这种情况在以往比较少见，而目前主要是出现了缺乏信用扩张主体的问题，这导致银行流动性淤积，同时贷款需求不振、实体经济热度走低。5月以来持续处于低位的票据贴现利率和屡创新高的银行间质押式回购日均成交量均是这一现象的印证。此外，银行家下季度热度预期指数高出本季6.9个百分点，由于问卷收集时间是季月18日，在这之前已有一轮降息，这说明市场对于下半年稳增长政策力度仍有较大期待。 企业价格指数回落，盈利指数走高 企业经营景气和盈利指数双双走高。经营景气指数为49.6%，比上季上升0.4个百分点，比上年同期上升1.0个百分点。其中，16.3%的企业家认为本季企业经营状况“较好”，66.7%认为“一般”，17.0%认为“较差”。盈利指数为53.2%，比上季上升5.4个百分点，比上年同期上升2.0个百分点。其中，32.8%的企业家认为比上季“增盈或减亏”，40.9%认为“盈亏不变”，26.4%认为“增亏或减盈”。 二季度企业经营景气指数小幅走高的同时盈利指数大幅上升，反映出二季度行业利润逐渐改善。二季度以来原材料价格回落，工企利润同比降幅持续收窄，行业利润持续改善，侧面反映出基建投资的活跃，但扩内需仍待进一步发力。 企业财务数据小幅下行。资金周转指数为59.3%，比上季下降0.7个百分点，比上年同期上升1.6个百分点。其中，31.9%的企业家认为本季资金周转状况“良好”，54.7%认为“一般”，13.4%认为“困难”。销货款回笼指数为61.9%，比上季下降0.3个百分点，比上年同期上升2.0个百分点。其中，32.1%的企业家认为本季销货款回笼状况“良好”，59.5%认为“一般”，8.4%认为“困难”。 二季度财务数据小幅波动，其中资金周转指数下降幅度稍大，我们认为企业流动性目前依然较好，但需要密切关注出厂价格弱势、利润受限的背景下，工业企业生产意愿不强的问题。 企业订单指数上升。出口订单指数为45.5%，比上季上升6.0个百分点，比上年同期上升4.5个百分点。其中，19.4%的企业家认为本季出口订单比上季“增加”,52.1%认为“持平”，28.5%认为“减少”。国内订单指数为48.2%，比上季上升5.3个百分点，比上年同期上升7.3个百分点。其中，20.0%的企业家认为本季国内订单比上季“增加”，56.5%认为“持平”，23.6%认为“减少”。 企业订单指数上升可能受到目前企业生产活动收缩的影响，从5月PMI采购、进口指数环比下降0.1和0.3个百分点可以看出，企业生产意愿有所下滑，且从业人员指数也有所下探。 产品销售价格和原材料购进价格指数同步回落。产品销售价格感受指数为43.1%，比上季下降4.7个百分点，比上年同期下降9.3个百分点。其中，7.8%的企业家认为本季产品销售价格比上季“上升”，70.6%认为“持平”，21.6%认为“下降”。原材料购进价格感受指数为50.5%，比上季下降7.5个百分点，比上年同期下降17.6个百分点。其中，16.0%的企业家认为本季原材料购进价格比上季“上升”，69.0%认为“持平”，15.0%认为“下降”。 随着PPI同比增速持续下降，生产资料同比降幅走扩，1-5月工业品价格延续下行趋势，价格仍是工业企业经营效益的主要拖累。 随着原材料价格回落，工业企业盈利有望持续改善。今年以来，中下游行业成本端压力持续释放，但在出厂价格弱势、利润受限的背景下，工业企业生产意愿不强，，仍需关注工业企业生产收缩的情况。当前仍处于“主动去库存”阶段；需求是“去库存”由“主动”变“被动”的关键所在，扩内需紧迫性进一步提升。 三重因素影响银行业盈利指数大幅回落 银行业盈利指数大幅回落。银行业景气指数为69.6%，比上季下降2.3个百分点，比上年同期上升3.6个百分点。银行盈利指数为62.2%，比上季下降3.7个百分点，比上年同期上升2.1个百分点。 二季度银行业景气指数下降带动盈利指数回落，但盈利指数回落幅度明显大于景气指数。除了贷款需求大幅回落压缩银行利润之外，净息差持续走低至1.80%预警线以下和存款定期化是盈利指数大幅下降的其他两点原因。伴随着或有的消费刺激政策，存款定期化可能有所改善，但如果政策不及预期，银行盈利指数再度走弱，存款利率调降可能仍在路上。 贷款需求指数经历大起大落。贷款总体需求指数为62.2%，比上季下降16.2个百分点，比上年同期上升5.6个百分点。分行业看，制造业贷款需求指数为64.1%，比上季下降9.8个百分点；基础设施贷款需求指数为61.0%，比上季下降10.0个百分点；批发零售业贷款需求指数为60.0%，比上季下降8.0个百分点；房地产企业贷款需求指数为47.0%，比上季下降8.4个百分点。分企业规模看，大型企业贷款需求指数为55.1%，比上季下降9.8个百分点；中型企业为58.1%，比上季下降10.2个百分点；小微企业为64.5%，比上季下降12.1个百分点。 上半年贷款需求指数经历了大起大落，二季度再次回到接近去年年末水平。分行业看，各行业贷款需求指数均大幅下降。分规模看，小微企业贷款需求指数下降幅度最大。 货币政策感受指数回落。货币政策感受指数为64.2%，比上季下降3.5个百分点，比上年同期下降5.1个百分点。其中，有29.9%的银行家认为货币政策“宽松”，比上季减少7.3个百分点；68.5%的银行家认为货币政策“适度”，比上季增加7.5个百分点。对下季，货币政策感受预期指数为64.5%，高于本季0.3个百分。 二季度货币政策感受指数再度下降，从央行基础货币投放来看，二季度整体风格偏中性，4至6月中期借贷便利分别净投放200亿元、250亿元、370亿元，较一季度大幅减少，且逆回购投放多为20亿元地量操作，可见在银行间流动性充沛、实体生产意愿不振的背景下，央行并不倾向于做过多流动性投放，导致市场更多期待降息而非降准。但从二季度货政报告删去“大水漫灌”来看，尽管二季度市场资金面不紧张，但随着三季度的到来，资金压力上升，央行也存在加大操作量的可能性。 实体融资需求不振牵动银行业盈利走低。一季度贷款需求整体快速上行，信贷数据连续超预期，这在一定程度上透支了二季度贷款需求，导致贷款需求指数大幅回落，银行业盈利指数快速下行。由于央行加大货币投放治标不治本，因此货币政策投放不多，银行家对于货币政策的感受指数小幅下降，即便如此银行间资金面仍旧维持宽松，央行呵护资金面的态度依旧明确。下半年存在合适的降准窗口期，预期流动性充沛的局面仍将持续。 投资与购房倾向转化为旅游消费倾向 居民未来收入和就业预期不乐观。城镇储户调查问卷显示本季收入感受指数为49.7%，比上季下降1.0个百分点。其中，14.4%的居民认为收入“增加”，比上季减少1.4个百分点，70.5%的居民认为收入“基本不变”，比上季增加0.8个百分点，15.1%的居民认为收入“减少”，比上季增加0.6个百分点。收入信心指数为48.5%，比上季下降1.4个百分点。就业感受指数为37.6%，比上季下降2.3个百分点。其中，11.9%的居民认为“形势较好，就业容易”，44.5%的居民认为“一般”，43.7%的居民认为“形势严峻，就业难”或“看不准”。就业预期指数为48.7%，比上季下降3.6个百分点。 二季度收入感受与信心指数同步回落，但收入信心指数下行幅度更大。就业感受指数回落，且就业预期指数再次大幅回落至50%以下，就业压力持续增加，下半年青年就业问题较为严峻，宏观政策有必要预调微调、靠前发力。 居民消费意愿上升，投资消费意愿回落。倾向于“更多消费”的居民占24.5%，比上季增加1.2个百分点；倾向于“更多储蓄”的居民占58.0%，比上季增加0.1个百分点；倾向于“更多投资”的居民占17.5%，比上季减少1.3个百分点。居民偏爱的前三位投资方式依次为：“银行、证券、保险公司理财产品”“基金信托产品”和“股票”，选择这三种投资方式的居民占比分别为43.8%、20.4%和15.2%。 二季度以来，居民消费意愿明显回升，五一黄金周和端午假期带动消费行为，但收入下行背景下的消费可能对未来消费造成透支，从两个假期消费数据可以看出，人均旅游支出有所下降。此外，随着股票市场震荡下行，居民风险偏好也呈现回落，更为青睐银行产品投资。 旅游消费倾向持续上升，购房倾向回落。问及未来三个月准备增加支出的项目时，居民选择比例由高到低排序为：教育（27.1%）、医疗保健(26.6%)、旅游（26.0%）、社交文化和娱乐(19.8%)、大额商品(17.7%)、购房(16.2%)和保险(13.0%)。 与一季度相比，二季度旅游消费倾向上升2个百分点，二季度长假大幅释放了2022年以来受压制的旅游消费需求。购房倾向下降1.3个百分点，5月以来30大中城市销售数据持续走弱。医疗保健消费和教育消费倾向均有回落，分别下降1个百分点、1.3个百分点。 对下季度，物价预期指数为57.7%，比上季下降0.9个百分点。其中，23.1%的居民预期下季物价将“上升”，54.8%的居民预期“基本不变”，9.7%的居民预期“下降”，12.4%的居民“看不准”。对下季房价，15.9%的居民预期“上涨”，54.2%的居民预期“基本不变”，16.5%的居民预期“下降”，13.4%的居民“看不准”。 房价预期上涨比例呈现反转，房价预期回落至去年水平，4月以来居民提前还贷现象再度出现，6月5年期LPR下调10bp对于房价预期影响可能不大。 从二季度调查问卷来看，居民部门收入、就业感受下降，且对于未来收入、就业信心不足，因此远期投资比例下降，金融投资与购房支出倾向下降，旅游消费倾向持续上升。结合居民储蓄意愿基本持平来看，居民并不是将储蓄收入转化为消费，而是在金融市场走弱、房价预期上涨空间有限的情况下，用以往风险投资的资金进行“报复性消费”。从社零数据来看，5月社零环比增速仍较历史同期水平偏低，一定程度上印证了内需偏弱。 二季度调查问卷反映出内需不足的特点 二季度经济热度指数回落，贷款需求经历大起大落。央行二季度调查问卷显示，企业家宏观经济热度指数快速回落，回落幅度大于银行家指数；企业经营景气和盈利指数双双走高，财务数据小幅下行，订单指数上升，产品销售价格和原材料购进价格指数同步回落；银行业盈利指数大幅回落，贷款需求指数经历大起大落，货币政策感受指数回落；居民未来收入和就业预期均不乐观，消费意愿上升，投资消费意愿回落，旅游消费倾向持续上升，购房倾向回落。整体来看，二季度宏观经济呈现整体内需不足：企业生产意愿不足，融资需求不振，居民收入信心不佳、风险偏好下降，购房倾向让步于旅游消费倾向。 三季度关注稳增长政策的出台时间及力度。6月13月央行启动一系列降息操作，随着二季度低基数效应逐渐减退，预期稳增长政策将陆续出台，三季度将迎来下半年的稳增长窗口期。后续货币政策环境仍将呵护实体流动性，同时预计政策性开发性金融工具仍将扮演重要角色，政策性金融工具的落地时间往往在二季度后，今年下半年政策性开发性金融工具大概率延续。同时也需进一步关注居民储蓄意愿向消费意愿的转化，1年期LPR和存款利率调降有望促进居民消费意愿回升。 风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期。 作者声明 本文为中银国际证券宏观研究系列报告。中银国际证券宏观研究团队致力于以翔实的数据、缜密的逻辑为基础，发现价值，匹配收益与风险，愿我们的研究服务能为您的投资成功尽一份力量。 免责声明 本订阅号仅面向中银证券客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业投资者，若非前述专业投资者，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息,中银证券及其雇员不因接收人收到本信息而视其为服务对象。 本订阅号所载信息均选自中银证券已发布的证券研究报告，为免对报告摘编产生歧义，请以报告发布当日的完整内容为准。须关注的是，本信息所含观点仅代表报告发布当日的判断，中银证券可在不发出通知的情形下发布与本信息所含观点不一致的证券研究报告。 本订阅号所载信息仅供参考，在任何情况下不构成对任何机构或个人的具体投资建议，中银证券及其雇员不对任何机构或个人使用本信息造成的后果承担任何法律责任，投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险。 本订阅号所载信息版权均属中银证券。任何机构或个人未经中银证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本订阅号所载信息。如因侵权行为给中银证券造成任何直接或间接损失，中银证券保留追究一切法律责任的权利。

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