下半年黑色市场展望

（以下内容从物产中大期货《下半年黑色市场展望》研报附件原文摘录）
　　下半年 黑色市场展望 稳增长背景下 产业链存上涨机会 SEMI-ANNUAL REPORT 物产中大期货研究院黑色组 观点摘要 随着宏观驱动的增强、产业端矛盾的缓解、原材料的止跌企稳，钢价走出一轮正反馈，钢材的矛盾也在价格抬升中重新开始积累。逆周期调节背景下，降息后如果伴有政策宽松，可能带来市场预期的好转。产业端，原料供需平衡略宽松，但是因钢厂库存水平极低，因此价格向下空间也有限，价格受钢材引导更强；而上半年钢材的供需矛盾因减产而逐渐缓解，后期更多依赖政策端刺激力度。产业链低库存，稳增长政策不断出台下，后期黑色产业链存在一波上涨行情。 01 基本面篇 SEMI-ANNUAL REPORT 1、黑色产业链行情及策略回顾 去年年底报告中我们提到，今年年初预期主导的行情仍将继续，钢价预计偏强运行。而二季度后需要关注的是，预期最终的兑现情况，当时我们认为，今年重演需求不及预期的概率较大，或将再次拖累钢价下跌。 回顾上半年黑色产业链走势，基本与我们预期的相符。一季度主要受预期驱动，整体呈现上涨趋势；二季度预期被证伪，价格转跌。与我们的预期稍有不同的是，黑色产业链价格企稳反弹的时间稍早，在6月初就进入了反弹阶段。具体来看，价格走势大致可以分为三段： 第一阶段：年初到三月中旬。主要受预期驱动，延续了上涨趋势。上涨前半段为春节前后，淡季下市场依然交易预期为主。疫情达峰，同时，宏观政策也较为积极，而黑色基本面无利空，价格走势偏强。后半段为春节后需求启动初期，下游需求恢复加快，强预期有望得到验证，市场信心再次好转，钢材价格继续上涨带动黑色产业链走势偏强。 第二阶段：三月中旬到5月下旬。传统旺季到来后，终端需求并没有如预期释放，不论是社融、地产数据还是更加高频的钢材表需数据，表现均大幅低于预期，甚至持续低于去年同期。原料端，供应增量预期一致，无法形成有效支撑。黑色品种价格处在高位，叠加预期持续证伪，黑色产业链各品种价格经历了一轮流畅的下跌。 第三阶段：五月下旬到六月。黑色产业链价格经过充分下跌后，下游需求不足和原料供应增量预期的风险得到充分释放，黑色产业链价格超跌反弹。经历过价格下跌带来的减产后，钢材供需矛盾缓解并且低产量低库存的情况愈发明显，与此同时政策预期加强，降息也如期落地，在宏观和产业共同作用下，产业链价格迎来反弹。 2、宏观数据 2.1、信贷数据超预期回落，逆周期调节力度有望加大 2023年5月信贷社融数据超预期回落，与近期公布的PMI、通胀、出口等数据基本一致，进一步印证了当前经济的弱现实，主要原因还是内生动力不强、需求不足、信心不足。央行在一季度报告中明确表示，当前外部环境复杂严峻，国内经济内生动力还不强、需求仍然不足。从消费端来看，疫情“伤痕效应”尚未消退，居民收入预期还在恢复，青年人就业压力较大，消费复苏动能的可持续性面临挑战；从投资端来看，政府投资撬动社会投资仍存制约；从出口端来看，全球经济增长放缓也可能使外需持续承压。 6月7日，央行行长易纲表示，下一步将继续精准有力实施稳健的货币政策，加强逆周期调节，全力支持实体经济，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，保持货币信贷总量适度、节奏平稳，推动实体经济综合融资成本稳中有降。随后，6月13日，央行便宣布下调逆回购利率和常备借贷便利10个基点，传递了“稳增长”的积极信号。6月15日，MLF利率随之下调，6月20日，LPR也下调10个基点。在目前经济环境下，需要新一轮政策放松来激发实体经济活力，此时降息可能更多是宽松政策的起点，后续不排除会有更多政策推进落地以托底经济修复。如果后续货币宽松能有财政政策的配合，稳增长的效果或更加明显。 后期货币和政策的宽松程度，首先会影响市场的信心带来金融市场风险偏好的变化，其次带来企业和居民消费和投资意愿的回升，进而带来终端需求的回暖。因此接下来国内政策端的调整将很大程度上影响后期商品价格的走势，从央行表态来看，后期可能会加大逆周期调节力度，对国内定价为主的黑色商品价格影响较为积极，但同时不能忽视美联储后续超预期加息带来的不利影响。 2.2、地产颓势难以逆转，恐持续拖累用钢需求 统计局公布5月房地产数据，1—5月份，全国房地产开发投资45701亿元，同比下降7.2%；房屋新开工面积39723万平方米，下降22.6%；房屋施工面积为78.0亿平方米，同比下降6.2%；全国房屋竣工面积为2.8亿平方米，同比增长19.6%；商品房销售面积46440万平方米，同比下降0.9%。房地产开发企业到位资金同比下降了6.6%。 地产数据经历了年初的小幅回暖后年中再次转跌，体现了居民和企业信心依然不足。虽然各地楼市政策不断出台优化调控政策，但居民购房意愿整体处于低位，房地产市场活跃度进一步回落，全国商品房销售面积同比降幅扩大，这一点与居民中长贷数据相互验证。在销售回款、融资均未明显改善下，房企现金流仍面临较大挑战，直接制约着企业的开工、投资积极性，新开工、房地产开发投资额同比降幅始终较大。 需要说明的是，我们近几个月观测的指标百城土地成交面积同比呈现正增长。今年统计局停止公布土地购置面积数据，我们通过土地成交面积侧面观察土地购置情况，从去年四季度开始百城土地成交开始恢复到近几年平均水平，今年开始同比转正。一般来讲企业购买土地后几个月内会进行土地开发，进入到新开工面积计算口径，但是今年以来新开工面积降幅并未收窄。按照目前房企现金流情况，购地进行土地储备而不抓紧进行开发早日取得销售回款的概率较小，去年下半年针对城投拿地的新规颁布后，城投拿地比例也没有继续增加。从土地出让金来看，2023年1-5月全国土地成交总额12219.73亿元，同比下降7.58%，而地方政府性基金中国有土地使用权出让收入14893亿元，同比下降20%。这些数据与土地成交面积数据也存在较大出入。因此我们后期将减少对土地成交数据的参考。 从居民角度看，在房住不炒大背景下，现阶段及接下来很长一段时间，将以刚需和改善需求为主，从居民中长贷和存款数据来看，居民投资需求依然较低，预期的改变和经济下行压力下，更多的刚需和改善购买者选择了观望和等待；新房和二手房销售经历了一季度的快速回暖后，二季度再次回落，二季度报告中我们提到，一季度的销售数据回暖大概率与疫情期间积压需求以及春节后小阳春有关，销售复苏的持久度目前看已经被证伪。从企业角度看，近几年风险事件爆发，销售数据持续大幅下滑，地产企业资产负债表受创，尽管去年以来政策边际放松，但是伤疤效应犹在，预计房企仍将以降杠杆修复资产负债表为主，将重心放在竣工和保交楼上，在地产销售持续好转前拿地会相对谨慎。政策角度看，尽管购房政策在不断宽松，购房利率不断下行，但是国家房住不炒和针对房地产托而不举的政策表态不曾放松，在政策转向前，地产颓势较难逆转。 综合以上观点，我们认为目前仍处在地产底部调整期，政策方向决定了后期房地产的大方向依然是托而不举，用钢需求会受到长期拖累。 3、产业数据 3.1、钢厂自发减产完成平控概率较高，需求疲软依赖政策支持力度 1-5月，我国粗钢产量44463万吨，比去年同期增产960万吨，同比增长1.6% ；生铁产量37474万吨，同比增长3.2% 。5月份全国粗钢日均产量290.7万吨，5月份生铁日均产量248.4万吨。年初以来，市场一直关心的粗钢平控，到目前为止尚没有全国性的明确的政策公布。仅在5月份，唐山市丰南区发改委发布了《关于做好2023年粗钢产量压减工作的通知》。近期有唐山钢厂反映今年平控确定但不会发布公开文件，要求钢厂根据自身利润水平调整生产节奏达到平控要求，多数省份没有明确说明后续平控要求。 今年2月国家统计局修正的我国2022年粗钢总产量为101795.9万吨，今年通过自发减产达到粗钢平控效果的概率较大，按照今年粗钢平控来计算，那么6-12月的日均粗钢产量约为269万吨，相较5月粗钢日均产量下降约20万吨/天。分省市来看，粗钢超产较多的省份分别为河北（570万吨），山东（209），江苏（197），四川（158），重庆（132），天津（116）。如果平控落地，届时可重点关注相关省份减产情况。此外，粗钢均匀压减和集中某一时期压减，对市场的影响也不相同，从历史经验来看，平均压减概率较小，钢厂一般会选择某一两个月例如淡季或者利润较差的时候减产。 从今年的情况来看，与去年非常相似，因为各地保经济的压力，行政性减产命令没有明确下达，而下游需求较差，钢厂利润不佳带来自发减产，最终仍然完成了平控任务。目前看，今年重复去年情况的概率较高，而由于需求问题带来的钢厂自发减产，对于价格的支撑是不足的。 需求方面，尚没有好转的迹象，长期处于同期低位，同比去年仍有一定降幅。需求恢复力度不足，主要原因依然是地产疲软，这一点从房地产新开工与施工数据相互验证。地产用钢占比高达40%左右，房地产漫长的筑底过程将会持续的拖累螺纹钢需求。基建作为地产和出口下滑时的托底工具，市场预期今年仍能保持一定韧性，但是随着部分地区政府债务问题进入大家视野，市场也逐渐修正对于基建发力的预期。地方债务负担重，而今年的专项债下发进度又偏慢，2023年1-5月，全国共发行新增专项债约1.92万亿元，发行进度50.6%左右，有所放缓。从市场反馈来看，基建项目普遍存在资金短缺问题，因此到目前为止基建对于今年钢材需求的托底作用不足。不论是地产需求还是基建需求，还是依赖于政策力度。 伴随着此轮的降息，以及政府高层在国常会上提到，研究推动经济持续回升向好的一批政策措施，如果货币宽松伴随着政策的落地进入到实体和消费领域，带来经济的好转，假以时日用钢需求也能逐渐改善。因此需求端还是要关注政 策方向和最终落地情况。除了地产和基建需求外，制造业需求也表现一般，除了造船和造车外，没有太多亮点，这里不再赘述。 出口依然强劲，1-5月钢材净出口3324万吨，同比增加1230万吨，同比增长58.8%，出口的增加一定程度上缓解了国内的弱需求带来的产量压力。随着海外需求的下行，长期看未来可能出口面临回落压力，但由于中国钢材价格优势依然明显，预计出口仍能维持一段时间。因此整体看，出口方面，短期问题不大，但中长期看并不乐观。 3.2、钢材：当前钢材基本面中性，政策预期交易权重增加 钢材当前基本面中性，供需没有明显著矛盾。接下来，钢材进入需求淡季，预期交易将再次回归。 尽管铁水和粗钢产量高位，但具体到螺纹和热卷的产量，在钢厂因亏损减产后，一直没有恢复，仍处在同期低位。而需求尽管整体较弱，但是也没有进一步的下滑。以螺纹为例，螺纹表需保持在300万吨/周附近，产量维持270万吨/周附近，每周去库在20-30万吨，在这样一个供需缺口下，库存持续去化，目前已经下降到了同期低位，但是还没有出现去库的拐点，仍有在淡季下继续下降的趋势。目前长流程钢厂利润基本回升至年内高位，短流程利润有所修复，钢厂盈利率大幅回升至60.17%。按照去年钢厂亏损减产后的复产情况，接下来预计能看到钢厂开始提产带来钢材产量的回升。但是由于钢材目前供需缺口的存在，市场对于钢材增产初期可能会保持观望。增产幅度如果不大，那钢材淡季仍能维持小幅去库或者维持目前低库存，对于钢材价格就会形成一定支撑；但是一旦供应增速较快，供需矛盾就会再次体现，发生新一轮负反馈的可能性就会增加。 淡季下，基于产业数据交易的权重下降，基于预期交易的权重增加。六月以来钢价的上涨，除了超跌后的反弹，更多也是来自于宏观预期的驱动，目前来看，这波宏观预期逻辑还未走完。后续政策兑现情况需持续跟踪，政策落地到兑现需要时间转化，旺季到来前，政策落地效果较难证伪。央行降息释放了加强逆周期调节和稳定市场预期的政策信号，后续出政策的概率偏大，市场风险偏好整体回升。 3.3、铁矿：进口矿增量明显，铁水维持高位，港口库存去库不及预期 2023年上半年我国铁矿进口量增量明显， 1-5月累计进口量48104万吨，同比去年增加3410万吨，今年天气影响相对较小，澳巴发运增加，尤其是澳洲，1-5月从澳大利亚的累计进口量增加1047万吨；从非主流国家的进口量也明显增加，非主流的进口增量占比57%，主要来自印度、俄罗斯、伊朗、秘鲁。去年5月和11月，伊朗和印度分别下调铁矿出口关税，我国从这两个国家的进口增量明显，1-5月的累计进口增量分别为210、920万吨；俄罗斯受到制裁、秘鲁国内矿山增产增加了对我国的铁矿出口。随着下半年巴西进入发运旺季，预计下半年从巴西的进口量将会有明显增加，同时也要关注从非主流国家的铁矿进口增量，如印度、俄罗斯、伊朗、秘鲁等国家。 1-5月，332家矿山企业铁精粉产量10946万吨，同比去年增加118万吨，矿山企业的产能利用率及日均铁精粉产量一直处于同期偏低水平，预计今年国产矿产量较去年略有增加。 2023年上半年铁矿需求有所增加，1-5月生铁产量累计值37474万吨，同比去年增加1387.6万吨，增速3.2%；从更高频的日均铁水产量上来看，在4月中旬日均铁水产量到达246.7万吨的高点，之后一直维持在239万吨以上，截至6月23日，日均铁水产量245.85吨，随着近期钢厂利润的回升，钢厂复产积极性提高，预计短期日均铁水产量仍然维持高位，短期内对铁矿需求具有一定的支撑。 4月上旬钢材负反馈，市场预期钢材负反馈会传导至原料负反馈，但铁矿负反馈走的比较纠结，大约只走了3周，并未形成持续负反馈，主要有两个原因：一是焦煤成本崩塌使得钢厂的点对点利润一直处于盈亏平衡线附近波动，钢厂减产动力不足，钢厂只有亏损到一定程度且持续亏损一段时间才会开始减产；二是废钢端的减量减少了对铁水的挤出效应，上半年废钢供应增量不及预期，不管是长流程的高炉中还是短流程的电炉中，废钢均有一定的减量。 上半年是澳巴的发运淡季叠加4月澳洲飓风的影响，而且铁水处于高位，所以45港港口库存持续去库，但是总体看去库仍然不及预期，主要是由于钢厂补库意愿低，采取高频次轮库的策略，使得上半年日均疏港量与铁水比呈现出波动下滑的趋势，钢厂进口矿库存也持续下滑。近期港口库存季节性持稳，但是由于铁水的持续回升，港口库存累库幅度较小。 从基本面来看，当前铁矿矛盾不大，铁矿处于大贴水+高铁水+厂内低库存的格局中，受情绪影响影响较大。短期内，铁矿供需双增的态势仍会持续，但是，从中长期来看，全年平控的目标仍然存在较大概率，钢厂具有一定的减产压力，铁水可能见顶回落，铁矿逐渐由供需双增逐渐转为供增需减，由供需偏紧逐渐转为供需宽松。 3.4、双焦：供应三季度宽松四季度边际减少，需求看钢厂补库 焦炭产能总体过剩，产量主要取决于焦化利润以及下游钢厂补库情况。焦炭上半年利润持续偏低，但是因为没有行政减产，1-5月焦炭国内产量2.03亿吨，同比小幅增加2.6%，而生铁产量37474万吨，同比增长3.2% ，焦炭供需小幅微增，但因为钢厂采取低库存策略，一直采取消极补库态势，使得焦炭整体供需小幅过剩，跟随黑色其他品种走势为主。焦煤1-5月国内产量基本变化不大，但是今年蒙古和澳洲进口都开始放开，进口量同比大增78%，因此导致焦煤供应增量是黑色产业链中最大的，整体供需过剩较多，并带动焦炭价格跌破去年以来的新低。 对于下半年来说，三季度焦炭基本面矛盾并不大，走势主要取决于政策以及螺纹利润和原料补库情况。另外，焦炭产能总体是过剩的，但是今年山西会全面关停4.3米焦炉，预计其他地区也会模仿跟进。根据往年执行情况，10-12月份执行力度会较强，届时对四季度产量存在影响，产量预计会有阶段性的下降。对于焦煤来说，全年进口增量已成现实，上半年预计新增进口1500万吨左右，占国内产量3%左右，预计下半年仍有1000万吨进口增量，占国内产量2%左右。目前焦煤增量主要来自于蒙古方面，中蒙关系稳定，下半年进口维持高位概率很大，而澳洲方面进口增量主要动力煤为主，焦煤每个月进口量仍然非常少，和进口价格经常倒挂以及中澳关系有关，后期还是存在不确定性。目前焦煤价格已经跌至2016-2020年的长期均值中枢水平，已经部分反应了下半年进口增量预期。在总体进口增加的背景下，后期不确定的反而是国内产量方面。春节后焦煤产量一直增加到4月底，随着价格一路下跌，煤矿利润减半，叠加五月份部分保供煤矿也提早完成了上半年任务，5月以来产能利用率快速下降至春节后水平，随后价格回升，煤炭产能利用率逐步回升，那么后期价格因素以及保供完成进度是影响国内焦煤产量的重要因素之一，特别是四季度部分煤矿完成全年保供任务后，继续增产动能会下降。因此，对于双焦来说，三季度供应总体偏宽松，四季度供应或边际缩减。另外交割调整后，结合后期基本面情况，焦煤在1100-1300附近相对合理底部区间，如果焦煤下半年进口增量超过4%以上，则容易跌破区间下沿，另外如果后期钢材需求好转带动整体产业链往上，则焦煤可能会去1500-1600区间。 对于双焦需求来说，主要看钢厂的补库需求，一个是看钢材实际需求是否恢复以及政策力度，从而增强钢厂对后期的信心，另外一个是钢厂利润修复带动钢厂补库意愿增加。 4、总结：稳增长背景下，产业链存在一波上涨机会 随着宏观驱动的增强、产业端矛盾的缓解、原材料的止跌企稳，钢价走出一轮正反馈，钢材的矛盾也在价格抬升中重新开始积累。逆周期调节背景下，降息后如果伴有政策宽松，可能带来市场预期的好转。产业端，原料供需平衡略宽松，但是因钢厂库存水平极低，因此价格向下空间也有限，价格受钢材引导更强；而上半年钢材的供需矛盾因减产而逐渐缓解，后期更多依赖政策端刺激力度。产业链低库存，稳增长政策不断出台下，后期黑色产业链存在一波上涨行情。 02 产业链策略篇 SEMI-ANNUAL REPORT 1、黑色产业链上半年策略回顾 黑色产业链年初至3月中震荡上涨为主，后整体趋势性下跌至5月底，之后再次震荡反弹。整体看一季度我们推荐逢低做多策略，但需求证伪和不及预期后，二季度我们及时提醒多单出场，之后在日报、周报中多次提示下跌趋势，重点推荐逢高做空成材套保为主，策略得到修正和完善，也得到市场验证。 2、后期黑色产业链主要矛盾 上半年黑色整体主要逻辑是需求偏差和证伪，疫情结束后，黑色产业链供应增加特别是煤炭供应和进口增加、铁水恢复至高位，但下游需求尚未恢复，使得供需失衡，价格持续下跌，基本回到去年11月份起涨点，双焦等供应增加较大品种跌破去年以来的新低。 截止二季度末，需求证伪逻辑在盘面反应充分。供应方面，煤炭上半年价格持续下跌后，尽管进口量仍然偏高，但是国内产能利用率阶段性下降较快，下降至春节后水平；铁水方面，二季度仍然偏高，但是行政减产预期增强，叠加今年废钢到货仍然偏低、电炉产量偏低，后期产量存在继续压减概率。因此导致上半年下跌的主要因素阶段性在消失或缓解，这也是六月以来震荡反弹的主要原因。 展望后期，在近期经济数据普遍不如预期背景下，稳增长政策加码窗口期打开，同时去年以来的持续较高货币发行量会在下半年进入实体，叠加前期政策持续产生效用，使得需求开始结构性好转，这是后期黑色产业链的主要矛盾。铁水方面上半年同比偏高，在双碳背景下仍有减产空间，另外钢厂的原料库存非常低，随着钢价企稳、利润有所恢复，存在一波补库行为，这是黑色产业链的次要矛盾。因此在主要矛盾和次要矛盾作用下，后期黑色产业链存在一波上涨行情。 3、后期黑色产业链主要策略思路 3.1、产业链品种强弱排序 在主要矛盾是需求好转背景下，成材会最先受益，那么上涨初期，在不考虑波动性前提下，成材会强于原料，随着钢厂利润好转，进行原料补库，那么原料会相对强于成材，整体黑色产业链呈现轮动上涨，强弱会有阶段性变化，并且各品种波动性也有差距，因此中期来讲，各品种强弱会经常变化。 就短期来说，成材基差正常，钢厂微利但不高，库存季节性偏低，仓单偏低，整体估值偏低，驱动上短期不明显，后期随着宏观政策发力，需求会好转，驱动会增强，产量方面是否减产的驱动看政策；双焦方面，基差方面期货小幅升水，利润中等，库存偏低，仓单低，总体估值中性略偏低，驱动方面焦炭短期无，焦煤短期有产能利用率边际下降的驱动，但下半年整体看如果焦煤价格反弹到一定阶段，国内煤矿会再次复产。矿石方面，主力合约基差偏大，非主流矿利润中等，包括港口和钢厂厂内总库存中等偏低，估值中性偏低，驱动无，如果行政减产则有负向驱动，并且涨多了也有调控风险。因此短期排名成材>双焦、矿石，等上涨中后期钢厂启动补库阶段，则矿石、双焦>成材。策略方面，重点推荐逢低买入成材以建立盘面虚拟库存为主，螺纹10-1正套，做空卷螺差，其他策略具体见下文。 3.2、逢低做多成材建立虚拟库存 根据以上基本面分析，产业链整体有波上涨机会，螺纹RB2310目标在4000以上。可以逐步逢低建立虚拟库存，以节省资金和仓储等成本，在接近目标位附近时可以逐步平仓，如果有效跌破5月低点则止损，后期跟踪稳增长政策出台、钢材需求何时启动和现货成交变化、利润以及产量变化、淡季累库和旺季去库幅度和速率、原料库存变化等。风险在于稳增长力度不如预期、需求一直不启动或者不如预期、利润好转后产量迅速增加或者行政减产落空、淡季累库过快、旺季去库缓慢、原料低库存常态化等。 3.3、成材正套可以逢低介入 在总体上涨思路下，并且成材库存季节性低位背景下，成材正套可逢低介入，具体点位可根据技术图形逢低介入，考虑到卷螺库存比高位，因为以螺纹10-1正套为主。当前库存低于2019年，2019年正套最高时达到300，当前基本面差于2019年，预计正套目标在150或以上。后期需要关注成材库存淡季累库幅度以及旺季去化情况、钢厂利润好转后产量恢复的高度、行政减产是否发生、基差变化等。风险在于淡季累库幅度超过往年均值或旺季库存去化不如预期、铁水复产速度较快、基差快速收敛或转负等。 3.4、多焦炭/焦煤四季度存在机会，原料月间套利观望 原料方面，今年山西会全面关停4.3米焦炉，届时对四季度影响较大，特别是10-12月份执行力度会较强，预计对焦炭产量会有阶段性影响，而焦煤全年进口增量已经成为现实，因此可以关注下1月合约的买焦炭抛焦煤套利组合，该组合缺点波动较大，并且估值上两者比值季节性已经偏高，可以择机逢低进入，进场点和预期目标位置根据产量实际变化后再设置。后期需要跟踪山西焦化关停情况以及新增产能释放情况、焦煤进口增量环比变化、焦煤进口年度发运完成情况等、国内原煤产能利用率情况等。风险在于焦化新增产能投放过快甚至大于焦化关停产能、蒙古焦煤完成年度进口量后通关量下降等。 对于原料月间套利方面，焦煤9-1没有明显趋势性方向，焦炭9-1基于四季度产量变化预计会有潜在机会，要根据当时基本面具体再进行判断，但确定性或不如01J/01JM。矿石方面，远月如9月或1月基差偏大，但鉴于下半年发运增量、累库预期以及钢厂平控预期，难以判断月间价差趋势性变化，需要根据阶段性实际供求情况进行判断。 3.5、钢厂利润存在阶段性扩大空间 下半年需求开始结构性好转，这是后期黑色产业链的主要矛盾，因此在上涨初期，成材基本面会好于原料，可以做多钢厂利润，但在上涨后期，钢厂利润好转后对低库存的原料会进行补库，届时原料会好于成材，反而使得钢厂利润有一定压缩可能。因此在成材需求好转阶段，可以阶段性做多钢厂利润，预期利润还有200左右的增加空间。后期关注需求变化、原料库存变化以及钢厂厂内原料库存变化等。风险在于需求不如预期、原料累库较快、钢厂原料低库存常态化。 3.6、期现正套阶段性存在机会 整体黑色上涨过程中，因为三季度是传统淡季，但是政策利多，所以会出现期货引领现货震荡上涨态势，成材如果出现期货小幅升水现货，可以介入期现正套，双焦波动较大，经常会出现期货升水机会，因此其期现正套机会会多于成材，待基差逐步扩大后逐步套现。但这几年期现参与者较多，基差空间越来越小，节奏也较快，因此有盈利后应该及时兑现，特别是现货出货不畅时影响盈利兑现。螺纹在平水或略升水以上可以逐步介入，双焦在升水20-50或以上可以逐步介入。后期需要关注成材和双焦基差变化、需求变化、政策出台情况、现货出货情况等。风险在于需求不如预期、现货出货较难盈利一直无法兑现、现货偏弱导致基差无法扩大等。 3.7、做空卷螺价差 截止6月底，卷螺价差100左右，季节性中等偏高，螺纹换成理计后，当前卷螺价差估值并不高。但驱动看卷螺库存比创历史高位并且还在增加。需求方面看卷螺两者并未太大差异，供应面产量螺纹更低，库存螺纹去化更明显，总体看基本面螺纹好于热卷，因此可以做空卷螺差，目标在负值以下。后期需要持续跟踪两者利润变化及复产快慢情况、房地产和基建政策及投资施工情况、卷螺表需变化、卷螺库存比变化等。后期的风险在于后期螺纹复产比热卷快、若行政减产开启那么热卷减产幅度或大于螺纹、需求方面房地产开和施工等持续差于基建、热卷表需淡季下滑小于螺纹或者旺季热卷表需好于螺纹、卷螺库存比开始高位见顶并持续去化等。 3.8、产业链品种间套利观望 产业链整体强弱排名看，在上涨初期基本面成材强于原料，但原料波动较大，因此操作难度是较大的。但上涨后期，钢厂利润好转开始补库阶段，原料基本面阶段性好于成材，并且原料波动强于成材，原则上可以考虑进行买原料空成材的套利。但上半年其他品种下跌时，矿石没怎么跌，估值偏高，并且800以上有政策调控预期，另外下半年供应增加有累库预期，所以只有深度回调之后，才可以作为多配品种；双焦因为下半年仍有煤炭增产和进口增量的预期，所以只能在产量阶段性偏低的时候，才适合多配，这就涉及到对基本面的具体判断以及节奏的把握。在上涨过程中，商品是轮动上涨的，不一定基本面好涨幅一定大。所以鉴于以上考虑，产业链原料和成材间的套利对基本面把握以及对节奏点位把握要求较高，因此建议观望为宜，按照以上分析，螺矿比或者螺焦比观望。当然如果行政减产开启，并且叠加矿石持续累库，那么多螺矿比就有一定参与价值，即使矿石波动大于螺纹，那只要这两个条件持续发酵，那么仍然具备参与性，这就要取决于行政减产的政策何时发生、下半年矿石供应增量和发运量具体多少、以及矿石累库幅度和速度等，需要具体结合当时的基本面再做抉择。 03 免责声明 DISCLAIMER 本报告仅供参考，不直接构成投资建议，投资者据此进行投资与我公司和分析师无关，版权仅为物产中大期货有限公司所有，未经许可，不得转载。 分析师简介 黑色组组长/黑色产业链 高级分析师 陈晓伟 期货从业资格： F3083030 投资咨询资格： Z0016218 电话： 0571-87788888-8712 邮箱：chenxw2@wzgroup.cn 分析师及联系方式 1. 基本面篇：王静静 李荣 期货从业资格：F3084543 投资咨询资格：Z0018727 电话：0571-87788888-8177 2. 策略篇：陈晓伟 期货从业资格：F3083030 投资咨询资格：Z0016218 电话：0571-87788888-8712

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