【招商电子】PCB行业月度跟踪:行业底部蓄力向上,AI高算力需求打开新一轮成长周期
（以下内容从招商证券《》研报附件原文摘录）
本篇报告分析了多层板/HDI/载板/软板/CCL 及设备最新景气趋势。上半年景气仍低，进入下半年后，我们认为整体需求有望逐步回暖，数通板下游需求有望受益于算力提升而迎来潜在增量、汽车板短期面临价格压力中长线空间仍佳、苹果链再临新品旺季且今明年创新仍可期待，载板行业国产替代进程亦有加速趋势，CCL及设备仍处于周期底部。PCB板块前期在AI算力需求预期催化下估值已有一定的修复，我们认为PCB行业兼具周期和成长属性，目前行业处于周期底部位置，叠加AI+算力等创新驱动新一轮业绩增长，仍可积极关注。 行情回顾：5月以来SW-PCB板块数整体上涨，估值处于中枢附近。5月以来SW印制电路板块上涨8.5%，在各电子细分板块中排名第5，跑赢SW电子板块2.2pcts，跑赢沪深300指数11.1pcts；年初至今，SW印制电路板板块上涨28.3%，在电子细分板块中排名第4，跑赢SW电子板块14.7pcts，跑赢沪深300指数26.9pcts。板块整体PE估值逐步修复至历史估值中枢附近。 景气度跟踪：H1需求疲软延续，库存有待继续消化，关注H2复苏力度。终端需求：手机、PC等消费电子、通信基站、服务器需求疲软，汽车5月销量同环比改善，后市增速或将放缓。库存：5月中国台湾PCB CP值来到0.54低于过去两年同期水平，PCB厂商库存持续消化，DOI有所上升，且整体备库意愿较低显示整体行业对于景气预期较为悲观。产能供给：PCB厂商整体稼动率进入Q2有一定改善，预计在80%左右，近两年资本开支有所缩减，国内近年新增产能以补短板为主，主要集中于HDI、载板、高多层硬板以及上游高端基材领域，且亦向海外进行布局。产品价格：铜箔、树脂、玻璃布三大主材价格处于低位，短期在下游弱复苏背景下CCL价格预计将维持在较低水平，而PCB价格因需求疲软竞争加剧有10-20%的下滑。PCB整体景气展望：5月台股PCB营收保持双位数下滑，整体需求低迷态势延续，预计H2伴随库存去化、需求回暖将呈现逐季恢复性增长。 多层板：高算力打开高频高速高多层板新增需求，关注下游厂商在重点客户开拓情况。（1）数通板：AI服务器带动PCB ASP大幅提升，看好算力需求驱动数通板快速增长。短期服务器客户去库存以及通信需求疲软影响上游PCB厂商业绩表现，中长期看，AI服务器单机PCB价值量较传统普通型增长数倍，而服务器新平台(支持PCIe5.0)切换以及400G/800G 交换机的逐步放量将进一步带动相应PCB的升级，单机ASP亦有望大幅增加。建议关注H2新平台服务器及400G交换机订单释放情况对沪电、深南、胜宏、奥士康、景旺、生益电子等国内厂商中长线业绩弹性的拉动。（2）汽车板：短期景气尚可，行业供大于求面临价格竞争，长线增量空间仍佳。从国内汽车板厂商短期业绩来看，汽车板占比高的厂商23Q1实现了同比增长，目前汽车板行业整体稼动率保持在较高水位，但价格因竞争加剧有所下滑。展望H2，经济缓慢复苏需求有望逐步恢复，汽车板均价有望小幅回升。中长期我们仍看好汽车三化趋势下汽车板的增长空间。 HDI：AI服务器及400/800G光模块带来HDI增量需求，关注新产品量产进程。HDI下游应用主要以消费电子为主，H1消费疲软叠加去库存周期HDI景气较低，5月台股HDI公司总产值同比-23%至136.5亿新台币， HDI大厂华通单月收入同比-8%，下滑趋势延续。展望H2，苹果手机、NB等新品上市有望带动市场需求回暖，且算力需求提升将带动AI服务器GPU加速卡、400G/800G光模块用的多层高阶HDI板逐步放量，价值量较高，可关注国内在此领域具备前瞻布局的厂商。 载板：AI芯片、存储需求打开长线空间，IC载板国产化加速推进。BT及ABF载板短期因终端需求不振皆呈现疲弱态势，Q2行业或有望见底，H2若经济逐步复苏、服务器新平台放量、消费电子新品拉货，有望为载板带来增长动能。中长线来看，AI服务器单机CPU、GPU等芯片总的用量翻数倍的增长以及Chiplet封装技术应用的推广将打开ABF载板未来长线的广阔空间。Prismark 预测 2022 年-2027 年全球封装基板产值 CAGR 达到 5.1%，高于 PCB 行业整体复合增速 1.3pcts。而国内兴森、深南在ABF载板等高端产能有望在23年建成投产，国产替代有望加速推进。 软板：下游需求仍疲弱，汽车软板竞争加剧，关注H2苹果新品备货需求。安卓需求仍低迷，需关注库存去化以及新品销量情况，而苹果链PCB需求短期承压，下半年有望迎来新品需求。短期来看，市场对二季度高基数下的弱业绩表现已有预期。伴随6月苹果MR新品VisionPro发布，以及下半年iPhone15（潜望式镜头、钛合金、USB-C、3nm芯片和UI升级等创新）、Mac（M3芯片）、iPad、Watch等更多新品发售，预计H2果链PCB板块将迎来快速增长。下半年东山在新机份额以及新料号导入上将有望有更好表现，鹏鼎亦将稳中有升。此外，汽车软板需求仍佳，但受竞争加剧影响，上游软板厂商短期面临稼动率和毛利率两难抉择，毛利率或将进一步下滑。 CCL：行业仍处于低谷，静待下半年需求逐步回暖。5月份台股 CCL/FCCL公司总产值295.3/8.6亿新台币同比-28.0%/-5.4%,整体仍延续下滑趋势。我们认为今年后市整体景气将呈现U型缓慢复苏态势，目前各CCL厂处于此轮周期的底部，库存水位相对较为健康，H2服务器新平台逐步切换，渗透率提升，消费类新品拉动，库存有望回补，板块或将迎来逐季好转的态势。 设备：PCB厂商扩产放缓，关注下游需求复苏以及海外新建产能情况。从台股PCB设备厂商月度营收来看，5月合计营收同比-16%延续此前下滑趋势。目前PCB厂商资本开支持续缩减，扩充节奏放缓，设备采购需求呈现下滑态势。未来我们认为可关注H2及24年的经济复苏情况以及PCB厂商积极在东南亚新建产能的投放节奏。 投资建议：当下时点，我们建议关注如下方向：1）多层板方面，重点关注数通板领域相关厂商在下游龙头算力客户的产品认证及订单导入情况。a）数通板：在AI大模型及应用的快速普及，高算力需求有望在中长线保持旺盛，支撑其底层的AI服务器、400G/800G交换机等数据中心算力基础设备将迎来新一轮高速增长，建议关注深耕数通领域细分景气赛道的沪电、深南、胜宏、景旺、奥士康、生益电子、崇达等；b）汽车板：汽车三化趋势将持续推动汽车板需求快速增长，建议关注汽车电子业务快速成长的沪电、东山、世运、依顿、金禄、景旺、胜宏、生益电子等；2）HDI：AI服务器GPU加速卡以及更高速率光模块的放量将带动HDI新增量，关注在此HDI领域具备深厚积淀以及在下游客户具备优势卡位的鹏鼎、东山、胜宏、生益电子、景旺、奥士康、沪电、深南等；3）载板：半导体国产化大势，持续布局上游封装载板的兴森、深南，以及逐步切入封装基板基材的生益科技。4）软板：参与苹果MR新品VisionPro、iPhone15、可穿戴、iPad等多产品线，新料号持续导入且份额望持续提升的龙头如鹏鼎、东山；5）CCL及设备：消费类HDI基材、汽车板基材、高速基材、IC载板基材等高端产品不断取得突破的生益科技，关注华正、南亚等；6）设备：关注新产品新业务逐步起量的大族数控以及芯碁微装。 风险提示：宏观经济景气度下降，贸易摩擦加剧，数据中心需求不及预期，行业竞争加剧。 一、国内外PCB板块行情回顾 2023年初以来，SW印制电路板板块上涨28.3%，在电子细分板块中排名第4，跑赢SW电子板块14.7pcts，跑赢沪深300指数26.9pcts。 2023年5月以来，SW印制电路板块上涨8.5%，在各电子细分板块中排名第5，跑赢SW电子板块2.2pcts，跑赢沪深300指数11.1pcts。 截止到23年6月20日，PCB板块整体PE估值经过此轮算力驱动已从低位区间逐步修复至接近中枢附近。 国内PCB产业链个股方面，2023年初以来，涨幅靠前的前五：弘信电子（+113.8%）、本川智能（+108.0%）、胜宏科技（+102.1%）、金百泽（+98.3%）、沪电股份（+90.2%）；跌幅靠前的前五：正业科技（-20.3%）、嘉元科技（-18.3%）、诺德股份（-14.7%）、科翔股份（-11.8%）、光华科技（-11.1%）。5月以来，涨幅靠前的前五分别为：金百泽（+81.2%）、弘信电子（+73.9%）、胜宏科技（+41.3%）、中富电路（+33.0%）、中京电子（+25.6%）；跌幅靠前的前五：铜陵有色（-10.9%）、超华科技（-8.1%）、诺德股份（-6.0%）、宏昌电子（-5.9%）、嘉元科技（-4.3%）。此轮PCB板块的行情主要由AI算力需求预期所驱动，在数通领域具有深度布局且产品技术能力较强，尤其是在海外英伟达、AMD等供应链具有较佳卡位的厂商得到充分受益，如沪电、胜宏、金百泽、奥士康等；此外，高端产品的国产替代亦是一条较为明确的主线，如深南、兴森等在IC载板领域深耕多年，今年将在ABF载板方面形成相应产能投放，生益科技、华正新材均在ABF载板上游的薄膜基材领域形成突破，尽管这些公司短期在基本面上均存在一定的压力，但中长线均有望持续受益国产替代趋势，在市场中也取得不错的行情。 5月份板块出现分化，PCB上游三大主材板块表现较弱，价格仍在处于低位；设备方面受过去三年行业下游PCB产能大幅扩张，短期面临需求放缓的压力；覆铜板整体仍弱；软板领域受消费需求疲软、行业淡季等影响，上半年或将承压；中高层硬板方面，行业库存去化进入健康水位，服务器等算力需求望成为中长线增长驱动力。 目前市场仍主要关注AI算力相关高多层数通板、载板等领域，我们认为下半年可继续关注数通板及HDI（下半年新平台服务器及AI服务器有望持续放量）、IC载板（国内厂商中高端载板产线逐步投产）、苹果链（产品创新）、覆铜板。 海外个股方面，5月以来，涨幅靠前的前五：ISUPETASYS CO（+152.7%）、Ibiden（+53.1%）、金像电（+44.0%）、藤仓（+30.7%）、欣兴电子（+30.0%）；跌幅靠前的前五：建滔集团（-7.9%）、臻鼎（-5.4%）、建滔积层板（-5.1%）、台郡科技（-3.1%）、罗杰斯（-2.3%）。 二、景气度跟踪：H1需求疲软延续，库存有待消化，关注H2复苏力度 PCB产业链景气度跟踪的前瞻指标包括终端需求预期、产业链库存、产能利用率及扩产规划、产品价格、台股高频月度数据等。通过对这些指标的分析，我们认为行业景气度处于低位，下游终端需求疲软延续，库存有待继续消化，H2关注阶段性复苏力度，高算力需求有望驱动行业结构性增长。 1、终端需求跟踪 PCB行业下游应用领域基本涉及所有的电子产品，主要应用领域包括通信、3C类消费电子、计算机及服务器、汽车电子、工控医疗以及航空航天等行业。据Prismark数据，2021年全球PCB市场规模809亿美金，其中占比靠前的应用主要有消费电子占比34.6%（手机19.9%，其他消费电子14.7%），个人电脑占比18.0%，服务器占比9.6%，通信领域占比11.7%（无线侧4.1%，有线侧7.6%），汽车电子占比10.8%。目前PCB下游整体景气低迷，3C消费电子、服务器及通讯等需求疲软，库存持续去化，汽车板块在电动化和智能化趋势下景气尚佳，工控医疗航天等领域需求整体相对平稳。 手机：Q2需求仍疲软，第三方机构进一步下调全年出货量预期。根据产业链调研，五月至六月初国内手机周度销量同比持续下滑。IDC最新预测，预计全球智能手机市场整体出货量同比-3.2%，较此前预测增速进一步下修，中国智能手机市场23年出货量仍预计-1.1%。 PC/平板：需求疲软，库存持续消化，逐渐步入新品备货周期，产业链预计23H2或将呈现恢复增长。23Q1全球PC及平板出货量分别同比-29.0%/-19.1%至5690万/3070万台，5月中国笔电销量同比下滑3.3%至91.5万台，市场需求进一步下滑，库存持续消化。 数通领域，整体处于新老产品过渡期叠加去库存周期，需求较为疲软，关注AI算力需求带动整体服务器及交换机升级迭代。服务器：DIGITIMES预测，23Q1全球服务器出货量约381万台，同比-13.6%/环比-13.8%，目前处于服务器新旧平台过渡期（Intel：WhitleyàEagle Stream；AMD：MilanàGenoa），下游持续去库存，预计23Q2出货量为395万台，同比-13.1%/环比+3.9%。据TrendForce预测，23年出货量同比-2.85%至1383.5万台。而AI服务器尽管目前占比较低，但在AI大模型需求的推动下，有望给服务器行业带来广阔增量需求。通讯方面，据最近我们的跟踪，交换机、路由器等有线侧设备需求处于边际改善中，400G/800G交换机有望逐步放量；无线侧基站方面，中国大陆5月移动通信基站射频模块出货量62.55万只同比持平，需求短期出现小幅回暖迹象。 汽车：5月乘用车及新能源汽车销量同环比改善，经济大环境偏弱的情况下国内全年汽车销量同比增速或将放缓。根据乘联会，23M5国内乘用车零售销量为174万辆，同比+28.6%/环比+7.30%，23M5国内新能源汽车销售71.7万辆，同比+60.4%/环比+12.7%。 2、产业链库存跟踪 可以使用中国台湾印制电路板月度CP值、主要厂商的季度库存水位及周转天数来预测景气度，从5月份的数据来看行业整体需求依旧偏弱，去库存持续。 5月份中国台湾印制电路CP值来到0.54，同比下滑环比小幅提升，表明下游PCB企业产出的提升，前期积累的覆铜板库存的消化，以及CCL价格维持在低位。从历史来看，2-6月CP值的高低可以判断行业全年的大致景气程度，23年2-5月中游CP值保持在0.55以下，均低于21-22年同期中游CP值（0.6-0.7），景气仍较低。 中国大陆及中国台湾PCB厂商23Q1库存水位环比持续下降，库存周转天数环比有所提升。23Q1大陆PCB厂商库存环比-3.8%，环比降幅有较大收窄（22Q4环比-12.1%）；台股头部PCB厂商库存环比-13.0%，环比降幅进一步扩大，显示库存仍在去化。中国大陆及中国台湾PCB板块库存周转天数在库存水位持续下滑的背景下环比均有提升，说明下游整体需求仍较为疲软。 3、产能利用率及扩产情况跟踪 产能利用率情况，进入Q2国内厂商整体产能利用率表现持续改善趋势。据各厂商最新的跟踪情况，5月多数厂商产能利用率保持在80%左右。景旺电子5月业绩说明会表示目前整体稼动率在85%-90%，胜宏科技目前整体稼动率约80%，深南电路表示当前市场整体需求较为平淡，PCB及封装基板业务的部分项目需求较2023Q1短期内略有恢复，预计稼动率在7成以上。 国内近年新增产能主要集中于HDI、载板、高多层硬板领域。从中国大陆PCB/CCL厂商产能扩充节奏来看，20-22年间规划新建的产能陆续于22-23年开始逐步进入投产爬坡阶段；从扩充的产品类型来看，国内PCB新增的产能主要集中在于HDI、高频高速高多层板、IC载板以及汽车板，CCL厂商新增产能主要以替代海外高频高速等高阶CCL以及载板基材为主；从资本开支角度来看，PCB厂商的资本开支从22年开始逐步缩减，扩产节奏有所放缓。此外，国内厂商为进一步完善其全球化产能布局以及提升对海外客户的服务能力，近年加大了对越南、泰国等东南亚国家的产能投资。 4、产品价格跟踪 覆铜板价格仍在低位，尚未出现明显好转的迹象，PCB价格因竞争加剧亦有下滑。从2月以来，LME铜价振荡走低，而CCL上游主材铜箔价格有一定企稳回升但不明显，玻璃布、树脂价格均呈现持续下降的趋势，上游原材整体处于低位。从台股5月份上游产值情况，台股PCB用铜箔公司月度总产值4.2亿新台币同比-36%，台股PCB用玻璃纱公司月度总产值42.1亿新台币同比-12%，下滑幅度均有所扩大。短期在下游仍未见到明显复苏的迹象下，CCL价格预计仍将维持在较低的水平。而PCB方面，软硬板因下游需求疲软，行业从22H2进入去库周期，整体竞争有所加剧，据我们最近的跟踪，PCB价格有10-20%的下滑；IC载板过去供不应求的状态有所缓解，价格已回落至正常水位，BT载板可能下滑更多。 5、PCB整体景气展望 目前PCB整体需求低迷态势延续。从台股月度数据来看，以中国台湾头部的软板、硬板、载板等PCB大厂为统计对象，5月份合计营收486.6亿新台币同比-20.8%，今年以来台股PCB行业整体收入基本保持在双位数下滑。多层板、HDI板伴随下游终端库存的持续去化，下滑幅度呈现收窄趋势；软板、IC载板整体降幅有所扩大，需求不振增长动能疲软，价格受竞争加剧持续承压。 短期来看，23Q2 PCB市场整体或将因下游需求疲软延续同比负增长态势，Prismark预测23全年全球PCB市场规模将下滑4%，但H2伴随库存去化、需求回暖将呈现逐季恢复性增长。据Prismark预测，2023Q1全球PCB市场规模预计169亿美元同比下滑20.0%环比下滑12.7%，包括基板在内的所有PCB细分市场预计将出现负增长，主因：1）消费电子产品、PC、智能手机等需求疲软；2）行业库存较高，持续消化调整；3） 因竞争加剧，行业价格亦有所下滑，据Digitimes报道，PCB价格下降幅度在10-20%。而受此影响，Prismark预计PCB行业中大部分厂商23Q1的产能稼动率在50%左右。而根据我们近期的跟踪，23Q2将进入行业周期底部，目前国内PCB厂商稼动率均呈现稳步回升态势，后续随着库存的去化以及新品周期望带动需求回升，我们认为23Q2后PCB将呈现逐季恢复性增长。从中长期看，产业将保持稳定增长的态势，Prismark预计2022-2027年全球PCB产值的CAGR达3.8%。区域方面，中国大陆地区在2022年产值为436亿美元，全球占比53.3%，略有下降。 三、 算力需求打开高阶PCB市场空间，关注下游算力相关产品放量节奏 1、多层板：高算力打开高频高速高多层新增需求，关注下游厂商在重点客户开拓情况 （1）数通板：AI服务器带动PCB ASP大幅提升，看好算力需求驱动数通板快速增长 相较于传统服务器，AI服务器中PCB板的增量主要体现在GPU板组用量以及CPU母板组材料的升级，单机价值量有5-6倍的提升。以英伟达DGX H100服务器为例，其PCB主要应用于GPU板组、CPU母板组和配板三大部分。GPU板组的PCB主要由GPU载板、NVSwitch、OAM（GPU加速卡）、UBB（GPU模组板）这四个部分组成，根据产业链跟踪，H100的GPU板组的PCB价值量在1.5万元以上；CPU母板组包含CPU载板、CPU主板和配板，其价值量接近3000元，较传统服务器CPU母板组的提升主要源于CPU主板的层数及材料等规格的提升。经过我们的测算，英伟达DGX H100的PCB单机价值量在2万元左右，而目前单台普通服务器PCB价值量在3000元左右，AI服务量PCB ASP较普通型增长了5-6倍。 服务器新平台切换有望带动单机整体PCB升级，价值量提升，市场规模有望进一步扩大。AMD Zen4平台Genoa和Intel新一代服务器平台Eagle Stream（均支持PCIe5.0）预计将于23Q4开启平台全面切换，有望将持续带动数据中心对交换机、服务器等基础设施的迭代升级需求。芯片平台的升级将支持更高的PCIe标准，对PCB层数、材料以及制造工艺提出更高要求，目前支持PCIe5.0的PCB板层数在16-20层之间，数据传输速率高达32GT/s，CCL材料等级将提升至Very/Ultra Low Loss级别，故相应PCB板单机价值量有望较PCIe4.0显著提升。 伴随算力需求的持续释放，数据中心等基础设施不断扩建，全球服务器有望快速增长。据IDC数据，22年全球服务器出货量突破1500万台，同比增长12%，预计到26年出货量将达1885万台，22-26年CAGR达6.8%。而据TrendForce数据，22年搭载GPGPU的AI服务器出货量约13万台，同比增长9%，占整体服务器比重近1%，预计到27年全球出货量将超25万台，23-27年CAGR达12.2%。 海量数据高速传输需求驱动400G/800G交换机结构性升级，带动PCB价值量提升。据Dell’OroGroup，400Gbps在22-24年开始持续放量，到 2025 年800Gbps交换端口采用率将超过 400Gbps，将占出货量的25%以上。交换机端口速率不断提升扩容对PCB板的材料（向Ultra-low Loss等级以上升级）、层数（向28层以上升级）及加工工艺要求更高，高速PCB需求大增，单机PCB价值量有望大幅增加。 短期服务器客户去库存以及通信需求疲软影响上游供应商业绩表现，关注下半年服务器新平台及400G交换机订单释放情况。服务器高多层板大厂金像电，其下游结构：服务器占比60%、网通接近20%、笔电15%、其他5%，23Q1金像电收入利润均有下滑，主要受库存调整，新平台服务器延后及全球通胀导致CSP厂商调降资本开支等因素影响，5月营收23亿新台币同比-24.6%继续受累于下游偏弱需求，金像电预计伴随PC与服务器去库存阶段告一段落，Q2后有望受益于400G交换机高阶网络设备以及云端数据中心升级趋势，而H2在AMD Genoa及Intel Eagle Stream两大新平台渗透率提升助力下有望迎来拐点，且因服务器厂商将资源倾向于AI服务器，一般型服务器需求则相对保守，但在新平台推出逐步应用后，订单需求有望恢复快速增长。而国内在服务器领域营收占比相对较高的PCB厂商亦受到负面影响，如深南、沪电、生益电子、胜宏、奥士康等Q1业绩均有下滑。对于当前需求剧增的AI服务器市场，虽然目前占比相对较小，但是随着AI服务器市场规模扩大，有望为贡献长期成长动能。而从通信设备PCB订单份额来看，深南、沪电、生益电子、景旺等主要供应商22H2因市场需求不及预期，订单有所下修，23H1仍面临高库存调整、景气度较弱等挑战，中长期若经济有所复苏以及高阶新品加速迭代，预计来自主要通信设备商客户的订单将逐渐恢复。 （2）汽车板：短期景气尚可，行业供大于求面临价格竞争，长线增量空间仍佳 汽车PCB板短期订单需求仍佳，价格及毛利因竞争加剧保持在低位，中长期仍看好汽车三化趋势下汽车板长线增长空间。汽车板大厂敬鹏工业，其汽车板收入占比接近80%，Q1受大陆厂区产能利用率低影响，收入有所下滑，但随着汽车供应链缺料显著改善且工作天数恢复正常，敬鹏有望从Q2开始进入汽车板旺季得到改善，敬鹏今年整体看好汽车板需求。近期亦表示国内汽车板竞争加剧，价格有15%左右的下滑。而从国内汽车板厂商短期业绩来看，汽车板占比较高的世运电路、依顿电子、金禄电子、景旺电子在23Q1均实现正增长，其中世运和依顿获得超50%的利润增长。据我们近期跟踪，国内汽车PCB厂商目前在汽车电子领域整体接单情况较好，产能利用率保持在90%以上，国内下游车厂客户对于价格较为敏感，由于行业整体产能供大于求，价格仍有一定的压力，反映在Q2财务上或将表现为产量快速提升而收入增长相对有限，且毛利率或有进一步下滑的可能。展望下半年，若经济复苏需求持续恢复，汽车板价格或有望企稳回升。 2、HDI：AI服务器及400/800G光模块带来HDI增量需求，关注新产品量产进程 HDI下游以消费电子应用为主，22-27行业CAGR为4.4%，增量主要源于数据中心/服务器、通讯设备（无线/有线）、汽车等领域。据Prismark最新报告，2022年全球HDI板市场规模达117.6亿美元同比基本持平，主要由于手机及PC等消费电子需求下滑，而服务器、通讯设备都保持较快增长。从下游应用领域结构来看，全球HDI主要应用于消费电子领域，占比达80%（手机51.3%、PC 14.6%、其他消费类电子14.1%），汽车占比7.6%，服务器/数据中心占比4.4%，通讯基础设施占比3.8%（有线2.1%无线1.7%），而近几年手机/PC HDI占比保持下滑态势。Prismark预计全球HDI市场规模到2027年有望达到145.8亿美元，22-27CAGR达4.4%。手机及PC HDI占比进一步下滑至47.6%和13.2%，汽车/服务器/通讯设备HDI占比分别提升至10.2%/5.2%/5.1%，其复合增速分别达10.7%/8.0%/10.6%，远高于行业整体增速。 从高频数据来看，5月份台股HDI公司总产值约136.5亿新台币同比-22.6%，同比下滑幅度进一步扩大，H1手机等消费电子淡季且处于去库存阶段。HDI大厂华通：Q1收入明显下滑，主因手机笔电平板需求不振，仅卫通产品较为稳定，稼动率及降价双重压力影响业绩表现，5月华通营收47.4亿新台币同比-7.8%，下滑幅度有所收窄，公司预计23H2苹果手机、NB等新品上市，市场需求有望回暖，且地轨卫通领域需求稳健增长，业绩有望逐季改善。健鼎指出，目前景气仍低迷，短期业绩存在挑战，公司今年仍看好服务器及汽车板的成长，且行业朝着高阶高多层板发展，HDI产品仍能提供增长动能。 AI服务器及400/800G光模块带来HDI增量需求，关注相关领域厂商布局情况。根据“数通板”小节对于AI服务器PCB价值量的估算，AI服务器在GPU加速卡多采用20层的4-5阶的HDI板，单机价值量接近3000元，结合未来AI服务器需求量的增长规划，其为HDI板将带来较大的增量空间。而光模块方面，据LightCounting，400G光模块于20年开始起量，预计25年达到出货量高峰期。而800G光模块在AI大模型持续迭代进化的背景下，算力需求的提升将加速其大规模应用的进程。目前400G/800G光模块所用PCB主要为2阶/4阶的HDI板+anylayer设计，材料选用M6/M7的CCL，400G光模块的PCB单价将提升至接近2万元/平米，而800G的则会更高。而随着AI高算力服务器及400G/800G光模块未来逐步放量，中长线有望带动在此领域有前瞻布局的PCB厂商的业绩增长。 3、载板：AI芯片、存储需求打开长线空间，IC载板国产化加速推进 （1）下游终端需求持续疲弱，中长期仍看好ABF载板未来景气 IC载板短期因终端需求不振皆呈现疲弱态势，5月台股IC载板板块同比-37%，库存进一步去化。根据中国台湾载板厂商的月度营收数据，5月份台股IC载板公司总产值约58.2亿新台币同比-36.8%，缩减幅度有所扩大，年初至今载板累计产值亦同比下滑26%。欣兴电子、南电、景硕科技最新5月营收分别同比-29.3%/-36.2%/-39.9%，同比下滑幅度均有进一步扩大。在需求不足，产能利用率下滑且价格竞争加剧，23Q1三家毛利率则分别为20.6%/29.6%/23.4%，同比下滑11.8/7.5/11.8pcts，整体盈利能力受到较大的影响。由于下游服务器、消费电子等终端需求不振，且市场仍处于库存去化阶段，BT或ABF载板短期内增长动能不足，价格亦有承压。 23Q2行业或有望见底，产业链仍看好ABF载板中长线前景。展望后市，行业库存去化有望于Q2见底，下半年若经济逐步复苏、服务器新平台放量、消费电子新品拉货，有望为ABF载板带来结构性增长动能。中长线来看，AI服务器单机CPU、GPU等芯片总的用量翻数倍的增长以及Chiplet封装技术应用的推广将打开ABF载板未来长线的广阔空间。Prismark 预测 2022 年-2027 年全球封装基板产值 CAGR 达到 5.1%，高于 PCB 行业整体复合增速 1.3pcts，封装基板市场仍将保持较快增长。 （2）高端产品国产化突破，未来有望迎来加速增长期 国产替代加速推进，FC-BGA等高端产能进展顺利。中国大陆方面，半导体产业起步晚，产业链配套处于持续完善阶段，IC载板处于起步追赶期。目前以深南电路、兴森科技、珠海越亚为国产替代第一梯队厂商。产能布局方面，全球领先载板供应商主要扩产方向为 ABF 载板，大陆厂商以BT载板量产布局为主，但深南电路、兴森科技、珠海越亚等大陆领先企业亦陆续开展ABF 载板等先进产能布局。其中，深南电路于2021年率先布局建设2亿颗FC-BGA、300万panel RF/FC-CSP等有机封装基板，其中FC-BGA产品对应下游CPU/GPU等主芯片应用场景，填补国产高端载板产能空白，根据最新跟踪情况，目前深南高端封装基板项目进展顺利，无锡基板二期工厂已于 2022 年 9 月下旬连线投产并进入产能爬坡阶段，广州封装基板一期项目预计于 2023 年第四季度连线投产。而兴森科技目前BT载板产能已达到3.5万平/月，预计2023年底至少能达到5万平/月；2022年分别投资60亿元和12亿元在广州和珠海建设FC-BGA封装基板项目，珠海工厂预计2022年12月完成产线建设，2023年Q3量产爬坡，广州一期工厂预计2023年底能够进行试生产，可能在国内首先实现FC-BGA载板的量产，占据先发优势。 4、软板：下游需求仍疲弱，汽车软板竞争加剧，关注H2苹果新品备货需求 从中国台湾行业月度高频数据来看，23年5月台股软板厂商营收同比+11.1%，呈现短暂的回暖迹象，可能原因在于库存去化后的补库需求以及新品的备货备料。从软板公司臻鼎/嘉联益/台郡/耀华等大厂5月份营收同比增速-28.4%/+26.5%/+10.2%/-7.7%，四家合计5月营收同比-17.4%降幅有所扩大，大客户占比需求较高，各家厂商收入波动有份额及排产节奏影响，但总体上4-5月份手机需求仍维持平淡，根据国家统计局数据，5月国内智能手机产量同比-2.5%，较上月跌幅有进一步收窄。 苹果链软板需求短期承压，下半年有望迎来新品备货需求。鹏鼎控股：23Q1营收66.7亿元同比-5.8%，归母净利4.2亿元同比-29.5%，毛利率20.9%同比提升约1.1pcts，净利率6.3%同比下滑2.1pcts。据鹏鼎最新月度营收快报，4/5月鹏鼎收入14.5亿/17.2亿元，同比-30.4%/-28.2%，主要受下游消费终端不景气，苹果H1各消费订单需求有所调整，稼动率较低，且去年同期基数较高。东山精密：23Q1业绩受光电显示板块波动影响，核心业务保持稳步增长。23Q1营收65.1亿元同比-11.0%，归母净利4.7亿元同比+30%，扣非归母净利2.8亿元同比-7.9%，23Q1收入下滑主要系下游需求持续疲软，LED及触控类业务下滑较多，A客户业务保持稳步增长，新能源业务高增延续。归母净利保持快速增长源于22H2收购苏州晶端显示产生约1.58亿的负商誉贡献（计入营业外收入）；扣非归母净利润下滑主要受下游需求不景气拖累，公司LED业务出现亏损。而伴随6月苹果MR新品VisionPro发布，以及下半年iPhone15（潜望式镜头、钛合金、USB-C、3nm芯片和UI交互升级等创新）、Mac（M3芯片）、iPad、Watch等更多新品发布，上游供应链即将进入新品备货期，预计23H2果链PCB板块将迎来增长。下半年东山精密在新机份额以及新料号导入上将有望有更好表现，鹏鼎亦将稳中有升。全年来看，在大客户今年手机销量有望实现相对稳健增长的背景下，相关公司收入和利润有望在下半年迎来回升修复。中长期来看，我们认为今年苹果发布的MR产品VisionPro将对供应链注入未来增长动能，鹏鼎/东山核心配套该款产品、单机供货价值量仅次于手机、接近iPad，且在大客户创新带动下，整体产品矩阵的使用体验和市场空间有望进一步打开。 汽车软板需求仍佳，但受市场竞争加剧影响，上游软板厂商短期面临稼动率和毛利率两难抉择。根据最近国内汽车销量数据，5月全国乘用车及新能源车在车展、促销、聚道补库和终端折扣等因素推动下，销量同环比均呈现增长态势。在经济大环境偏弱的背景下，整车厂降价促销背后是对上游供应链厂的成本优化要求的进一步提升，而根据我们近期的跟踪，今年以来汽车软板厂商普遍面临保稼动率和毛利率的两难抉择。以奕东电子和弘信电子为例，其汽车软板产品主要供应宁德时代、比亚迪、蔚小理等电池和整车厂，23Q1其毛利率和净利率均有进一步下滑。 5、CCL：行业仍处于低谷，静待下半年需求逐步回暖 从台股CCL月度营收来看，整体仍保持同比下滑态势。根据台股CCL/FCCL最新营收情况，5月份台股CCL公司月度总产值295.3亿新台币同比下滑28.0%，台股FCCL公司月度总产值8.6亿新台币同比下滑5.4%，整体仍延续下滑趋势。 库存端方面，在行业需求疲软的背景下，CCL厂商库存水位不断下降，目前处于历史较低水平。随着行业去库存进程不断进行，中国台湾CCL厂商库存水位23Q1进一步下降，而国内CCL公司在经过22年较大幅度的库存消化，进入23Q1库存环比已呈现企稳态势。 盈利能力方面，CCL厂商毛利率整体仍保持下滑态势。中国台湾CCL厂商台光电子、联茂、台耀、台虹等23Q1毛利率分别为21.4%、10.7%、18.5%、15.8%，同环比均处于下滑态势；国内CCL厂商毛利率同比亦有3-10个点的下滑，但部分厂商毛利率环比呈现小幅改善，如华正新材、南亚新材、中英科技等。 我们认为今年后市整体景气将呈现U型缓慢复苏态势，目前各CCL厂商处于此轮周期的底部，库存水位相对较为健康，进入下半年，服务器新平台逐步切换，渗透率提升，消费类新品拉动，库存有望回补，公司经营有望迎来逐季好转的态势。而展望中长线，服务器、交换机等高算力领域需求、AI技术赋能智能终端拉动新一轮需求以及汽车三化的增量需求将加大市场对于上游高速高频CCL基材的需求量。我们认为生益科技等国内优质厂商依靠优良品质、多厂区布局、更加发达的供货体系、配套服务能力等优势，经过近几年的成长，其市场份额亦有较大的提升，未来有望长线受益于算力需求以及高频高速国产替代趋势。 6、设备：PCB厂商扩产放缓，关注下游需求复苏以及海外新建产能情况 从台股PCB设备厂商月度营收来看，5月台股PCB设备厂商合计营收同比-16%至21亿新台币，延续此前下滑趋势。毛利率来看，有一定分化，台股厂商Q1毛利率同比有小幅回升，而国内厂商仍保持下滑态势。从库存端来看，主要23Q1台股PCB设备厂商和国内PCB设备厂商同比下滑环比有一定提升，显示行业整体仍在消化库存。 结合A股PCB厂商资本开支近几年的变化情况，可以看出在经过19-21年行业强劲的产能扩张，国内产能需求更长的时间来消化，且2022年PCB产业链景气有所下滑，下游终端订单骤降大大降低了PCB厂商对于新设备的投资意愿，在市场疲软的情况下公司下游客户主要以消化原设备产能为主，国内众多厂商扩产节奏有所放缓，资本开支减缓，扩充项目延迟或取消，对于设备的采购需求有所降低。展望未来，我们认为可关注下半年及明年的经济的复苏情况、PCB厂商对于降本增效设备产品的需求。此外，受国际品牌企业供应链多元化策略加速推进，国内PCB厂商纷纷祭出海外投资计划，加速推进在越南、泰国等东南亚国家的产能建设，有望为PCB上游设备市场提供新的增长动能，亦可关注中长线国内厂商在东南亚新建生产基地的产能投放节奏。 三、重点公司跟踪分析 1、鹏鼎控股：5月营收同比-28.23%，6月逐步进入新品备货周期 公司最新公告5月营收17.17亿，同比128.23%环比+18.76%。1-5月合并营收98.29亿元，同比-14.86%。3-5月受消费电子整体行业景气低迷，持续去库存影响，公司下游客户订单有较大的调整，公司产能稼动率较低，造成月度营收出现同比30%左右的下滑。进入6月，公司将迎来新一轮大客户新品备货期，且公司在下一代产品中具备“扩品类+提份额”增长逻辑，营收有望出现拐点。展望23Q2，短期汇率波动给公司利润端带来一定利好，但受下游需求弱化及传统淡季影响，叠加去年基数较高，业绩或将有较大压力。展望下半年及明年，公司将继续导入大客户更多模组板新料号，iPhone15创新较多，且公司在MR新品亦有较佳卡位，软板业务基本盘仍有向上空间。硬板业务，HDI/SLP新产能助力份额提升，高毛利硬板业务占比提升带来整体盈利改善；汽车电子：雷达、域控制器等硬板及软板持续导入新的头部客户，未来伴随产能扩充望逐步迎来放量增长。随着mini/车载/MR/服务器等非手机业务的扩张公司对手机的业务依赖将继续减小，硬板占比和盈利贡献将逐步提升。 2、东山精密：大力扩充高端消费电子及新能源产能，打造新利润增长极 公司此前公告拟发行可转债募集不超过48亿元，项目涉及：1）盐城维信电子超精细线路板项目（总投资26.2亿，募集资金15.3亿）；2）盐城维信电子新能源FPC及其装配项目2期（14亿，11.6亿）；3）新能源车及电子精密结构件项目（8.4亿，7.0亿）；4）苏州永创公司年产200万件新能源车水冷板技改项目（5.0亿，4.0亿）；5）补充流动资金10亿。 夯实消费电子基本盘，积极扩张新能源业务打造新利润增长点。此次公司进一步升级扩充高端FPC产能规模，有望进一步提升公司的竞争力和市占率，并助力公司在A客户持续拓新品提份额，获稳健增长。而新能源方面，公司加大了新能源车用FPC、壳体、电池结构件、水冷板等多种产品的产能扩充，进一步拓宽了公司在T客户方面的产品线，多品类产品的协同发展有助于公司为T客户提供一站式的服务，提升公司的市场竞争力，打造新的利润增长极。 短期看，23Q2新能源业务维持高速增长，而消费电子为淡季叠加下游需求仍处于弱复苏阶段，且LED显示业务出表延后，收入端有望表现相对稳定，利润端或有一定负面影响。但中长线来看，消费电子方面，23年公司将导入A客户高份额Display模组料号，ASP及份额双升，且H2新品创新较大，增量贡献可期，且与谷歌、Meta等海外客户合作IoT产品有望带来新增量；汽车电子方面，三大业务板块齐发力，软板硬板、光电显示、精密制造组件等新品不断导入，单车ASP有望实现上万元，投入进一步加大带动国内外产能的快速扩充，迎来量价齐升的高速增长期；触控及光电显示业务，随着LED显示业务出售转让逐步落实并出表，而触控类业务收购苏州晶端，进一步拓展至汽车、工控等新领域，公司整体业务结构有望持续优化，盈利能力有望得到稳步改善。总体而言，公司今明年围绕A+T两大核心客户持续深耕，将为公司带来充足增长动能。 3、沪电股份：Q2因同期低基数同比或略有增长，AI算力+汽车打开长线增长空间 根据最近跟踪，公司目前整体订单能见度1-2个月，产能稼动率在接近7成，去年同期因疫情工厂停工停产，23Q2因低基数有望获同比增长。展望今明年，AI算力+汽车电子将成为公司业绩成长主线。数通板方面，随着AI商业化应用持续落地，AI高算力以及数据高速传输的需求将推动数据中心交换机、服务器持续升级迭代，进一步带动高多层板、HDI、高速板量价齐升，其产品的技术壁垒将进一步提高，公司卡位北美及其他地区主要领先客户，且对供应链资源有领先优势，前瞻布局有望为公司从23H2开始带来弹性业绩增量；汽车板方面，公司此前外延并购胜伟策卡位下一代核心技术p2Pack，且23年初向沪利微电增资加速扩充高阶汽车HDI产能，目前公司已在ADAS、智能座舱域控、电机电控板、车载雷达板等高端PCB环节卡位优势资源保持行业领先，未来产品及产能结构持续升级优化，市场竞争力突出，汽车业务亦有望快速放量增长。同时，公司在泰国亦布局海外产能，全球化布局将为客户带来更加完备的供应体系，进一步提升客户粘性。 4、胜宏科技：产品结构持续升级优化，公司汽车及算力领域进展较佳 下游应用领域来看，汽车电子方面，公司已是T客户PCB板二供，并导入众多Tier1客户，产品涵盖自动驾驶运算模块（4阶HDI）、三电、车身域控（3阶HDI）、77GHz车载雷达板等，占比有较大提升；服务器方面，公司Eagle级产品已量产，Birch级已小批量导入，应用于AI服务器加速模块的多阶HDI及高多层板已完成产品化布局，并于近期取得英伟达服务器GPU加速卡及模组卡的认证，未来有望取得高价值量新增订单；显卡受矿卡需求大幅萎缩及去库存影响有所下降；通讯方面海内外需求呈现结构性分化，公司持续导入新客户，收入占比整体保持相对稳定；消费电子方面受下游需求疲软，整体收入占比有所调整。展望中长期，公司将持续在AI、5G/6G、新能源及新能车领域与国际龙头客户深度合作，不断优化升级公司产品结构，加大对高算力所需的高阶HDI、高频高速PCB产品以及汽车热管理领域及高端车载电子产品投入和布局，同时为满足客户需求亦规划在越南、泰国等地投资进行全球化产能布局。我们看好公司中长线持续的产能扩张和产品升级趋势。 5、景旺电子：高端产能持续释放，汽车及算力产品迎来新的增长空间 据我们跟踪了解，进入23Q2，伴随行业库存的去化，公司消费类电子订单表现相对平稳态势，新能车、光伏储能领域保持增长，工控医疗保持稳定，服务器及网通业务伴随公司新品及下游客户导入，有望保持较快增长。H2公司汽车及算力相关的需求有望持续提升，我们预计公司下半年整体稼动率有望回升，且产品结构进一步优化，将带动盈利能力好转。中长线来看，公司将持续在高端产能上持续投入，在硬板领域珠海厂区投放的高多层、HDI和SLP产能有望持续带来高端订单，打开长线空间。 6、奥士康：H2盈利能力有望逐步提升，中长期战略绑定ADM开拓算力领域 公司23Q1营收10.06亿元同比-4.86%，归母净利1.31亿元同比-12.06%，扣非归母净利1.14亿元同比+5.69%，Q1行业低景气延续，服务器产品实现增长，汽车板因降价致收入有所下滑。而Q2汽车板降价趋势延续，交换机、服务器主板、加速卡等重要产品取得突破，交换机及AI服务器成新的增长动能，整体业绩或将面临下滑压力。展望H2，伴随经济复苏需求持续恢复，汽车板价格有望回升，且公司在数字能源、服务器、交换机等领域持续导入新客户新订单带来业务增量，盈利能力有望逐步提升。 公司战略绑定AMD开拓算力领域，业绩有望逐季提升。交换机领域，公司目前主要供应AWS 400G及以下交换机，AWS公有云份额全球第一，而随着算力升级，交换机将进一步放量，进而带动交换机PCB需求激增，公司有望深度受益。服务器领域，公司22年服务器及NB相关营收占比20%，是少数PCIe5.0新服务器平台受邀供应商之一，目前已通过intel验证，并战略绑定AMD，后续有望深度合作；且公司目前正积极参与英伟达新产品的打样和测试工作。公司加强服务器领域客户拓展，技术能力不断提升，客户导入顺利，后续随着新服务器平台放量，公司业绩有望逐季提升。 7、生益电子：持续推进“多业并重”策略，加大“通讯+服务器+汽车”三大领域的布局投入 短期来看，公司下游通讯及服务器领域已进入周期底部，库存已逐步去化，23H1下游客户订单虽短但急单较多，有回补库存的迹象，汽车板整体订单仍较为稳健，但价格竞争压力明显，新品及新客户持续导入放量，此外Q2整体业绩表现或将受到新HDI产能投产折旧影响。展望H2及明年，公司深耕通讯及HPC赛道多年，有着较佳的国内外客户资源基础，涵盖IBM、三星、诺基亚、浪潮、华为、中兴、超聚变、烽火等；产品矩阵丰富，在400G/800G光模块、AI服务器高多层及HDI板和中高端汽车板均有较佳布局；且技术亦较为领先，掌握大尺寸印制电路制造技术、立体结构PCB制造技术、内置电容技术、散热技术等13项核心技术。伴随全球算力需求的持续提升，国内数据中心扩容、高算力服务器需求以及新平台升级等，公司有望从23H2开始受益行业细分领域前瞻布局红利。 8、深南电路：需求疲软拖累短期业绩，中长期看好数通板弹性及ABF载板突破 公司23Q1收入27.85亿元同比-16.01%，归母净利2.06亿元同比-40.69%，扣非归母净利1.79亿元同比-44.84%，受下游需求以及春节假期等因素影响，公司稼动率保持在较低水平，PCB、基板、电子装联业务均有所下滑，毛利率亦受到影响。展望Q2及H2，目前公司PCB稼动率保持在7成左右，基本稼动率在6成以上，较Q1环比有一定的回升，但整体受需求疲软影响，预计Q2仍将面临一定挑战。而下半年伴随新一代EGS平台逐步推广应用，公司相关PCB有望开始放量，且汽车电子产能持续爬坡，稼动率不断提升，盈利向好。 资本开支+产品升级望支撑稳健增长，IC载板赛道空间可期。公司这几年持续加码高阶产能和组建高级团队，在广州、无锡投资建设封装基板工厂。其中广州项目拟投资60亿元，主要面向FC-BGA、RF及FC-CSP等封装基板，引领高阶载板国产化；无锡项目拟投资20.16亿元，主要面向高端存储与FC-CSP等封装基板，22Q4连线投产。IC载板业务是公司未来复合增速最快的业务，该等项目全部投产后，公司的全球市占率和客户等级将进一步提升，且高阶IC载板供不应求趋势有望延续，其占比提升后公司整体毛利率也有望提升。 9、兴森科技：IC载板国产替代先行者，关注H2公司ABF载板量产以及H客户新品销量情况 兴森科技是国内PCB样板、小批量板行业龙头企业，拓宽产业链切入半导体领域，是国内IC载板先行者，占据先发优势。公司成立于1999年，初创时以PCB样板、小批量板业务为主，2012年正式启动封装基板建设项目，2015年开启半导体测试板业务，目前形成传统PCB业务+半导体业务双线并行的业务布局，半导体业务包括IC封装基板业务和半导体测试板业务。 公司2022年营收同比+6.23%至53.54亿元，归母净利润同比-15.42%至5.26亿元，其中PCB样板小批量板、IC封装基板和半导体测试板业务营收占比分别为75%、13%和9%，公司综合毛利率为28.66%。23Q1收入12.52亿元同比-1.63%，归母净利750万元同比-96%，扣非净利润92万元同比-99%，Q1 ABF载板亏损7800万元，珠海和广州工厂亏损2600万元，员工持股投入760万元。展望23年，从短期订单来看，公司PCB样板和BT载板处于回暖态势，预计BT载板Q2稼动率将回升至50%以上，ABF载板珠海厂良率持续提升，预计年底将达60%以上，广州厂预计9月底建成，Q4进行试产和客户认证，24年持续导入重点客户。公司判断23Q3将开始进入经营拐点，呈现逐季增长态势。 公司深耕PCB样板、小批量板领域二十余年，打造了快速交付生产平台，积累了优质客户资源，如三星、华为、英特尔等行业领先龙头企业，收购北京揖斐电进一步完善产业布局，业务有望维持稳步增长；IC载板受服务器/存储驱动未来市场空间广阔、供不应求局势加速国产替代进程，公司占据先发优势并进一步投资扩产，有望实现高速增长，扩大市场份额；半导体测试板行业市场规模稳步增长，公司产能逐步释放有望收获国产替代广阔空间。 10、生益科技：中长期逻辑清晰，产品高端化升级有望打开业绩成长空间 高端电子电路基材的国产替代是公司未来规划的重点之一，从产品结构分析，我们认为公司高端化升级持续兑现，长线仍有超预期潜力：1）IC载板基材是公司重点项目，生益有望引领国产替代趋势；2）新一代服务器平台升级背景下，生益科技M6等级材料已实现突破，且更高等级的材料也已完成开发，未来将随着算力需求以及国产替代进程持续放量；3）车载业务继续做大规模，77GHz、4D成像毫米波雷达、电源管理等方向多点开花；4）大客户AIP基材等布局贡献。以上业务均为盈利能力较高的项目，未来将有助于公司的业绩的持续提升。我们看好公司产品矩阵、管理能力及长线业务发展空间，目前行业已进入周期底部，未来公司有望迎来边际向好趋势。 11、大族数控：行业下行周期短线承压，静待未来复苏拐点 公司为国产PCB设备龙头品牌，从钻孔机到多品类持续扩张。公司前身为大族激光PCB业务部门，2002年成立，以机械钻孔机打开市场，目前产品覆盖钻孔、曝光、成型、检测等PCB关键工序，在高多层板、HDI、IC载板、软板以及软硬结合板均有相应产品布局。公司已覆盖2021年NTI全球PCB企业榜单中的105家及CPCA2021中国综合PCB百强排行榜中的96家，其中包括臻鼎科技、欣兴电子、东山精密、奥斯特、华通股份、健鼎科技、深南电路、瀚宇博德、建滔集团、沪电股份、MEIKO、景旺电子等国内外行业知名PCB制造商。 2022年公司实现营收27.86亿元同比-31.72%，归母净利润4.35亿元同比-37.80%，扣非归母净利4.21亿元同比-37.77%，毛利率37.33%同比+0.98pct，净利率15.51%同比-1.60pcts。23Q1收入3.01亿元同比-67.43%，归母净利率0.52亿元同比-71.36%，扣非归母净利0.47亿元同比-74.24%，毛利率36.42%同比-0.98pct，净利率17.10%同比-4.08pcts。2022年PCB产业链景气有所下滑，下游终端订单骤降大大降低了PCB厂商对于新设备的投资意愿，在市场疲软的情况下公司下游客户主要以消化原设备产能为主，国内众多厂商资本开支减缓，扩充项目延迟或取消，这对于公司22年以及23H1的业绩表现均带来较大的压力。 展望未来，尽管公司短期业绩受下游景气度影响，但全年逐步复苏趋势不改，高端产品国产替代仍具长线空间。公司下游消费电子及PCB需求有望迎来底部复苏，全年有望逐步向上；同时，高阶HDI、IC封装基板、多层挠性板及刚挠结合板等新兴业务有望逐步起量，贡献长线成长增量。此外，受国际品牌企业供应链多元化策略加速推进，国内PCB厂商纷纷祭出海外投资计划，加速推进在越南、泰国等东南亚国家的产能建设，有望为PCB上游设备市场提供新的增长动能。 四、行业重点新闻及公司公告 重点行业新闻： 1、绕开ABF载板供应瓶颈，英特尔拟将玻璃载板导入先进封装应用 据外媒报道，英特尔公司在日前举行的先进封装主题研讨会中，透露了其导入玻璃载板的计划。报道称，英特尔此举是对材料进行转换以实现超越现有塑料基板限制的高性能半导体的尝试，它还计划开发一种技术，通过缩小芯片与电路板之间的触点距离来提高芯片性能，并将该技术扩展到下一代产品。（爱集微，5月23日） 2、机构：2023年载板产业预计缩减3.3%至172.4亿美元 中国台湾地区的电路板协会（TPCA）的报告指出，受高通胀率、高库存、俄乌战争、消费需求不振等因素冲击，2022年芯片载板市场成长速度放缓，但在ABF载板的带动下，2022年全年载板产值178.4亿美元，同比增长8.9%。展望2023年，受库存调节影响，预计全球该市场产值将缩减3.3%至172.4亿美元。（爱集微，6月2日） 3、先进半导体封装将是新地缘政治战场 据Yole集团旗下的Yole Intelligence数据，从2022年到2028年，先进封装市场复合年增长率将达到10.6%，市值达到786亿美元。相比之下，从2022年至2028年，传统封装市场预计复合年增长率较慢，为3.2%，到2028年底，市值为575亿美元。总体而言，封装市场预计将以6.9%的复合年增长率增长，市值达到1360亿美元。Gabriela Pereira, Yole Intelligence半导体、存储器和计算部门的封装技术和市场分析师表示，“由于芯片短缺和地缘政治紧张局势，包括先进封装在内的半导体价值链受到了关注。各国政府正进行投资，了解和加强国内生态体系。”（爱集微，6月15日） 4、台系PCB供应链南向扩厂积极 受到国际政经局势变化、地缘政治愈发激烈，过往高度集中在中国台湾与国内昆山地区生产的PCB业者，这1~2年，上游材料厂、硬板厂以及软板厂已开始计划甚至正式启动第三地生产策略。业者表示，目前PCB厂商大多往泰国布局，也有部分前往马来西亚、越南。台郡2022年下半法说会即透露，为配合主要客户国际运筹式生产的脚步，台郡已考虑赴东南亚国家或者印度投资设厂。（PCB咨询，5月15日） 5、投资规模史上最大，京瓷斥资约205亿元增产IC基板等产品 增产IC基板等产品，日本被动元件厂京瓷（Kyocera）今后3年间对半导体相关事业的投资额将高达4,000亿日圆(约205亿元人民币)，投资规模将达之前3年间的2.3倍水平、史上最大。综合日本媒体报导，京瓷社长谷本秀夫于16日举行的在线中期营运计划说明会上宣布，今后3年期间（2023年度-2025年度）的设备设资额最高将达8,500亿日圆，其中的4,000亿日圆将用于半导体相关事业，对半导体的投资规模将达此前3年间（2020年度-2022年度）的2.3倍水平，将用于扩增IC基板、半导体制造设备用陶瓷零件产能。（PCB咨询，5月17日） 6、日本PCB产业3月份同比下滑14.4%，创六年半来最大跌幅 据MoneyDJ报道，日本电子封装电路协会JPCA公布了最新统计报告，表示2023年3月，日本PCB印刷电路板产业的产量同比减少了13.0%至90.1万平方米，连续14个月保持下滑态势。产值方面，3月份同比大减14.4%至508.74亿日元（约合25.89亿元人民币），创下六年半以来的最大减幅记录。分种类来看，3月份日本硬板PCB产量同比下滑13.5%至72.8万平方米，产值减少22.4%；柔性PCB（FlexiblePCB）产量增长3.2%至12.9万平方米，这也是连续3个月以来的首次增长，但产值减少了2.4%。模组基板的产量大减36.3%至4.4万平方米，连续10个月下滑；产值增长2.0%至176.33亿日元，已经连续两个月呈现增长。统计数据显示，2023年1-3月期间，日本PCB产量较去年同期减少了12.3%至254.0万平方米，产值减少10.6%至1498.86亿日元（约合76.27亿元人民币）。（PCB咨询，5月22日） 7、十大ABF载板厂占据全球84.8％市场，欣兴份额第一 6月3日消息，尽管全球景气不佳，ABF载板厂受惠于高运算力、先进封装的需求而持续扩产。根据印刷电路板协会（TPCA）引述中国台湾工研院产科所的数据显示，2022年全球前十大载板厂高度集中，全球前五大厂中，欣兴、南电分居第一和第二，日本厂商Ibiden位居第三。TPCA统计，前十大的载板厂占了全球84.8％的产值，中国台湾为最大载板供应者，占整体产值的38.3％，其次为韩国与日本，三地厂商总计囊括了90%的的载板市场。具体来看，前五大载板厂分别为欣兴（17.7％）、南电（10.3％）、日厂Ibiden（9.7％)、韩厂SEMCO（9.1％）、日厂Shinko（8.5％），五家载板厂合计占一半以上的全球份额。而中国大陆厂除了积极扩建BT载板产能之外，也开始布局中高阶ABF载板业务，TPCA指出，根据深南、兴森等厂商目前进度，预估2023年第四季应能开始试产。（芯智讯，6月4日） 8、投资约2亿美元，名幸电子计划在越南投建新工厂 6月11日，据越南媒体报道，日本PCB制造商Meiko(名幸电子)计划耗资4.66万亿越南盾(约2亿美元，14亿人民币)在越南和平省建设一家工厂，用于生产印刷电路板。Meiko计划在和平省租赁面积为9.2公顷的土地，作为其在越南的第四家工厂。当地政府也承诺积极支持名幸电子投资该项目。据悉，Meiko于2006年首次在越南投资，在河内ThachThat郊区建立了一家工厂，当时是外国直接投资越南十大项目之一。目前拥有3家生产电子线路板、组装电子线路板（PCB）的工厂，总投资额高达5亿美元。（网易，6月14日） 9、2028年EV成为车用PCB主要应用 尽管全球景气紧缩，消费市场一片冷清，但全球汽车出货已经连续2个季度成长。尤其随电动车普及，预估2028年电动车将成为车用PCB主要应用。2022年全球PCB产值达到868亿美元，其中，车用PCB产值占87.8亿美元。在全球车用PCB市占率方面，台湾目前仍以36%居冠，接下来依序为日本32%、大陆16%、其他16%。全球车用PCB产品比重方面，仍以多层板的50%为主，软板（FPC）、高密度连接板（HDI）、载板、其他应用则分别为26%、14%、4%、6%。若将范围缩到台湾，2022年PCB制造产值达到新台币9,033亿元，其中仍以来自通讯领域的32.3%占比最高，其次为电脑22.8%，随后则是半导体（19.1%）、消费性（10.7%）、汽车（10.5%）、其他（4.6%）。其中，在车用PCB应用方面，多层板以61%夺下最高占比，HDI、FPC、载板分别有18%、12%、6%。（digitimes，6月9日） 重点公司公告： 1. 鹏鼎控股：发布2023年5月营业收入简报，公司2023年5月实现合并营收17.17亿元，同比-28.23%。 2. 东山精密：向不特定对象发行可转债预案，公司本次可转债发行总额不超过48亿元，债券面值100元/张，用于投资“盐城维信电子有限公司超精细线路板项目”、“盐城维信电子有限公司新能源柔性线路板及其装配项目2期”、“新能源汽车及电池精密结构件项目”、“苏州市永创金属科技有限公司年产200万件新能源汽车水冷板技改项目”和“补充流动资金”项目。 3. 景旺电子：发布公开发行可转债上市公告书，公司此次可转债发行量为11.54亿元（115.40万手），向原股东优先配售9.71亿元（97.13万手），占比84.17%，发行面值为100元/张，募集资金用于“景旺电子科技（珠海）有限公司一期工程——年产60万平方米高密度互连印刷电路板项目”。 4. 世运电路：发布2022年度向特定对象发行股票募集说明书，公司本次发行股数不超过发行前总股本的30%，募集资金总额不超过17.93亿元，用于投资“鹤山世茂电子科技有限公司年产300万平方米线路板新建项目（二期）”、“广东世运电路科技股份有限公司多层板技术升级项目”和“补充流动资金”项目。 5. 博敏电子：发布股东减持股份计划公告，公司股东刘燕平女士持有公司股份22,613,660股，占公司总股本的比例为3.54%，此次计划减持不超过5,653,415股，减持比例不超过0.89%。 6. 光华科技：发布向特定对象发行股票募集说明书，公司本次发行股数不超过7966万股，不超过发行前总股本的20%，拟募集资金总额不超过12.5亿元，用于投资“高性能锂电池材料项目”和“补充流动资金”项目。 7. 澳弘电子：拟不超6亿元在泰国新建印制电路板(PCB)生产基地。 五、投资建议 我们建议关注如下方向： 1）多层板方面，重点关注数通板领域相关厂商在下游龙头算力客户的产品认证及订单导入情况。 a）数通板：在AI大模型及应用的快速普及，高算力需求有望在中长线保持旺盛，支撑其底层的AI服务器、400G/800G交换机等数据中心算力基础设备将迎来新一轮高速增长，建议关注深耕数通领域细分景气赛道的沪电、深南、胜宏、景旺、奥士康、生益电子、崇达等； b）汽车板：汽车三化趋势将持续推动汽车板需求快速增长，建议关注汽车电子业务快速成长的沪电、东山、世运、依顿、金禄、景旺、胜宏、生益电子等； 2）HDI：AI服务器GPU加速卡以及更高速率光模块的放量将带动HDI新增量，关注在此HDI领域具备深厚积淀以及在下游客户具备优势卡位的鹏鼎、东山、胜宏、生益电子、景旺、奥士康、沪电、深南等； 3）载板：半导体国产化大势，持续布局上游封装载板的兴森、深南，以及逐步切入封装基板基材的生益科技。 4）软板：参与苹果MR新品VisionPro、iPhone15、可穿戴、iPad等多产品线，新料号持续导入且份额望持续提升的龙头如鹏鼎、东山； 5）CCL：消费类HDI基材、汽车板基材、高速基材、IC载板基材等高端产品不断取得突破的生益科技，关注华正、南亚等； 6）设备：关注新产品新业务逐步起量的大族数控以及芯碁微装。 风险提示：宏观经济景气度下降，贸易摩擦加剧，数据中心需求不及预期，行业竞争加剧。 团队介绍 （团队亟需有志于硬科技产业研究的优秀人才加入，新招人员将以深圳为主，兼顾上海和北京，如有意向，请准备简历和一份深度研究代表作，通过微信或yanfan@cmschina.com.cn邮箱发送给鄢凡，也欢迎各位业内朋友推荐优秀人才） 鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，14年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。11/12/14/15/16/17/19/20/21/22年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3/5名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。 曹辉：上海交通大学工学硕士，2019/2020年就职于西南证券/浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。 王恬：电子科技大学金融学、工学双学士，北京大学金融学硕士，2020年在浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 程鑫：武汉大学工学、金融学双学士，中国科学技术大学统计学硕士，2021年加入招商电子团队，任电子行业研究助理。 谌薇：华中科技大学工学学士，北京大学微电子硕士，2022年加入招商电子团队，任电子行业研究助理。 联系方式 鄢 凡 18601150178 曹 辉 15821937706 王 恬 18588462107 程 鑫 13761361461 谌 薇 15814056991 投资评级定义 股票评级 以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上 增持：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上 行业评级 以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券发布的完整报告。 本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。 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本篇报告分析了多层板/HDI/载板/软板/CCL 及设备最新景气趋势。上半年景气仍低，进入下半年后，我们认为整体需求有望逐步回暖，数通板下游需求有望受益于算力提升而迎来潜在增量、汽车板短期面临价格压力中长线空间仍佳、苹果链再临新品旺季且今明年创新仍可期待，载板行业国产替代进程亦有加速趋势，CCL及设备仍处于周期底部。PCB板块前期在AI算力需求预期催化下估值已有一定的修复，我们认为PCB行业兼具周期和成长属性，目前行业处于周期底部位置，叠加AI+算力等创新驱动新一轮业绩增长，仍可积极关注。 行情回顾：5月以来SW-PCB板块数整体上涨，估值处于中枢附近。5月以来SW印制电路板块上涨8.5%，在各电子细分板块中排名第5，跑赢SW电子板块2.2pcts，跑赢沪深300指数11.1pcts；年初至今，SW印制电路板板块上涨28.3%，在电子细分板块中排名第4，跑赢SW电子板块14.7pcts，跑赢沪深300指数26.9pcts。板块整体PE估值逐步修复至历史估值中枢附近。 景气度跟踪：H1需求疲软延续，库存有待继续消化，关注H2复苏力度。终端需求：手机、PC等消费电子、通信基站、服务器需求疲软，汽车5月销量同环比改善，后市增速或将放缓。库存：5月中国台湾PCB CP值来到0.54低于过去两年同期水平，PCB厂商库存持续消化，DOI有所上升，且整体备库意愿较低显示整体行业对于景气预期较为悲观。产能供给：PCB厂商整体稼动率进入Q2有一定改善，预计在80%左右，近两年资本开支有所缩减，国内近年新增产能以补短板为主，主要集中于HDI、载板、高多层硬板以及上游高端基材领域，且亦向海外进行布局。产品价格：铜箔、树脂、玻璃布三大主材价格处于低位，短期在下游弱复苏背景下CCL价格预计将维持在较低水平，而PCB价格因需求疲软竞争加剧有10-20%的下滑。PCB整体景气展望：5月台股PCB营收保持双位数下滑，整体需求低迷态势延续，预计H2伴随库存去化、需求回暖将呈现逐季恢复性增长。 多层板：高算力打开高频高速高多层板新增需求，关注下游厂商在重点客户开拓情况。（1）数通板：AI服务器带动PCB ASP大幅提升，看好算力需求驱动数通板快速增长。短期服务器客户去库存以及通信需求疲软影响上游PCB厂商业绩表现，中长期看，AI服务器单机PCB价值量较传统普通型增长数倍，而服务器新平台(支持PCIe5.0)切换以及400G/800G 交换机的逐步放量将进一步带动相应PCB的升级，单机ASP亦有望大幅增加。建议关注H2新平台服务器及400G交换机订单释放情况对沪电、深南、胜宏、奥士康、景旺、生益电子等国内厂商中长线业绩弹性的拉动。（2）汽车板：短期景气尚可，行业供大于求面临价格竞争，长线增量空间仍佳。从国内汽车板厂商短期业绩来看，汽车板占比高的厂商23Q1实现了同比增长，目前汽车板行业整体稼动率保持在较高水位，但价格因竞争加剧有所下滑。展望H2，经济缓慢复苏需求有望逐步恢复，汽车板均价有望小幅回升。中长期我们仍看好汽车三化趋势下汽车板的增长空间。 HDI：AI服务器及400/800G光模块带来HDI增量需求，关注新产品量产进程。HDI下游应用主要以消费电子为主，H1消费疲软叠加去库存周期HDI景气较低，5月台股HDI公司总产值同比-23%至136.5亿新台币， HDI大厂华通单月收入同比-8%，下滑趋势延续。展望H2，苹果手机、NB等新品上市有望带动市场需求回暖，且算力需求提升将带动AI服务器GPU加速卡、400G/800G光模块用的多层高阶HDI板逐步放量，价值量较高，可关注国内在此领域具备前瞻布局的厂商。 载板：AI芯片、存储需求打开长线空间，IC载板国产化加速推进。BT及ABF载板短期因终端需求不振皆呈现疲弱态势，Q2行业或有望见底，H2若经济逐步复苏、服务器新平台放量、消费电子新品拉货，有望为载板带来增长动能。中长线来看，AI服务器单机CPU、GPU等芯片总的用量翻数倍的增长以及Chiplet封装技术应用的推广将打开ABF载板未来长线的广阔空间。Prismark 预测 2022 年-2027 年全球封装基板产值 CAGR 达到 5.1%，高于 PCB 行业整体复合增速 1.3pcts。而国内兴森、深南在ABF载板等高端产能有望在23年建成投产，国产替代有望加速推进。 软板：下游需求仍疲弱，汽车软板竞争加剧，关注H2苹果新品备货需求。安卓需求仍低迷，需关注库存去化以及新品销量情况，而苹果链PCB需求短期承压，下半年有望迎来新品需求。短期来看，市场对二季度高基数下的弱业绩表现已有预期。伴随6月苹果MR新品VisionPro发布，以及下半年iPhone15（潜望式镜头、钛合金、USB-C、3nm芯片和UI升级等创新）、Mac（M3芯片）、iPad、Watch等更多新品发售，预计H2果链PCB板块将迎来快速增长。下半年东山在新机份额以及新料号导入上将有望有更好表现，鹏鼎亦将稳中有升。此外，汽车软板需求仍佳，但受竞争加剧影响，上游软板厂商短期面临稼动率和毛利率两难抉择，毛利率或将进一步下滑。 CCL：行业仍处于低谷，静待下半年需求逐步回暖。5月份台股 CCL/FCCL公司总产值295.3/8.6亿新台币同比-28.0%/-5.4%,整体仍延续下滑趋势。我们认为今年后市整体景气将呈现U型缓慢复苏态势，目前各CCL厂处于此轮周期的底部，库存水位相对较为健康，H2服务器新平台逐步切换，渗透率提升，消费类新品拉动，库存有望回补，板块或将迎来逐季好转的态势。 设备：PCB厂商扩产放缓，关注下游需求复苏以及海外新建产能情况。从台股PCB设备厂商月度营收来看，5月合计营收同比-16%延续此前下滑趋势。目前PCB厂商资本开支持续缩减，扩充节奏放缓，设备采购需求呈现下滑态势。未来我们认为可关注H2及24年的经济复苏情况以及PCB厂商积极在东南亚新建产能的投放节奏。 投资建议：当下时点，我们建议关注如下方向：1）多层板方面，重点关注数通板领域相关厂商在下游龙头算力客户的产品认证及订单导入情况。a）数通板：在AI大模型及应用的快速普及，高算力需求有望在中长线保持旺盛，支撑其底层的AI服务器、400G/800G交换机等数据中心算力基础设备将迎来新一轮高速增长，建议关注深耕数通领域细分景气赛道的沪电、深南、胜宏、景旺、奥士康、生益电子、崇达等；b）汽车板：汽车三化趋势将持续推动汽车板需求快速增长，建议关注汽车电子业务快速成长的沪电、东山、世运、依顿、金禄、景旺、胜宏、生益电子等；2）HDI：AI服务器GPU加速卡以及更高速率光模块的放量将带动HDI新增量，关注在此HDI领域具备深厚积淀以及在下游客户具备优势卡位的鹏鼎、东山、胜宏、生益电子、景旺、奥士康、沪电、深南等；3）载板：半导体国产化大势，持续布局上游封装载板的兴森、深南，以及逐步切入封装基板基材的生益科技。4）软板：参与苹果MR新品VisionPro、iPhone15、可穿戴、iPad等多产品线，新料号持续导入且份额望持续提升的龙头如鹏鼎、东山；5）CCL及设备：消费类HDI基材、汽车板基材、高速基材、IC载板基材等高端产品不断取得突破的生益科技，关注华正、南亚等；6）设备：关注新产品新业务逐步起量的大族数控以及芯碁微装。 风险提示：宏观经济景气度下降，贸易摩擦加剧，数据中心需求不及预期，行业竞争加剧。 一、国内外PCB板块行情回顾 2023年初以来，SW印制电路板板块上涨28.3%，在电子细分板块中排名第4，跑赢SW电子板块14.7pcts，跑赢沪深300指数26.9pcts。 2023年5月以来，SW印制电路板块上涨8.5%，在各电子细分板块中排名第5，跑赢SW电子板块2.2pcts，跑赢沪深300指数11.1pcts。 截止到23年6月20日，PCB板块整体PE估值经过此轮算力驱动已从低位区间逐步修复至接近中枢附近。 国内PCB产业链个股方面，2023年初以来，涨幅靠前的前五：弘信电子（+113.8%）、本川智能（+108.0%）、胜宏科技（+102.1%）、金百泽（+98.3%）、沪电股份（+90.2%）；跌幅靠前的前五：正业科技（-20.3%）、嘉元科技（-18.3%）、诺德股份（-14.7%）、科翔股份（-11.8%）、光华科技（-11.1%）。5月以来，涨幅靠前的前五分别为：金百泽（+81.2%）、弘信电子（+73.9%）、胜宏科技（+41.3%）、中富电路（+33.0%）、中京电子（+25.6%）；跌幅靠前的前五：铜陵有色（-10.9%）、超华科技（-8.1%）、诺德股份（-6.0%）、宏昌电子（-5.9%）、嘉元科技（-4.3%）。此轮PCB板块的行情主要由AI算力需求预期所驱动，在数通领域具有深度布局且产品技术能力较强，尤其是在海外英伟达、AMD等供应链具有较佳卡位的厂商得到充分受益，如沪电、胜宏、金百泽、奥士康等；此外，高端产品的国产替代亦是一条较为明确的主线，如深南、兴森等在IC载板领域深耕多年，今年将在ABF载板方面形成相应产能投放，生益科技、华正新材均在ABF载板上游的薄膜基材领域形成突破，尽管这些公司短期在基本面上均存在一定的压力，但中长线均有望持续受益国产替代趋势，在市场中也取得不错的行情。 5月份板块出现分化，PCB上游三大主材板块表现较弱，价格仍在处于低位；设备方面受过去三年行业下游PCB产能大幅扩张，短期面临需求放缓的压力；覆铜板整体仍弱；软板领域受消费需求疲软、行业淡季等影响，上半年或将承压；中高层硬板方面，行业库存去化进入健康水位，服务器等算力需求望成为中长线增长驱动力。 目前市场仍主要关注AI算力相关高多层数通板、载板等领域，我们认为下半年可继续关注数通板及HDI（下半年新平台服务器及AI服务器有望持续放量）、IC载板（国内厂商中高端载板产线逐步投产）、苹果链（产品创新）、覆铜板。 海外个股方面，5月以来，涨幅靠前的前五：ISUPETASYS CO（+152.7%）、Ibiden（+53.1%）、金像电（+44.0%）、藤仓（+30.7%）、欣兴电子（+30.0%）；跌幅靠前的前五：建滔集团（-7.9%）、臻鼎（-5.4%）、建滔积层板（-5.1%）、台郡科技（-3.1%）、罗杰斯（-2.3%）。 二、景气度跟踪：H1需求疲软延续，库存有待消化，关注H2复苏力度 PCB产业链景气度跟踪的前瞻指标包括终端需求预期、产业链库存、产能利用率及扩产规划、产品价格、台股高频月度数据等。通过对这些指标的分析，我们认为行业景气度处于低位，下游终端需求疲软延续，库存有待继续消化，H2关注阶段性复苏力度，高算力需求有望驱动行业结构性增长。 1、终端需求跟踪 PCB行业下游应用领域基本涉及所有的电子产品，主要应用领域包括通信、3C类消费电子、计算机及服务器、汽车电子、工控医疗以及航空航天等行业。据Prismark数据，2021年全球PCB市场规模809亿美金，其中占比靠前的应用主要有消费电子占比34.6%（手机19.9%，其他消费电子14.7%），个人电脑占比18.0%，服务器占比9.6%，通信领域占比11.7%（无线侧4.1%，有线侧7.6%），汽车电子占比10.8%。目前PCB下游整体景气低迷，3C消费电子、服务器及通讯等需求疲软，库存持续去化，汽车板块在电动化和智能化趋势下景气尚佳，工控医疗航天等领域需求整体相对平稳。 手机：Q2需求仍疲软，第三方机构进一步下调全年出货量预期。根据产业链调研，五月至六月初国内手机周度销量同比持续下滑。IDC最新预测，预计全球智能手机市场整体出货量同比-3.2%，较此前预测增速进一步下修，中国智能手机市场23年出货量仍预计-1.1%。 PC/平板：需求疲软，库存持续消化，逐渐步入新品备货周期，产业链预计23H2或将呈现恢复增长。23Q1全球PC及平板出货量分别同比-29.0%/-19.1%至5690万/3070万台，5月中国笔电销量同比下滑3.3%至91.5万台，市场需求进一步下滑，库存持续消化。 数通领域，整体处于新老产品过渡期叠加去库存周期，需求较为疲软，关注AI算力需求带动整体服务器及交换机升级迭代。服务器：DIGITIMES预测，23Q1全球服务器出货量约381万台，同比-13.6%/环比-13.8%，目前处于服务器新旧平台过渡期（Intel：WhitleyàEagle Stream；AMD：MilanàGenoa），下游持续去库存，预计23Q2出货量为395万台，同比-13.1%/环比+3.9%。据TrendForce预测，23年出货量同比-2.85%至1383.5万台。而AI服务器尽管目前占比较低，但在AI大模型需求的推动下，有望给服务器行业带来广阔增量需求。通讯方面，据最近我们的跟踪，交换机、路由器等有线侧设备需求处于边际改善中，400G/800G交换机有望逐步放量；无线侧基站方面，中国大陆5月移动通信基站射频模块出货量62.55万只同比持平，需求短期出现小幅回暖迹象。 汽车：5月乘用车及新能源汽车销量同环比改善，经济大环境偏弱的情况下国内全年汽车销量同比增速或将放缓。根据乘联会，23M5国内乘用车零售销量为174万辆，同比+28.6%/环比+7.30%，23M5国内新能源汽车销售71.7万辆，同比+60.4%/环比+12.7%。 2、产业链库存跟踪 可以使用中国台湾印制电路板月度CP值、主要厂商的季度库存水位及周转天数来预测景气度，从5月份的数据来看行业整体需求依旧偏弱，去库存持续。 5月份中国台湾印制电路CP值来到0.54，同比下滑环比小幅提升，表明下游PCB企业产出的提升，前期积累的覆铜板库存的消化，以及CCL价格维持在低位。从历史来看，2-6月CP值的高低可以判断行业全年的大致景气程度，23年2-5月中游CP值保持在0.55以下，均低于21-22年同期中游CP值（0.6-0.7），景气仍较低。 中国大陆及中国台湾PCB厂商23Q1库存水位环比持续下降，库存周转天数环比有所提升。23Q1大陆PCB厂商库存环比-3.8%，环比降幅有较大收窄（22Q4环比-12.1%）；台股头部PCB厂商库存环比-13.0%，环比降幅进一步扩大，显示库存仍在去化。中国大陆及中国台湾PCB板块库存周转天数在库存水位持续下滑的背景下环比均有提升，说明下游整体需求仍较为疲软。 3、产能利用率及扩产情况跟踪 产能利用率情况，进入Q2国内厂商整体产能利用率表现持续改善趋势。据各厂商最新的跟踪情况，5月多数厂商产能利用率保持在80%左右。景旺电子5月业绩说明会表示目前整体稼动率在85%-90%，胜宏科技目前整体稼动率约80%，深南电路表示当前市场整体需求较为平淡，PCB及封装基板业务的部分项目需求较2023Q1短期内略有恢复，预计稼动率在7成以上。 国内近年新增产能主要集中于HDI、载板、高多层硬板领域。从中国大陆PCB/CCL厂商产能扩充节奏来看，20-22年间规划新建的产能陆续于22-23年开始逐步进入投产爬坡阶段；从扩充的产品类型来看，国内PCB新增的产能主要集中在于HDI、高频高速高多层板、IC载板以及汽车板，CCL厂商新增产能主要以替代海外高频高速等高阶CCL以及载板基材为主；从资本开支角度来看，PCB厂商的资本开支从22年开始逐步缩减，扩产节奏有所放缓。此外，国内厂商为进一步完善其全球化产能布局以及提升对海外客户的服务能力，近年加大了对越南、泰国等东南亚国家的产能投资。 4、产品价格跟踪 覆铜板价格仍在低位，尚未出现明显好转的迹象，PCB价格因竞争加剧亦有下滑。从2月以来，LME铜价振荡走低，而CCL上游主材铜箔价格有一定企稳回升但不明显，玻璃布、树脂价格均呈现持续下降的趋势，上游原材整体处于低位。从台股5月份上游产值情况，台股PCB用铜箔公司月度总产值4.2亿新台币同比-36%，台股PCB用玻璃纱公司月度总产值42.1亿新台币同比-12%，下滑幅度均有所扩大。短期在下游仍未见到明显复苏的迹象下，CCL价格预计仍将维持在较低的水平。而PCB方面，软硬板因下游需求疲软，行业从22H2进入去库周期，整体竞争有所加剧，据我们最近的跟踪，PCB价格有10-20%的下滑；IC载板过去供不应求的状态有所缓解，价格已回落至正常水位，BT载板可能下滑更多。 5、PCB整体景气展望 目前PCB整体需求低迷态势延续。从台股月度数据来看，以中国台湾头部的软板、硬板、载板等PCB大厂为统计对象，5月份合计营收486.6亿新台币同比-20.8%，今年以来台股PCB行业整体收入基本保持在双位数下滑。多层板、HDI板伴随下游终端库存的持续去化，下滑幅度呈现收窄趋势；软板、IC载板整体降幅有所扩大，需求不振增长动能疲软，价格受竞争加剧持续承压。 短期来看，23Q2 PCB市场整体或将因下游需求疲软延续同比负增长态势，Prismark预测23全年全球PCB市场规模将下滑4%，但H2伴随库存去化、需求回暖将呈现逐季恢复性增长。据Prismark预测，2023Q1全球PCB市场规模预计169亿美元同比下滑20.0%环比下滑12.7%，包括基板在内的所有PCB细分市场预计将出现负增长，主因：1）消费电子产品、PC、智能手机等需求疲软；2）行业库存较高，持续消化调整；3） 因竞争加剧，行业价格亦有所下滑，据Digitimes报道，PCB价格下降幅度在10-20%。而受此影响，Prismark预计PCB行业中大部分厂商23Q1的产能稼动率在50%左右。而根据我们近期的跟踪，23Q2将进入行业周期底部，目前国内PCB厂商稼动率均呈现稳步回升态势，后续随着库存的去化以及新品周期望带动需求回升，我们认为23Q2后PCB将呈现逐季恢复性增长。从中长期看，产业将保持稳定增长的态势，Prismark预计2022-2027年全球PCB产值的CAGR达3.8%。区域方面，中国大陆地区在2022年产值为436亿美元，全球占比53.3%，略有下降。 三、 算力需求打开高阶PCB市场空间，关注下游算力相关产品放量节奏 1、多层板：高算力打开高频高速高多层新增需求，关注下游厂商在重点客户开拓情况 （1）数通板：AI服务器带动PCB ASP大幅提升，看好算力需求驱动数通板快速增长 相较于传统服务器，AI服务器中PCB板的增量主要体现在GPU板组用量以及CPU母板组材料的升级，单机价值量有5-6倍的提升。以英伟达DGX H100服务器为例，其PCB主要应用于GPU板组、CPU母板组和配板三大部分。GPU板组的PCB主要由GPU载板、NVSwitch、OAM（GPU加速卡）、UBB（GPU模组板）这四个部分组成，根据产业链跟踪，H100的GPU板组的PCB价值量在1.5万元以上；CPU母板组包含CPU载板、CPU主板和配板，其价值量接近3000元，较传统服务器CPU母板组的提升主要源于CPU主板的层数及材料等规格的提升。经过我们的测算，英伟达DGX H100的PCB单机价值量在2万元左右，而目前单台普通服务器PCB价值量在3000元左右，AI服务量PCB ASP较普通型增长了5-6倍。 服务器新平台切换有望带动单机整体PCB升级，价值量提升，市场规模有望进一步扩大。AMD Zen4平台Genoa和Intel新一代服务器平台Eagle Stream（均支持PCIe5.0）预计将于23Q4开启平台全面切换，有望将持续带动数据中心对交换机、服务器等基础设施的迭代升级需求。芯片平台的升级将支持更高的PCIe标准，对PCB层数、材料以及制造工艺提出更高要求，目前支持PCIe5.0的PCB板层数在16-20层之间，数据传输速率高达32GT/s，CCL材料等级将提升至Very/Ultra Low Loss级别，故相应PCB板单机价值量有望较PCIe4.0显著提升。 伴随算力需求的持续释放，数据中心等基础设施不断扩建，全球服务器有望快速增长。据IDC数据，22年全球服务器出货量突破1500万台，同比增长12%，预计到26年出货量将达1885万台，22-26年CAGR达6.8%。而据TrendForce数据，22年搭载GPGPU的AI服务器出货量约13万台，同比增长9%，占整体服务器比重近1%，预计到27年全球出货量将超25万台，23-27年CAGR达12.2%。 海量数据高速传输需求驱动400G/800G交换机结构性升级，带动PCB价值量提升。据Dell’OroGroup，400Gbps在22-24年开始持续放量，到 2025 年800Gbps交换端口采用率将超过 400Gbps，将占出货量的25%以上。交换机端口速率不断提升扩容对PCB板的材料（向Ultra-low Loss等级以上升级）、层数（向28层以上升级）及加工工艺要求更高，高速PCB需求大增，单机PCB价值量有望大幅增加。 短期服务器客户去库存以及通信需求疲软影响上游供应商业绩表现，关注下半年服务器新平台及400G交换机订单释放情况。服务器高多层板大厂金像电，其下游结构：服务器占比60%、网通接近20%、笔电15%、其他5%，23Q1金像电收入利润均有下滑，主要受库存调整，新平台服务器延后及全球通胀导致CSP厂商调降资本开支等因素影响，5月营收23亿新台币同比-24.6%继续受累于下游偏弱需求，金像电预计伴随PC与服务器去库存阶段告一段落，Q2后有望受益于400G交换机高阶网络设备以及云端数据中心升级趋势，而H2在AMD Genoa及Intel Eagle Stream两大新平台渗透率提升助力下有望迎来拐点，且因服务器厂商将资源倾向于AI服务器，一般型服务器需求则相对保守，但在新平台推出逐步应用后，订单需求有望恢复快速增长。而国内在服务器领域营收占比相对较高的PCB厂商亦受到负面影响，如深南、沪电、生益电子、胜宏、奥士康等Q1业绩均有下滑。对于当前需求剧增的AI服务器市场，虽然目前占比相对较小，但是随着AI服务器市场规模扩大，有望为贡献长期成长动能。而从通信设备PCB订单份额来看，深南、沪电、生益电子、景旺等主要供应商22H2因市场需求不及预期，订单有所下修，23H1仍面临高库存调整、景气度较弱等挑战，中长期若经济有所复苏以及高阶新品加速迭代，预计来自主要通信设备商客户的订单将逐渐恢复。 （2）汽车板：短期景气尚可，行业供大于求面临价格竞争，长线增量空间仍佳 汽车PCB板短期订单需求仍佳，价格及毛利因竞争加剧保持在低位，中长期仍看好汽车三化趋势下汽车板长线增长空间。汽车板大厂敬鹏工业，其汽车板收入占比接近80%，Q1受大陆厂区产能利用率低影响，收入有所下滑，但随着汽车供应链缺料显著改善且工作天数恢复正常，敬鹏有望从Q2开始进入汽车板旺季得到改善，敬鹏今年整体看好汽车板需求。近期亦表示国内汽车板竞争加剧，价格有15%左右的下滑。而从国内汽车板厂商短期业绩来看，汽车板占比较高的世运电路、依顿电子、金禄电子、景旺电子在23Q1均实现正增长，其中世运和依顿获得超50%的利润增长。据我们近期跟踪，国内汽车PCB厂商目前在汽车电子领域整体接单情况较好，产能利用率保持在90%以上，国内下游车厂客户对于价格较为敏感，由于行业整体产能供大于求，价格仍有一定的压力，反映在Q2财务上或将表现为产量快速提升而收入增长相对有限，且毛利率或有进一步下滑的可能。展望下半年，若经济复苏需求持续恢复，汽车板价格或有望企稳回升。 2、HDI：AI服务器及400/800G光模块带来HDI增量需求，关注新产品量产进程 HDI下游以消费电子应用为主，22-27行业CAGR为4.4%，增量主要源于数据中心/服务器、通讯设备（无线/有线）、汽车等领域。据Prismark最新报告，2022年全球HDI板市场规模达117.6亿美元同比基本持平，主要由于手机及PC等消费电子需求下滑，而服务器、通讯设备都保持较快增长。从下游应用领域结构来看，全球HDI主要应用于消费电子领域，占比达80%（手机51.3%、PC 14.6%、其他消费类电子14.1%），汽车占比7.6%，服务器/数据中心占比4.4%，通讯基础设施占比3.8%（有线2.1%无线1.7%），而近几年手机/PC HDI占比保持下滑态势。Prismark预计全球HDI市场规模到2027年有望达到145.8亿美元，22-27CAGR达4.4%。手机及PC HDI占比进一步下滑至47.6%和13.2%，汽车/服务器/通讯设备HDI占比分别提升至10.2%/5.2%/5.1%，其复合增速分别达10.7%/8.0%/10.6%，远高于行业整体增速。 从高频数据来看，5月份台股HDI公司总产值约136.5亿新台币同比-22.6%，同比下滑幅度进一步扩大，H1手机等消费电子淡季且处于去库存阶段。HDI大厂华通：Q1收入明显下滑，主因手机笔电平板需求不振，仅卫通产品较为稳定，稼动率及降价双重压力影响业绩表现，5月华通营收47.4亿新台币同比-7.8%，下滑幅度有所收窄，公司预计23H2苹果手机、NB等新品上市，市场需求有望回暖，且地轨卫通领域需求稳健增长，业绩有望逐季改善。健鼎指出，目前景气仍低迷，短期业绩存在挑战，公司今年仍看好服务器及汽车板的成长，且行业朝着高阶高多层板发展，HDI产品仍能提供增长动能。 AI服务器及400/800G光模块带来HDI增量需求，关注相关领域厂商布局情况。根据“数通板”小节对于AI服务器PCB价值量的估算，AI服务器在GPU加速卡多采用20层的4-5阶的HDI板，单机价值量接近3000元，结合未来AI服务器需求量的增长规划，其为HDI板将带来较大的增量空间。而光模块方面，据LightCounting，400G光模块于20年开始起量，预计25年达到出货量高峰期。而800G光模块在AI大模型持续迭代进化的背景下，算力需求的提升将加速其大规模应用的进程。目前400G/800G光模块所用PCB主要为2阶/4阶的HDI板+anylayer设计，材料选用M6/M7的CCL，400G光模块的PCB单价将提升至接近2万元/平米，而800G的则会更高。而随着AI高算力服务器及400G/800G光模块未来逐步放量，中长线有望带动在此领域有前瞻布局的PCB厂商的业绩增长。 3、载板：AI芯片、存储需求打开长线空间，IC载板国产化加速推进 （1）下游终端需求持续疲弱，中长期仍看好ABF载板未来景气 IC载板短期因终端需求不振皆呈现疲弱态势，5月台股IC载板板块同比-37%，库存进一步去化。根据中国台湾载板厂商的月度营收数据，5月份台股IC载板公司总产值约58.2亿新台币同比-36.8%，缩减幅度有所扩大，年初至今载板累计产值亦同比下滑26%。欣兴电子、南电、景硕科技最新5月营收分别同比-29.3%/-36.2%/-39.9%，同比下滑幅度均有进一步扩大。在需求不足，产能利用率下滑且价格竞争加剧，23Q1三家毛利率则分别为20.6%/29.6%/23.4%，同比下滑11.8/7.5/11.8pcts，整体盈利能力受到较大的影响。由于下游服务器、消费电子等终端需求不振，且市场仍处于库存去化阶段，BT或ABF载板短期内增长动能不足，价格亦有承压。 23Q2行业或有望见底，产业链仍看好ABF载板中长线前景。展望后市，行业库存去化有望于Q2见底，下半年若经济逐步复苏、服务器新平台放量、消费电子新品拉货，有望为ABF载板带来结构性增长动能。中长线来看，AI服务器单机CPU、GPU等芯片总的用量翻数倍的增长以及Chiplet封装技术应用的推广将打开ABF载板未来长线的广阔空间。Prismark 预测 2022 年-2027 年全球封装基板产值 CAGR 达到 5.1%，高于 PCB 行业整体复合增速 1.3pcts，封装基板市场仍将保持较快增长。 （2）高端产品国产化突破，未来有望迎来加速增长期 国产替代加速推进，FC-BGA等高端产能进展顺利。中国大陆方面，半导体产业起步晚，产业链配套处于持续完善阶段，IC载板处于起步追赶期。目前以深南电路、兴森科技、珠海越亚为国产替代第一梯队厂商。产能布局方面，全球领先载板供应商主要扩产方向为 ABF 载板，大陆厂商以BT载板量产布局为主，但深南电路、兴森科技、珠海越亚等大陆领先企业亦陆续开展ABF 载板等先进产能布局。其中，深南电路于2021年率先布局建设2亿颗FC-BGA、300万panel RF/FC-CSP等有机封装基板，其中FC-BGA产品对应下游CPU/GPU等主芯片应用场景，填补国产高端载板产能空白，根据最新跟踪情况，目前深南高端封装基板项目进展顺利，无锡基板二期工厂已于 2022 年 9 月下旬连线投产并进入产能爬坡阶段，广州封装基板一期项目预计于 2023 年第四季度连线投产。而兴森科技目前BT载板产能已达到3.5万平/月，预计2023年底至少能达到5万平/月；2022年分别投资60亿元和12亿元在广州和珠海建设FC-BGA封装基板项目，珠海工厂预计2022年12月完成产线建设，2023年Q3量产爬坡，广州一期工厂预计2023年底能够进行试生产，可能在国内首先实现FC-BGA载板的量产，占据先发优势。 4、软板：下游需求仍疲弱，汽车软板竞争加剧，关注H2苹果新品备货需求 从中国台湾行业月度高频数据来看，23年5月台股软板厂商营收同比+11.1%，呈现短暂的回暖迹象，可能原因在于库存去化后的补库需求以及新品的备货备料。从软板公司臻鼎/嘉联益/台郡/耀华等大厂5月份营收同比增速-28.4%/+26.5%/+10.2%/-7.7%，四家合计5月营收同比-17.4%降幅有所扩大，大客户占比需求较高，各家厂商收入波动有份额及排产节奏影响，但总体上4-5月份手机需求仍维持平淡，根据国家统计局数据，5月国内智能手机产量同比-2.5%，较上月跌幅有进一步收窄。 苹果链软板需求短期承压，下半年有望迎来新品备货需求。鹏鼎控股：23Q1营收66.7亿元同比-5.8%，归母净利4.2亿元同比-29.5%，毛利率20.9%同比提升约1.1pcts，净利率6.3%同比下滑2.1pcts。据鹏鼎最新月度营收快报，4/5月鹏鼎收入14.5亿/17.2亿元，同比-30.4%/-28.2%，主要受下游消费终端不景气，苹果H1各消费订单需求有所调整，稼动率较低，且去年同期基数较高。东山精密：23Q1业绩受光电显示板块波动影响，核心业务保持稳步增长。23Q1营收65.1亿元同比-11.0%，归母净利4.7亿元同比+30%，扣非归母净利2.8亿元同比-7.9%，23Q1收入下滑主要系下游需求持续疲软，LED及触控类业务下滑较多，A客户业务保持稳步增长，新能源业务高增延续。归母净利保持快速增长源于22H2收购苏州晶端显示产生约1.58亿的负商誉贡献（计入营业外收入）；扣非归母净利润下滑主要受下游需求不景气拖累，公司LED业务出现亏损。而伴随6月苹果MR新品VisionPro发布，以及下半年iPhone15（潜望式镜头、钛合金、USB-C、3nm芯片和UI交互升级等创新）、Mac（M3芯片）、iPad、Watch等更多新品发布，上游供应链即将进入新品备货期，预计23H2果链PCB板块将迎来增长。下半年东山精密在新机份额以及新料号导入上将有望有更好表现，鹏鼎亦将稳中有升。全年来看，在大客户今年手机销量有望实现相对稳健增长的背景下，相关公司收入和利润有望在下半年迎来回升修复。中长期来看，我们认为今年苹果发布的MR产品VisionPro将对供应链注入未来增长动能，鹏鼎/东山核心配套该款产品、单机供货价值量仅次于手机、接近iPad，且在大客户创新带动下，整体产品矩阵的使用体验和市场空间有望进一步打开。 汽车软板需求仍佳，但受市场竞争加剧影响，上游软板厂商短期面临稼动率和毛利率两难抉择。根据最近国内汽车销量数据，5月全国乘用车及新能源车在车展、促销、聚道补库和终端折扣等因素推动下，销量同环比均呈现增长态势。在经济大环境偏弱的背景下，整车厂降价促销背后是对上游供应链厂的成本优化要求的进一步提升，而根据我们近期的跟踪，今年以来汽车软板厂商普遍面临保稼动率和毛利率的两难抉择。以奕东电子和弘信电子为例，其汽车软板产品主要供应宁德时代、比亚迪、蔚小理等电池和整车厂，23Q1其毛利率和净利率均有进一步下滑。 5、CCL：行业仍处于低谷，静待下半年需求逐步回暖 从台股CCL月度营收来看，整体仍保持同比下滑态势。根据台股CCL/FCCL最新营收情况，5月份台股CCL公司月度总产值295.3亿新台币同比下滑28.0%，台股FCCL公司月度总产值8.6亿新台币同比下滑5.4%，整体仍延续下滑趋势。 库存端方面，在行业需求疲软的背景下，CCL厂商库存水位不断下降，目前处于历史较低水平。随着行业去库存进程不断进行，中国台湾CCL厂商库存水位23Q1进一步下降，而国内CCL公司在经过22年较大幅度的库存消化，进入23Q1库存环比已呈现企稳态势。 盈利能力方面，CCL厂商毛利率整体仍保持下滑态势。中国台湾CCL厂商台光电子、联茂、台耀、台虹等23Q1毛利率分别为21.4%、10.7%、18.5%、15.8%，同环比均处于下滑态势；国内CCL厂商毛利率同比亦有3-10个点的下滑，但部分厂商毛利率环比呈现小幅改善，如华正新材、南亚新材、中英科技等。 我们认为今年后市整体景气将呈现U型缓慢复苏态势，目前各CCL厂商处于此轮周期的底部，库存水位相对较为健康，进入下半年，服务器新平台逐步切换，渗透率提升，消费类新品拉动，库存有望回补，公司经营有望迎来逐季好转的态势。而展望中长线，服务器、交换机等高算力领域需求、AI技术赋能智能终端拉动新一轮需求以及汽车三化的增量需求将加大市场对于上游高速高频CCL基材的需求量。我们认为生益科技等国内优质厂商依靠优良品质、多厂区布局、更加发达的供货体系、配套服务能力等优势，经过近几年的成长，其市场份额亦有较大的提升，未来有望长线受益于算力需求以及高频高速国产替代趋势。 6、设备：PCB厂商扩产放缓，关注下游需求复苏以及海外新建产能情况 从台股PCB设备厂商月度营收来看，5月台股PCB设备厂商合计营收同比-16%至21亿新台币，延续此前下滑趋势。毛利率来看，有一定分化，台股厂商Q1毛利率同比有小幅回升，而国内厂商仍保持下滑态势。从库存端来看，主要23Q1台股PCB设备厂商和国内PCB设备厂商同比下滑环比有一定提升，显示行业整体仍在消化库存。 结合A股PCB厂商资本开支近几年的变化情况，可以看出在经过19-21年行业强劲的产能扩张，国内产能需求更长的时间来消化，且2022年PCB产业链景气有所下滑，下游终端订单骤降大大降低了PCB厂商对于新设备的投资意愿，在市场疲软的情况下公司下游客户主要以消化原设备产能为主，国内众多厂商扩产节奏有所放缓，资本开支减缓，扩充项目延迟或取消，对于设备的采购需求有所降低。展望未来，我们认为可关注下半年及明年的经济的复苏情况、PCB厂商对于降本增效设备产品的需求。此外，受国际品牌企业供应链多元化策略加速推进，国内PCB厂商纷纷祭出海外投资计划，加速推进在越南、泰国等东南亚国家的产能建设，有望为PCB上游设备市场提供新的增长动能，亦可关注中长线国内厂商在东南亚新建生产基地的产能投放节奏。 三、重点公司跟踪分析 1、鹏鼎控股：5月营收同比-28.23%，6月逐步进入新品备货周期 公司最新公告5月营收17.17亿，同比128.23%环比+18.76%。1-5月合并营收98.29亿元，同比-14.86%。3-5月受消费电子整体行业景气低迷，持续去库存影响，公司下游客户订单有较大的调整，公司产能稼动率较低，造成月度营收出现同比30%左右的下滑。进入6月，公司将迎来新一轮大客户新品备货期，且公司在下一代产品中具备“扩品类+提份额”增长逻辑，营收有望出现拐点。展望23Q2，短期汇率波动给公司利润端带来一定利好，但受下游需求弱化及传统淡季影响，叠加去年基数较高，业绩或将有较大压力。展望下半年及明年，公司将继续导入大客户更多模组板新料号，iPhone15创新较多，且公司在MR新品亦有较佳卡位，软板业务基本盘仍有向上空间。硬板业务，HDI/SLP新产能助力份额提升，高毛利硬板业务占比提升带来整体盈利改善；汽车电子：雷达、域控制器等硬板及软板持续导入新的头部客户，未来伴随产能扩充望逐步迎来放量增长。随着mini/车载/MR/服务器等非手机业务的扩张公司对手机的业务依赖将继续减小，硬板占比和盈利贡献将逐步提升。 2、东山精密：大力扩充高端消费电子及新能源产能，打造新利润增长极 公司此前公告拟发行可转债募集不超过48亿元，项目涉及：1）盐城维信电子超精细线路板项目（总投资26.2亿，募集资金15.3亿）；2）盐城维信电子新能源FPC及其装配项目2期（14亿，11.6亿）；3）新能源车及电子精密结构件项目（8.4亿，7.0亿）；4）苏州永创公司年产200万件新能源车水冷板技改项目（5.0亿，4.0亿）；5）补充流动资金10亿。 夯实消费电子基本盘，积极扩张新能源业务打造新利润增长点。此次公司进一步升级扩充高端FPC产能规模，有望进一步提升公司的竞争力和市占率，并助力公司在A客户持续拓新品提份额，获稳健增长。而新能源方面，公司加大了新能源车用FPC、壳体、电池结构件、水冷板等多种产品的产能扩充，进一步拓宽了公司在T客户方面的产品线，多品类产品的协同发展有助于公司为T客户提供一站式的服务，提升公司的市场竞争力，打造新的利润增长极。 短期看，23Q2新能源业务维持高速增长，而消费电子为淡季叠加下游需求仍处于弱复苏阶段，且LED显示业务出表延后，收入端有望表现相对稳定，利润端或有一定负面影响。但中长线来看，消费电子方面，23年公司将导入A客户高份额Display模组料号，ASP及份额双升，且H2新品创新较大，增量贡献可期，且与谷歌、Meta等海外客户合作IoT产品有望带来新增量；汽车电子方面，三大业务板块齐发力，软板硬板、光电显示、精密制造组件等新品不断导入，单车ASP有望实现上万元，投入进一步加大带动国内外产能的快速扩充，迎来量价齐升的高速增长期；触控及光电显示业务，随着LED显示业务出售转让逐步落实并出表，而触控类业务收购苏州晶端，进一步拓展至汽车、工控等新领域，公司整体业务结构有望持续优化，盈利能力有望得到稳步改善。总体而言，公司今明年围绕A+T两大核心客户持续深耕，将为公司带来充足增长动能。 3、沪电股份：Q2因同期低基数同比或略有增长，AI算力+汽车打开长线增长空间 根据最近跟踪，公司目前整体订单能见度1-2个月，产能稼动率在接近7成，去年同期因疫情工厂停工停产，23Q2因低基数有望获同比增长。展望今明年，AI算力+汽车电子将成为公司业绩成长主线。数通板方面，随着AI商业化应用持续落地，AI高算力以及数据高速传输的需求将推动数据中心交换机、服务器持续升级迭代，进一步带动高多层板、HDI、高速板量价齐升，其产品的技术壁垒将进一步提高，公司卡位北美及其他地区主要领先客户，且对供应链资源有领先优势，前瞻布局有望为公司从23H2开始带来弹性业绩增量；汽车板方面，公司此前外延并购胜伟策卡位下一代核心技术p2Pack，且23年初向沪利微电增资加速扩充高阶汽车HDI产能，目前公司已在ADAS、智能座舱域控、电机电控板、车载雷达板等高端PCB环节卡位优势资源保持行业领先，未来产品及产能结构持续升级优化，市场竞争力突出，汽车业务亦有望快速放量增长。同时，公司在泰国亦布局海外产能，全球化布局将为客户带来更加完备的供应体系，进一步提升客户粘性。 4、胜宏科技：产品结构持续升级优化，公司汽车及算力领域进展较佳 下游应用领域来看，汽车电子方面，公司已是T客户PCB板二供，并导入众多Tier1客户，产品涵盖自动驾驶运算模块（4阶HDI）、三电、车身域控（3阶HDI）、77GHz车载雷达板等，占比有较大提升；服务器方面，公司Eagle级产品已量产，Birch级已小批量导入，应用于AI服务器加速模块的多阶HDI及高多层板已完成产品化布局，并于近期取得英伟达服务器GPU加速卡及模组卡的认证，未来有望取得高价值量新增订单；显卡受矿卡需求大幅萎缩及去库存影响有所下降；通讯方面海内外需求呈现结构性分化，公司持续导入新客户，收入占比整体保持相对稳定；消费电子方面受下游需求疲软，整体收入占比有所调整。展望中长期，公司将持续在AI、5G/6G、新能源及新能车领域与国际龙头客户深度合作，不断优化升级公司产品结构，加大对高算力所需的高阶HDI、高频高速PCB产品以及汽车热管理领域及高端车载电子产品投入和布局，同时为满足客户需求亦规划在越南、泰国等地投资进行全球化产能布局。我们看好公司中长线持续的产能扩张和产品升级趋势。 5、景旺电子：高端产能持续释放，汽车及算力产品迎来新的增长空间 据我们跟踪了解，进入23Q2，伴随行业库存的去化，公司消费类电子订单表现相对平稳态势，新能车、光伏储能领域保持增长，工控医疗保持稳定，服务器及网通业务伴随公司新品及下游客户导入，有望保持较快增长。H2公司汽车及算力相关的需求有望持续提升，我们预计公司下半年整体稼动率有望回升，且产品结构进一步优化，将带动盈利能力好转。中长线来看，公司将持续在高端产能上持续投入，在硬板领域珠海厂区投放的高多层、HDI和SLP产能有望持续带来高端订单，打开长线空间。 6、奥士康：H2盈利能力有望逐步提升，中长期战略绑定ADM开拓算力领域 公司23Q1营收10.06亿元同比-4.86%，归母净利1.31亿元同比-12.06%，扣非归母净利1.14亿元同比+5.69%，Q1行业低景气延续，服务器产品实现增长，汽车板因降价致收入有所下滑。而Q2汽车板降价趋势延续，交换机、服务器主板、加速卡等重要产品取得突破，交换机及AI服务器成新的增长动能，整体业绩或将面临下滑压力。展望H2，伴随经济复苏需求持续恢复，汽车板价格有望回升，且公司在数字能源、服务器、交换机等领域持续导入新客户新订单带来业务增量，盈利能力有望逐步提升。 公司战略绑定AMD开拓算力领域，业绩有望逐季提升。交换机领域，公司目前主要供应AWS 400G及以下交换机，AWS公有云份额全球第一，而随着算力升级，交换机将进一步放量，进而带动交换机PCB需求激增，公司有望深度受益。服务器领域，公司22年服务器及NB相关营收占比20%，是少数PCIe5.0新服务器平台受邀供应商之一，目前已通过intel验证，并战略绑定AMD，后续有望深度合作；且公司目前正积极参与英伟达新产品的打样和测试工作。公司加强服务器领域客户拓展，技术能力不断提升，客户导入顺利，后续随着新服务器平台放量，公司业绩有望逐季提升。 7、生益电子：持续推进“多业并重”策略，加大“通讯+服务器+汽车”三大领域的布局投入 短期来看，公司下游通讯及服务器领域已进入周期底部，库存已逐步去化，23H1下游客户订单虽短但急单较多，有回补库存的迹象，汽车板整体订单仍较为稳健，但价格竞争压力明显，新品及新客户持续导入放量，此外Q2整体业绩表现或将受到新HDI产能投产折旧影响。展望H2及明年，公司深耕通讯及HPC赛道多年，有着较佳的国内外客户资源基础，涵盖IBM、三星、诺基亚、浪潮、华为、中兴、超聚变、烽火等；产品矩阵丰富，在400G/800G光模块、AI服务器高多层及HDI板和中高端汽车板均有较佳布局；且技术亦较为领先，掌握大尺寸印制电路制造技术、立体结构PCB制造技术、内置电容技术、散热技术等13项核心技术。伴随全球算力需求的持续提升，国内数据中心扩容、高算力服务器需求以及新平台升级等，公司有望从23H2开始受益行业细分领域前瞻布局红利。 8、深南电路：需求疲软拖累短期业绩，中长期看好数通板弹性及ABF载板突破 公司23Q1收入27.85亿元同比-16.01%，归母净利2.06亿元同比-40.69%，扣非归母净利1.79亿元同比-44.84%，受下游需求以及春节假期等因素影响，公司稼动率保持在较低水平，PCB、基板、电子装联业务均有所下滑，毛利率亦受到影响。展望Q2及H2，目前公司PCB稼动率保持在7成左右，基本稼动率在6成以上，较Q1环比有一定的回升，但整体受需求疲软影响，预计Q2仍将面临一定挑战。而下半年伴随新一代EGS平台逐步推广应用，公司相关PCB有望开始放量，且汽车电子产能持续爬坡，稼动率不断提升，盈利向好。 资本开支+产品升级望支撑稳健增长，IC载板赛道空间可期。公司这几年持续加码高阶产能和组建高级团队，在广州、无锡投资建设封装基板工厂。其中广州项目拟投资60亿元，主要面向FC-BGA、RF及FC-CSP等封装基板，引领高阶载板国产化；无锡项目拟投资20.16亿元，主要面向高端存储与FC-CSP等封装基板，22Q4连线投产。IC载板业务是公司未来复合增速最快的业务，该等项目全部投产后，公司的全球市占率和客户等级将进一步提升，且高阶IC载板供不应求趋势有望延续，其占比提升后公司整体毛利率也有望提升。 9、兴森科技：IC载板国产替代先行者，关注H2公司ABF载板量产以及H客户新品销量情况 兴森科技是国内PCB样板、小批量板行业龙头企业，拓宽产业链切入半导体领域，是国内IC载板先行者，占据先发优势。公司成立于1999年，初创时以PCB样板、小批量板业务为主，2012年正式启动封装基板建设项目，2015年开启半导体测试板业务，目前形成传统PCB业务+半导体业务双线并行的业务布局，半导体业务包括IC封装基板业务和半导体测试板业务。 公司2022年营收同比+6.23%至53.54亿元，归母净利润同比-15.42%至5.26亿元，其中PCB样板小批量板、IC封装基板和半导体测试板业务营收占比分别为75%、13%和9%，公司综合毛利率为28.66%。23Q1收入12.52亿元同比-1.63%，归母净利750万元同比-96%，扣非净利润92万元同比-99%，Q1 ABF载板亏损7800万元，珠海和广州工厂亏损2600万元，员工持股投入760万元。展望23年，从短期订单来看，公司PCB样板和BT载板处于回暖态势，预计BT载板Q2稼动率将回升至50%以上，ABF载板珠海厂良率持续提升，预计年底将达60%以上，广州厂预计9月底建成，Q4进行试产和客户认证，24年持续导入重点客户。公司判断23Q3将开始进入经营拐点，呈现逐季增长态势。 公司深耕PCB样板、小批量板领域二十余年，打造了快速交付生产平台，积累了优质客户资源，如三星、华为、英特尔等行业领先龙头企业，收购北京揖斐电进一步完善产业布局，业务有望维持稳步增长；IC载板受服务器/存储驱动未来市场空间广阔、供不应求局势加速国产替代进程，公司占据先发优势并进一步投资扩产，有望实现高速增长，扩大市场份额；半导体测试板行业市场规模稳步增长，公司产能逐步释放有望收获国产替代广阔空间。 10、生益科技：中长期逻辑清晰，产品高端化升级有望打开业绩成长空间 高端电子电路基材的国产替代是公司未来规划的重点之一，从产品结构分析，我们认为公司高端化升级持续兑现，长线仍有超预期潜力：1）IC载板基材是公司重点项目，生益有望引领国产替代趋势；2）新一代服务器平台升级背景下，生益科技M6等级材料已实现突破，且更高等级的材料也已完成开发，未来将随着算力需求以及国产替代进程持续放量；3）车载业务继续做大规模，77GHz、4D成像毫米波雷达、电源管理等方向多点开花；4）大客户AIP基材等布局贡献。以上业务均为盈利能力较高的项目，未来将有助于公司的业绩的持续提升。我们看好公司产品矩阵、管理能力及长线业务发展空间，目前行业已进入周期底部，未来公司有望迎来边际向好趋势。 11、大族数控：行业下行周期短线承压，静待未来复苏拐点 公司为国产PCB设备龙头品牌，从钻孔机到多品类持续扩张。公司前身为大族激光PCB业务部门，2002年成立，以机械钻孔机打开市场，目前产品覆盖钻孔、曝光、成型、检测等PCB关键工序，在高多层板、HDI、IC载板、软板以及软硬结合板均有相应产品布局。公司已覆盖2021年NTI全球PCB企业榜单中的105家及CPCA2021中国综合PCB百强排行榜中的96家，其中包括臻鼎科技、欣兴电子、东山精密、奥斯特、华通股份、健鼎科技、深南电路、瀚宇博德、建滔集团、沪电股份、MEIKO、景旺电子等国内外行业知名PCB制造商。 2022年公司实现营收27.86亿元同比-31.72%，归母净利润4.35亿元同比-37.80%，扣非归母净利4.21亿元同比-37.77%，毛利率37.33%同比+0.98pct，净利率15.51%同比-1.60pcts。23Q1收入3.01亿元同比-67.43%，归母净利率0.52亿元同比-71.36%，扣非归母净利0.47亿元同比-74.24%，毛利率36.42%同比-0.98pct，净利率17.10%同比-4.08pcts。2022年PCB产业链景气有所下滑，下游终端订单骤降大大降低了PCB厂商对于新设备的投资意愿，在市场疲软的情况下公司下游客户主要以消化原设备产能为主，国内众多厂商资本开支减缓，扩充项目延迟或取消，这对于公司22年以及23H1的业绩表现均带来较大的压力。 展望未来，尽管公司短期业绩受下游景气度影响，但全年逐步复苏趋势不改，高端产品国产替代仍具长线空间。公司下游消费电子及PCB需求有望迎来底部复苏，全年有望逐步向上；同时，高阶HDI、IC封装基板、多层挠性板及刚挠结合板等新兴业务有望逐步起量，贡献长线成长增量。此外，受国际品牌企业供应链多元化策略加速推进，国内PCB厂商纷纷祭出海外投资计划，加速推进在越南、泰国等东南亚国家的产能建设，有望为PCB上游设备市场提供新的增长动能。 四、行业重点新闻及公司公告 重点行业新闻： 1、绕开ABF载板供应瓶颈，英特尔拟将玻璃载板导入先进封装应用 据外媒报道，英特尔公司在日前举行的先进封装主题研讨会中，透露了其导入玻璃载板的计划。报道称，英特尔此举是对材料进行转换以实现超越现有塑料基板限制的高性能半导体的尝试，它还计划开发一种技术，通过缩小芯片与电路板之间的触点距离来提高芯片性能，并将该技术扩展到下一代产品。（爱集微，5月23日） 2、机构：2023年载板产业预计缩减3.3%至172.4亿美元 中国台湾地区的电路板协会（TPCA）的报告指出，受高通胀率、高库存、俄乌战争、消费需求不振等因素冲击，2022年芯片载板市场成长速度放缓，但在ABF载板的带动下，2022年全年载板产值178.4亿美元，同比增长8.9%。展望2023年，受库存调节影响，预计全球该市场产值将缩减3.3%至172.4亿美元。（爱集微，6月2日） 3、先进半导体封装将是新地缘政治战场 据Yole集团旗下的Yole Intelligence数据，从2022年到2028年，先进封装市场复合年增长率将达到10.6%，市值达到786亿美元。相比之下，从2022年至2028年，传统封装市场预计复合年增长率较慢，为3.2%，到2028年底，市值为575亿美元。总体而言，封装市场预计将以6.9%的复合年增长率增长，市值达到1360亿美元。Gabriela Pereira, Yole Intelligence半导体、存储器和计算部门的封装技术和市场分析师表示，“由于芯片短缺和地缘政治紧张局势，包括先进封装在内的半导体价值链受到了关注。各国政府正进行投资，了解和加强国内生态体系。”（爱集微，6月15日） 4、台系PCB供应链南向扩厂积极 受到国际政经局势变化、地缘政治愈发激烈，过往高度集中在中国台湾与国内昆山地区生产的PCB业者，这1~2年，上游材料厂、硬板厂以及软板厂已开始计划甚至正式启动第三地生产策略。业者表示，目前PCB厂商大多往泰国布局，也有部分前往马来西亚、越南。台郡2022年下半法说会即透露，为配合主要客户国际运筹式生产的脚步，台郡已考虑赴东南亚国家或者印度投资设厂。（PCB咨询，5月15日） 5、投资规模史上最大，京瓷斥资约205亿元增产IC基板等产品 增产IC基板等产品，日本被动元件厂京瓷（Kyocera）今后3年间对半导体相关事业的投资额将高达4,000亿日圆(约205亿元人民币)，投资规模将达之前3年间的2.3倍水平、史上最大。综合日本媒体报导，京瓷社长谷本秀夫于16日举行的在线中期营运计划说明会上宣布，今后3年期间（2023年度-2025年度）的设备设资额最高将达8,500亿日圆，其中的4,000亿日圆将用于半导体相关事业，对半导体的投资规模将达此前3年间（2020年度-2022年度）的2.3倍水平，将用于扩增IC基板、半导体制造设备用陶瓷零件产能。（PCB咨询，5月17日） 6、日本PCB产业3月份同比下滑14.4%，创六年半来最大跌幅 据MoneyDJ报道，日本电子封装电路协会JPCA公布了最新统计报告，表示2023年3月，日本PCB印刷电路板产业的产量同比减少了13.0%至90.1万平方米，连续14个月保持下滑态势。产值方面，3月份同比大减14.4%至508.74亿日元（约合25.89亿元人民币），创下六年半以来的最大减幅记录。分种类来看，3月份日本硬板PCB产量同比下滑13.5%至72.8万平方米，产值减少22.4%；柔性PCB（FlexiblePCB）产量增长3.2%至12.9万平方米，这也是连续3个月以来的首次增长，但产值减少了2.4%。模组基板的产量大减36.3%至4.4万平方米，连续10个月下滑；产值增长2.0%至176.33亿日元，已经连续两个月呈现增长。统计数据显示，2023年1-3月期间，日本PCB产量较去年同期减少了12.3%至254.0万平方米，产值减少10.6%至1498.86亿日元（约合76.27亿元人民币）。（PCB咨询，5月22日） 7、十大ABF载板厂占据全球84.8％市场，欣兴份额第一 6月3日消息，尽管全球景气不佳，ABF载板厂受惠于高运算力、先进封装的需求而持续扩产。根据印刷电路板协会（TPCA）引述中国台湾工研院产科所的数据显示，2022年全球前十大载板厂高度集中，全球前五大厂中，欣兴、南电分居第一和第二，日本厂商Ibiden位居第三。TPCA统计，前十大的载板厂占了全球84.8％的产值，中国台湾为最大载板供应者，占整体产值的38.3％，其次为韩国与日本，三地厂商总计囊括了90%的的载板市场。具体来看，前五大载板厂分别为欣兴（17.7％）、南电（10.3％）、日厂Ibiden（9.7％)、韩厂SEMCO（9.1％）、日厂Shinko（8.5％），五家载板厂合计占一半以上的全球份额。而中国大陆厂除了积极扩建BT载板产能之外，也开始布局中高阶ABF载板业务，TPCA指出，根据深南、兴森等厂商目前进度，预估2023年第四季应能开始试产。（芯智讯，6月4日） 8、投资约2亿美元，名幸电子计划在越南投建新工厂 6月11日，据越南媒体报道，日本PCB制造商Meiko(名幸电子)计划耗资4.66万亿越南盾(约2亿美元，14亿人民币)在越南和平省建设一家工厂，用于生产印刷电路板。Meiko计划在和平省租赁面积为9.2公顷的土地，作为其在越南的第四家工厂。当地政府也承诺积极支持名幸电子投资该项目。据悉，Meiko于2006年首次在越南投资，在河内ThachThat郊区建立了一家工厂，当时是外国直接投资越南十大项目之一。目前拥有3家生产电子线路板、组装电子线路板（PCB）的工厂，总投资额高达5亿美元。（网易，6月14日） 9、2028年EV成为车用PCB主要应用 尽管全球景气紧缩，消费市场一片冷清，但全球汽车出货已经连续2个季度成长。尤其随电动车普及，预估2028年电动车将成为车用PCB主要应用。2022年全球PCB产值达到868亿美元，其中，车用PCB产值占87.8亿美元。在全球车用PCB市占率方面，台湾目前仍以36%居冠，接下来依序为日本32%、大陆16%、其他16%。全球车用PCB产品比重方面，仍以多层板的50%为主，软板（FPC）、高密度连接板（HDI）、载板、其他应用则分别为26%、14%、4%、6%。若将范围缩到台湾，2022年PCB制造产值达到新台币9,033亿元，其中仍以来自通讯领域的32.3%占比最高，其次为电脑22.8%，随后则是半导体（19.1%）、消费性（10.7%）、汽车（10.5%）、其他（4.6%）。其中，在车用PCB应用方面，多层板以61%夺下最高占比，HDI、FPC、载板分别有18%、12%、6%。（digitimes，6月9日） 重点公司公告： 1. 鹏鼎控股：发布2023年5月营业收入简报，公司2023年5月实现合并营收17.17亿元，同比-28.23%。 2. 东山精密：向不特定对象发行可转债预案，公司本次可转债发行总额不超过48亿元，债券面值100元/张，用于投资“盐城维信电子有限公司超精细线路板项目”、“盐城维信电子有限公司新能源柔性线路板及其装配项目2期”、“新能源汽车及电池精密结构件项目”、“苏州市永创金属科技有限公司年产200万件新能源汽车水冷板技改项目”和“补充流动资金”项目。 3. 景旺电子：发布公开发行可转债上市公告书，公司此次可转债发行量为11.54亿元（115.40万手），向原股东优先配售9.71亿元（97.13万手），占比84.17%，发行面值为100元/张，募集资金用于“景旺电子科技（珠海）有限公司一期工程——年产60万平方米高密度互连印刷电路板项目”。 4. 世运电路：发布2022年度向特定对象发行股票募集说明书，公司本次发行股数不超过发行前总股本的30%，募集资金总额不超过17.93亿元，用于投资“鹤山世茂电子科技有限公司年产300万平方米线路板新建项目（二期）”、“广东世运电路科技股份有限公司多层板技术升级项目”和“补充流动资金”项目。 5. 博敏电子：发布股东减持股份计划公告，公司股东刘燕平女士持有公司股份22,613,660股，占公司总股本的比例为3.54%，此次计划减持不超过5,653,415股，减持比例不超过0.89%。 6. 光华科技：发布向特定对象发行股票募集说明书，公司本次发行股数不超过7966万股，不超过发行前总股本的20%，拟募集资金总额不超过12.5亿元，用于投资“高性能锂电池材料项目”和“补充流动资金”项目。 7. 澳弘电子：拟不超6亿元在泰国新建印制电路板(PCB)生产基地。 五、投资建议 我们建议关注如下方向： 1）多层板方面，重点关注数通板领域相关厂商在下游龙头算力客户的产品认证及订单导入情况。 a）数通板：在AI大模型及应用的快速普及，高算力需求有望在中长线保持旺盛，支撑其底层的AI服务器、400G/800G交换机等数据中心算力基础设备将迎来新一轮高速增长，建议关注深耕数通领域细分景气赛道的沪电、深南、胜宏、景旺、奥士康、生益电子、崇达等； b）汽车板：汽车三化趋势将持续推动汽车板需求快速增长，建议关注汽车电子业务快速成长的沪电、东山、世运、依顿、金禄、景旺、胜宏、生益电子等； 2）HDI：AI服务器GPU加速卡以及更高速率光模块的放量将带动HDI新增量，关注在此HDI领域具备深厚积淀以及在下游客户具备优势卡位的鹏鼎、东山、胜宏、生益电子、景旺、奥士康、沪电、深南等； 3）载板：半导体国产化大势，持续布局上游封装载板的兴森、深南，以及逐步切入封装基板基材的生益科技。 4）软板：参与苹果MR新品VisionPro、iPhone15、可穿戴、iPad等多产品线，新料号持续导入且份额望持续提升的龙头如鹏鼎、东山； 5）CCL：消费类HDI基材、汽车板基材、高速基材、IC载板基材等高端产品不断取得突破的生益科技，关注华正、南亚等； 6）设备：关注新产品新业务逐步起量的大族数控以及芯碁微装。 风险提示：宏观经济景气度下降，贸易摩擦加剧，数据中心需求不及预期，行业竞争加剧。 团队介绍 （团队亟需有志于硬科技产业研究的优秀人才加入，新招人员将以深圳为主，兼顾上海和北京，如有意向，请准备简历和一份深度研究代表作，通过微信或yanfan@cmschina.com.cn邮箱发送给鄢凡，也欢迎各位业内朋友推荐优秀人才） 鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，14年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。11/12/14/15/16/17/19/20/21/22年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3/5名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。 曹辉：上海交通大学工学硕士，2019/2020年就职于西南证券/浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。 王恬：电子科技大学金融学、工学双学士，北京大学金融学硕士，2020年在浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 程鑫：武汉大学工学、金融学双学士，中国科学技术大学统计学硕士，2021年加入招商电子团队，任电子行业研究助理。 谌薇：华中科技大学工学学士，北京大学微电子硕士，2022年加入招商电子团队，任电子行业研究助理。 联系方式 鄢 凡 18601150178 曹 辉 15821937706 王 恬 18588462107 程 鑫 13761361461 谌 薇 15814056991 投资评级定义 股票评级 以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上 增持：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上 行业评级 以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券发布的完整报告。 本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。 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