预计常规性财政政策先行,短期内超强稳增长政策落地概率偏低——2023年5月经济数据分析及债市观点

（以下内容从申万宏源《预计常规性财政政策先行,短期内超强稳增长政策落地概率偏低——2023年5月经济数据分析及债市观点》研报附件原文摘录）
　　摘要 本期投资提示： 5月经济金融数据整体不及预期，尤其是前期较强的餐饮消费也出现边际走软迹象。除了地产下行向其他经济领域传导，导致内需偏弱之外，目前还需要关注两大结构性问题：一是私营企业生产经营压力较大，我们用国有、股份制企业工业增加值同比的简单平均减去私营企业工业增加值同比增速，4-5月分别为3.90%、3.25%，基本持平于2022年7-8月（3.40%、3.75%），处于历史极值区间，私营企业生产经营压力较大；二是青年失业率进一步走高，但今年服务业表现偏强，预计服务业并非青年失业率偏高的核心，与疫情前相比，当前大城市失业率偏高，大城市作为青年就业的重要区域，预计疫情后大城市就业环境恶化是青年失业率走高的重要因素之一。 （1）5月生产环比0.63%基本符合季节性，私营企业生产明显弱于国有和股份制企业。去年5月基数小幅抬升，5月工业增加值同比读数明显下行2.10个百分点至3.50%，但环比表现基本和2022年持平，基本符合季节性。此外不同性质企业生产差距较大，私营企业生产（0.70%）明显弱于国有企业（4.40%）和股份制企业（3.50%），显示中小企业生产经营压力相对较大。 （2）投资延续回落趋势，低基数下房地产投资跌幅继续走阔。5月的固定资产投资数据延续此前方向，去库周期下制造业投资下行，但是基数持续走低下房地产投资跌幅继续走阔，考虑到地产销售领先地产投资，预计地产投资短期难改善。在经济环比走弱的背景下，政策逆周期加力，广义基建投资小幅反弹，预计政策逆周期调节之下今年基建投资有望维持韧性。 （3）消费环比表现和2021年基本持平，餐饮收入边际走软。5月社零、商品、餐饮消费环比分别为8.29%、8.26%、8.49%，其中商品消费环比表现均强于2021年、2019年，餐饮消费弱于2021年、2019年度，餐饮消费在持续走强后边际走软，商品消费呈现一定韧性。结构上继续向可选品倾斜，必需品份额下降。 （4）城镇失业率持稳，青年失业率进一步走高。据统计局数据，16-24岁人口共有3300多万人口进入到劳动力市场，仅有600多万目前还在寻找工作，青年就业人口整体规模并不大。今年以来服务业岗位恢复较快，但青年失业率并未改善，可见服务业或并非青年就业的核心。此外，大城市失业率较高反映出大城市相关行业的岗位的需求不足，也一定程度上导致青年失业率明显高于整体失业率。 当前房地产销售仍然偏弱，预计今年地产投资仍将继续拖累经济。此外人民币汇率再度逼近7.2，短期内政策推出的概率正在大幅增加，但我们预计常规性财政政策有望先行：一是加快专项债发行，支撑基建投资；二是税收优惠措施，预计对流动性和M2有一定支撑。当前政策着力降成本（利息、税收等），预计在常规财政政策落地之前，短期内超强稳增长政策落地概率偏低。 从历史走势来看，一般中旬降息落地后，下旬长端国债收益率均偏小幅上行，在利率下行至低位区间时，对利空因素较为敏感，边际上易演绎利多出尽走势。2022年1月、8月降息后债市均经历了月度级别的调整，10年期国债收益率上行幅度在10-15个bp左右。总体来说，在经济基本面难以快速扭转的情况下，预计短期利率整体调整空间有限，中期仍可能跟随基本面趋势再度回落。 数据来源：Wind 风险提示：稳增长政策超预期。 正文 5月经济金融数据整体不及预期，尤其是前期较强的餐饮消费也出现边际走软迹象。除了地产下行向其他经济领域传导，导致内需偏弱之外，目前还需要关注两大结构性问题：一是私营企业生产经营压力较大，我们用国有、股份制企业工业增加值同比的简单平均减去私营企业工业增加值同比增速，4-5月分别为3.90%、3.25%，基本持平于2022年7-8月（3.40%、3.75%），处于历史极值区间，私营企业生产经营压力较大；二是青年失业率进一步走高，但今年服务业表现偏强，预计服务业并非青年失业率偏高的核心，与疫情前相比，当前大城市失业率偏高，大城市作为青年就业的重要区域，预计疫情后大城市就业环境恶化是青年失业率走高的重要因素之一。 （1）5月生产环比0.63%基本符合季节性，私营企业生产明显弱于国有和股份制企业。去年5月基数小幅抬升，5月工业增加值同比读数明显下行2.10个百分点至3.50%，但环比表现基本和2022年持平，基本符合季节性。此外不同性质企业生产差距较大，私营企业生产（0.70%）明显弱于国有企业（4.40%）和股份制企业（3.50%），显示中小企业生产经营压力相对较大。 （2）投资延续回落趋势，低基数下房地产投资跌幅继续走阔。5月的固定资产投资数据延续此前方向，去库周期下制造业投资下行，但是基数持续走低下房地产投资跌幅继续走阔，考虑到地产销售领先地产投资，预计地产投资短期难改善。在经济环比走弱的背景下，政策逆周期加力，广义基建投资小幅反弹，预计政策逆周期调节之下今年基建投资有望维持韧性。 （3）消费环比表现和2021年基本持平，餐饮收入边际走软。5月社零、商品、餐饮消费环比分别为8.29%、8.26%、8.49%，其中商品消费环比表现均强于2021年、2019年，餐饮消费弱于2021年、2019年度，餐饮消费在持续走强后边际走软，商品消费呈现一定韧性。结构上继续向可选品倾斜，必需品份额下降。 （4）城镇失业率持稳，青年失业率进一步走高。据统计局数据，16-24岁人口共有3300多万人口进入到劳动力市场，仅有600多万目前还在寻找工作，青年就业人口整体规模并不大。今年以来服务业岗位恢复较快，但青年失业率并未改善，可见服务业或并非青年就业的核心。此外，大城市失业率较高反映出大城市相关行业的岗位的需求不足，也一定程度上导致青年失业率明显高于整体失业率。 当前房地产销售仍然偏弱，预计今年地产投资仍将继续拖累经济。此外人民币汇率再度逼近7.2，短期内政策推出的概率正在大幅增加，但我们预计常规性财政政策有望先行：一是加快专项债发行，支撑基建投资；二是税收优惠措施，预计对流动性和M2有一定支撑。当前政策着力降成本（利息、税收等），预计在常规财政政策落地之前，短期内超强稳增长政策落地概率偏低。 从历史走势来看，一般中旬降息落地后，下旬长端国债收益率均偏小幅上行，在利率下行至低位区间时，对利空因素较为敏感，边际上易演绎利多出尽走势。2022年1月、8月降息后债市均经历了月度级别的调整，10年期国债收益率上行幅度在10-15个bp左右。总体来说，在经济基本面难以快速扭转的情况下，预计短期利率整体调整空间有限，中期仍可能跟随基本面趋势再度回落。 往期精彩回顾 #专题报告 【专题】财报、高频及债务重组等多维度看当前地产与中资美元债的投资价值——地产债风险监测专题之四 【专题】商票新规施行，重点关注仍持续逾期平台——城投风险防范系列专题之商票篇 【专题】八大视角看城投的2022——2022年城投年报点评 【专题】转型发展正当时——泰达控股2022年度报告分析 #点评 债券收益率相对贷款利率仍偏高，降息落地并非利多出尽——2023年5月金融数据及央行降息点评 对欧美东盟“三架马车”出口均边际转弱，三季度出口预计仍承压——2023年5月外贸数据分析及债市观点 需求不足制约经济修复，政策预期升温——2023年5月统计局PMI数据分析及债市观点 从工业盈利看信用风险与机会：高频看价格下探，关注利润率改善逻辑——2023年1-4月工业企业利润数据点评 #季度报告 业绩整体好转，增持可转债与企业债——2023年一季度债券基金报告分析 业绩整体下滑，增持可转债与金融债——2022年四季度债券基金报告分析 收益回落，杠杆降低，久期平稳——2022 年三季度货币基金季报点评 业绩差于Q2，增持国债，集中度下降——2022年三季度债券基金报告分析 #月报 6月资金面偏紧是否会带动债市调整？——国内债市观察月报（202306） 产业债发行遇冷的结构分析——信用月报2023年第5期（2023.5） 2022年8月以来非法人类产品持债份额首次上行——2023年4月债券托管月报 4月新发理财产品久期明显拉长——2023年4月资管产品报告 #周报 大行存款利率下降后关注中小行跟进情况——信用风险监测（20230611） 多条线索指向货币政策重回宽松，降息概率明显增加——国内债市观察周报（20230609） 区县级城投债市场情况如何？——信用风险监测（20230603） 1年同业存单下破2.4%，后市怎么看？——国内债市观察周报（20230602）

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