【招商汽车|公司点评】星宇股份:收入、盈利双超预期,上调全年业绩预测

（以下内容从招商证券《【招商汽车|公司点评】星宇股份:收入、盈利双超预期,上调全年业绩预测》研报附件原文摘录）
　　摘要 公司晚间发布20年三季报，前三季度实现收入47.5亿（+15.7%）、净利润7.1亿（+33.1%）；其中Q3单季实现收入18.7亿（+33.8%）、净利润3.2亿（+64.6%）、扣非净利润3亿（+65.6%），收入、利润较大超出预期；ROE为6.12%，创历史新高。上调全年业绩预测，预计20-22年eps分别为3.86、4.96、6.18元，对应21年32.8Xpe，维持“强烈推荐-A”评级。 核心观点 1、 客户产量超预期、疫情加速国产LED车灯市占率、ADB开始量产 收入端：德日系客户高增长，ADB产品放量助收入高增长 公司客户结构以一汽大众为基本盘，以日系新项目为增长引擎，德系、日系超行业的优异表现为公司收入高增长提供基础。一汽大众产量20Q3实现产量56.4万辆（+12.5%），公司显著受益于下游客户产品周期的强势表现；2）公司在车灯细分行业具备自主绝对龙头优势，技术领先、产能领先，在国内同行中率先完成LED-AFS-ADB前大灯升级路线，为红旗车型配套ADB前大灯，车型持续热销是收入端超预期另一主因。 盈利端：毛利率同比提升3.74pct，超出预期 受益LED占比提升、ADB加速放量，公司三季度单季毛利率实现28.96%，同比+4.7pct，创历史新高。三季度单季净利率17%，同比+3.2pct，亦创历史新高。据我们对2020年在售主流车型测算， LED大灯占比68%，已渗透至15万元车型，且渗透率仍在快速提升，公司目前大灯LED渗透率距行业平均仍有提升空间，预计毛利率的持续走高仍将在未来时间充分演绎。同时，ADB产品上量热销，将成为LED后下一个引爆点，在可见的未来5年-10年周期，公司仍然维持ASP、毛利率、出货量三升格局。 期间费用部分，公司三季度单季销售费用率2.3%，同比-0.13pct；管理费用率2.61%，同比提升-0.04pct；财务费用收到利息增加，正贡献714万，主要系本期存款利息增加、借款利息减少所致；研发费用率4.42%，同比提升0.8pct，主要系研发人员、研发材料和折旧摊销增加所致。 资本开支： 智能制造园一期竣工，塞尔维亚该概念车预计21Q1竣工 2020 年上半年，公司承接 18 个车型的车灯开发项目，批产新车型 19 个。新产能部分智能制造产业园一期项目已经竣工；智能制造产业园二期项目预计 2020 年四季度竣工；塞尔维亚工厂建设项目预计 2021 年一季度竣工。塞尔维亚一期设计产能后尾灯300万只、小灯170万只、前大灯100万只。 2、 核心逻辑：看好公司的核心逻辑：行业、机遇、业绩 1）行业：卤素/氙气-LED-ADB，单车价值量持续翻倍。 伴随18 年7 月T-ROC 上市（全系标配LED），LED 大灯已下沉至15 万车型。大众作为合资车系的标杆，引领其他合资及自主品牌逐步广泛采用LED，19年三季度开始公司日系上量引领下阶段增速，渗透率快速提升。截至2020年九月，据我们测算，在月销量过千的主流车型中，LED前大灯渗透率已达68%。单车价值由卤素灯阶段（400-500元/只）至LED 灯阶段（800-1000 元/只）再至ADB 灯阶段（2000 元以上/只）不断提升。未来五年行业有望迎来AFS 、ADB 的相继升级迭代，当前AFS渗透率为20%，ADB不足5%。 2）机遇：进口替代当口，销量有望上一台阶。 凭借成本，响应速度，供货稳定性和服务水平，内资车灯企业逐步扩大市场份额，国产替代效应愈发明显。公司在深度绑定一汽大众基础上，向上开拓宝马等豪华品牌、横向拓展东风日产、广汽丰田，一汽丰田、上通五菱等中端合资品牌、开拓吉利奇瑞广汽等自主品牌，当前国内市场份额占10%。疫情背景下，欧洲断续停工停产，影响高技术车灯（由其LED前大灯）生产及出口，中国车灯市占率四五六的法雷奥、马瑞利、海拉均受较大影响。国内具备LED前大灯、AFS车灯生产能力的公司迎来机遇，加速进口替代。同时，充分利用产能，提高产量，降低综合生产成本。伴随高价值LED前大灯替代带来的ASP提升，产量提升共振下，创造营收利润历史。 3）突破日系供应链，打开长期收入确定性。 19 年下半年至21年公司进入日系订单密集释放期，此前市场担心在一汽大众新周期释放结束后，公司收入端增长乏力，但日系产业链的突破证明了公司在细分市场的超强业务实力，19年三季度国内轩逸、卡罗拉、致炫等新份额陆续上量，后续汉兰达、GLC等保障20-21年增长。 风险提示：疫情影响下汽车消费需求疲软；下游配套核心车型销量不及预期 附：财务预测表 分析师承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 汪刘胜，1998年毕业于同济大学。7年产业经历，2006年至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究，连续11年新财富最佳分析师入围。2008年获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名；2010年获水晶球奖并获新财富第三名；2014年水晶球第一名、新财富第二名；2015年水晶球公募第一名、新财富第三名；2016年金牛奖第二名；2017年新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域，基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。 寸思敏，上海财经大学硕士，3年证券行业研究经验。2016年加入招商证券，重点覆盖传统整车、零部件、后市场板块。 李懿洋，清华大学硕士，2年证券行业研究经验。2017年加入招商证券，重点覆盖新能源、智能汽车板块。 马良旭，清华大学博士，3年证券行业研究经验。2018年加入招商证券，重点覆盖商用车、新能源、智能汽车板块。 杨献宇，同济大学硕士，一年半汽车产业经历，2年证券行业研究经验。2018 年加入招商证券，重点覆盖乘用车、商用车、零部件板块。 投资评级定义 公司短期评级 以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上 公司长期评级 A：公司长期竞争力高于行业平均水平 B：公司长期竞争力与行业平均水平一致 C：公司长期竞争力低于行业平均水平 行业投资评级 以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 免责声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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