华泰 | 策略:策论社融——症结仍在资金活力

（以下内容从华泰证券《华泰 | 策略:策论社融——症结仍在资金活力》研报附件原文摘录）
　　A股短周期向上仍有支撑，顺势降息或强化政策博弈。5月新增社融1.56万亿、新增信贷1.36万亿（vs Wind一致预期1.99万亿、1.45万亿），今晨，央行下调7天逆回购利率10bp。三点指引：1）顺势降息，力度克制，信号意义强，过往通常搭配地产/基建刺激政策，OMO降息后1周、1个月内A股胜率较高，建筑、建材等表现较好，但本轮政策工具或有不同，市场或就政策重心及力度博弈；2）新增中长贷TTM同比继续上行，A股短周期向上有支撑，企业中长贷仍强，低利率下关键在内生性，居民中长贷改善，地产销售环比转弱，关键在持续性；3）M1-M2剪刀差微幅回升，PPI拐点或在年中但缺弹性，补库预期交易最早于Q3开启仍成立。 核心观点 顺势降息信号意义较强，或强化市场博弈情绪 今晨，央行下调7天逆回购利率10bp，力度克制，信号意义较强，本次“降息”可谓顺势而为：1）5月PMI继续下行，通胀寻底、出口转弱、地产销售环比降温提升了政策表态的必要性（23.5.12《脉冲过后，仍需政策呵护》提示复苏成色需巩固）；2）易行长在6.7的调研中强调“加强逆周期调节”；3）5月起，DR007持续在7天逆回购利率下方运行。过往降息后通常搭配地产/基建刺激政策，映射到A股，2010年来，OMO降息后1周、1个月全A胜率分别为59%、77%，近5次降息后表现较优的品种包括建筑、建材等。但本轮的“稳增长”模式或不同，市场或就政策重心及力度进行博弈。 新增中长贷同比回升，A股短周期向上，B端关注内生性，C端关注持续性 5月新增中长贷TTM同比继续上行，A股短周期向上仍有支撑。结构上，B端新增中长贷TTM同比高位上行，但斜率放缓，单月新增7698亿元，惯性仍强。考虑到5月PMI进一步回落至48.8，中长期贷款利率偏低使得企业乐于锁定“便宜钱”或为企业中长贷的主要支撑。C端新增中长贷TTM同比降幅进一步收窄，“低基数”效应不可忽视，单月新增1684亿元，关键在于持续性。前瞻来看，5月60城新房网签环比+2%，同比+11%，较4月收窄；26城二手房网签环比-14%，同比+38%，较4月收窄。进一步地，二手房带看/新房案场指数已低于去年同期，居民中长贷修复动能待观察。 M1-M2同比剪刀差微幅回升，PPI大概率拐点渐近但缺弹性 5月M1-M2同比剪刀差-6.9pct（vs 4月-7.1pct），环比微幅抬升。M1-M2同比剪刀差有拐点缺弹性且M1再度回落→PPI拐点或在年中但缺弹性→企业盈利企稳但回升幅度有限、补库预期交易或在Q3开启。分项看，5月M1同比4.7%（vs4月5.3%），与地产销售环比转弱、企业部门投资意愿待改善相匹配。5月M2同比11.6%（vs 4月12.4%），连续两个月回落，一方面是由于基数升高，另一方面，政府债发行规模偏低亦有拖累。剔除基数效应后，居民存款规模仍明显高于疫情前而企业存款则明显低于疫情前，分化显著，企业消耗储蓄反映收入偏弱，居民增加储蓄对应信心仍需加强。 风险提示：1）地产需求改善超预期；2）政策落地超预期。 正文 近5次OMO降息后指数和行业表现 金融数据的总量及结构特征 风险提示： 1）地产需求改善超预期：若地产销售改善超预期，则居民中长贷修复的内生性增强，政策呵护的必要性降低； 2）政策落地超预期：若政策落地超预期，使得私人部门资金活化程度大幅改善，居民消费、企业生产强复苏，则A股企业盈利的弹性或超我们当前预期。 相关研报 研报：《策论社融：症结仍在资金活力》2023年6月13日 王以 S0570520060001 | BMQ373 孙瀚文 S0570122040006 关注我们 华泰证券研究所国内站（研究Portal） https://inst.htsc.com/research 访问权限：国内机构客户 华泰证券研究所海外站 https://intl.inst.htsc.com/mainland 访问权限：美国及香港金控机构客户 添加权限请联系您的华泰对口客户经理 免责声明 ▲向上滑动阅览 本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 本公众号转发、摘编华泰证券向其客户已发布研究报告的部分内容及观点，完整的投资意见分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本公众号内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。 本公众号内容基于华泰证券认为可靠的信息编制，但华泰证券对该等信息的准确性、完整性及时效性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 在任何情况下，本公众号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本订阅号中的内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。订阅者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。 本公众号版权仅为华泰证券所有，未经华泰证券书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公众号发布的所有内容的版权。如因侵权行为给华泰证券造成任何直接或间接的损失，华泰证券保留追究一切法律责任的权利。华泰证券具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。

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