超额储蓄回落,对公中长期新高——5月金融数据点评

（以下内容从广发证券《超额储蓄回落,对公中长期新高——5月金融数据点评》研报附件原文摘录）
　　欢迎关注、标星，以便更快获得我们研究推送 广发证券 银行联席首席分析师 王先爽 核心观点 2023年6月13日，央行公布2023年5月金融数据。社融信贷增量低于预期，详细数据见正文图表。我们点评如下： 社融货币增速明显回落（见表1）。5月社融、M2、M1增速较4月分别回落0.5、0.8和0.6个百分点。虽然近期社融货币增速明显回落，但仍明显高于名义GDP增速，在“保持广义货币M2和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”的货币信用框架下，预计未来社融货币增速仍会震荡下行一段时间。 宏观上，货币和债务除了看总量增速外，债务要看分配效率，货币要看周转速度。目前我国存量债务和货币已经较高，未来我们要降低社融和货币总量增速的预期，但可以提高债务和货币效率改善的期待。 5月社融信贷增量不佳，但结构不差（见表2、4）。5月社融信贷同比少增较多，表内票据融资和政府债是主要拖累，信贷少增全部是由表内票据融资少增导致，扣除票据后对实体信贷维持同比多增。与之对应，居民和对公中长期贷款均同比多增，对公中长期为历年5月最高值。社融和信贷数据显示，虽然增量绝对数不佳，但结构不差。 票据融资为何大幅少增？去年5月银行票据冲量，开的1Y期票据今年5月集中到期，这在表外票据萎缩上也有体现。本月信贷明显少增，但票据未上量，可能显示一季度信贷放量后，央行对4、5月信贷增量诉求没那么苛刻。5月信贷大幅少增，后续信贷同比多增空间打开。 如何理解政府债少增？从同比感知来看，去年财政相对前置，但 四季度开始退坡，目前仍在退坡过程中（见图6）。出口和财政是企业部门利润的主要来源，去年四季度以来，出口下行，财政退坡，最终体现为近期企业端利润压力和市场悲观预期。但出口和财政均有周期，在既定财政预算下，前期退坡就是后期发力的空间，预计下半年财政扩张感知会改善，四季度同比重回扩张，带动企业利润和市场预期改善。 居民超额储蓄继续回落（见图7、8）。5月居民超额储蓄继续同比少增，滚动12月增量同比增速继续回落，说明居民储蓄在继续向消费和投资迁徙，这是经济内生动能恢复的核心，边际仍在改善趋势中。 投资建议：社融信贷增量有限，但结构不差，边际改善趋势仍在，不必悲观。实体流动性循环在改善，随着前期经济融资现金流向经营现金流传导，经济复苏仍在进行时。目前银行估值仍在低位，股息率仍在高位，结合基本面、资金面、政策面和社会预期面趋势，银行板块系统性估值修复趋势没有结束（《继续看好银行的逻辑》）。 风险提示：（1）资产质量大幅恶化；（2）存款成本大幅上升；（3）政策调控力度超预期。 目录索引 01 社融货币增速情况 2023年6月13日，央行公布2023年5月金融数据。5月社融存量增速9.5%，社融增量1.56万亿，信贷增量1.36万亿，5月M2增速11.6%，增速环比下降0.8个百分点，5月M1增速下降0.6个百分点至4.7%。社融货币增速明显回落。 02 社融增量结构拆解 5月社融增量1.56万亿元，同比少增1.28万亿元，主要负贡献来自人民币贷款、政府债券、企业债券。 5月新增实体人民币贷款1.22万亿元，同比少增0.60万亿元，主要负贡献来自对公短期贷款和票据融资（见下文信贷增量结构拆解）。 5月新增政府债券0.56万亿元，同比少增0.50万亿元。 5月企业债券融资减少0.22万亿元，同比多减0.25万亿元。 5月未贴现银行承兑汇票减少0.18万亿元，同比多减729亿元。 5月新增委托贷款35亿元，同比多增167亿元。 5月新增信托贷款303亿元，同比多增922亿元。 5月企业境内股票融资增加753亿元，同比多增461亿元。 5月外币贷款减少338亿元，同比多减98亿元。 03 信贷增量结构拆解 5月新增人民币贷款信贷结构方面，对公中长期贷款依旧强劲，对公短期贷款同比少增，票据融资大幅缩量，居民贷款同比小幅多增，显示5月份对公信贷需求不弱，居民信贷需求缓幅回暖中。 5月对公中长期贷款依旧强劲，当月增长0.77万亿元，同比多增0.21万亿元，单月增量为历年5月有数据以来最高值。 5月对公短期贷款增长350亿元，同比少增0.23万亿元。 5月对公票据融资增长420亿元，同比少增0.67万亿元。 5月居民中长期贷款增长0.17万亿元，同比多增637亿元。 5月居民短期贷款增长0.20万亿元，同比多增148亿元。 5月非银金融机构贷款增加604亿元，同比多增143亿元。 04 存款增量结构拆解 5月单月人民币存款增加1.46万亿元，同比少增1.58万亿元。其中： 5月居民存款增长0.54万亿元，同比少增0.20万亿元。 5月企业存款减少0.14万亿元，同比少增1.24万亿元。 5月财政存款增长0.24万亿元，同比少增0.32万亿元。 5月非银存款增加0.32万亿元，同比多增653亿元。 5月其他存款（主要是机关团体存款）增长0.50万亿元，同比多增0.12万亿元。 05 净金融债务结构拆解 5月，居民部门净金融债务（贷款-存款）减少0.17万亿元，同比少减0.28万亿元。 5月，企业部门净金融债务（对公社融融资-企业存款）增长0.84万亿元，同比多增0.45万亿元。 5月，政府部门净金融债券减少0.18万亿元，同比少增0.34万亿元。 06 总结与展望 社融货币增速明显回落（见表1）。5月社融、M2、M1增速较4月分别回落0.5、0.8和0.6个百分点。虽然近期社融货币增速明显回落，但仍明显高于名义GDP增速较多，在“保持广义货币M2和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”的货币信用框架下，预计未来社融货币增速仍会震荡下行一段时间。 宏观上，货币和债务除了看总量增速外，债务要看分配效率，货币要看周转速度。目前我国存量债务和货币已经较高，未来我们要降低社融和货币总量增速的预期，但可以提高债务和货币效率改善的期待。 5月社融信贷增量不佳，但结构不差（见表2、4）。5月社融信贷同比少增较多（见表2），表内票据融资和政府债是主要拖累，信贷少增全部是由表内票据融资少增导致，扣除票据后对实体的信贷维持同比多增。与之对应，居民和对公中长期贷款均同比多增，对公中长期为历年5月最高值。社融和信贷数据显示，虽然增量绝对数不佳，但结构不差。 票据融资为何大幅少增？去年5月银行票据冲量，开的1Y期票据今年5月集中到期，这在表外票据萎缩上也有体现。本月信贷明显少增，但票据未上量，可能显示一季度信贷放量后，央行4、5对信贷增诉求没那么苛刻。5月信贷大幅少增，后续信贷同比多增空间打开。 如何理解政府债少增？从同比感知来看，去年财政相对前置，但 四季度开始退坡，目前仍在退坡过程中（见图6）。出口和财政是企业部门利润的主要来源，去年四季度以来，出口下行，财政退坡，最终体现为近期企业端利润压力和市场悲观预期。但出口和财政均有周期，在既定财政预算下，前期退坡就是后期发力的空间，预计下半年财政扩张感知会改善，四季度同比重回扩张，带动企业利润和市场预期改善。 居民超额储蓄继续回落（见图7-8）。5月居民超额储蓄继续同比少增，滚动12月增量同比增速继续回落，说明居民储蓄在继续向消费和投资迁徙，这是经济内生动能恢复的核心，边际仍在改善趋势中。 投资建议：社融信贷增量有限，但结构不差，边际改善趋势仍在，不必悲观。实体流动性循环在改善，随着前期经济融资现金流向经营现金流传导，经济复苏仍在进行时。目前银行估值仍在低位，股息率仍在高位，结合基本面、资金面、政策面和社会预期面趋势，银行板块系统性估值修复趋势没有结束（《继续看好银行的逻辑》）。 07 风险提示 宏观经济下行，资产质量大幅恶化。外部环境存在诸多不确定性，可能导致经济下行。在此背景下，部分借款人信用状况可能恶化，从而导致资产质量下降。 存款竞争加剧，存款成本大幅上升。存款竞争愈加激烈，对存款增长和存款定价管理带来一定的挑战，可能导致存款成本大幅上升。 政策调控力度超预期，利率大幅波动，导致流动性风险超预期上升。 倪军：SAC 执证号：S0260518020004 王先爽：SAC 执证号：S0260520040002 报告原文：《超额储蓄回落，对公中长期新高——5月金融数据点评》 对外发布日期：2023年06月13日 报告正文请参阅广发研报系统（可向对口销售咨询登入方式）： https://research.gf.com.cn/ 法律声明 请向下滑动参见广发证券股份有限公司有关微信公众平台推送内容的完整法律声明： 本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，相关客户须经过广发证券投资者适当性评估程序。其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，若使用本微信号推送内容，须寻求专业投资顾问的解读及指导，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。 完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。 在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。 本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。 如果喜欢，欢迎分享、点赞和在看。

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