【东吴晨报0608】【行业】保险Ⅱ、医药生物、石油石化【个股】晶盛机电、老凤祥
（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0608】【行业】保险Ⅱ、医药生物、石油石化【个股】晶盛机电、老凤祥》研报附件原文摘录）
欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20230608 进度条 03:24 00:00 / 03:24 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 行业 保险Ⅱ： 定价利率下调后新型产品能否扛起销售大旗 ——来自海外经验与本土环境的综合分析 投资要点 寿险预定利率下调成为寿险业内和资本市场共同热议的话题。我们预计，新型产品贡献占比有望提升，相对复杂的产品形态和利益演示信息要求，对渠道、客户和公司提出了更高的要求。本文就定价利率下调后新型产品能否扛起销售大旗，结合海外经验与本土环境进行深入分析。 所谓新型产品，是相对于传统型产品而言，指分红保险、万能保险、投资连结保险。传统险收益确定。分红险提供保底收益，给予保守定价假设，分红险费率高于传统险，高出部分可视为投保人对产品经营成果的“看涨期权”。万能险的保险金额可灵活调整，具备保障投资双重属性，作为舶来品，透明的费率计算方法和灵活的缴费方式成为大资管行业下保险与同业竞争重要产品。投连险的投资账户透明灵活，提供更高收益可能，类似公募基金承担账户净值波动。 探求海外保险发展可行路径。1）次贷危机的爆发和利率中枢的下行，催生指数型万能寿险成为美国保险市场的中流砥柱。跟踪指数、投资有保底、收益有上限的指数型万能寿险逐渐成为美国寿险产品主流形态。2）英国投连险与国家养老体系结合，撑起了英国养老体系第二支柱与第三支柱，2021年贡献了75%的新增保费，其中企业养老金账户和私人养老金账户占据了主导地位，是国民养老收入最重要的来源之一。3）2023年2月，香港保监局更新了GN16指引加强对分红实现率的披露要求（新增披露分红实现率和过往派息率），结合2023年初原银保监会《一年期以上人身保险产品信息披露规则》，政策出台引导国内分红险产品规范化、透明化。4）为解决“利差损”危机，日本寿险行业在降低预定利率、压缩经营成本、优化产品结构等方面进行了被动调整。负利率时代，日本变额寿险快速发展，新增保单保费收入占比由2016年的2.04% 提升到2021年的12.3%。它山之石可以攻玉，我们认为“高浮动收益，低保证收益”的产品设计思路或新型产品的发展方向。 我们认为无需过度担心3Q23新单数据压力。即便预定利率下降（从3.5%到3.0%），对追求保本长期稳定收益的客户影响不大。产品储备方面，公司预计会推出分红险等利益共享新产品，同时考验队伍的销售能力，优质头部公司有望受益。值得注意的是，相比2021年初重疾险炒停后长期健康险销售持续低迷不同的是，当前储蓄型业务外部销售环境是持续且明显改善的，或者说即使没有炒停，储蓄型业务表现本来就不差。年初以来队伍质态持续改善，支撑2H23业务复苏动能。炒停本身不能带来业绩的持续改善，但能从供给侧提升队伍的收入和展业信心。一方面，疫情三年以来队伍和客户面对面沟通减少，预定利率下调预期下产品有涨价压力，客户咨询购买意愿提升。另一方面，队伍收入企稳有助于提升代理人信心，新增入口有望打开，迎来队伍管理正循环。《保险销售行为管理办法（征求意见稿）》实施在即，推动产品和销售队伍分级匹配、专业度提升，加强销售前端后端监管要求，提高产品销售服务质量。区分销售能力资质，实行差别授权，明确所属各等级保险销售人员可以销售的保险产品，着力打造高质量的新型产品销售队伍。 投资建议：我们认为保险板块本轮上涨，短期靠中特估催化，中期看负债端拐点验证，长期需要宏观经济持续修复加持。板块推荐：中国太保、新华保险、中国平安和中国人寿。 风险提示：预定利率下降使得产品吸引力下降销售难度增加，宏观经济复苏低于预期，寿险业转型持续低于预期。 （分析师 胡翔、葛玉翔、朱洁羽） 保险Ⅱ： 若医保数据共享放开对保险公司有何影响？ 投资要点 顶层设计框架落地，数据赋能为商业保险提供广阔发展前景。随着“数据二十条”颁布、国家数据局组建、各地积极探索数据要素放开，我国数据要素市场化建设持续推进。鉴于全国统一的医保数据量大、更新快、价值大，医保数据要素具备率先流通、应用潜力。当前在促进商保发展方面，医保部门具体体现在“三个着力”上：着力推动信息共享、着力支持经办协同、着力提升基金效能。医保数据共享放开打破医疗信息“信息孤岛”，赋能保险业发展。 医保数据共享放开加速推进商业保险公司融入医保体系链，医保数据共享放开有望赋能业务从产品开发、精算定价、承保核保、核赔风控和医疗支持全链条价值提升。若医保数据共享放开，有望在产品开发与精算定价环节提升精细化水平，赋能保险产品持续进化升级，精算定价能力实现提升。商业保险公司理赔环节高质量数据获取更加便利，有效降低商业保险与医保之间由于数据口径差异导致数据治理及加工流程成本，有效简化投保、理赔流程，降低保险机构调查成本，提升保险公司理赔效率，实现商业医疗保险的即时结算；同时，进一步强化商业保险公司在医保体系中的风险管控力度，加大与监管机构协同力度，利用公司自身风控技术为基金风险管控提供便利，充分发挥自身联系客户和健康服务机构作用提升客户医疗专业支持，加强保障全过程风险管理。 医保数据共享放开对于具体险种影响分析。1）大病保险：医疗数据共享放开提升商业保险公司数据获取效率，充分发挥其数据收集和分析能力，更好发挥保险公司经办及控费专业优势，加强商业化控制减损，优化大病保险承办效果，扩大商保经办程度。2）长期医疗保险：医保数据共享放开克服医疗通胀问题，满足了长期医疗险数据需求，双向对接实现了动态定价、个性化定价，有效抑制逆向选择及道德风险，实现长期医疗保险产品定价与实际风险趋同。3）惠民保产品：推动产品设计流程科学化和市场化，在续保条款、浮动费率、投保范围上实现更符合商业保险承保设定，并在精细定价基础上提升盈利性，打破“医保局主导，政府指导”、“居民普惠受益”与“保险公司盈利”之间“不可能三角”，助力惠民保可持续发展。 受益标的推荐：中国平安、中国人保。中国平安深耕保险和医疗行业运营管理经验，创新推出中国版“管理式医疗模式”，构建了涵盖“用户-服务商-支付方”的全方位医疗健康生态圈，将差异化的医疗健康服务与作为支付方的金融业务无缝结合，为个人及团体客户提供“省心、省时、又省钱”的一站式医疗健康服务，医保数据放开共享将全面推进平安全方位医疗健康生态圈建设，并促进与金融主业有效互动。中国人保旗下人保健康锚定建设中国最好健康险公司的目标，突出“保障健康风险、提供健康服务”两大功能，提出“构建以客户为中心，以健康服务为载体，以优质资源为依托”，打造健康保障服务生态闭环，从而铸就“产品公司”、“科技公司”、“平台公司”三大核心竞争力。 投资建议：近期人民币汇率持续破7、高频中观数据显示企业盈利仍处于低位、市场对昆明城投债务风险关注抬头等因素交织影响，是拖累板块估值回调的重要原因。不过，我们认为考虑板块估值性价比重新显现，叠加二季度相对明确的基本面拐点确立，当下我们建议投资者务必重视回调带来的布局机会。我们认为保险板块本轮上涨，短期靠中特估催化，中期看负债端拐点验证，长期需要宏观经济持续修复加持。板块推荐：中国太保、新华保险、中国平安和中国人寿。 风险提示：数据要素政策推进不及预期，医保数据要素应用落地进度不及预期；保险公司融入医疗保障体系链实际成效低于预期。 （分析师 胡翔、葛玉翔、朱洁羽） 医药生物： 眼科医疗服务专题 需求释放及技术创新促使眼科赛道长坡厚雪 一超多强共享行业红利 本报告从业务增长/公司对比角度研究眼科医疗服务行业，及回答：为何疫后眼科服务赛道率先恢复高增速？如何对比来看眼科公司的成长与投资？ 疫后眼科医疗服务赛道率先恢复高增长，供需两旺驱动行业高景气发展。眼科医疗服务公司2023年Q1季度收入、利润端均快速恢复，在医疗服务专科赛道里面增速尤其亮眼，A股爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科、何氏眼科、光正眼科5家公司收入、归母净利润、扣非归母净利润加总平均增速分别为21.29%、52.34%、33.9%。疫后眼科医疗服务增长快速恢复，我们认为，一方面是由于疫情期间积累需求的释放，另一方面源于眼科需求的持续增长与眼科医疗公司加快扩张，推动行业持续高景气。 眼科患者人群基数庞大，社会老龄化与数字化生活习惯下眼科患病率提升，术式升级与诊疗率/手术率提升驱动需求释放。消费眼科（屈光项目+视光项目）领域，据弗若斯特沙利文统计，2019年我国屈光不正患者人数达10亿人，其中近视患者约6亿人，预计2025年我国近视患者超过7.5亿人，其中6-18岁青少年峰值约达1.2亿人；而2021年我国屈光近视矫正手术量仅为0.7/1000，相较美国仍有3倍空间；2020年中国大陆角膜塑形镜渗透率约1.26%，相比于中国香港9.7%、中国台湾5.4%和美国3.5%仍有较大提升空间。屈光视光患者人群基数庞大、手术率/治疗率低，潜在需求空间广阔，我们认为，随着屈光术式升级带来手术安全性提升、近视防控产品供给增加、眼科公司扩张加速市场教育成熟等，未来消费眼科业务仍将保持高增长。白内障领域，根据华厦眼科招股书，2019年我国白内障患者人数约1.26亿人，60岁以上人群白内障发病率超80%，而我国每百万人口白内障手术率相较于印度、美国等仍有2倍以上差距，国家眼健康计划推动白内障手术率提升，飞秒激光白内障手术、多焦点人工晶体等推动高端术式发展。基础眼病领域，老龄化下基础眼病发病率提升，刚需稳定增长，民营发展空间大。干眼症、老花等新领域，我国干眼症发病率21-30%，物理治疗、环孢素等疗法应用将开发市场增长；我国45岁以上人口中老花人群达3.9亿人，激光视力矫正、老花眼屈光晶体置换术等术式发展，将有望推动老花蓝海市场发展。根据测算，2025年我国眼科医疗服务市场（口径包括屈光手术、青少年近视防控、白内障手术、青少年斜弱视、眼底病、眼表病）有望达2471亿元，2021-2025年CAGR为19.44%；2030年有望达5211亿元，2021-2030年CAGR为16.09%，眼科行业保持高景气发展。 民营眼科快速发展，后进眼科加快扩张布局，“一超多强”共享行业发展红利。1）从市场竞争角度，以爱尔为龙头的一超多强格局形成，后进玩家相继加快全国扩张布局，核心城市增量市场持续开发。2）从眼科公司收入/利润增长角度，医院扩张及规模增加驱动收入增长，小眼科公司店龄结构年轻，随着医院扩张与医院爬坡，收入规模保持快速增长。随着新院单店爬坡，及产业基金承担新建医院角色后，上市公司体内利润增长加速，另一方面，消费眼科占比提升、规模效应降低成本率、运营管理及品牌成熟度改善费用率，是利润提升的主要途径。4）从眼科公司资源禀赋与长期成长看，稳定的获医能力与完善的医生培养体系、持续技术升级与新领域业务发展，是驱动公司长期可持续快速发展的重要因素。 建议关注：爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科、何氏眼科、朝聚眼科等 。 风险提示：行业政策风险、市场竞争风险、医院扩张和盈利不及预期风险、医疗事故风险等。 （分析师 朱国广、冉胜男） 石油石化： 中期策略报告 高油价高景气，配置顺周期+估值修复 紧平衡趋势不改，看好油价高位运行。1）供给端：紧张。能源结构转型背景下，国际石油公司依旧保持谨慎的生产节奏，资本开支有限。分国别来看，美国原油增产进入瓶颈期，钻机与压裂数据连续下滑，同时SPR释放进入尾声，下半年将转向补库；OPEC+减产力度加大，托底油价意愿强烈，预计5月起将带来超过140万桶/天的供应减量；俄罗斯短期出口面临瓶颈，中长期看随着资本开支不足，产能已进入下降期。2）需求端：增长。短期看，中国经济修复引领全球，海内外出行景气延续，炼厂开工率维持高位。中长期看，原油需求达峰尚需时日，未来3-5年仍将维持增长。3）综合来看，原油供应收紧而需求维持增长，供需缺口放大，油价中枢有望重新抬升。更进一步地，我们认为即便2023年真的发生衰退，但由于沙特主导的OPEC+减产控价、非OPEC无法大规模增产、以及美联储为了托底经济采取停止加息甚至降息措施，油价也不具备大幅暴跌的基础。 业绩+估值筑底，炼化开启复苏周期。国内稳增长政策持续加码，投资和消费迎来双线复苏，炼化产品价差先于企业估值修复。具体上看：1）成品油：国内疫后复苏推进，成品油分项需求均有提升，而海外出行维持稳健，成品油盈利整体改善。2）芳烃：双碳背景下炼厂扩张受限，预计从2024年起PX投产压力将大幅缓解，行业开工率和盈利中枢有望逐步上移。3）烯烃：乙烯生产包括油煤气三种路线，原材料价格是竞争力关键，随着美国乙烷价格趋势性回落，高油价背景下，轻烃路线有望长期享受超额收益。4）聚酯：短期内行业仍面临海外去库存的压力，但随着服装换季需求的启动，下半年出口需求有望边际企稳，叠加国内纺服零售好转，行业有望迎来盈利拐点。 投资建议：高油价高景气，配置顺周期+估值修复。1）油价维持高位运行+一带一路合作深化+央企价值重估，建议关注上游油气开采板块的投资机会，重点推荐中国石油、中国石化、中国海油、海油工程、中海油服 ；2）稳增长政策驱动+业绩环比改善+估值历史底部，建议关注下游炼化、化纤板块的投资机会，重点推荐卫星化学、荣盛石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、恒逸石化、新凤鸣。 风险提示：宏观经济衰退、OPEC+减产计划变动、地缘博弈演化、项目投产进度推迟、产能统计偏差。 （分析师 陈淑娴） 个股 晶盛机电（300316） 与西部超导签订战略合作协议 超导磁场第五代单晶炉有望快速放量 投资要点 事件：2023年6月5日晶盛机电与西部超导达成战略合作协议。 关键线材获稳定供应，利于晶盛磁场扩产&降本：此次晶盛机电与西部超导的战略合作模式我们预计主要为晶盛购买西部超导的线材，晶盛机电的子公司慧翔电液生产超导磁场。 从超导磁场的成本构成来看，超导线材占比最大，约50-60%，其余冷冻机、容器大概占比5-7%，芬兰Luvata为国外龙头，晶盛与西部超导达成合作，能够获得稳定足量的线材供应，方便扩张磁场产能、降低磁场生产成本。目前晶盛子公司慧翔电液是国内超导磁场市占率最高的头部厂商，超导磁场出货已经200个+，致力于推动半导体超导磁场的国产化，客户包括中环领先等一线半导体硅片厂商。 超导磁场单晶炉渗透率有望快速提升：晶盛机电2023年5月推出第五代光伏低氧单晶炉，配置超导磁场来降低氧含量，氧含量降低至7ppma、提效0.1%-0.5%；目前公司第五代单晶炉已签订约3500台设备订单，2023年有望配置近300台带超导磁场的第五代单晶炉，占比约9%。 我们预计随着超导磁场扩产加速，其价格会从150万/台逐步降低至100万/台、同时电池片效率提升幅度从0.1%提升至0.5%，我们预计到2024年超导磁场第五代单晶炉在晶盛单晶炉出货中占比有望达50%、2025年有望达100%，新款单晶炉将会是光伏设备中革命性的新产品。 N型硅片质量要求提高，新一轮技术迭代利好设备供应商：N型硅片竞争由尺寸大小演变为质量高低，具备最新低氧单晶炉设备的先进产能优势明显，晶盛机电、奥特维、连城数控等均推出相应产品，其中晶盛机电选择引入成本略高超导磁场，氧含量降低至7ppma、提效0.1%-0.5%，奥特维选择高性价比的优化热场设计方案，氧含量能够降至9ppma以下，提效0.1%+，我们认为低氧单晶炉处于发展初期，利好各家硅片设备商，未来随着硅片规格增多，不同技术路线有可能适配不同客户需求。 盈利预测与投资评级：光伏设备是晶盛机电成长的第一曲线，第二曲线是半导体设备放量，第三曲线是光伏耗材和半导体耗材的完全放量。我们维持公司2023-2025年的归母净利润为47/58/70亿元，对应PE为18/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。 （分析师 周尔双、刘晓旭） 老凤祥（600612） 百年黄金招牌价值凸显 国企改革下注入新动力 投资要点 中国珠宝首饰和民族企业品牌的“百年金字招牌”，2023年Q1实现国企开门红。老凤祥品牌创立于1848年，品牌历史悠久，消费者积淀较深，主要三大业务包括黄金珠宝首饰、工艺美术品和笔类文具用品产业。2022年公司营收/归母净利润630/17亿元，yoy+7.4%/-9.4%。2023年Q1收入245.6亿元，同比+33%，实现归母净利润7.2亿元，同比+76%。得益于春节销售火热，订货会表现亮眼，国企实现开门红。 工艺进步使得黄金产品时尚性凸显，叠加保值需求下，黄金饰品维持终端高景气度。2022下半年以来，金价开始启动新一轮的上涨，有效拉动黄金消费在2023年春节集中释放，头部黄金珠宝公司2023年一季报表现亮眼。近年来随着黄金产品工艺的改善，黄金饰品的在设计层面能够发挥的空间越来越来，每一代黄金饰品的时尚度都在提升，得到更多年轻消费者的喜爱，此外，国潮崛起大背景下，品牌商对于黄金产品和中国传统文化的融合理解越来越深刻，对于设计元素的应用也越来越成熟，使得黄金产品迸发出新的活力。 老凤祥历史悠久，品牌价值处于同行业的领先地位。自创立之初，老凤祥品牌距今已有175年的历史。2022 年，“老凤祥”品牌第 18 次蝉联世界品牌大会“中国 500 最具价值品牌”，位居第 180 位，品牌价值达 454 亿元。2022年老凤祥入选由德勤 “全球奢侈品企业百强榜”第12位， 多年品牌历史沉淀了丰富的品牌内涵，消费者认同度高。 渠道规模行业第二，优势明显。截至2022年末，老凤祥拥有网点5609家，全年净增664家。其中自营银楼、网点194家；连锁加盟店5415家，净增656家，规模上仅次于港资品牌周大福，排名行业第二，公司已经建立起了扎实的渠道网络，有丰富的加盟商资源。随着线下消费场景的恢复，公司基于庞大的经销体系有望实现业绩的快速反弹。 “双百行动”，国企改革下有望逐步释放经营活力：“双百行动”下公司加速股权改革，引入战略投资者，实现销售规模增长，在内部治理不断推进优化的过程中，公司经营潜力也有望得到逐步释放。 盈利预测与投资评级：老凤祥是我国黄金珠宝的老品牌，历史底蕴深厚，品牌力强，规模和渠道优势明显，同时也是老牌国企，国企改革推进中，未来经营动力和经营效率都有望进一步释放，我们预计公司2023-2025年将实现归母净利润21.9亿元/25.8亿元/29.5亿元，对应2023-2025年PE为15/13/11倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费市场复苏速度不及预期，金价波动风险等。 （分析师 吴劲草、谭志千） 最新金股组合 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。
欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20230608 进度条 03:24 00:00 / 03:24 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 行业 保险Ⅱ： 定价利率下调后新型产品能否扛起销售大旗 ——来自海外经验与本土环境的综合分析 投资要点 寿险预定利率下调成为寿险业内和资本市场共同热议的话题。我们预计，新型产品贡献占比有望提升，相对复杂的产品形态和利益演示信息要求，对渠道、客户和公司提出了更高的要求。本文就定价利率下调后新型产品能否扛起销售大旗，结合海外经验与本土环境进行深入分析。 所谓新型产品，是相对于传统型产品而言，指分红保险、万能保险、投资连结保险。传统险收益确定。分红险提供保底收益，给予保守定价假设，分红险费率高于传统险，高出部分可视为投保人对产品经营成果的“看涨期权”。万能险的保险金额可灵活调整，具备保障投资双重属性，作为舶来品，透明的费率计算方法和灵活的缴费方式成为大资管行业下保险与同业竞争重要产品。投连险的投资账户透明灵活，提供更高收益可能，类似公募基金承担账户净值波动。 探求海外保险发展可行路径。1）次贷危机的爆发和利率中枢的下行，催生指数型万能寿险成为美国保险市场的中流砥柱。跟踪指数、投资有保底、收益有上限的指数型万能寿险逐渐成为美国寿险产品主流形态。2）英国投连险与国家养老体系结合，撑起了英国养老体系第二支柱与第三支柱，2021年贡献了75%的新增保费，其中企业养老金账户和私人养老金账户占据了主导地位，是国民养老收入最重要的来源之一。3）2023年2月，香港保监局更新了GN16指引加强对分红实现率的披露要求（新增披露分红实现率和过往派息率），结合2023年初原银保监会《一年期以上人身保险产品信息披露规则》，政策出台引导国内分红险产品规范化、透明化。4）为解决“利差损”危机，日本寿险行业在降低预定利率、压缩经营成本、优化产品结构等方面进行了被动调整。负利率时代，日本变额寿险快速发展，新增保单保费收入占比由2016年的2.04% 提升到2021年的12.3%。它山之石可以攻玉，我们认为“高浮动收益，低保证收益”的产品设计思路或新型产品的发展方向。 我们认为无需过度担心3Q23新单数据压力。即便预定利率下降（从3.5%到3.0%），对追求保本长期稳定收益的客户影响不大。产品储备方面，公司预计会推出分红险等利益共享新产品，同时考验队伍的销售能力，优质头部公司有望受益。值得注意的是，相比2021年初重疾险炒停后长期健康险销售持续低迷不同的是，当前储蓄型业务外部销售环境是持续且明显改善的，或者说即使没有炒停，储蓄型业务表现本来就不差。年初以来队伍质态持续改善，支撑2H23业务复苏动能。炒停本身不能带来业绩的持续改善，但能从供给侧提升队伍的收入和展业信心。一方面，疫情三年以来队伍和客户面对面沟通减少，预定利率下调预期下产品有涨价压力，客户咨询购买意愿提升。另一方面，队伍收入企稳有助于提升代理人信心，新增入口有望打开，迎来队伍管理正循环。《保险销售行为管理办法（征求意见稿）》实施在即，推动产品和销售队伍分级匹配、专业度提升，加强销售前端后端监管要求，提高产品销售服务质量。区分销售能力资质，实行差别授权，明确所属各等级保险销售人员可以销售的保险产品，着力打造高质量的新型产品销售队伍。 投资建议：我们认为保险板块本轮上涨，短期靠中特估催化，中期看负债端拐点验证，长期需要宏观经济持续修复加持。板块推荐：中国太保、新华保险、中国平安和中国人寿。 风险提示：预定利率下降使得产品吸引力下降销售难度增加，宏观经济复苏低于预期，寿险业转型持续低于预期。 （分析师 胡翔、葛玉翔、朱洁羽） 保险Ⅱ： 若医保数据共享放开对保险公司有何影响？ 投资要点 顶层设计框架落地，数据赋能为商业保险提供广阔发展前景。随着“数据二十条”颁布、国家数据局组建、各地积极探索数据要素放开，我国数据要素市场化建设持续推进。鉴于全国统一的医保数据量大、更新快、价值大，医保数据要素具备率先流通、应用潜力。当前在促进商保发展方面，医保部门具体体现在“三个着力”上：着力推动信息共享、着力支持经办协同、着力提升基金效能。医保数据共享放开打破医疗信息“信息孤岛”，赋能保险业发展。 医保数据共享放开加速推进商业保险公司融入医保体系链，医保数据共享放开有望赋能业务从产品开发、精算定价、承保核保、核赔风控和医疗支持全链条价值提升。若医保数据共享放开，有望在产品开发与精算定价环节提升精细化水平，赋能保险产品持续进化升级，精算定价能力实现提升。商业保险公司理赔环节高质量数据获取更加便利，有效降低商业保险与医保之间由于数据口径差异导致数据治理及加工流程成本，有效简化投保、理赔流程，降低保险机构调查成本，提升保险公司理赔效率，实现商业医疗保险的即时结算；同时，进一步强化商业保险公司在医保体系中的风险管控力度，加大与监管机构协同力度，利用公司自身风控技术为基金风险管控提供便利，充分发挥自身联系客户和健康服务机构作用提升客户医疗专业支持，加强保障全过程风险管理。 医保数据共享放开对于具体险种影响分析。1）大病保险：医疗数据共享放开提升商业保险公司数据获取效率，充分发挥其数据收集和分析能力，更好发挥保险公司经办及控费专业优势，加强商业化控制减损，优化大病保险承办效果，扩大商保经办程度。2）长期医疗保险：医保数据共享放开克服医疗通胀问题，满足了长期医疗险数据需求，双向对接实现了动态定价、个性化定价，有效抑制逆向选择及道德风险，实现长期医疗保险产品定价与实际风险趋同。3）惠民保产品：推动产品设计流程科学化和市场化，在续保条款、浮动费率、投保范围上实现更符合商业保险承保设定，并在精细定价基础上提升盈利性，打破“医保局主导，政府指导”、“居民普惠受益”与“保险公司盈利”之间“不可能三角”，助力惠民保可持续发展。 受益标的推荐：中国平安、中国人保。中国平安深耕保险和医疗行业运营管理经验，创新推出中国版“管理式医疗模式”，构建了涵盖“用户-服务商-支付方”的全方位医疗健康生态圈，将差异化的医疗健康服务与作为支付方的金融业务无缝结合，为个人及团体客户提供“省心、省时、又省钱”的一站式医疗健康服务，医保数据放开共享将全面推进平安全方位医疗健康生态圈建设，并促进与金融主业有效互动。中国人保旗下人保健康锚定建设中国最好健康险公司的目标，突出“保障健康风险、提供健康服务”两大功能，提出“构建以客户为中心，以健康服务为载体，以优质资源为依托”，打造健康保障服务生态闭环，从而铸就“产品公司”、“科技公司”、“平台公司”三大核心竞争力。 投资建议：近期人民币汇率持续破7、高频中观数据显示企业盈利仍处于低位、市场对昆明城投债务风险关注抬头等因素交织影响，是拖累板块估值回调的重要原因。不过，我们认为考虑板块估值性价比重新显现，叠加二季度相对明确的基本面拐点确立，当下我们建议投资者务必重视回调带来的布局机会。我们认为保险板块本轮上涨，短期靠中特估催化，中期看负债端拐点验证，长期需要宏观经济持续修复加持。板块推荐：中国太保、新华保险、中国平安和中国人寿。 风险提示：数据要素政策推进不及预期，医保数据要素应用落地进度不及预期；保险公司融入医疗保障体系链实际成效低于预期。 （分析师 胡翔、葛玉翔、朱洁羽） 医药生物： 眼科医疗服务专题 需求释放及技术创新促使眼科赛道长坡厚雪 一超多强共享行业红利 本报告从业务增长/公司对比角度研究眼科医疗服务行业，及回答：为何疫后眼科服务赛道率先恢复高增速？如何对比来看眼科公司的成长与投资？ 疫后眼科医疗服务赛道率先恢复高增长，供需两旺驱动行业高景气发展。眼科医疗服务公司2023年Q1季度收入、利润端均快速恢复，在医疗服务专科赛道里面增速尤其亮眼，A股爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科、何氏眼科、光正眼科5家公司收入、归母净利润、扣非归母净利润加总平均增速分别为21.29%、52.34%、33.9%。疫后眼科医疗服务增长快速恢复，我们认为，一方面是由于疫情期间积累需求的释放，另一方面源于眼科需求的持续增长与眼科医疗公司加快扩张，推动行业持续高景气。 眼科患者人群基数庞大，社会老龄化与数字化生活习惯下眼科患病率提升，术式升级与诊疗率/手术率提升驱动需求释放。消费眼科（屈光项目+视光项目）领域，据弗若斯特沙利文统计，2019年我国屈光不正患者人数达10亿人，其中近视患者约6亿人，预计2025年我国近视患者超过7.5亿人，其中6-18岁青少年峰值约达1.2亿人；而2021年我国屈光近视矫正手术量仅为0.7/1000，相较美国仍有3倍空间；2020年中国大陆角膜塑形镜渗透率约1.26%，相比于中国香港9.7%、中国台湾5.4%和美国3.5%仍有较大提升空间。屈光视光患者人群基数庞大、手术率/治疗率低，潜在需求空间广阔，我们认为，随着屈光术式升级带来手术安全性提升、近视防控产品供给增加、眼科公司扩张加速市场教育成熟等，未来消费眼科业务仍将保持高增长。白内障领域，根据华厦眼科招股书，2019年我国白内障患者人数约1.26亿人，60岁以上人群白内障发病率超80%，而我国每百万人口白内障手术率相较于印度、美国等仍有2倍以上差距，国家眼健康计划推动白内障手术率提升，飞秒激光白内障手术、多焦点人工晶体等推动高端术式发展。基础眼病领域，老龄化下基础眼病发病率提升，刚需稳定增长，民营发展空间大。干眼症、老花等新领域，我国干眼症发病率21-30%，物理治疗、环孢素等疗法应用将开发市场增长；我国45岁以上人口中老花人群达3.9亿人，激光视力矫正、老花眼屈光晶体置换术等术式发展，将有望推动老花蓝海市场发展。根据测算，2025年我国眼科医疗服务市场（口径包括屈光手术、青少年近视防控、白内障手术、青少年斜弱视、眼底病、眼表病）有望达2471亿元，2021-2025年CAGR为19.44%；2030年有望达5211亿元，2021-2030年CAGR为16.09%，眼科行业保持高景气发展。 民营眼科快速发展，后进眼科加快扩张布局，“一超多强”共享行业发展红利。1）从市场竞争角度，以爱尔为龙头的一超多强格局形成，后进玩家相继加快全国扩张布局，核心城市增量市场持续开发。2）从眼科公司收入/利润增长角度，医院扩张及规模增加驱动收入增长，小眼科公司店龄结构年轻，随着医院扩张与医院爬坡，收入规模保持快速增长。随着新院单店爬坡，及产业基金承担新建医院角色后，上市公司体内利润增长加速，另一方面，消费眼科占比提升、规模效应降低成本率、运营管理及品牌成熟度改善费用率，是利润提升的主要途径。4）从眼科公司资源禀赋与长期成长看，稳定的获医能力与完善的医生培养体系、持续技术升级与新领域业务发展，是驱动公司长期可持续快速发展的重要因素。 建议关注：爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科、何氏眼科、朝聚眼科等 。 风险提示：行业政策风险、市场竞争风险、医院扩张和盈利不及预期风险、医疗事故风险等。 （分析师 朱国广、冉胜男） 石油石化： 中期策略报告 高油价高景气，配置顺周期+估值修复 紧平衡趋势不改，看好油价高位运行。1）供给端：紧张。能源结构转型背景下，国际石油公司依旧保持谨慎的生产节奏，资本开支有限。分国别来看，美国原油增产进入瓶颈期，钻机与压裂数据连续下滑，同时SPR释放进入尾声，下半年将转向补库；OPEC+减产力度加大，托底油价意愿强烈，预计5月起将带来超过140万桶/天的供应减量；俄罗斯短期出口面临瓶颈，中长期看随着资本开支不足，产能已进入下降期。2）需求端：增长。短期看，中国经济修复引领全球，海内外出行景气延续，炼厂开工率维持高位。中长期看，原油需求达峰尚需时日，未来3-5年仍将维持增长。3）综合来看，原油供应收紧而需求维持增长，供需缺口放大，油价中枢有望重新抬升。更进一步地，我们认为即便2023年真的发生衰退，但由于沙特主导的OPEC+减产控价、非OPEC无法大规模增产、以及美联储为了托底经济采取停止加息甚至降息措施，油价也不具备大幅暴跌的基础。 业绩+估值筑底，炼化开启复苏周期。国内稳增长政策持续加码，投资和消费迎来双线复苏，炼化产品价差先于企业估值修复。具体上看：1）成品油：国内疫后复苏推进，成品油分项需求均有提升，而海外出行维持稳健，成品油盈利整体改善。2）芳烃：双碳背景下炼厂扩张受限，预计从2024年起PX投产压力将大幅缓解，行业开工率和盈利中枢有望逐步上移。3）烯烃：乙烯生产包括油煤气三种路线，原材料价格是竞争力关键，随着美国乙烷价格趋势性回落，高油价背景下，轻烃路线有望长期享受超额收益。4）聚酯：短期内行业仍面临海外去库存的压力，但随着服装换季需求的启动，下半年出口需求有望边际企稳，叠加国内纺服零售好转，行业有望迎来盈利拐点。 投资建议：高油价高景气，配置顺周期+估值修复。1）油价维持高位运行+一带一路合作深化+央企价值重估，建议关注上游油气开采板块的投资机会，重点推荐中国石油、中国石化、中国海油、海油工程、中海油服 ；2）稳增长政策驱动+业绩环比改善+估值历史底部，建议关注下游炼化、化纤板块的投资机会，重点推荐卫星化学、荣盛石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、恒逸石化、新凤鸣。 风险提示：宏观经济衰退、OPEC+减产计划变动、地缘博弈演化、项目投产进度推迟、产能统计偏差。 （分析师 陈淑娴） 个股 晶盛机电（300316） 与西部超导签订战略合作协议 超导磁场第五代单晶炉有望快速放量 投资要点 事件：2023年6月5日晶盛机电与西部超导达成战略合作协议。 关键线材获稳定供应，利于晶盛磁场扩产&降本：此次晶盛机电与西部超导的战略合作模式我们预计主要为晶盛购买西部超导的线材，晶盛机电的子公司慧翔电液生产超导磁场。 从超导磁场的成本构成来看，超导线材占比最大，约50-60%，其余冷冻机、容器大概占比5-7%，芬兰Luvata为国外龙头，晶盛与西部超导达成合作，能够获得稳定足量的线材供应，方便扩张磁场产能、降低磁场生产成本。目前晶盛子公司慧翔电液是国内超导磁场市占率最高的头部厂商，超导磁场出货已经200个+，致力于推动半导体超导磁场的国产化，客户包括中环领先等一线半导体硅片厂商。 超导磁场单晶炉渗透率有望快速提升：晶盛机电2023年5月推出第五代光伏低氧单晶炉，配置超导磁场来降低氧含量，氧含量降低至7ppma、提效0.1%-0.5%；目前公司第五代单晶炉已签订约3500台设备订单，2023年有望配置近300台带超导磁场的第五代单晶炉，占比约9%。 我们预计随着超导磁场扩产加速，其价格会从150万/台逐步降低至100万/台、同时电池片效率提升幅度从0.1%提升至0.5%，我们预计到2024年超导磁场第五代单晶炉在晶盛单晶炉出货中占比有望达50%、2025年有望达100%，新款单晶炉将会是光伏设备中革命性的新产品。 N型硅片质量要求提高，新一轮技术迭代利好设备供应商：N型硅片竞争由尺寸大小演变为质量高低，具备最新低氧单晶炉设备的先进产能优势明显，晶盛机电、奥特维、连城数控等均推出相应产品，其中晶盛机电选择引入成本略高超导磁场，氧含量降低至7ppma、提效0.1%-0.5%，奥特维选择高性价比的优化热场设计方案，氧含量能够降至9ppma以下，提效0.1%+，我们认为低氧单晶炉处于发展初期，利好各家硅片设备商，未来随着硅片规格增多，不同技术路线有可能适配不同客户需求。 盈利预测与投资评级：光伏设备是晶盛机电成长的第一曲线，第二曲线是半导体设备放量，第三曲线是光伏耗材和半导体耗材的完全放量。我们维持公司2023-2025年的归母净利润为47/58/70亿元，对应PE为18/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。 （分析师 周尔双、刘晓旭） 老凤祥（600612） 百年黄金招牌价值凸显 国企改革下注入新动力 投资要点 中国珠宝首饰和民族企业品牌的“百年金字招牌”，2023年Q1实现国企开门红。老凤祥品牌创立于1848年，品牌历史悠久，消费者积淀较深，主要三大业务包括黄金珠宝首饰、工艺美术品和笔类文具用品产业。2022年公司营收/归母净利润630/17亿元，yoy+7.4%/-9.4%。2023年Q1收入245.6亿元，同比+33%，实现归母净利润7.2亿元，同比+76%。得益于春节销售火热，订货会表现亮眼，国企实现开门红。 工艺进步使得黄金产品时尚性凸显，叠加保值需求下，黄金饰品维持终端高景气度。2022下半年以来，金价开始启动新一轮的上涨，有效拉动黄金消费在2023年春节集中释放，头部黄金珠宝公司2023年一季报表现亮眼。近年来随着黄金产品工艺的改善，黄金饰品的在设计层面能够发挥的空间越来越来，每一代黄金饰品的时尚度都在提升，得到更多年轻消费者的喜爱，此外，国潮崛起大背景下，品牌商对于黄金产品和中国传统文化的融合理解越来越深刻，对于设计元素的应用也越来越成熟，使得黄金产品迸发出新的活力。 老凤祥历史悠久，品牌价值处于同行业的领先地位。自创立之初，老凤祥品牌距今已有175年的历史。2022 年，“老凤祥”品牌第 18 次蝉联世界品牌大会“中国 500 最具价值品牌”，位居第 180 位，品牌价值达 454 亿元。2022年老凤祥入选由德勤 “全球奢侈品企业百强榜”第12位， 多年品牌历史沉淀了丰富的品牌内涵，消费者认同度高。 渠道规模行业第二，优势明显。截至2022年末，老凤祥拥有网点5609家，全年净增664家。其中自营银楼、网点194家；连锁加盟店5415家，净增656家，规模上仅次于港资品牌周大福，排名行业第二，公司已经建立起了扎实的渠道网络，有丰富的加盟商资源。随着线下消费场景的恢复，公司基于庞大的经销体系有望实现业绩的快速反弹。 “双百行动”，国企改革下有望逐步释放经营活力：“双百行动”下公司加速股权改革，引入战略投资者，实现销售规模增长，在内部治理不断推进优化的过程中，公司经营潜力也有望得到逐步释放。 盈利预测与投资评级：老凤祥是我国黄金珠宝的老品牌，历史底蕴深厚，品牌力强，规模和渠道优势明显，同时也是老牌国企，国企改革推进中，未来经营动力和经营效率都有望进一步释放，我们预计公司2023-2025年将实现归母净利润21.9亿元/25.8亿元/29.5亿元，对应2023-2025年PE为15/13/11倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费市场复苏速度不及预期，金价波动风险等。 （分析师 吴劲草、谭志千） 最新金股组合 法律声明 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