存量资金环境下市场博弈加剧

（以下内容从湘财证券《存量资金环境下市场博弈加剧》研报附件原文摘录）
　　5月以来，A股市场震荡回调，主要是由于4月经济数据略偏弱、导致市场信心不足。在一季度经济快速修复后，4月经济的修复速度有所放缓，CPI同比涨幅下降，显示当前我国面临结构性需求不足的困境，经济的内生动力还需进一步增强。 近期人民币对美元汇率破“7”，人民币贬值压力有所上升，但在海外经济逐步下行、我国经济持续修复的情况下，人民币汇率将继续呈现双向波动的走势，在合理均衡的区间运行。就A股市场面临的宏观环境来看，其中长期向好的趋势不变、但短期还会呈现波动走势，在稳增长的大背景下，仍可适当关注受益稳增长的行业板块的机会。 海外方面，美国债务上限问题迟迟悬而未决，虽然加息周期可能接近尾声，但欧美主要国家仍受到较强通胀的影响，高利率可能持续更长时间，预计未来一段时间市场仍将继续交易海外经济衰退预期，大类资产波动可能加大。国内方面，4月经济数据边际放缓，与此同时货币政策继续保持稳健，4月MLF和LPR利率继续维持不变。虽然经济向上斜率放缓，但整体来看，上半年基建、房地产、消费的内生性修复动力依然较强，同时考虑基数效益，企业盈利边际改善弹性较大，依然看好二季度指数偏强震荡格局。行业配置上，短期建议关注估值相对低位、盈利稳定品种，如:交通运输、煤炭、军工、金融、电力等，中期依然建议关注：(1) 上游周期资源股的再通胀；(2) 新一轮数字经济产业趋势TMT；(3)政策性驱动一带一路和中国特色估值体系的大央企板块。 当前国内经济复苏预期减弱，叠加汇率市场扰动，国际环境趋于紧张，本周美联储议息会议与政府债务违约风险等因素共振，投资者风险偏好维持低位。当前中特估、AI两大主线均出现较大的回调，加上国内房地产领域景气回落，投资降幅持续扩大，预期后续政策支持仍将延续。外资近期的撤出让本已悲观的市场情绪雪上加霜，存量资金环境下市场博弈加剧。但中期来看，目前企业盈利步入上行周期，利率维持低位水平，市场流动性和风险偏好有望持续改善。 近期港股趋势再度向下，与A股在全球经济体主要股指中表现较弱，但已具备较大的估值性价比。随着美联储6月议息结果出炉，海外加息终点大概率已经来临，后期可关注港股流动性的持续改善。弱复苏、弱预期的市场环境下，科技成长板块仍然值得重点关注，今年市场主线大概率是数字经济，人工智能赛道，互联网板块在该赛道与科研方面的投入均有得天独厚的优势，关注相关指数的回调机会。同时伴随着经济的持续复苏，二季度上市公司业绩逐渐进入改善期，基本面修复或逐步成为市场交易的核心逻辑，A股市场风格有望趋向均衡。 4 月份市场随着 AI 行情分化，在年报一季报陆续披露背景下，逐渐回归基本面，主要指数以震荡调整格局为主，上证指数、沪深 300、中证 500、创业板指数和恒生指数单月涨跌幅分别为 1.54%、-0.54%、-1.55%、-3.12%、-2.48%。行业和主题方面，市场分化加剧，以游戏、出版、教育等传媒为代表的 AI 表现继续非常突出，而以半导体为代表的方向则表现较差；其他方向，以国企、中药等为代表的中特估方向以及一带一路等相关品种表现成为近期热点。 对于 5 月市场，我们认为，随着年报一季报披露结束，市场相对更注重基本面，不过短期多空因素交织，市场震荡格局难改，仍以结构性行情为主。一方面，随着 5月 PMI 指数回落，近期部分经济数据低于预期，让市场再次对经济弱复苏确认，甚至出现二次衰退预期，对此我们认为，目前经济状况或许已确认经济潜在增速在下台阶，未来期待经济复苏反转概率在减弱，经济 L 型或者说弱复苏现实或维持较长一段时间，市场系统性上行动力有限；不过相比 2022 年，2023 年经济主基调还是复苏，市场系统性下行空间有限，而且更确切的结果仍需观察一段时间，高质量发展将是 2023 年经济发展的主题。另一方面，美联储 5 月加息落地后，6 月或迎来停止加息的重要变化，基于美国经济压力及美联储过去一年暴力加息对中小银行金融风险的担忧，下半年或重启降息预期，因此，从全球流动性角度看，5-6 月或将迎来重要变化，从这个角度看，全球风险资产或迎来一个重要的修复时机。 对于 2023 年全年市场，我们依旧维持年度策略会观点，2023 年市场总体持中性偏乐观态度，核心原因主要有：一是 2022 年市场下跌主导因素（如美联储加息、俄乌冲突、疫情变化等）均有望或已经发生积极变化；二是二十大会议落地，开启新一轮政治周期，也开启了中国式现代化的新发展格局，经济和股市换届效应或于2023 年再现，高质量发展是主基调；三是国内经济底部已现，稳增长政策有望持续发力；四是中美比较角度，中国经济增速在 2023 年相比美国有望占优。配置方向上，可关注如下领域：一是受益于经济复苏或政策转暖的方向，如地产产业链、互联网、教育等；二是受益于美元指数见顶，流动性有望改善的方向，如港股、创新药等；三是受益于疫后恢复和内循环的消费方向，尤其是出行、消费场景恢复的服务类消费，如酒店、餐饮、食品饮料、医美、医疗服务等；四是受益于中美博弈，大安全主题下的相关方向，如军工，自主可控、国产替代主题下的半导体、信创、机械等板块；此外，中长期产业趋势向上，如新能源、汽车及零部件。 【市场回顾】 上周A股方面，上证指数周涨跌幅为0.34%，上证50周涨跌幅为0.09%，沪深300周涨跌幅为0.17%，创业板指周涨跌幅为1.16%；板块方面，电子、国防军工、机械设备涨幅居前；传媒、房地产、建筑装饰跌幅较大；港股方面，恒生指数周涨跌幅为-0.9%，恒生科技指数周涨跌幅为-1.35%；美股方面，标普500周涨跌幅为1.65%，道琼斯工业周涨跌幅为0.38%，纳斯达克周涨跌幅为3.04%。 【观点分享】虽然短期A股走势有所承压，但第二季度国内经济继续向潜在增速回归，业绩修复将对A股形成支撑。第二季度，预计A股指数仍将以震荡为主。风格层面，从历史规律来看，1-3月份主题投资行情明显，但随着全国两会召开以及一季报披露，5月份以后A股市场往往更侧重业绩，预计二季度行情将从分化走向收敛。近期港股在内的中国市场延续了自4月底以来的盘整走势，反映出投资者情绪整体较弱，主要是出于对中国未来经济增长前景的担忧。考虑到中国经济修复延续但相对偏弱的格局，短期整体市场可能依然缺乏明显趋势，或维持震荡格局。 关注存储器板块投资机会 本周长江存储的颗粒报价开始抬升，涨价幅度在3%-5%左右；叠加此前全球存储大厂三星、海力士、美光等表态削减资本开支，意图从供给侧平衡供需关系，稳住存储器价格，美股-美光等公司股价已经阶段性新高，国内存储器板块相关个股迎来不错表现。 当下，存储器板块底部特征明显，迎来投资机会。复盘存储器周期，以DRAM为例，一般一轮周期为4年，下行周期在1.5-2年，当下从价格和时间看，底部区间的特征明显。 根据TrendForce数据，我们可以看到，NAND现货/合约价格从2022年中下跌至今，接近1年；DRAM现货/合约价格从21年Q1高点下跌，接近2年时间。以DRAM周期为例，基本4年一个周期；最近一次周期，DRAM价格在2017年底达到价格高点，在2019年初触底，下行周期时间为1.5-2年左右，仅从时间维度看，当下DRAM底部特征非常明显。回顾2019年初，大厂纷纷减产控价，叠加2018年贸易战，全球宏观经济悲观预期，分析师纷纷不看好2019年存储器市场。而2019年下半年，DRAM价格开始回暖，此后迎来一波上升周期。站在当下，我们首先不应当过于悲观。 当下从供给侧看，国际存储大厂的减产初步取得成效，存储器价格逐步企稳，国内长江存储的颗粒报价也开始缓慢抬升，涨幅约为3%-5%。 上一轮存储上行周期在需求侧主要由PC和可穿戴设备驱动，同时智能终端等主要下游也呈现复苏增长的特征。 我们仍以存储器中的DRAM为例，其下游需求结构中移动终端（智能手机）、服务器、PC占比最高，利基型存储（可穿戴设备为主）属于增速较快的品种（超过存储器整体复合增速）。从2020年开始的存储器上行周期我们可以很明显的看到来自下游需求侧的驱动，表现最为明显的下游如PC、可穿戴设备（TWS耳机为例），在2020年开始保持增长，智能手机出货量也开始回暖。 上一轮周期股价的顶部，以美光科技 (68.170, 0.600, 0.89%)为例，PB大致在2.5倍左右，从美股-美光的股价看仍有65%左右的上升空间。以美股-美光科技为例，其上行周期的PB峰值，在2.5倍左右，2015年到达过3附近；上周收盘，美光科技的PB来到1.5附近。距离2.5的周期顶部还有65%左右的上行空间。 预计本轮存储上行周期的下游，主要由ChatGPT带来AI服务器及智能终端的需求出现增长。 复盘上一轮上行周期2019-2020年，下游需求侧主要的弹性来自于疫情居家带动的PC出货量的增加，以及可穿戴设备市场的起量，服务器、手机保持温和增长，以上基本带动了一轮新的存储器上行周期。 站在当下，我们认为，ChatGPT是带动下一轮存储器上行周期的核心驱动力 (3.11, 0.01, 0.32%)，而其中AI服务器带动HBM市场的规模的增加，以及ChatGPT对智能终端（手机、iot设备的创新赋能）将带动下游需求的增加，进而带动存储器进入新一轮的上升周期。 总结：站在当下的布局机会，可关注存储器模组厂及下游在智能终端占比高的芯片原厂。国内存储器产业链的上市公司中，既有模组厂，也有上游芯片原厂（多集中于利基型存储领域，对应下游可穿戴设备为主）。对于模组厂环节，在上升周期中，可以通过产能利用率提升+扩产，带动收入/利润的增加，同时也可以通过出售在低合约价格时囤积的部分产品获利（类似经销商），增厚业绩弹性；对于芯片原厂环节，下游终端接入ChatGPT将对产品带来全新的用户体验，较好的创新力度也将为智能终端市场注入活力。当前，部分公司经过一季报的探底后，估值处于赔率很高的位置，值得积极关注。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）