【东吴晨报0525】【固收】【个股】固生堂、满帮集团、快手-W、瑞鹄模具

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0525】【固收】【个股】固生堂、满帮集团、快手-W、瑞鹄模具》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20230525 音频： 进度条 00:00 05:42 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 固收 “中特估”专题系列报告 ——“一带一路”&交运物流篇（1） 观点 本系列报告旨在剖析“中特估”概念下各板块存续转债的“生命轨迹”，一方面将被盘点转债作为深度学习案例加以研究并给出后市展望，另一方面对案例间的普适性加以总结归纳，以对后市把握其他相似转债轨迹有所借鉴。 本篇作为“中特估”专题系列报告的首篇，旨在聚焦“中特估”背景下的“一带一路”机会。本篇报告将判断当前“一带一路”题材的机会、观察“一带一路”相关贸易的潜在业绩转化能力和外资配置逻辑，并揭示其与交运物流产业的密切联系。 核心观点： （1）北港转债：北港转债交易风格偏进攻型，其正股有一定爆发力，叠加当前（2023/5/16）约22%的溢价率，后市北港转债有望因“一带一路”板块上行或出口业绩预期进一步兑现迎来“戴维斯双击”。 （2）大秦转债：大秦转债是市场典型底仓类品种，当前交易风格偏防御型，转债侧溢价几乎“蒸干”、估值回调跟随正股，我们认为短期内剧烈回调压力和赎回压力均较小。 （3）招路转债：随着存续期压缩，条款博弈带来的价格变化影响更加显著，我们认为发行人有足够动机实施下修或强赎，条款博弈方向跟随后市走向。 （4）南航转债：南航转债属于交易风格偏进攻型的底仓类品种，溢价率偏低（2023/5/16，15%），伴随业绩修复和板块回暖南航转债仍有上行空间。 （5）东杰转债：结合东杰智能“中特估+α+β”标签、生命周期初期阶段和小规模属性，我们认为市场热度提升只是择时问题。 风险提示：强赎风险，正股波动风险，发行人违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 （分析师 李勇、陈伯铭） “中特估”专题系列报告 ——军工篇（2） 观点 本系列报告旨在剖析“中特估”概念下各板块存续转债的“生命轨迹”，一方面将被盘点转债作为深度学习案例加以研究并给出后市展望，另一方面对案例间的普适性加以总结归纳，以对后市把握其他相似转债轨迹有所借鉴。 本篇作为“中特估”专题系列报告的第二篇，旨在聚焦“中特估”背景下的军工板块存续标的。本篇报告将判断当前军工题材的机会、剖析相关存续标的属性及配置机会。 核心观点： （1）应急转债：4月底以来，中船应急伴随“中船系”行情演绎走出向上行情，在此期间应急转债溢价率不断压缩、性价比得到优化。从历史交易数据我们发现应急转债防御属性较强，溢价韧性赋予其在正股回撤时被动增厚、提供较强“安全垫”以对冲正股下行比例的能力。后市正股可能进入震荡调整期，配置应急转债有望“稳中取胜”。 （2）中箭转债：我们认为天箭转债已在两轮上行周期中蒸干部分溢价率（2023/5/19，28.57%），弹性与溢价率均有抬升，从择时角度来看当前配置胜率较大，后市伴随“中特估+军工”板块演绎估值有望继续走高。 风险提示：强赎风险，正股波动风险，发行人违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 （分析师 李勇、陈伯铭） 个股 固生堂（02273.HK） 事件点评 全国首次中药饮片联采降幅符合预期 固生堂疫后恢复亮眼 投资要点 事件：5月22日，全国首次中药饮片省际联盟采购拟中选结果在济南产生，21个中药饮片品种共有100家企业中选，平均降价29.5%，最大降幅56.5%，预计8月底前群众能用上质优价宜的21种联采中药饮片。 降价幅度符合预期，根据中选规则，平均降幅29.5%，估计对于有供应能力、覆盖范围广的规模企业其降幅低于29.5%。本次联采降幅以最高限价为基准进行计算，而非最低申报价。对饮片厂商来说，本次降价压缩的主要是中间渠道的利润，大部分产品并未伤及出厂价，企业可以借助中选快速进入等级医院。对医疗机构端：25%的加成比例不变，降价后的选货较降价前的统货价格相差较少，机构则优选使用品质更好的选货，长期患者也会形成相应的消费习惯，反过来推动饮片行业往优质优价发展。 市场对中药饮片集采政策端的担忧已落地，固生堂疫后业绩恢复快，2023年Q1收入增长较快，4月依然实现同比高增、环比增长；全年收入有望30%+增长，扣非归母净利润35-40%左右增长。以Q1和Q2的恢复增长趋势来看，2023年业绩高增长确定性强。长期来看，公司上市后稳健快速扩张，门店复制能力强，可持续增长潜力大。 盈利预测与投资评级：考虑到公司业绩增长态势较好，我们将公司2023-2025年经调整归母净利润由2.63/3.41/4.39亿元上调为2.70/3.51/4.50亿元，对应当前市值的PE为39/30/23X。维持“买入”评级。 风险提示：核心医生人才流失的风险，并购整合风险，医保控费收紧风险等。 （分析师 朱国广、冉胜男） 满帮集团（YMM） 23Q1业绩点评 业绩超预期 双端用户活跃度稳步提升 投资要点 1Q23业绩超预期，复苏态势良好：2023Q1，公司实现营业收入17.0亿元，同比增长28%；经调整净利润为5.1亿元，同比增长171%，均超彭博一致预期。23Q2，公司预计总收入将达19.1-20.1亿元，同比增长14.5-20.5%。 车货双端用户活跃度稳步提升，积极用户运营策略有望推动MAU数提升。23Q1，公司托运人MAU达175万，同比增长23%。过去12个月，355万的活跃卡车司机数实现订单履约。用户结构方面，688会员和非付费用户（通常是直客）履约订单占比达45%，同比提升5pct。拉新方面，公司继续推行积极拉新策略，不断丰富针对直客的产品和服务；留存方面，公司将继续加码车货两端信用体系建设，加强运力分层管理，推动用户粘性及活跃度提升。我们认为，在公司积极拉新、精细化运营策略下，公司双端MAU数及活跃度有望进一步提升。 履约订单量涨幅远超行业，市场份额提升。根据国家统计局，我国23Q1公路货运量同比增长5.1%。23Q1，公司履约订单量同比提升20%，达3030万单；履约率达28%，同比提升6pct。一方面，伴随疫情放开，货运市场将持续回暖；另一方面，更多用户匹配行为从线下转移至线上，公司市场占有率持续提升。我们预计随货运市场回暖，线上用户活跃度持续提升，公司履约订单量有望实现同比增长。 伴随拉新策略推进，预计公司全年利润率将略低于一季度。23Q1，随疫情放开，司机活跃度提升，公司拉新花费相对较少，销售费用率达14.4%，同比基本持平；管理费用率达10.6%，同比降低23.8pct，主因股权激励费用降低；后续，公司将继续推进拉新策略，通过线上线下多种渠道推广品牌和平台，我们预计全年经调整净利润率将略低于一季度，全年将达26.6%。 盈利预测与投资评级：作为数字货运平台龙头，满帮为车主及货主带来增量价值。考虑到满帮具竞争壁垒，佣金率提升将带动业绩提升，我们将2023-2025年经调整净利润从20.9/31.7/43.5亿元调整至21.8/30.8/41.3亿元，分别同比增长 56%/42%/34%，维持“买入”评级。 风险提示：用户恢复不及预期，抽佣进展不及预期，宏观经济下行风险。 （分析师 张良卫） 快手-W（01024.HK） 2023Q1业绩点评： 商业化进展良好，利润释放加速 投资要点 业绩概览：2023Q1公司收入252亿元，YoY+19.7%，略超市场一致预期，主要由直播和电商业务超预期带动；经调整净利润为4200万元，实现上市后首次盈利，大幅超出市场一致预期。广告业务收入130.6亿，表现稳健，符合市场一致预期。 用户数和时长依旧稳健。2023Q1公司MAU达6.54亿，YoY+9.45%；DAU达3.74亿，YoY+8.33%；我们预计公司将于2024年下半年达成中期4亿DAU目标；互关用户对数累计达到296亿对， YoY+57.6%。2023Q1公司推出更多互动性内容及短剧，共同促进生态繁荣。 广告业务收入增长稳健，2023Q1恢复优于预期。1）广告：2023Q1公司在线营销业务收入135.38亿元，YoY+15%, 快于行业平均增速；内循环广告占比接近50%，为主要驱动因素；预计2023Q2广义外循环广告将恢复正向增长；全店ROI已成为关键绩效指标，以提升商业化效率。2）直播：2023Q1公司直播业务收入93.19亿元，YoY+19%；平均月付费用户数达6012万，主要由于头部工会和主播引入超预期。3）电商：2023Q1公司GMV达2246亿元，YoY+28%；包括电商业务在内的其他收入达28亿元， YoY+51%，达人分销抽佣开始带来贡献，叠加疫情后退货率降低，共同促进收入端增长，未来公司重点发力泛货架电商。我们预计公司2023Q2直播业务收入103亿（YoY+19%），在线营销业务收入137亿（YoY+25%），电商和其他业务收入32亿（YoY+50%），整体营收271亿（YoY+25%）。 利润加速释放。公司本季度经调整净利润4200万元，大幅超出市场一致预期-4.57亿，首次达到集团层面个盈利，主要由于业务稳健增长及费用严格把控，未来公司仍将维持谨慎的费用投放策略。我们预计2023Q2公司毛利率环比基本持平，经调整净利润12.1亿元。 盈利预测与投资评级：我们看好公司独特的社区文化及持续的利润释放。我们将公司2023-2025年经调整净利润由17/113/184亿元调整至38/117/174亿元，对应2024年经调整PE为18x，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险，商业化不及预期风险。 （分析师 张良卫） 瑞鹄模具（002997） 顺应轻量化产业趋势 开启第二成长曲线 投资要点 立足传统装备制造业务，顺应产业趋势拓展轻量化零部件。公司传统业务为汽车自动化生产线+白车身模具制造。受到新能源产业趋势影响（车型加速迭代+新产能建设），公司装备制造业务在手订单逐年增长，2020-2022年分别为20.4/24.5/30.3亿元。同时，公司合作奇瑞汽车成立轻量化子公司，拓展铝合金轻量化压铸零部件业务。截至2022年底，公司轻量化零部件工厂一期实现2条产线批产，2条产线启动安装调试，实现批量供应客户2个，定点开发中客户2个。 安徽区位优势+核心客户出海战略，共同推动公司业绩增长。公司所在安徽省汽车集群优势明显。2022年实现产量174.7万辆，同比+17.3%，全国产量占比达到6.5%，比重持续提升。其中，新能源汽车产量达到52.7万辆，全国产量占比达到7.5%。全省汽车产业链布局完善，包括奇瑞、大众、比亚迪、长安等国内外知名车企均在安徽实现生产基地布局，2025年规划全省汽车生产规模超过300万台，有望进一步推动供应链企业蓬勃发展。公司核心客户奇瑞汽车产品矩阵完善，深耕海外乘用车市场，2022年海外销售占比达到36.5%，成为国内自主品牌出海领军企业，随着奇瑞汽车产品出海战略的持续推进，瑞鹄模具作为奇瑞全国最大生产基地所在地的供应链企业，有望获得更多的发展机会。 装备制造+轻量化业务双轮驱动，产能扩张配合订单释放。公司装备制造业务订单持续增长，2022年公司装备制造业务在手订单30.3亿元，2023年1月中标奇瑞汽车冲焊车间3.8亿元新订单项目，铝合金动力总成产品研发成功并按计划批产。根据公司募投产能计划。1）传统装备制造业务：IPO募投项目二阶段已经于2022年中旬启动建设，预计2023年H1完成建设投产；2）铝合金轻量化零部件业务：2022年度共投资建设4条产线，截至2022年底，2条产线开始批产，2条产线处于安装调试阶段，同时2023年轻量化项目二期已经启动建设，预计2023年下半年投产，有望进一步扩大轻量化零部件业务产能。产能扩张配合订单增长释放，公司业绩有望进一步提升。 盈利预测与投资评级：考虑到产业发展趋势+公司所在安徽省区位优势，IPO+可转债募投的产能释放后所具备的发展潜力。我们预测公司2023-2025年营收分别为18.32/30.40/37.27亿元，同比分别为+56.9%/+65.9%/+22.6%，归母净利润为2.09/3.15/4.22亿元，同比分别为+49.6%/+50.5%/+33.7%，对应EPS分别为1.14/1.72/2.30，对应PE分别为22.9/15.2/11.4倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：乘用车价格战超过预期，铝合金价格上涨超出预期，车企一体化压铸进程不及预期。 （分析师 黄细里） 最新金股组合 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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