太阳纸业:Q3短期承压,基本面向上趋势不变;合理产能规划支撑未来持续成长【华西轻工徐林锋团队】

（以下内容从华西证券《太阳纸业:Q3短期承压,基本面向上趋势不变;合理产能规划支撑未来持续成长【华西轻工徐林锋团队】》研报附件原文摘录）
　　事件概述 太阳纸业发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现营收156.4亿元，同比下滑4.65%；归母净利润13.8亿元，同比下滑6.93%；扣非后净利为13.3亿元，同比下滑8.98%。三季度单季度公司实现营收52.1亿元，同比下滑7.37%，归母净利润4.5亿元，同比下滑25.52%；扣非后净利为4.5亿元，同比下滑23.98%。 分季度看，公司2020年Q1/Q2/Q3分别实现营收55.52、48.76、52.10亿元，同比增长1.86%、-8.34%、-7.37%；分别实现归母净利润5.36、4.00、4.46亿元，同比增长40.97%、-20.93%、-25.52%；扣非后净利润分别为4.95、3.80、4.52亿元，同比增长48.18%、-28.17%、-23.98%。公司业绩符合我们的预期。 1 收入端：文化纸持续提价，Q4有望环比改善 公司Q3营收同比下滑7.37%，主要系疫情导致海外纸产品在中国市场倾销，2季度文化纸价格出现较大幅度回调，虽然在3季度随着疫情逐步得到控制，需求增多、产能控制、下游渠道信心恢复，厂家订单逐步均衡，市场价格逐步回归。但与去年同期相比，文化纸价格依然处于一个较低的位置。今年Q3双胶纸市场均价约为5418元/吨，同比下滑12.65%；铜版纸市场均价约为5255元/吨，同比下滑10.23%。 进入10月以来，文化印刷纸市场行情呈现窄幅震荡上行的趋势。出版订单逐步释放，经销商价格稳中有涨。9月份文化纸的涨价函正在逐步落地，目前各大纸厂再次发布针对11月的涨价函，计划10月月底或11月月初文化纸价格再涨300元/吨。考虑到后期党建类需求仍存释放预期，同时目前纸厂库存较低，我们认为此次涨价依然有部分落地的可能性，公司作为国内文化纸龙头企业，产品质量较好，交付能力较强，产品价格长期高于其竞争对手，Q4营收有望持续改善。此外，由于要为双十一备货，市场需求有所提升，箱板瓦楞纸价格稳中上扬，公司120万吨的箱板瓦楞纸产能有望受益。 2 利润端：前三季度毛利率有所提升，费用率小幅上行 盈利能力方面，公司2020年Q3归母净利润同比下滑25.52%，主要系去年同期基数较高所致。 公司2020年前三季度毛利率为23.33%，同比提升2.2pct，毛利率的提升主要是由于今年海外木浆价格持续在底部震荡，成本端相较于去年有较大幅度的下降，而公司外购浆板的数量较大，以量换价成本优势明显。同时，公司10万吨木屑浆生产线和40万吨半化学浆生产线已经在2019年度进入稳定生产期，进一步确立了公司的成本优势。 2020年前三季度公司净利率为8.91%，同比下滑了0.23pct，净利率的下滑主要是因为费用率有所提升。2020年前三季度公司的费用率为12.42%，同比提升2.01pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比提升1.05、0.79、0.34、-0.16pct至4.73%、3.19%、1.96%、2.53%。销售费用率的提升主要系报告期内公司运输费用增加所致。管理费用率的提升主要系报告期内公司工资及折旧增加所致。研发费用率的提升主要是公司加大了研发力度，致使新增研发项目费用支出增加。 公司2020年Q3公司毛利率为22.56%，同比下滑1.28pct，环比下滑0.16pct。净利率为8.68%，同比下滑2.04pct,环比提升了0.41pct。公司2020年Q3的期间费用率为12.02%，同比上涨1.23pct，环比下滑0.36pct。其中销售费用率为4.69%，同比提升0.68pct，同比提升0.60pct。管理费用率为3.29%，同比提升0.86pct，环比下滑0.06pct。研发费用率为1.91%，同比提升0.03pct，环比下滑0.12pct。财务费用率为2.13%，同比下滑0.35pct，环比下滑0.78pct。 3 其他重要财务指标 截至2020年9月30日，公司持有货币资金27.01亿，同比增加了8.97%。在建工程53.02亿，同比增长了120.27%。主要原因是本期公司本部45万吨特色文化用纸项目,公司子公司广西太阳纸业有限公司北海350万吨林浆纸一体化（一期）项目，老挝孙公司太阳纸业沙湾有限公司120万吨造纸项目等付款增加所致。 4 可转债预案助力未来发展 目前公司正全力推进山东、老挝、广西三大基地建设。公司山东兖州本部45万吨特色文化用纸项目正按计划稳步实施，预计将于2020年12月份进入试生产阶段。老挝项目中的两条分别年产40万吨的高档包装纸生产线正按计划稳步推进中，有望在2020年底和2021年初陆续进入试生产阶段。广西基地一期项目包括55万吨/年文化用纸项目、15万吨/年生活用纸项目和配套的80万吨/年化学木浆项目、60万吨/年化机浆项目，预计将在2021年下半年至2022年上半年陆续投产 从公司产能规划上看，2021年相对于2020年，将新增45万吨特色文化用纸以及80万吨的高档包装纸生产线。2022年相对于2021年将新增55万吨文化纸以及15万吨生活用纸产能。新产能的有序投入，将有效的支撑公司未来3年的快速增长。 5 投资建议 受到欧美疫情反复的影响，浆价依然维持在低价区间，纸产品生产成本有所下降。而文化纸价格目前处于持续修复阶段。中长期看，建党100周年以及未来20大的召开年将为文化纸的需求形成较大的支撑。而疫情作为供给侧外生冲击，基本面脆弱、抗风险能力差的中小企业恐将难以为继，预计行业洗牌加速。未来行业龙头将通过并购整合不断提高市场份额，遵循马太效应强者恒强。目前公司文化纸产能位居全国前列，而随着公司北海基地的开工建设，未来有望继续提高其市场占有率。考虑到公司本部项目的投产计划晚于市场预期，以及海外疫情反复有可能会影响海外市场，我们略微下调公司2020年的盈利预测，预计2020年公司营收由240.76亿下调至216.79亿元，归母净利润由24.02亿元下调至19.24亿元。考虑到欧美疫情反复导致木浆价格难以大幅上涨，公司成本端有望继续获利，我们调高公司2021年的盈利预测，营收由280.30亿元上调至296.49亿元，归母净利润由28.47亿元上调至29.87亿元。我们上调2022年的营收预测，由333.28亿元上调至341.26亿元，但考虑到木浆价格难以长期在底部盘整，略微下调公司2022年的归母净利润，由35.86亿元下调至34.86亿元，继续给予“买入”评级。 6 风险提示 1）行业竞争加剧。2）原材料价格大幅上涨。 重要声明 向上滑动阅览 注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 报告发布日期：2020年10月28日 首席分析师：徐林锋 分析师执业编号：S1120519080002 分析师：戚志圣 分析师执业编号：S1120519100001 分析师：杨维维 分析师执业编号：S1120520080001 证券研究报告：《Q3短期承压，基本面向上趋势不变；合理产能规划支撑未来持续成长》 重要提示： 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过本订阅号发布的观点和信息仅面向华西证券的专业投资机构客户。若您并非华西证券客户中的专业投资机构客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。因本订阅号受限于访问权限设置，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。 法律声明： 本订阅号为华西证券轻工团队设立及运营。本订阅号不是华西证券研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向华西证券的专业投资机构客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自华西证券研究所已经发布的研究报告或者是对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。 在任何情况下，本订阅号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。华西证券及华西证券研究所也不对任何人因为使用本订阅号信息所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号及其推送内容的版权归华西证券所有，华西证券对本订阅号及推送内容保留一切法律权利。未经华西证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

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