【东吴晨报0518】【固收】【宏观】【行业】电子、商用车、互联网电商、游戏Ⅱ【个股】焦点科技、迈为股份、南网能源

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0518】【固收】【宏观】【行业】电子、商用车、互联网电商、游戏Ⅱ【个股】焦点科技、迈为股份、南网能源》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20230518 音频： 进度条 00:00 07:19 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 固收 “隐秘的角落”系列之一： 江苏高收益城投主体挖掘之徐州篇 观点 徐州大市概况：1）徐州市是典型的老工业基地和资源枯竭型城市，产业结构长期以来以重工业为主，工程机械与装备制造为其支柱产业，面临产业结构升级转型的压力。2）经济财政：徐州处于全省中游水平，但财政支出较高导致财政自给率处于全省中下游水平。2022年徐州市GDP为8,457.84亿元，一般预算收入517.43亿元，均在江苏省地级市中位列第6；财政自给率为50.15%，全省排名第8。3）债务负担：2022年，徐州地方债务率为239%，全省排名第8，整体债务率处于可控范畴，但债务负担呈现逐年加重的上升趋势。4）徐州城投主体共计42家，AAA、AA+、AA、AA-和无评级平台各有2家、7家、31家、1家和1家，大部分在AA及以上评级，信用资质尚可。5）存量城投债中，将于1年内到期的债券余额规模最大，达853.50亿元，债务负担显著集中于短期内到期债券，当前面临一定的短期偿付压力和再融资压力，对于“借新还旧”发债需求较高，融资节奏或明显前置；全市存量债加权平均票面利率为5.03%，高于全省平均票面利率4.68%，城投债发行成本高于全省均值。6）徐州AA+品种城投债利差下行空间较江苏省其他区域更为显著，仍具备配置价值。截至2023年4月28日， AAA、AA等主体信用利差大幅下降，分别回落至29.50%和20.90%历史分位数水平，处于相对历史低位，AA+主体信用利差仍处于66.30%的中位区间。 徐州市高收益城投主体分析：1）丰县经开：近年营收较为平稳，2022年销售毛利率稳定在24.5%；2022年现金短债比压降至0.19倍，资产负债率51.86%，面临短期偿债压力，长期债务负担一般，当前时点再融资需求较高，整体融资节奏或平稳；公司债、企业债均位于2022年1月以来历史极低位置，利差下行空间有限但下行趋势较确定。2）贾汪都市旅投：近三年主营业务收入小幅稳步上升，整体毛利率在15.60%中枢上下波动；现金短债比为0.52倍，资产负债率56.02%，短期偿债压力较其他徐州高收益城投主体可控，预计2024年债务到期滚续压力较大；公司存续企业债估值较PPN稍高，存在品种利差，或隐含风险错配机会。3）沭东新城：近三年来公司主营业务收入稳步上升，毛利稳定在16.4%左右；2022年现金短债比持续压降至0.17倍，资产负债率58.59%，短债压力有逐年增加趋势，杠杆水平高位波动，预计2023年、2025年公司将承受较大债务到期滚续压力；利差水平收窄至342BP，处于历史62%分位水平，仍具备较可观的利差压缩空间。4）新沂城投：2022营收小幅上升0.78亿元，主营业务销售毛利率为13.11%；现金短债比为0.34倍，资产负债率64.71%，杠杆水平较高，资本结构偏重债权融资，未来3年内将持续承受债务到期滚续压力；中期票据、公司债及PPN收窄幅度较大，品种利差压缩显著。5）徐州工业园区投资：2022取得营收9.90亿元，较去年同比小幅降低4.16%，销售毛利有所波动；现金短债比0.38倍，资产负债率46.19%，货币资金受限比例超85%，需警惕短债逾期风险，杠杆率尚可，再融资节奏相对后置；公司债长周期视角下利差仍具备下行空间，但当前收窄态势趋缓，相对适宜配置盘需求。 总结回顾和建议关注：1）针对收益率水平高于或接近6%的徐州城投平台业务范围、业绩表现及存量债券情况，结合持仓机构数量和持仓规模来看，重点推荐投资者对新沂市沭东新城投资开发有限公司予以关注，该平台当前存量债券规模约为21亿元左右，市场认可度较高，市场成交相对活跃，盈利能力稳中向好，偿债能力尚可但需关注有息债务管控情况，利差处于相对偏高位置，收益挖掘空间更为显著，适宜采取资质下沉策略的投资者。2）亦建议关注徐州市贾汪都市旅游投资发展有限公司、徐州工业园区投资发展有限公司，该二平台存续债规模较小，市场定价不充分，其后续新发债券或易发生定价错误，存在一定套利机会。 风险提示：城投相关政策超预期收紧；数据统计存在偏差。 （分析师 李勇） 宏观 挤一挤“通缩”的水分 近期中国通胀连续三个月环比下降，与海外疫情放开后的景象形成鲜明对比，3月通胀数据已让市场产生“通缩”之忧，4月CPI同比涨幅继续缩窄至0.1%是否说明通缩压力加剧？我们认为现阶段CPI低位运行并非通缩，如图1所示， 服务和食品价格依旧在上涨，尤其是服务的表现，明显好于去年，主要的拖累来自于非食品消费品。 如何拆解当前的“通缩”幻觉？通过从构成、修复节奏角度对比中国与海外主要经济体防疫放开后的通胀路径，我们发现中国通胀并没有数据显示的那么弱：主要受结构与外部环境拖累：猪、油两波动项正处同比下行区间；内部则反映复苏初期的不均衡问题，出行相关服务修复快、耐用品消费疲软。2023年CPI的高度可能受限，但谈论通缩还为时尚早。 结构：被“猪”“油”支配的CPI。通胀分项的构成权重可能是造成数据“偏冷”的最直接原因。对比日韩与西方发达国家，中国CPI中的食品权重较高，服务权重较低；且食品中猪肉权重高、价格波动大，体现为历史时期“猪油共振”的现象，即当猪肉与原油价格同向变化时会驱动CPI走势，而反向变化时则一般伴随着CPI同比的小幅震荡，今年以来猪肉与原油价格的同时走弱也印证了疫后总体通胀的回落。 过于稳定的“居住”价格也是熨平波动的重要因素。中国CPI构成中“居住”项的权重不低（约为22%），与德、日、英等国基本持平，但波动程度明显更小：原因之一是各国住房下分项中均有被统计进能源的“电、气、燃料”项，而中国政策偏向“保民生”，长期对居民用电用气价格有很好的控制，不同于海外易受供给因素影响，如俄乌战争后欧洲能源价格的飙升；其二是中国的“居住”项中以“自由住房”分项反映住宅的价格，统计方法采用“租金等价法”与美、英等国以“业主等价租金”的形式相似，但与专项统计的房价变化趋势不同步，难以准确反映真实的购房价格通胀，与本轮美国“顽固”住房租金通胀形成鲜明对比。 节奏：对比海外经济体，中国防疫放开后通胀节奏“不热”是否反常？从整体CPI上来看确实与其他经济体走势背离，但考虑到疫情与俄乌战争对能源供给的大幅冲击，防疫放开后大宗商品涨价很可能“冲高”了通胀，如德、日、韩、越，而中国放开恰逢加息与供给修复，原油价格回落，滤去历史季节性因素后，中国核心CPI修复程度仅次于美、韩。 拆分来看，耐用品价格下跌“符合预期”，对比同时放开较晚的日、韩来看，节奏还算合理，主要反映东亚地区居民放开后消费习惯修复偏谨慎且疫情期间的补贴力度不如欧美。但餐饮价格修复有些“不及预期”，年初以来在外就餐修复程度有目共睹，但价格尚且未明显超季节性上行。 服务通胀上行趋势更好，主要得益于中国疫情放开后的快速复工与出行限制释放，服务业景气度高增带动服务项通胀快速上行，好于英、德、日。放开较早的经济体可能受制于实体店缺工原因，消费更集中释放在耐用品上。 其中出行链通胀上行强劲。受早春影响，中国旅游价格呈“N”型上行，强于日本及西方国家；酒店及住宿价格（以CPI中“其他商品与服务”项估计）也属涨价第一梯队。疫后供给分化可能导致了“旅游-住宿-就餐”出行链中餐饮价格的相对落后。 “权重低估”叠加“分化复苏”造成的中国疫后通胀“冷热不均”局面还会持续多久？考虑到近期猪肉供需格局难变、海外衰退压制油价因素，通胀可能短期继续演绎负区间“猪油共振”局面，二季度CPI同比或继续筑底。 往后看，有哪些拖累与乐观的因素？产能去化叠加夏季需求，猪肉价格有望在年中止跌回升，但正逢去年H2高基数，今年全年来看猪肉同比难转正；好在海外紧缩临近终点，下半年油价或同比小幅正增长；且居民消费情绪扭转有望支撑耐用品消费及价格；服务业大概率全年维持高景气。我们预计下半年通胀中枢回升，最终的高度取决于服务支撑的程度，但考虑到今年以来货币财政宽松较为克制，而居民消费的“内生循环”——就业改善、收入上升、消费反弹尚存在不确定性，修复偏保守情况下年内CPI同比或难触及2%水平。 风险提示：毒株出现变异，疫情蔓延形式超预期恶化、疫情反复出行意愿恢复不及预期、居民消费意愿下滑及海外衰退幅度超预期的风险。 （分析师 陶川、邵翔） 行业 电子： 2023年一季度电子行业总结 关注需求复苏和技术创新两大主线 投资要点 2023Q1电子行业整体业绩承压，估值处历史低位： 2023年一季度SW电子板块实现营收6130亿元，同比-7.6%，归母净利润159.7亿元，同比-58%；整体毛利率14.36%，同比-2.64pct；归母净利润率2.5%，同比-3.44pct。今年以来申万一级电子行业上涨3.7%，位于全行业12位。从估值角度看，截至2023/5/12，申万一级电子行业市盈率为40.9倍，处于过去十年历史分位38.7%。其中半导体、元件、消费电子市盈率分别为53.2、29.3、26.8倍，处于过去十年历史分位15.4%、14.2%、9.6%，估值修复空间较大。截至2023Q1，公募基金电子行业市值占比为9.9%，环比下降0.1pct，在所有申万一级行业中，电子行业配置市值为第4位。 半导体设备高增长，其余板块Q1业绩承压：受半导体行业周期下行影响，2023Q1半导体板块仍处于低谷，板块营收943亿元，同比-1.8%，归母净利润57.4亿元，同比-55.0%；板块整体毛利率26.5%，同比-5.6pct，归母净利润率4.93%，同比-9.9 pct。具体看，除了半导体设备板块受益于国产替代推进及晶圆厂扩产，2023Q1收入和归母净利润大幅增长外，其他细分板块如模拟芯片设计、数字芯片设计、集成电路封测、集成电路制造、半导体材料板块皆受到需求下滑，竞争加剧影响，整体归母净利润下滑较大。预计随着需求陆续回暖，2023H1半导体行业将逐步见底，需求复苏+技术创新+国产替代三要素有望推动估值修复。 消费电子持续创新，重点关注潜望式镜头及苹果MR：2023Q1消费电子营收2690亿元，同比+1.55%，归母净利润83亿元，同比-15.5%；板块整体毛利率11.46%，同比-0.37 pct，归母净利润率3%，同比-0.57 pct。整体来看在下游手机、电脑、可穿戴产品等消费类电子产品销量同比下滑、产业链持续去库存的背景之下，消费电子公司纷纷寻找新的业绩增长点，例如新能源及汽车电子业务。另一方面，中长期展望，潜望式摄像头、AR/VR、折叠屏等细分赛道依然有可观的增量空间。 新能源及汽车电子细分领域业绩分化，长期看好空间扩容及国产替代：新能源及汽车电子领域不同行业业绩出现分化，具体看，电容、电感、功率器件领域标的2023Q1业绩同比基本保持较快增长，结构件领域合兴股份和兴瑞科技同比增速较快，而连接器领域在行业经历了一年多的快速增长后，2023Q1业绩总体同比出现下滑。中长期看，基于下游需求的良性增长及国产渗透率的提升，我们依旧看好该领域的发展机会。 顺周期行业下行见底，需求有望逐季回暖：2023Q1 面板板块实现营收1201.6亿元，同比-17.5%，归母净利润-31.5亿元，板块整体出现亏损。一季度面板行业仍处于周期性低位，厂商控产降价去库存，导致部分产品价格低于现金成本，叠加低稼动率带来折旧压力，但随着周期下行接近尾声，行业供需关系正趋向健康，主流面板产品价格逐渐企稳回升。 2023Q1被动元器件板块实现营收85.9亿元，同比-6.6%，归母净利润10.0亿元，同比-33.7%。经历了一年半的下行周期，至2023Q1被动元器件板块基本触底，后续随着需求回暖，我们预计行业利润有望逐改善。 2023Q1 LED板块实现营收192.8亿元，同比-5.0%，归母净利润5.0亿元，同比-45.6%。具体来看，以洲明科技、艾比森、利亚德为代表的大屏商显行业受益于海外需求回暖，国内需求陆续企稳，2023年Q1业绩同比有明显提升；中上游芯片、封装行业一季度业绩仍有下滑。 风险提示：宏观经济下行，终端需求复苏不及预期；贸易摩擦加剧；产能过剩，行业竞争加剧。 （分析师 马天翼、唐权喜、鲍娴颖） 商用车： 4月重卡批发8万辆 海外出口持续增长 投资要点： 行业总量：4月重卡产批同比高增，环比下滑，出口稳中有进：1）产量：4月我国重卡行业月度整体产量为8.58万辆，同环比分别+101%/-28%；2）批发：4月重卡批发量为8.31万辆，同环比分别+90%/-28%；3）上险：4月我国重卡终端销量为5.54万辆，同环比分别+51.5%/-27.5%，环比季节性下滑，但仍旧好于去年同期；4）出口：4月我国重卡行业出口1.26万辆，同环比分别+52.1%/+4.4%；2023年1~4月我国重卡行业累计出口4.79万辆，同比+52.8%。5）库存：4月重卡行业企业库存为2718辆，渠道库存为15076辆，整体补库。展望5月，考虑季节性变化规律，我们预计重卡行业批发销量为7万辆，同环比分别+42.2%/-15.8%。 行业结构：新能源渗透率持续提升，重卡行业4月新能源渗透率4.1%，环比+1.67pct。4月国内重卡行业新能源产品销量为2272辆，行业渗透率为4.10%（含纯电+氢能源+燃料电池），同环比分别+1.05/+1.67pct。其中纯电重卡销量2173辆，同环比分别+97.37%/+24.53%；燃料电池重卡销量为99辆，同环比分别+518.75%/-14.66%。4月新能源重卡表现优于传统动力重卡，主要系纯电重卡贡献较大增量。 公司维度：4月重卡主要企业批发和零售销量环比略有下降，集中度微降。1）批发：4月国内重卡批发销量（含非完整车辆和半挂牵引车）排名前五的企业分别为中国重汽/一汽集团/东风汽车、陕西重汽/北汽福田，销量分别为2.12/1.68/1.38/1.37/0.8万辆，市占率分别为25.5%/20.2%/16.6%/16.5%/9.6%；CR5为88.3%，同环比分别+2.5/-2.5pct，集中度仍较高；2）上险：4月国内重卡终端上险量（含非完整车辆和半挂牵引车）前五名分别为东风汽车、一汽集团、中国重汽、陕西重汽和北汽福田，销量分别为1.33/1.08/0.85/0.54/0.5万辆，市占率分别为23.9%/19.5%/15.4%/9.7%/9.1%，CR5为77.7%，同环比分别-1.0/-2.3pct，集中度同环比小幅下滑。 发动机配套维度：潍柴发动机配套量较为稳定，解放/陕汽/重汽等均保持主要供货商，重卡发动机龙头地位稳固。1）发动机企业角度：4月潍柴发动机配套量为1.71万套，同环比分别+86.1%/-17.6%；核心配套车企包括陕汽集团、一汽集团、中国重汽、东风汽车和徐工集团，对五家整车厂出货量占比分别为26.2%/26.2%/23.3%/7.1%/3.2%，CR5为86.0%，同环比分别+9.4/-0.9pct ；2）整车厂内部来看：陕西重汽、中国重汽、一汽解放、福田汽车与东风汽车内，潍柴发动机配套比例分别为83.4%/46.4%/41.3%/10.1%/9.2%，潍柴为陕汽/重汽/解放的核心供应链。 投资建议：重卡板块周期复苏主线逻辑支撑，确定性强。2022年重卡行业销量触底+2023~2025年工程+消费复苏趋势明确，2023年核心聚焦三条支线布局：1）出口持续爆发，核心关注【中国重汽A+H】：2023~2025年出口爆发，分别20/22/23万辆，中国重汽当前重卡出口市占率50%左右，且海外渠道+品牌影响力为核心壁垒，出口最大受益。2）新能源转型，核心关注【中集车辆+汉马科技】：政策驱动能源革命为底层支撑，换电重卡等新能源重卡全生命周期使用成本大幅下降，生产工具的重盈利属性驱动车主换车。重点关注新能源半挂牵引龙头【中集车辆】+换电重卡龙头企业【汉马科技】。3）逆周期布局，份额提升强α属性【潍柴动力A+H】：国内市场发动机份额稳步提升，大缸径发动机收入占比提升盈利；凯傲随全球消费复苏，物流运输有望回暖，稳步提升弱化重卡周期属性；氢燃料电池技术加速布局，聚焦长期新能源转型核心环节。 风险提示：国内重卡行业复苏不及预期，重卡新能源转型进度低于预期。 （分析师 黄细里） 互联网电商： AI+跨境电商：迎来收入和利润共振 投资要点 跨境电商行业外部环境转好，政策利好支持行业高速发展。中国经济呈现恢复向好的态势，外贸进出口开局平稳、逐月向好；其中，2023年1-2月，跨境电商进出口总额同比增长15.8%。政策方面，我国政府出台了税费减免优惠等政策降低了跨境电商企业的经营成本，同时在全国31个省份建立了165个跨境电子商务综合实验区，国务院办公厅也发文支持跨境电商产业。利润端，海运费用持续下跌，跨境电商物流成本降低。 AI可促进跨境电商行业内各环节效率提升。推广环节：助力商家在营销内容生产、广告精准投放和SEO等方面提升效率。销售环节：提升智能选品、评论分析、产品定价、智能客服、产品推荐等方面的精准度。基础设施：提供更高效的物流配送解决方案，以及提升跨境支付的安全性和风险管理效率。 华凯易佰：跨境B2C，亚马逊大卖，自研智能系统已获得效率提升。公司跨境电商业务采取泛品+精品+亿迈生态平台三大战略，连续四年超额完成业绩目标。公司于2020年着手布局AIGC，目前AIGC应用于公司智能刊登、智能调价、智能广告等业务环节，累积生成文案2亿+套，每月调整30亿+条sku广告，预计未来可在智能选品开发、商品图片生成、客服、备货、价格预测、广告智能投放等方向进一步拓展应用。我们看好公司跨境电商业务继续增长，我们预计公司23-25年归母净利润为3.3/4.6/5.9亿元，根据可比公司估值，给予23年30倍PE，对应市值100亿人民币，首次覆盖给予“买入”评级。 吉宏股份：东南亚跨境社交电商龙头，看好AI提升数字化运营效率。公司为东南亚跨境社交电商龙头，基于数字化运营能力，公司货找人模式精准触达目标客户。公司2023年1月已接入ChatGPT API借口，有望推动公司运营效率及转化率提升；同时受益于海外消费能力复苏，业绩有望持续修复。我们预计公司2023-2025年归母净利润达3.5/4.8/5.5亿元；根据可比公司估值，给予公司2023年35倍PE，对应市值124亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 联络互动：AI赋能电商平台转型，23年有望业绩估值齐修复。公司核心业务包括海外跨境电商平台Newegg和广告传媒业务。平台化、全品类是Newegg未来重要发展方向，而AI技术有望助力平台转型。Newegg 已开始将 ChatGPT 用于其 PC Builder 购物工具，该工具旨在帮助客户选择台式电脑，并优化整个网站的文本内容；同时利用AI相关技术转变客户服务聊天、客户电子邮件主题行和搜索引擎优化。随着后续AI功能持续优化完善，商品推荐更具人性化和可读性，用户体验有望提高，从而吸引更多品类商家入驻/重视，突破原先自营/垂类模式下的规模瓶颈，实现第二曲线。我们看好公司在AI浪潮下获得新发展机遇，预计公司23-25年收入为151/195/243亿元，归母净利润为-2.3/0.3/2.8亿元；根据可比公司估值，给予公司23年0.7倍PS，对应市值106亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 投资建议：跨境电商行业外部环境转好，政策利好支持行业高速发展；同时，AI可促进跨境电商行业内各环节效率提升。个股层面，我们推荐焦点科技、华凯易佰、吉宏股份、联络互动等。 风险提示：海外需求不及预期，新技术接入效果不及预期，竞争加剧。 （分析师 张良卫） 游戏Ⅱ： 新一轮产品周期开启 AI催化下行业将迎估值业绩双升 投资要点 行业回顾：新游供给受限，2022年及2023Q1手游市场承压。2022年中国游戏市场际销售收入为2659亿元，同比下滑10%，游戏用户规模6.6亿人，同比稍有下滑，ARPU为400元，同比下滑10%；游戏市场规模及游戏用户规模为2008年以来的首次同比下滑。分品类来看，客户端游戏市场规模稳中有升，2022年实现实际销售收入614亿元，同比增长4%，移动游戏市场际销售收入为1931亿元，同比下降14%，我们认为主要系2021年8月~2022年3月因未成年人防沉迷等导致版号停发，致行业新游供给受限。我们跟踪Sensor Tower平台上的iOS端每月新游数量（以收入Top1500的产品为样本量）发现，在2021年8月版号停发后，新游上线数量相比此前明显下滑。 2022Q4及2023Q1业绩综述：产品周期扰动，但韧性凸显。A股游戏上市公司2022Q4及2023Q1合计实现收入（剔除异常）221、206亿元，同比变动+5%、-5%， 同比变动主要受产品上线节奏影响；归母净利率为39.8%、18.2%，同比变动-26.1pct、-0.1pct，2022Q4出现较大亏损，主要系因外部环境逆风，部分厂商计提商誉等资产减值。我们认为在新游供给相对有限的背景下，2023Q1各大厂商存量游戏长线运营稳健，业绩表现凸显韧性。 行业供给决定需求，2023年4月游戏大盘已强劲反弹。市场担忧随着游戏用户红利消退，市场后续增长动力不足。但我们认为游戏作为内容行业，有其独特性，其行业增速的决定性因素在于产品供给。以日本主机游戏市场为例，2020、2022年新游供给充沛且表现出色，驱动当年软件市场规模增长，而2021年新游数量较少且销量一般，对应当年软件市场规模表现较弱。对于中国大陆地区的移动游戏市场而言，较多商业化产品自2022年11月起陆续获批版号，大部分产品需经过1~2个季度的付费测、内容调试等上线前准备，因此2023Q1新游上线数量有限，同时上线产品公测时间集中于2023年3月中下旬，于当季流水贡献有限，致2023Q1行业规模增速承压。但值得注意的是，根据Sensor Tower，在数款新游上线催化下，2023年4月游戏iOS端净收入已实现强劲反弹，同比+15%，环比+33%。 新游储备充沛叠加AI催化，行业将迎估值业绩双修复。业绩端，各大厂商新游储备充沛，产品周期将陆续开启，我们看好新游陆续上线，将驱动市场规模进一步强劲增长，支撑各大厂商业绩向上弹性。估值端，AI赋能游戏降本增收正于行业内逐步落地，各大厂商积极拥抱AI，部分厂商已实现人效提升、2D美术成本降低等，同时年内将有AI NPC等“AI+”玩法产品陆续落地，我们看好AI技术将不断进步，AI对游戏的降本增收作用有望逐步体现，形成估值提升的长期催化。 投资建议：行业新一轮产品周期已开启，新游陆续上线将增厚公司业绩，同时AI技术持续进步，AI赋能游戏降本增收已逐步体现，后续AI原生玩法有望持续落地，持续催化板块估值提升。我们推荐：1）研运能力出色的头部厂商：三七互娱、恺英网络、吉比特、完美世界等，港股的腾讯控股、心动公司等，建议关注网易-S等；2）具备大模型能力，以及拥有承接AI原生玩法较快落地的场景的厂商：昆仑万维、盛天网络、巨人网络、中文在线等，建议关注电魂网络、汤姆猫、神州泰岳等；3）2023年业绩弹性大的厂商：宝通科技、姚记科技、名臣健康等，港股的创梦天地等。 风险提示：新游上线时间及流水表现不及预期，AI技术发展不及预期，竞争加剧风险，行业监管风险。 （分析师 张良卫、周良玖） 个股 焦点科技（002315） AI赋能平台卖家、买家 AI助手有望成为外贸团队助力企业营销发展 投资要点 买家和卖家产品同时发布，未来AI助手有望成为外贸团队助力企业营销发展：5月15号发布会推出了正式版的AI麦克助手，其能力达到10年外贸专家水平，功能主要四方面：1）信息发布层面：除内容生成以外，还可做文案润色、图片处理、信息处理，可对产品图片进行加工。2）搜索产品优化：对搜索引擎的关键词优化，会自动识别买家常用搜索词，对买家的需求进行分析和存档，扩展买家可能搜索词，更好的提升公司产品的被搜索可能性。3）商机跟进：根据不同的媒体平台，做出不同的内容营销，可以围绕多个场景，不同语种去做营销。买家背调查看买家的喜好，定制买家的需求。此外还可以根据不同的商品和买家进行智能回复。4）语音解析搜索：面向海外买家开放语音解析搜索的功能，买家只需说出采购需求，能精准分析并即时匹配产品，大幅提高了采购效率。未来7月份将发布更为重要的版本，它会实现AI营销团队，可以帮助客户生成营销的图片视频和线上的数字人的直播。此外AI客服24小时帮助接待买家，并且针对产品知识的学习，设置提供不同的产品报价和不同的应答话术等更重磅的功能。未来一个数字人有望成为一个外贸团队，帮助提升企业的能力。 AI赋能之后公司ARPU值、付费用户数和变现方式都将促进景气度大幅提升，行业格局有望出现改变：1）AI功能的接入能够帮助焦点的卖家客户节约1-2个人的人效，工具的介入使得新人也能很好完成营销任务，外贸行业门槛大幅降低。公司因此可以大幅提升其用户的ARPU值和付费用户数。2）过往主要针对卖家进行变现，未来有更多数据沉淀在平台后，公司可以推出更多针对买家的产品。一方面可以提升买家的活跃度，助力卖家更好的对接，另一方面也可以对买家进行变现，买家拥有更强的付费能力和2000万家客户。3）焦点目前上线大模型的速度和大模型的质量远超阿里巴巴国际站，伴随着AI的赋能，明星AI产品的引入有望弥补公司在弱势行业的不足，长期行业格局有望因此改变。 盈利预测与投资评级：我们维持此前的预测，预计公司2023-2025年营收分别为17.90/21.63/25.97亿元，归母净利润分别为3.91/5.01/6.35亿元，现价对应PE为30.11/23.50/18.53倍。我们认为公司是被低估的数字经济平台龙头，估值显著低于同类SaaS可比公司广联达、万兴科技、金山办公等，未来有望受益于“科技赋能+SaaS模式+政策利好”三大优势，迎来加速增长，给予2023年50倍PE估值，维持“买入”评级。 风险提示：海外出口需求不及预期，新技术接入效果不及预期。 （分析师 张良卫、张家琦） 迈为股份（300751） 华晟7.8GW大订单落地 设备龙头维持高份额 投资要点 HJT电池龙头多基地布局发展信心充足，迈为股份市场份额维持龙头。在目前已招标的22.5GW产能中，迈为中标约17.8GW，份额约80%，所以我们认为，光伏龙头设备商赢者通吃的逻辑将会在HJT时代继续演绎。华晟为HJT行业龙头电池厂，为最早规模量产招标HJT的厂商之一，目前已投产的产能包括：宣城一期0.6GW、宣城二期2.3GW、宣城三期2.4GW，合计5.3GW。2022年9月，迈为中标华晟7.2GW整线设备订单，系宣城三期2.4GW、宣城四期2.4GW、大理一期2.4GW；2023年3月，迈为中标华晟0.6GW设备订单系宣城四期新加一条产线，目前宣城三期2.4GW已投产，宣城四期3GW在建设中，预计2023H2设备进场。2023年5月，迈为中标华晟7.8GW设备订单系宣城五期2.4GW、合肥一期5.4GW。 HJT头部电池厂稳步推动产能建设&降本增效，HJT产业化进展加速利好设备商。截至2023年3月底，华晟二期2GW量产线已满产，当前的单W盈利基本和PERC打平，HJT产业化进程加速。（1）售价端：我们预计华晟2023年出货4GW，其中国内外各占50%。（2）成本端：2023年4月，华晟三期2GW双面微晶产线已流片，从设备的安装调试到首片贯通仅耗时42天（三期的一线），预计3个月的时间内实现满产，华晟三期的四线目前也已实现首片流片，从设备的安装调试到首片贯通仅耗时20天，我们预计HJT产线整体的验收速度有望加快。目前华晟三期182喜马拉雅组件稳定量产的组件输出功率达600W，高于同版型TOPCon的570-575W。HJT行业其他厂商均进展顺利。预计2023年HJT扩产50-60GW，考虑迈为股份80%市占率及HJT设备价值量3.5亿元/GW，预计2023年迈为潜在HJT设备订单体量约140-170亿元。 技术不断迭代&设备降本有望促使大厂逐步开启规模扩产，迈为作为龙头设备商具备高订单弹性。1）时间节奏上，我们认为大厂即将开始布局。2）整线采购是当前主流。3）迈为的高市占率有望保持。根据测算，未来HJT硅片薄片化、0BB、银包铜导入量产后总成本有望显著低于PERC，HJT未来总成本有望降低至0.48元/W，TOPCon约0.64元/W，PERC约0.61元/W。2022年HJT整线设备价值量约4亿元/GW，随着2023-2024年零部件国产化替代、国产零部件扩产加速的规模效应显现，HJT设备的单GW投资额可降低至3-3.5亿元。预计2024年设备单GW投资额有望降低至约3亿元，若电池片单W利润为0.14元，此时回本期约为2年，传统厂商布局叠加新进入者加码，将迎来HJT扩产。 盈利预测与投资评级：公司为HJT整线设备龙头受益于HJT电池加速扩产，长期泛半导体领域布局打开成长空间。我们维持公司2023-2025年的归母净利润为13.09/19.40/29.41亿元，对应当前股价PE为36/24/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游HJT扩产不及预期，新品拓展不及预期。 （分析师 周尔双、刘晓旭） 南网能源（003035） 输配电电价新政出台 利好工商业负荷管理+工商业储能 事件：国家发改委发布《关于第三监管周期省级电网输配电价及有关事项的通知》，核定2023年-2026年的电网输配电价。本次核价对电压等级、用户类别等进行了精简处理，分电压等级核定容（需）量电价，并将线损、抽水蓄能容量电费等多项此前包含在输配电价中的费用单列，推动了输配电价的结构合理，减少了交叉补贴。 输配电电价向工商业用户疏导，为用户侧负荷管理+工商业储能留足窗口。（1）变化一：首次引入负荷率挂钩激励指标。细化两部制电价中容（需）量电价，执行两部制电价的用户，除了支付电量电价外，还需按照变压器报装容量或最大需量支付容（需）量电费，电压等级越高，容（需）量电价越低，按照需量付费的大工商业用户可通过降低控制需量降低成本，这也是本轮改革最大的变化，首次引入与负荷率挂钩的激励约束机制，有助于鼓励工商业用户侧按照实际用电情况合理报装容量，利好虚拟电厂负荷聚合商以及用户侧开展工商业储能。（2）变化二：将原来大工业+一般工商业合并为工商业，减少了大工业对工商业的交叉补贴。（3）变化三：将抽水蓄能容量电费、辅助服务费从输配电中剥离，单独计入系统运行费用，为电网侧储能和系统运行辅助费留足窗口。 工商业屋顶光伏+工商业储能是企业应对电荒、获得峰谷套利的有效手段：（1）行业变化一：新型电力系统下工商业企业被拉闸限电现象频发，工商业屋顶光伏+工商业储能一方面可以给工商业企业提供电价折扣，一方面也能为电荒情形下提供稳定电源；（2）行业变化二：峰谷价差拉大，工商业储能从0到1，已具备经济性，产业化趋势加快形成，我国电价机制下电化学储能或在工商业储能侧率先实现产业化；（3）行业变化三：电力市场节奏加快，我们预计今年各地虚拟电厂板块将出现成熟的盈利模式，为屋顶光伏+工商业储能增加新的盈利模式。（4）行业变化四：负荷侧综合能源服务是新型电力系统转型的重要参与者。综合能源服务与互联网的结合即为虚拟电厂最重要的可控负荷，公司聚焦建筑节能+工业节能，在多领域积累了深厚的综合能源服务经验，综合能源服务与互联网的结合将重塑节能服务行业生态，也是电网从“源随荷变”转向“荷源协调”的必经之路。 盈利预测与投资评级：我们看好“能耗双控”和分时电价下工商业节能服务需求潜力，我们维持2023-2025归母净利润预测为7.47、10.76、14.70亿元，对应PE为35、24、18倍，维持“买入”评级。 风险提示：我国分布式光伏发展不及预期的风险；可再生能源补贴过长时间无法收回的风险；毛利率超预期下滑的风险等。 （分析师 刘博、唐亚辉） 最新金股组合 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）