【国君宏观】稳增长政策预期升温——2023年4月经济数据点评

（以下内容从国泰君安《【国君宏观】稳增长政策预期升温——2023年4月经济数据点评》研报附件原文摘录）
　　联系人：董琦、黄汝南、韩朝辉 导读 4月经济数据有所回落，我们认为主要原因在于疫后积压需求红利释放之后，后续经济复苏内生动力有待提升。我们预计稳增长政策会继续发力，推动三季度后经济修复加速。在这一过程中，利率下行窗口期可能进一步拉长。 摘要 1、生产：增速有所放缓，制造业是拖累。2023年4月工业增加值两年平均增速1.3%，环比弱于季节性；剔除基数因素后，制造业是主要拖累；分行业来看，设备类、有色、化工等表现较好。 2、投资：增速回落，基建相对有韧性。23年4月固定资产投资同比增长3.9%，较上月回落0.8%，环比略低于季节性。制造业投资同比回落幅度较大；地产投资小幅回落，竣工端（同比增长40.9%）是主要支撑；基建投资小幅回落，增速相对有韧性。 3、社零：积压需求释放完毕，内生动力不强。4月社零当月同比18.4%（前值10.6%），环比弱于季节性。本月消费同比高增主要是2022年低基数所致，实际动能有所回落，餐饮则持韧性，限额以上商品、地产后周期和汽车表现不佳。 4、我们预计稳增长政策会继续发力，推动三季度后经济修复加速；在这一过程中，利率下行窗口期可能进一步拉长。我们认为4月经济数据回落主要源于两个因素： （1）一是中上游产能相对过剩压制企业盈利表现，制约企业主动补库。虽然从宏观总量上经济处在复苏之中，但中观行业竞争格局恶化，产能过剩导致的价格疲软制约企业主动补库进程。 （2）二是居民加杠杆意愿仍然较弱，制约地产复苏链条。4月居民部门杠杆率同比小幅回落，表明居民加杠杆意愿不强，制约拿地和新开工的地产复苏链条。 5、风险提示：稳增长政策落地不及预期；外部金融风险增大。 目录 正文 1. 生产：增速有所放缓，制造业是拖累 工业增速放缓，制造业是拖累。2023年4月工业增加值同比增长5.6%（前值3.9%），两年平均增速仅1.3%，环比大幅弱于季节性。从行业大类来看，采矿业同比增速为0（前值0.9%），两年平均4.6%；制造业6.5%（前值4.2%），两年平均0.8%；电热水4.8%（前值5.2%），两年平均3.1%。剔除基数因素后，制造业最弱。 行业角度，剔除基数因素之后，设备类、有色、化工等表现较好。由于低基数因素，绝大部分行业增加值同比较上月都有明显提升，从剔除基数因素的两年平均来看，电气机械（两年平均9.2%）、电子设备（两年平均3.3%）、专用设备（两年平均1.5%）、运输设备（1.5%），以及化工（两年平均3.4%）有色（两年平均4.4%）表现较好，与国内终端需求相关的行业表现仍然比较疲弱。 2. 投资：增速回落，基建相对有韧性 2023年4月固定资产投资同比增长3.9%，较上月回落0.8%，环比略低于季节性。制造业、房地产、基建增速均有所回落，基建投资韧性相对较强。 制造业投资同比回落。4月制造业投资同比增长5.3%，比上月回落1.9%，环比明显弱于季节性。我们在前期报告《高技术制造业产能过剩是宏微观数据背离的主因》中提出，22年在产业政策支持下，制造业企业做了大量资本开支导致部分行业产能过剩。 分行业来看，剔除基数因素后有色上行，设备类整体表现较好。两年平均角度，有色同比增长11.3%，较上月提升7.0个百分点；其他行业两年平均同比增速普遍下滑。电气机械、通用设备、电子设备等高技术链条同比增速绝对水平较高。 房地产投资同比降幅扩大，竣工仍是主要支撑。4月房地产开发投资同比增长-7.2%，比上月回落1.3%，环比弱于季节性。新开工、施工和竣工面积同比分别为-27.2%、-31.1%和40.9%，较上月分别回升1.8%、4.2%和8.8%。竣工继续走强表明保交楼政策仍在持续发力，是地产投资的主要支撑，而新开工则继续疲弱。 拿地与地产销售走弱。4月商品房销售面积同比下降11.8%，较上月降幅扩大8.4%，与高频数据所观察到的信息一致，考虑到22年同期的低基数，这一数据反映在一波积压需求释放后，地产销售走弱。4月百城土地成交面积同比也大幅下降，土地市场开始转冷。 4月基建投资小幅回落。4月基建投资（不含电力）同比增长7.9%，比上月回落0.8%；广义基建投资同比增长7.9%，比上月回落2%，环比弱于季节性。 分行业来看，电热水在上月高增速基础上继续上行，水利公共设施和交运小幅下滑。4月电热水投资增速24.4%，较上月上升4.0个百分点；水利和公共设施管理业同比增速回落至5.5%，下降1.0个百分点；交运单月同比8.1%，回落0.6个百分点。 3. 消费：积压需求释放完毕，内生动力不强 积压式需求释放完毕，内生动力不强。4月社会消费品零售总额当月增速18.4%（前值10.6%），环比增速为-8.7%，弱于季节性（-2.5%）。本月消费同比高增主要是2022年低基数所致，实际动能出现回落（以2019年为基的复合增速从4.8%降至3.5%）。 餐饮维持韧性，限额以上商品回落。为便于区分实际动能，我们采用以2019年为基的复合增速，分消费类型来看，商品有所回落（5.1%→3.5%），餐饮维持韧性（1.9%→2.9%），分企业类型来看，限额以下维持低位（3.5%→3.1%），限额以上回落（6.4%→4.1%）。 分细项来看，可选品类均有所回落。可选中的两个重要分项（地产后周期和汽车）均有所回落。随着积压式需求释放完毕，内生动力不强成为当前的主要制约。 4. 稳增长政策预期升温 4月经济数据有所回落，从失业率来看，4月城镇调查失业率5.2%，尽管较上月下降0.1个百分点，但作为传统的招工旺季，失业率下行幅度不及历史同期；16-24岁青年人失业率达到20.4%。 我们认为4月经济数据回落主要源于两个因素： 一是中上游产能相对过剩压制企业盈利表现，制约企业主动补库。一季度名义GDP增速与工业企业利润增速出现明显背离，表明虽然从宏观总量上经济处在复苏之中，但中观行业竞争格局恶化；历史上PPI大约领先产成品库存6个月，产能过剩导致的价格疲软制约企业主动补库。 二是居民加杠杆意愿仍然较弱，制约地产复苏链条。春节后至3月，居民挤压购房需求的释放，叠加相对便宜的首套房贷款利率，促使商品房销售回暖；但积压需求释放后，4月居民部门杠杆率同比小幅回落，表明居民加杠杆意愿不强，制约拿地和新开工的复苏链条。 我们预计稳增长政策会继续发力，推动三季度后经济修复加速。在这一过程中，利率下行窗口期可能进一步拉长。 5. 风险提示 稳增长政策落地不及预期；外部金融风险增大。 法律声明 本公众订阅号(微信号: gh_84b4bce6b0ef )为国泰君安证券研究所宏观研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人董琦具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880520110001。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用，如因侵权行为给国泰君安证券研究所造成任何直接或间接的损失，国泰君安证券研究所保留追究一切法律责任的权利。

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