光期宏观:美国债务上限问题影响几何?

（以下内容从光大期货《光期宏观:美国债务上限问题影响几何?》研报附件原文摘录）
　　光期宏观：美国债务上限问题影响几何？ 重要提示 本订阅号所涉及的期货研究信息仅供光大期货专业投资者客户参考，用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大期货专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大期货不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大期货的客户。 摘要： 美国债务上限问题变得越发紧迫且越发难解。据美国财政部最新估计，在今年6月末到7月之间包括美国财政部一般账户（TGA）的现金在内的非常规措施所能提供的缓冲将被用尽，出现技术性债务违约。 美国自今年1月正式触及债务上限以来，民主党和共和党迟迟未在这个问题上达成共识。在民主党和共和党持续的拉锯同时，美国国债市场正在给美国债务违约的风险进行定价，将流动性转移到危险月份之外的债务之中。 另外，美联储公布的数据，美国储户存款依然在持续流出，显示出银行业的动荡还未完全平息。市场担心这将会使得信贷规模进一步收紧，进而使得整个美国经济将会降温。而美国政府的税收收入水平也将下降，使得非常规措施所能提供的缓冲将被更早用尽，加速美国债务上限问题的到来。 提高债务上限是必然的局面，关键在于美国民主党和共和党有关债务上限的闹剧还要持续多久。一方面，在2022年的美国中期选举中，共和党获得众议院优势地位，这将使得拜登政府在众议院的预算议程审议上困难重重。另一方面，即使拜登政府的预算方案得以在众议院顺利通过表决，但是若拜登政府无法顺利获得参议院的绝对多数（60票）审议表决，那么预算审议的程序将被进一步延长。 一、美国债务上限闹剧进行时 债务上限可以理解为美国财政部的“信用卡额度”，在债务上限范围内，财政部可自行掌握发债节奏；触及债务上限后，财政部需要向国会申请调高永久性提限或暂停债务上限后方可继续发债。 美国联邦债务上限制度由美国国会在1917年颁布的《第二次自由债券法案》首次设立。一次世界大战期间，为提高国家机器灵活度，立法者决定授予政府一揽子关于借款的权限，条件为联邦政府（不包括地方政府）的总借款量小于已有的数量限制。1939年，美国国会通过了《公共债务法案》(Public Debt Act)，首次对各种工具的累计债务总额设定了限制，并在1941年将所有联邦借款归入美国财政部，同时也将债务限额提高到650亿美元。2011年的预算控制法案（the Budget Control Act of 2011）自动将债务上限提高了9000亿美元，并授予总统权利将上限再提高1.2万亿美元，至此债务上限达16.4万亿美元。 值得注意的是，2013年以前美国政府设置的债务上限均为永久性提限，即事先申请调高“信用卡额度”规模。2013年2月时任总统奥巴马签署了《无预算，无工资法案》（No Budget， No Pay）法案，为美国历史上首次暂停债务上限，该方式使美国政府不再直接设定债务上限，而是设置暂停期并允许财政部继续发债而不受债务上限限制，但发行量被限定在“偿还现存义务”内，暂停期过后债务上限重置为原有债务上限+暂停期内新增债务。 2013年5月至今美国政府连续6次提高债务上限均采取这种方式，最近一次美国上调债务上限是2019年8月，特朗普总统通过的《2019年两党预算法案》（Bipartisan Budget Act of 2019）暂停债务上限2年，到期日为2021年7月31日。美国国会众议院 2021 年 12 月 15 日通过一项立法，将联邦政府债务上限调高 2.5 万亿美元至 31.4 万亿美元，暂时避免政府债务违约。 设立债务上限的初衷是为了避免美国政府随意举债，但是债务上限的数字在历史中多次进行了修订，所谓的“上限”，似乎形同虚设。根据美联储的数据，截至2022财年年底，美国政府的债务总额相当于美国2022年GDP的120%，为31.41万亿。在短暂的突破了31.38万亿美元法定债务上限后，今年1月美国政府的债务总额回落至31.34万亿，并保持至今。随着美国政府为了应对通胀而不断高位加息，再加上为了推进制造业回流美国等，未来美国联邦债务规模必定水涨船高，市场对于美国联邦债务违约风险的担忧也在不断上升。 在国会立法能够提高上限之前，财政部无法新增发债，因此财政部只能开始采取非常规措施（extraordinary measures）来开源节流。财政部非常规措施预计包括限制未偿还债务规模为财政部提供额外的借贷空间（大约3000亿），使用现金储备（Treasury General Account，TGA账户）继续为政府运营提供资金（大约4000亿，截至1月20日），以及调整一些非必要支出的顺序。然而，使用非常规措施只是暂时为债务违约问题提供缓冲的时间，一旦财政部的现金储备耗尽，并且债务上限无法及时上调，财政部将无法支付大额固定支出项目，政府工作也将陷入瘫痪。虽然美国政府从未发生过实质性违约事件，但这种严重的技术性违约，仍可能会对美国经济产生灾难性影响。 早在奥巴马政府时期，美国债务曾于2011年5月16日达到14.3万亿美元法定上限，而两党迟迟没有达成新的预算和债务协议，导致7月标准普尔和穆迪两家评级机构把美国主权国债放入负面评级观察名单。直至2011年8月2日违约前数小时，国会才提高债务上限和削减赤字法案，但标普仍于8月5日宣布美国主权债务评级从“AAA”下调为“AA+”，全球金融市场在此期间受到了显著冲击，标普500指数单日创下自2008年以来的最大日跌幅6.66%。同时，由于他投资者对于美国经济前景以及债务风险的担忧占据上风，十年期美债收益率出现下行。 当前随着经济衰退担忧加剧，美国政府税收进一步疲软，但支出依旧在升高，美国政府债务的技术性债务违约时间预测将会提前，债务上限能否及时得到解决很重要。据美国国会预算办公室最新发布的报告显示，2023财年前6个月，美国联邦财政预算赤字较去年同期的4300亿美元，飙升约3580亿美元，至1.1万亿美元。而前6个月美国联邦财政收入从去年同期的2.121万亿美元下降4%，至2.048万亿美元。而财政部的现金储备也即将耗尽，现金账户余额仅剩2650亿美元。 虽然提高债务上限是必然的局面，但是美国民主党和共和党有关债务上限的闹剧还要持续多久，以及如何“讨价还价”将是未来两个月的重点关注点。 国会众议院方面，在2022年的美国中期选举中，共和党获得众议院优势地位，也意味着共和党提出的提案将更容易在众议院获得表决通过，也将使得拜登政府在众议院的预算议程审议上困难重重。据美国《国会山报》报道，当地时间4月26日，美国众议院共和党人通过了众议长麦卡锡提出的债务上限法案《限制、节约、增长法案》，该提案提议提高美国31.4万亿美元的债务上限，以换取大幅削减政府支出，包括学生贷款的免除、绿色能源的税收补贴以及对于税务工作人员的支出补贴，这些减少的支出项目无一不是针对拜登政府此前提出的多项经济刺激计划。由此可以看出，拜登政府和共和党人的协商之路仍将继续一段时间。 国会参议院方面，即使拜登政府的预算方案或者经过协商和妥协的方案得以在众议院顺利通过表决，若拜登政府无法顺利获得参议院的绝对多数（60票）审议表决，那么预算审议的程序将被进一步延长。虽然拜登政府可以通过预算调解程序，在参议院以简单多数票表决通过。 另外，拜登政府可能会选择援引2011年的预算控制法案以总统权利将上限再提高1.2万亿美元，来为债务上限谈判争取时间。但考虑到2024年是美国的大选之年，为了维护政府的权威形象，拜登政府应该不会主动选择这条路。 二、僵局未解引发债务违约风险担忧增加 1、美债主权CDS价格大涨 美国自今年1月正式触及债务上限以来，虽然美国财政部长耶伦早已对债务风险连番警告，但美国国会直到现在仍陷在两党的口水战中，债务上限的协商并没有实质性地推动进展。美国财政部给出的估计显示，在今年6月末到7月之间包括美国财政部一般账户（TGA）的现金在内的非常规措施所能提供的缓冲将被用尽，出现技术性债务违约，这场关于债务上限的争论正持续引发市场的担忧。 根据彭博社的数据显示，交易员们正在给美国短期债务违约的风险进行定价。其中，截至4月25日，一年期美国主权CDS的价格已从年初的16bp飙升至156.95bp，远高于2011年美国主权信用评级遭下调的危急时刻（77.2bp）。流动性最好、交易量最大的五年期美国主权CDS的价格，也达到了十多年来的最高水平，为60.43bp，与2011年的水平基本持平（62.06bp）。 2、短端美债收益率大幅上行 同时，美国国债市场上的空头已开始提前部署，将流动性转移到危险月份之外的债务之中。自银行业危机以来，一个月期限的美国国债收益率持续下跌，截至4月26日收3.91%。而2-4个月期限的国债收益率持续走高，其中两个月期限的国债收益率上涨幅度最大，银行危机以来至4月26日期间上涨57bp收于5.08%，一个月期和二个月期国债之间的价差已经超过100基点。 3、外国央行减持美债 另外，各国央行也在持续减持美债，提前应对美债违约风险。最新国际资本流动报告（TIC）显示今年2月海外投资者持有的美国国债规模环比下降589亿美元，至7.34万亿美元。其中，日本持有的美国国债规模为1.08万亿美元，较1月份环比下降226亿美元。中国连续7个月减持美债，持有的美国国债规模为8488亿美元，较1月份环比减少106亿美元。2月如此多国家集体减持美债，一方面是美联储持续加息令美债价格下跌，导致海外央行不得不减持美债避险，另一方面是美债技术性违约几率上升，迫使各国提前做出应对策略。 三、美联储面临通胀及金融风险双重挑战 美联储发布最新数据显示，美联储披露的最新周度商业银行资产负债表格H.8显示，自银行业危机以来，部分客户将资金转移至大型金融机构，部分客户转投货币市场基金等工具以寻求更高收益，信贷需求出现疲软现象。面对信贷紧缩状况，美国金融监管部门似乎尚未找到有效的解决方案。虽然，美联储已通过贴现窗口借款与银行定期融资计划（Bank Term Funding Program）等渠道，在信贷资金供给端向美国银行业提供大量资金，但在需求端，美联储或许只能提前结束加息以改善金融市场收紧状况，进而驱动信贷需求回升，但此举可能令通胀压力再度回升，令美联储此前抗通胀努力归零。截至4月27日，彭博WIRP利率预测工具显示，美联储在5月3日的议息会议中加息25bp的概率为80.7%，短期内如果不发生更大的金融风险事件，美联储或不会轻易降息，美联储或采取“高利率+临时扩表”组合来应对通胀与金融风险的双重挑战。 免责声明 本订阅号是光大期货有限公司研究所（以下简称“光大期货研究所”）依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大期货研究所名义注册的、或含有“光大期货研究”、与光大期货研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大期货研究所的官方订阅号。 本订阅号所刊载的信息均基于光大期货有限公司已正式发布的研究报告，仅供在新媒体形势下研究信息、研究观点的及时沟通交流，尽管本订阅号所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得，但我公司对本订阅号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证，其中的资料、意见等均反映相关研究报告初次发布当日的判断，可能需随时进行调整，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知的义务。如需了解详细的期货研究信息，请具体参见光大期货有限公司已发布的完整研究报告。 本订阅号所载内容在任何情况下都不构成任何投资建议，任何投资者不应将本订阅号所载内容作为投资决策依据，订阅者应当充分了解各类投资风险，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。光大期货有限公司不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅归光大期货有限公司所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用。如因侵权行为给光大期货造成任何直接或间接的损失，光大期货保留追究一切法律责任的权利。 END

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