【浙商轻工‖史凡可/马莉】裕同科技:3C客户去库节奏影响收入,利润率表现优异

（以下内容从浙商证券《【浙商轻工‖史凡可/马莉】裕同科技:3C客户去库节奏影响收入,利润率表现优异》研报附件原文摘录）
　　分析师：史凡可 / 马莉 / 傅嘉成 来源：浙商证券轻工研究团队 具体参见2023年4月27日报告《3C客户去库节奏影响收入，利润率表现优异——裕同科技点评报告》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。 报告导读 环保包装高歌猛进，并购标的超额达成业绩承诺。 投资要点 裕同科技发布2022年报&2023年一季报 22A营收164亿（+9.5%），归母净利润14.88亿（+45.46%），扣非归母净利15.15亿（+67%），原材料成本回落+智能工厂降本增效拉动显著。 22Q4单季营收43亿（-11.5%）、归母利润4.69亿（+31.92%）；23Q1营收29亿（-14.37%）、归母利润1.81亿（-18.5%）。 同时公司公告1.4亿收购易威艾、主要系租赁物业收购为自有。22年12月发布回购1-2亿计划，22年计划派息金额3亿，持续回馈股东。 并购标的超额达成业绩承诺，23年继续向好 1）仁禾智能22年实现收入4.42亿、净利润1.13亿（超额完成22年6700万的业绩承诺目标），自22年4月30日起并表，贡献裕同收入2.8亿，期间利润0.84亿（全年利润超过1亿，）按60%股权计算贡献利润0.5亿，若剔除仁禾并表影响，22年收入160.8亿（+7.6%）、利润14.37亿（+40.53%）。 2）华宝利22年实现2.39亿、净利润0.35亿（此前业绩承诺目标为22年0.3亿）。自22年9月完成收购，期间收入0.93亿、利润0.11亿，为同一控制下合并，已回溯21年总收入利润中。 两项并购均超额完成业绩承诺，我们认为裕同为其带来的客户和订单导入也在持续兑现中，23年预计表现更优。 环保包装高歌猛进，3C客户去库节奏影响 分业务拆分： 1）22A消费电子包装收入110.1亿（+17%）、22Q4+0.4%，全年若剔除仁禾并表贡献增长14%，主要系核心客户份额提升及新客开拓，22Q4-23Q1受到下游3C客户景气下行、去库压力影响增速放缓，预计23Q2有望回暖。 2）22A环保包装收入11.2亿（+62%）、得益于欧洲限塑刚性要求落地、海外性需求保持高增；22Q4收入+18%，下游主要也是3C客户故增速短暂放缓；毛利率27.13%（-4.48%）主要系产能爬坡、23年有望改善。未来3年国内机遇显著，美团等平台已开始提出明确外卖餐盒替换计划，预计贡献增量。 3）22A酒包收入12.2亿（-8%）、22Q4-17%，下游消费受疫情影响、积压库存，公司环保材料在酒包领域的应用前景值得关注。 4）22A烟包收入8.5亿（-3%）、22Q4-5%，18家中烟公司中已经合作13家，有望在行业洗牌中展现成长。 5）22A化妆品包装业务3.5亿（+3%），其他领域业务18.12亿（-18%），主要系猿辅导等教育类业务下滑较多。 盈利能力预期稳中向好，现金流亮眼 1、22全年毛利率23.75%（+2.21pct），22Q4毛利率为26.29%（+5.13pct），23Q1毛利率为23.72%（+2.91pct），均同比向好。系：（1）原材料成本：22Q4箱板/瓦楞/白板/白卡单吨均价同比下滑13%、19%、16%、17%；23Q1同比下滑13%、22%、22%、12%。（2）许昌智能工厂全面投产，合肥、武汉智能工厂完成升级改造，成都、苏州、湖南建设正式立项，后续还规划泸州、海口等多个智能工厂，预期大幅降低人工成本、提升效率。 2、22全年期间费用率为11.86%（-1.25%），汇兑收益贡献约7800万。23Q1期间费用率同比+4.09pct，系收入规模效应未体现。 3、现金流：22年经营现金流为26.21亿（+124%），22Q4单季为8.76亿（+51.45%），23Q1为10.38亿（+181.93%），购买材料支出减少、销售回款能力增强。 盈利预测与估值 裕同是多元纸包装龙头，深挖客户份额、延申服务链条，一站式解决方案能力和客户粘性不断增强，看好长期成长。预计2023-2025年收入190亿（+16.1%)、227亿(+19.4%)、266亿（+17%），归母净利17.43亿(+17.15%)、21.02亿(+20.57%)、24.71亿（+17.59%），对应PE分别为13.74X、11.4X、9.69X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料上涨、需求不及预期、疫情影响超预期。 固定布局 工具条上设置固定宽高 背景可以设置被包含 可以完美对齐背景图和文字 以及制作自己的模板 法律声明及风险提示 本公众号（微信号：轻饮可乐）为浙商证券轻工团队设立。本公众号不是浙商证券轻工团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。 浙商证券及相关内容提供方保留对本公众号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本公众号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 轻饮可乐 一个有用的公众号， 长按，识别二维码，加关注！ 史凡可 轻工制造行业 首席分析师 美国伊利诺伊大学精算&经济学士、哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月供职于中国银河证券研究部，从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年担任轻工制造行业首席；现供职于浙商证券研究所。2017年新财富轻工制造行业第5名；2019年新财富轻工及纺织服装第3名、轻工制造水晶球第5名。2021年新财富轻工及纺织服装第2名；轻工制造水晶球第3名；2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名。 手机/微信：18811064824 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名；2021年新财富轻工及纺织服装第2名；2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名。 手机/微信：15601975988 傅嘉成 轻工制造行业 研究员 中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所，2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名。 手机/微信：13161688452 曾伟 轻工制造行业 研究员 重庆大学硕士，2022年7月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13505600928 洪百慧 轻工制造行业 研究员 四川大学学士、上海财经大学硕士，2022年7月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13076035965 褚远熙 轻工制造行业 研究员 香港中文大学硕士，曾供职于首创证券研究所，2023年1月加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13904005821 陈秋露 轻工制造行业 研究员 中国人民大学学士，香港科技大学硕士，1年买方研究经验，2023年2月加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：18811561806 免责声明：以上内容仅供机构投资者参考，不构成投资建议，对于公司的价值判断请以正式报告为准。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）