长城汽车系列二十九-一季报点评:盈利能力短期承压,静待新品放量驱动业绩上行【国信汽车】

（以下内容从国信证券《》研报附件原文摘录）
　　长城汽车系列报告回顾 车中旭霞 公司深度报告： 《长城汽车（601633.SH）深度之二 ：自主龙头领跑智能汽车赛道》-20210825 公司点评报告： 《长城汽车（601633.SH）年报点评：2022年单车盈利持续提升，新能源战略转型提速》-20230403 《长城汽车（601633.SH）三季报业绩点评：三季度业绩同比提升81%，坚定推进新能源转型》-20221025 《长城汽车（601633.SH）中报点评：上半年业绩同比提升59%，哈弗品牌开启新能源全面转型》-20220901 《长城汽车（601633.SH）中报业绩预告点评：产品结构优化叠加汇兑收益，业绩提升》-20220717 《长城汽车（601633.SH）2022年一季报点评：单车营收历史新高，单车盈利能力大幅提升》-20220425 《长城汽车（601633.SH）2021年报点评：四季度单车均价历史新高，电动智能加速转型》-20220331 《长城汽车（601633.SH）2021年业绩快报点评：四季度业绩环比改善，单车营收历史新高》-20220124 《长城汽车（601633.SH）2021年三季报点评：单三季度营收+10%，单车盈利能力有所提升》-20211031 核心观点 海外销量同比增长77%，销售结构调整拉动单车均价同比提升 长城汽车23Q1营收290.39亿元，同环比-13.6%/-23.3%，归母净利润1.74亿元，同环比-89.3%/+64.9%，扣非净利润-2.17亿元（22Q4为1.36亿元，22Q1为13.03亿元）。23Q1长城汽车销量22.0万辆，同环比-22.4%/-17.1%，分品牌来看，哈弗品牌销量12.6万辆，同环比-24.6%/-22.4%；WEY品牌销量0.3万辆，同环比-76.2%/-42.5%；皮卡销量4.9万辆，同环比+13.7%/+12.7%；欧拉品牌销量1.8万辆，同环比-47.4%/-7.8%；坦克品牌销量2.4万辆，同环比-6.0%/-30.2%；公司23Q1的ASP为13.2万元，同比+1.3万元，环比-1.1万元，同比提升主要系23Q1坦克品牌销量比重同比+1.9pct，皮卡销量比重同比+7.0pct，环比下降主要系23Q1坦克品牌销量比重环比-2.1pct；23Q1海外累计销售5.2万台，同比+77.3%，新能源汽车销量2.8万辆，同比-21.5% 销量下滑及费用增长短期压制盈利能力 23Q1长城整体毛利率为16.1%，同环比-1.1pct/-1.9pct，预计主要系产销下滑影响规模效应充分释放；23Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.01%/3.65%/5.28%/0.04%，同比+1.88/+0.15/+1.35/-0.82pct，环比-0.34/-0.13/+0.69/-0.64pct，四费费率为13.98%，同环比+2.55/-0.41pct，同比提升预计主要系1）销售费用：哈弗新能源龙网络建设、二代大狗等车型上新、促销活动开展等因素增加支出；2）研发费用：持续重视新品及技术开发；23Q1净利率0.6%，同环比-4.3pct/-0.3pct，单车净利润0.08万元（22Q4为0.04万元）。 新能源战略持续推进，看好新车型放量带来销量推动力 1）新品维度：哈弗二代大狗2月上市，哈弗枭龙、枭龙MAX、魏牌蓝山DHT-PHEV等多款重磅车型也有望陆续上市带来销量增长；2）技术维度：混动、纯电、氢能三大领域精准投入，推出各项战略及先进技术，发布智能四驱电混技术Hi4（将首搭近期上市的全新哈弗新能源车型）；3）组织变革维度：通过“强后台、大中台、小前台”，建立3.0版组织架构。长城已经构建一整套贯穿整车到核心零部件的森林生态体系，正持续赋能长城汽车新能源转型及向上发展 风险提示 行业销量下滑风险，新车型销售不达预期风险。 投资建议：继续看好长城新能源战略转型带来的业绩上行动力，维持“买入”评级 考虑到2023年新能源汽车补贴退坡，多家车企陆续推出降价措施保障销量，行业终端销量增速放缓且价格竞争激烈，下调盈利预测，预计23-25年归母净利润59.1/82.4/111.4亿元（原62.5/100.7/137.9亿元），EPS为0.67/0.94/1.27元（原0.71/1.15/1.57元），对应PE为41/29/22x，继续看好长城新能源战略转型带来的业绩上行动力，维持“买入”评级 正文 业绩 长城汽车23Q1营收290.39亿元，同环比-13.6%/-23.3%，归母净利润1.74亿元，同环比-89.3%/+64.9%，扣非净利润-2.17亿元（22Q4为1.36亿元，22Q1为13.03亿元）。23Q1长城汽车销量22.0万辆，同环比-22.4%/-17.1%，分品牌来看，公司23Q1的ASP为13.2万元，同比+1.3万元，环比-1.1万元，同比提升主要系23Q1坦克品牌销量比重同比+1.9pct，皮卡销量比重同比+7.0pct，环比下降主要系23Q1坦克品牌销量比重环比-2.1pct；23Q1海外累计销售5.2万台，同比+77.3%，新能源汽车销量2.8万辆，同比-21.5%。 23Q1长城整体毛利率为16.1%，同环比-1.1pct/-1.9pct，预计主要系产销下滑影响规模效应充分释放；23Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.01%/3.65%/5.28%/0.04%，同比+1.88/+0.15/+1.35/-0.82pct，环比-0.34/-0.13/+0.69/-0.64pct，四费费率为13.98%，同环比+2.55/-0.41pct，同比提升预计主要系1）销售费用：哈弗新能源龙网络建设、二代大狗等车型上新、促销活动开展等因素增加支出；2）研发费用：持续重视新品及技术开发。 销量情况：公司2022年汽车合计销量106.2万辆，其中海外市场销量17.2万辆，同比+23.1%，新能源汽车销量12.0万辆，同比-13.8%，新能源车实现销售收入146.6亿元，单车均价达12.3万元。22年长城汽车智能化车型销量占比达86.2%，20万元以上车型销量占比增至15.3%，产品结构持续改善，品牌向上成效显著。长城汽车旗下拥有哈弗、魏牌、欧拉、长城皮卡和坦克五大品牌；产品涵盖 SUV、轿车、皮卡三大品类，动力包括传统动力车型和新能源车型；23Q1净利率0.6%，同环比-4.3pct/-0.3pct，单车净利润0.08万元（22Q4为0.04万元）。 分品牌视角 哈弗品牌：23Q1哈弗销量12.6万辆，同环比-24.6%/-22.4%。以“新能源 SUV专家”全新定位，哈弗品牌向新能源赛道全面进阶，已上市第三代哈弗H6 DHT-PHEV、亮相哈弗二代大狗，持续打造新能源SUV价值的新标杆。在新序列、新渠道、新造型、新技术、新产品的全“新”举措下，哈弗新能源全新龙序列的重磅车型哈弗枭龙MAX、哈弗枭龙官宣命名，其中哈弗枭龙MAX首搭全新Hi4，将在哈弗新能源销售网络“哈弗龙网”助力下，满足消费者对于新能源SUV的期待。 WEY品牌：夯实“0焦虑智能电动”品牌定位，依托智能DHT与咖啡智能两大核心技术，先后上市摩卡DHT-PHEV、拿铁DHT-PHEV，亮相全新旗舰大六座智能SUV蓝山DHT-PHEV，不断完善咖啡智能系列产品矩阵，23Q1 WEY销 量0.3万辆，同环比-76.2%/-42.5%。 长城皮卡：长城炮、风骏、金刚炮蝉联皮卡市场单车型销量前三。1-3月长城皮卡累计销售48,817辆，同比增长14%；一季度国内终端市占率超50%。大型高性能豪华皮卡山海炮携手极致玩家开启“北极穿越行动”，探秘北极胜境，展示户外之王极致用车价值。金刚炮自动挡硬核上市，为国内10万元级皮卡市场注入新鲜力量。 欧拉品牌：23Q1欧拉销量1.8万辆，同环比-47.4%/-7.8%；22年上市芭蕾猫、闪电猫两款纯电新车型，以全产品力、前沿设计、安全塑造理念和专利技术应用。 坦克品牌：22年销量12.6万辆，同比+47.2%；坦克品牌累计销量突破20万大关，坦克300年销售超10万辆，推出赛博骑士、铁骑02等多款共创车型，坦克500重新定义中大型商务豪华SUV标准。22年年底坦克品牌新能源越野再次进阶，正式亮相坦克500 PHEV长续航版，以新能源属性带来全方位的体验升级。 在国内国际双循环相互促进的发展格局下，长城汽车依靠完整的研产销体系及本土化用户运营，全面加速“生态出海”。“ONE GWM”全球品牌行动纲领也将助力长城全面整合优势资源，在海外聚焦以一个GWM品牌为核心，打造以GWM母品牌统领品类的聚合渠道，不断强化品牌认知；23Q1海外累计销售5.2万台，同比+77.3%。 2023年展望 展望2023年，长城在新一届管理团队领导下，在更完善森林生态体系赋能下，深化新能源、智能化和全球化发展，为新一轮高质量增长蓄力，实力启航新征程： （1）森林生态体系持续发力，赋能智能新能源快速发展 长城汽车作为中国唯一、世界唯二完成了能源、智能化两大领域扁平化、网络化、去中心化的全产业链布局的车企，已经建立起多物种相互作用并持续进化的森林生态体系，形成完备的产业布局，实现核心技术自主可控和组织体系高效协同。 （2）新车型蓄势待发 哈弗枭龙、魏牌蓝山PHEV等十余款新能源产品有望于2023年陆续上市。覆盖哈弗/魏牌/欧拉等不同品牌2023年，长城汽车森林生态体系将持续发力，在新序列、新渠道、新造型、新技术、新产品的举措下，全面布局智能新能源，以持续完善的产品阵营，满足消费者多样化需求。2月27日上市的哈弗二代大狗，传承家族轻越野基因，为用户提供“可城、可野、可电”的全场景出行体验。哈弗新能源序列——重磅车型哈弗枭龙MAX、哈弗枭龙，魏牌蓝山DHT-PHEV也将于近期上市。 （3）纯电、混动、氢能三轨并行，新能源战略加速落地 混动领域，DHT成为长城汽车扩大新能源产品矩阵的重要支撑，在旗下多品牌新品上实现落地，满足用户对长续航和纯电体验的双重需求。随着DHT产能的扩增以及产品的不断升级，长城汽车在新能源领域的技术优势和市场占有率将进一步提升。长城也在近期发布了全新智能四驱电混技术Hi4，实现三动力源双轴分布的混动“新构型”、iTVC智能扭矩矢量控制系统的“新突破”、机电耦合传动系统的“新高度”；专为新能源全场景高阶驾驶需求设计，真正实现“四驱的体验、两驱的价格，四驱的性能、两驱的能耗”。该技术将首搭近期上市的全新哈弗新能源车型，长城汽车的全系新能源产品也将在2024年全面普及四驱，未来更将全面实现技术开源，开启全民电四驱时代。3月，由汽车评价研究院主办的“龙蟠杯”第六届世界十佳变速器及首届世界十佳混合动力系统评价结果正式发布。长城汽车DHT荣获首届世界十佳混合系统，长城汽车9AT荣膺世界十佳变速器。 纯电驱动领域，长城新一代三合一电驱动系统，电机功率范围覆盖 35kW-200kW，可应用于各级别新能源车型。欧拉闪电猫成功完成国内首次电动车高速螺旋翻滚跌落挑战，获得Top Safety年度挑战成功车型殊荣。 氢能领域，长城汽车积极加强多层次、宽领域的务实合作，共建合作共赢的产业生态体系，实现产业生态闭环，未来将构建氢能产业“制-储-运-加-应用”一体化供应链生态。 投资建议：持续看好长城汽车新能源战略加速落地，维持“买入”评级 1）新品维度：哈弗二代大狗2月上市，哈弗枭龙MAX、枭龙、魏牌蓝山DHT-PHEV等多款重磅车型23年也有望陆续上市带来销售增量；2）技术维度：混动、纯电、氢能三大领域精准投入，推出各项战略及先进技术，近期发布智能四驱电混技术Hi4（将首搭近期上市的全新哈弗新能源车型）等；3）组织变革维度：通过“强后台、大中台、小前台”，建立面向全球的3.0版组织架构。长城汽车已经构建一整套贯穿整车到核心零部件的森林生态体系，正持续赋能长城汽车向上发展，我们持续看好长城汽车新能源战略加速落地，推动业绩持续上行。 考虑到2023年新能源汽车补贴退坡，多家车企陆续推出降价措施保障销量，行业终端销量增速放缓且价格竞争激烈，下调盈利预测，预计23-25年长城汽车归母净利润59.1/82.4/111.4亿元（原62.5/100.7/137.9亿元），EPS为0.67/0.94/1.27元（原0.71/1.15/1.57元），对应PE为41/29/22x，继续看好长城新能源战略转型带来的业绩上行动力，维持“买入”评级。 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 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