【国信机械丨财报点评】谱尼测试:国内领先综合性检测公司,2022年归母净利润同比+45.63%

（以下内容从国信证券《》研报附件原文摘录）
　　财报点评 内容选自2023年4月25日发布的谱尼测试2022年&23年Q1财报点评《国内领先综合性检测公司，2022年归母净利润同比+45.63%》 01 2022年营收/归母净利润同比+87.48%/+45.63% 公司2022年实现营业收入37.62亿元，同比增长87.48%；归母净利润3.21亿元，同比增长45.63%；扣非归母净利润2.74亿元，同比增长44.01%。公司各实验室有效扩大订单承接能力及交付能力，带动业务收入高增。单季度看，22Q4公司实现营收10.80亿元，同比增长62.43%；归母净利润1.40亿元，同比增长10.97%。 02 盈利能力承压，现金流情况大幅改善 2022年公司毛利率/净利率为35.55%/8.62%，同比变动-10.61/-2.36 个 pct。主要系核酸检测收入高增而盈利水平较低拉低整体盈利能力。期间费用方面，销售/管理/财务/研发费用率分别为9.71%/7.70%/0.15%/7.38%，同比变动-6.02/-2.97/+0.13/-0.10个 pct，期间费用率整体下降8.95个 pct。现金流方面，公司经营性现金净额6.23 亿元，同比+1217.69%。现金流状况大幅改善。 03 传统领域持续补强，新兴业务快速发展 分业务看，生命科学与健康环保 /汽车及其他消费品/安全保障/电子电器/计量/认证业务收入分别为：32.35/2.87/1.57/0.71/0.10/0.02亿 元 ， 同 比 分 别 变 动+87.69%/+52.54%/+247.90%/+74.43%/+31.22%/+39.85%；生命科学与健康环保毛利率为32.07%，同比变动-12.74个 pct。1）传统业务：公司收购北京博雅晟康医学，为公司体外诊断试剂研发生产奠定基础，多个实验室检测资质成功扩项。2）新兴业务：收购深圳通测，中标海关国家新能源电池产品安全遴选项目；电子电器和 5G 检测领域的竞争实力进一步增强；收购深圳米约、成都米约计量检测有限公司，拓展医疗计量领域。公司通过内生外延方式，不断完善传统及新兴业务领域布局，为长期发展奠定良好基础。 04 23Q1收入总体平稳，业绩同比增长68.08% 公司23Q1营收5.25亿元，同比减少1.50%；归母净利润0.09 亿元，同比增长68.08%；扣非归母净利润0.04亿元，同比减少65.18%。毛利率/净利率为40.67%/1.77%，同比变动+1.54/+0.74个pct。2023 年一季度疫情管控政策放开，核酸检测业务骤降导致公司医学业务出现经营波动。 05 风险提示 经济下行；公信力受不利事件影响；业务增速不及预期。 06 投资建议 公司是我国领先的综合性检测机构，检测行业长坡厚雪、公司自身行业领先。伴随新能力建设及产能释放、“内生外延”双轮驱动战略推进，公司有望快速发展。我们预计公司23-25年归母净利润为3.63/4.90/6.40亿元，对应PE30/22/17倍。公司合理目标价格区间为37.94-50.63元（对应23 年PE30-40 倍），首次覆盖给予“买入”评级。 国内领先的第三方综合性检测公司 谱尼测试是一家综合性的第三方检验检测认证技术服务集团，成立于 2002年，现已形成集团总部（北京）、集团运营总部（上海）、华东区总部（苏州）、华中区总部（武汉）4 大区域总部，共有员工8000余人，拥有30多个大型实验基地、100 多家全资子公司。具备完备的服务体系，可提供综合的检验检测、计量、认证及相关技术服务。 公司根据检验检测服务对象与检验检测内容的不同，将检验检测业务划分为生命科学与健康环保、电子电器、汽车及其他消费品和安全保障四大领域： 1）生命科学与健康环保：是公司当前重点发展的板块，主要包括食品、环境、医学等，其中营业收入占比最大的是环境检测和食品检测。环境检测主要得益于环保问题日益受到重视，政策支持力度大，行业成长性高，在需求带动下第三方环境检测市场迅速发展，另外由于环境检测具有地域性较强的特点，需要在不同地区布局实验室，截止当前公司在国内主要大中城市建立了二十多个检验检测试验基地，已基本完成全国布局；食品检测主要受益食品安全问题日益受到重视，食品检测规范化、标准化要求不断提升，行业快速发展。 2）电子电器：电子及安规检验检测是指对电子产品的安全及可靠性进行的物理化学检验检测。电子电气等设备在进出口过程中通常有着较强的安全控制要求，该类检验检测主要服务于电子电气等设备制造商和贸易商获取产品进口国的质量认可。3）汽车及其他消费品：对消费品是否符合国家、行业标准要求进行的检验检测，涉及消费品及轻工产品的生产、流通和消费环节，主要汽车、玩具、纺织品、日化等领域检测。 4）安全保障：主要为工业用品的制造和使用客户提供机械物理性能、安全性能等方面的检验检测服务，服务领域主要涉及电池、化工品和验货等。 公司收入主要来自于生命科学与健康环保检测。公司2017-2022年收入主要来自于生命科学与健康环保检测，收入占比超过85%，是公司的第一大业务，占比持续提升；汽车及其他消费品检测占比从 2017 年12.52%降至2022年7.64%，占比略有下滑；安全保障收入占比从2017 年3.28%提升至2022 年的4.18%。 股权结构集中，公司控股权稳定。公司的实际控制人为宋薇女士和李阳谷先生。宋薇女士直接持有公司44.85%的股份、李阳谷先生（宋薇女士之子）直接持有公司11.60%的股份。谱瑞恒祥和谱泰恒祥，分别持有公司3.95%的股份，其中宋薇女士持有谱瑞恒祥39.29%的股份、谱泰恒祥63.27%的股份。截止2022年12月31日，公司下设 77 家子公司、26 家分公司。 滚动式募投积极扩产，产能逐步释放奠定快速发展基础。公司分别于2021年、2022年通过IPO以及定向增发募投项目以提升检验检测服务能力，完善实验室全国布局。公司在华中、山东、西北地区持续募投建设研发检测基地及总部项目，优化全国实验室布局，加快检验检测资质扩项，提高实验室订单承接能力和交付能力，为后续产能释放打下扎实基础。 检测行业空间大、增长稳，助力高质量发展 行业概况：政策推动检测市场准入放宽，行业市场化进程加快 检测是指通过专业技术方法对各种产品及其他需要鉴定的物品进行检验、鉴定等活动。检测涉及电子、计算机、食品科学、生物学、化学、药学、医学、材料科学、机械等多门专业学科，需要将多种科学技术融为一体并综合运用。 检测服务是指检测机构接受生产商或产品用户的委托，综合运用各种科学方法及专业技术对某种产品的质量、安全、性能、环保等方面指标进行检测并出具检测报告的过程，从而评定该种产品是否符合政府、行业和用户在质量、安全、性能等方面的标准和要求。检测机构根据检测工作量向委托者收取检测费用。 检测行业长期发展的根本动力来自社会的“认知”需求。检测行业是基于全社会对QHSE（使用产品的质量、生活健康水平、生产生活的安全性、社会环境保护）等问题的不断关注而产生的。随着社会的进步和发展，对健康和环保重视程度的不断加强，人们对身边事物的“认知”需求不断增强，越来越希望知道食品能否安全食用，企业排放废气、废水等是否超出了环境可承受的极限，手机电池是否会爆炸等问题。而检测即是通过相应的技术手段对这些要素进行技术验证，以检验其否满足相关法律、法规的要求或是否达到了一定的标准，这里政府立法及相应的规范化管理为检测行业健康发展提供了重要保障。 检测服务的需求方主要包括政府监管部门、消费者、产品的生产商及贸易商，检测市场参与者主要分为政府检测机构、企业内部检测实验室及独立第三方检测机构。在国民经济各个领域，政府检验检测主要以保护人民生命财产安全为目的，业务涉及市场准入、监督检验检测、3C 认证、生产许可证、定检、评优、免检等方面；企业内部检测实验室则服务于企业自身的产品质量管控需求，在来料进厂和成品出厂环节进行把关，并在产品研发过程中提供各项数据以辅助研发工作；独立第三方检测机构包括外资和民营两大类，由于其所出具的检测数据具有独立性及公正性的特点，因此已被市场各方所广泛接受。 商业模式：资质+公信力称王+业务布局及服务网络 检测行业的商业模式极具特色，通常是检测机构通过获得制造商和采购商的认可，成为其产品及项目的指定检测机构，制造商和采购商为获得的每笔检测服务向检测机构支付检测费用，该费用即为检测机构逐步成长发展的收入来源。在这其中最关键的三个要素在于：具有足够的资质（具备拓展市场的前提条件）、强大的公信力（受到被服务机构、上下游公司及终端消费者的认可）和完善的业务及服务网络布局（拥有足够广泛的业务和服务网络布局以给来自不同区域、不同行业的企业就近提供多样化的检测服务）。当前检测行业全球前四的第三方检测机构SGS、BV、Eurofins 及 Intertek 以及中国第三方检测机构华测检测、广电计量、谱尼测试都是遵循这一路径成长起来的。 具有足够的资质是展开相关检测业务的前提，这个一方面需要检测机构具备的检测实力并向相应管理机构申请资质，另一方面也与所在国家地区检测行业相关政策息息相关，比如政策是否允许第三方检测机构从事该领域的检测工作。检测行业存在明显的资质壁垒，其难度主要体现在以下几个方面：1）技术门槛：一般地诸如食品、环保检测等通用领域技术门槛相对并不高，不过部分专业性较强的细分领域具备明显的技术壁垒，需要极强技术实力才能具备提供检测服务的能力，比如电磁兼容检测、半导体相关检测、高压电器检测等；2）资质积累：检测下游行业分布广泛，地域分布广泛，检测业务种类极其繁多，以华测检测为例，其可提供检测项目超过 2 万个，每一个项目都需要申请相应的资质，且资质都有一定有效期，这需要多年不断发展积累才能逐步构建一个完成的覆盖体系，一家新进入公司很难快速具备这样的能力；3）牌照壁垒：检测行业通用的 CMA、CNAS 资质通常申请门槛并不高，不过牌照壁垒主要体现在两方面，一是政府是否允许你从事该检测领域的检测工作，从当前形势来看，检测行业正处于细分市场不断从垄断走向开放、市场化进程加速的快速发展阶段，未来仍将延续这一趋势，二是在部分细分行业还需要相应的行业资质，比如特殊行业还需要保密资格、相应实验室认可及装备承制资格等，这些资质获取难度较大。 强大的公信力是检测机构赖以生存和发展的核心竞争力。社会公信力及由此带来的品牌影响力对检测机构至关重要，只有检测机构拥有社会各界尤其是众多大型跨国企业客户广泛认可的技术能力和公正性，才会获得更多的业务机会。而强大的公信力是建立在先进的检测技术、准确的检测数据的基础上，需要较长时间的积累才能建立获得广泛认可，这也是检测行业高门槛所在，新成立的检测机构往往在此方面面临较大压力。对检测机构而言，他们也会自觉维护自身的市场公信力，譬如加强研发能力，参与相关行业标准的制定；加强内部控制，建立多级复核制度，确保检测质量及检测报告质量等，且制定严格的内控机制以杜绝出具虚假检测报告，因为一旦检测机构被发现出具虚假检测报告，多年培育的市场公信力将完全丧失，失去客户的认同，并可能被取消检测资格，所以坚决抵制虚假检测报告、维持较高的市场公信力是检测机构的立身之本。 完善的业务及服务网络布局是检测机构占领市场、开展业务的必要条件。检测行业是碎片化市场，细分市场和客户多而散，检测频次高，作为服务行业，不仅需要建立丰富的检测产品线，还需要建立广泛的销售服务网络布局，满足不同地理分布、行业维度以及客户结构的检测服务需求，才能将已有的公信力最大化转化为盈利能力，一方面保证对客户检测服务需求的可实现性和快速响应性，另一方面规模效应带来的边际成本递减使其建立一定的成本优势。而“开店”模式是实现快速规模化的理想选择之一，检测机构通常一方面依托自身进行多产品线+多网点布局，建立新的地区分公司和实验室，另一方面外延并购加速切入新的检测领域和地理区域。 市场空间：第三方检测国内近千亿元，平稳快速成长 全球检测市场万亿空间，常年持续稳健增长。全球检测市场是一个常年稳健增长且仍具有极大增长潜力的市场。根据前瞻产业研究院的数据统计，2021年全球检测市场容量约为16127 亿元，同比增长10.14%。影响全球检测市场增长的因素主要包括国际贸易活跃程度、产品质量法规升级、工业技术与质量标准化提升、环保节能需求增长等，这些因素使得检测行业具有刚性需求的特征。近年来，全球检测市场始终显现出朝阳行业的特征。根据前瞻产业研究院的数据统计，过去30年间全球检测市场年平均增速维持在5%到 6%之间，近10年全球年复合增速更高达约10%。在国际检测市场中，独立第三方检测机构是市场的主要参与者。 我国第三方检测市场快速增长，国内近千亿空间。2002年以来，伴随着全球化趋势和国际贸易额的快速增长，检测行业成为中国发展前景好、增长速度快的服务行业之一。根据中国认监委的数据，我国检测市场规模从2011年的827亿元提升至 2021年的4090亿元，10年复合增速约17.33%，21年同比+14.06%，约为我国2021年GDP增速8.1%的1.88 倍。整体机构数量看，我国检测机构数量从2013年的2.48万家提升至 2021年的5.19万家，近8年复合增速9.66%，2021年同比增长 6.19%。检测市场空间和机构数量的快速增长反映了我国检测行业仍处于快速成长的阶段，而检测机构数量同比增速大幅下降，远低于之前历年增速，说明新进入者减少、行业格局有所优化。 竞争格局：小而散，民企高速发展 检测行业整体呈“小而散”的竞争格局，行业集中度较低。在我国检测市场中，小微型检测机构是行业的主体。根据认监委统计数据，我国100 人以下的小微型检测机构占比达96.43%，大/中型检测机构为231/1515 家，占比约0.47%/3.10%。 具体企业看，华测检测为国内民营龙头。国内检测市场中，我们按外资检测企业的中国区收入按中国占全球收入18%估算，得出SGS在国内市场份额约为2.03%，华测检测为国内的第三方检测民营龙头，市场份额约为1.02%，广电计量市场份额约 0.55%，谱尼测试市场份额约0.49%。 盈利预测 谱尼测试业务主要分为生命科学与健康环保、汽车及其他消费品、安全保障、电子电器四部分，此外还有部分计量及认证业务。公司分别于2021年、2022年通过IPO以及定向增发募投项目以提升检验检测服务能力，完善实验室全国布局，伴随产能释放，公司收入体量及行业地位不断提升。现阶段，公司已基本形成全面的服务网络和一站式服务能力，有望凭借先发优势及品牌力构建的核心竞争力充分受益行业发展，成为中国领先检测品牌。我们对盈利预测模型做出如下假设： 生命科学与健康环保：公司传统优势业务，经营稳健。受益于环保业务在2023-2025年迎来第三次全国土壤普查检测增量需求，以及公司 CRO/CDMO业务产能释放，预计2023-2025年营业收入增速分别为-30.06%/14.66%/12.70%； 汽车及其他消费品：公司汽车检测能力全面、客户认可度高，2022年苏州谱尼新建汽车座椅实验室和汽车电子实验室，为汽车业务发展奠定产能基础。预计2023-2025年营业收入增速分别为28.28%/20.00%/16.61%； 安全保障：公司锂电池认证及检测认可度高、有望受益于下游景气度提升；此外，公司加大军品检测能力提升，伴随西安实验室投产，公司军工检测收入有望大幅提升。2023-25年营收增速分别达54.98%/36.95%/26.52%； 电子电器：公司电子检测技术优良，可提供 RoHS、Reach 等多种指令合规性检测，收购深圳通测，中标海关国家新能源电池产品安全遴选项目，电子电器检测能力持续提升。预计 2023-2025年营收增速分别达60.00%/30.00%/30.00%； 根据上述假设，我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为 30.30/35.37/40.79亿元，归属母公司净利润3.63/4.90/6.40亿元。 未来 3 年业绩预测 按上述假设条件，我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为30.03/35.37/40.79亿元 ，同 比 变 动-20.2%/+17.8%/+15.3%，归母净利润分别为3.63/4.90/6.40亿元，同比变动+13.1%/+35.1%/+30.7%。 估值与投资建议 我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。 绝对估值：38.42-50.63元 公司为我国领先的第三方综合性检测公司，公司已基本形成全面的服务网络和一站式服务能力，有望凭借先发优势及品牌力构建的核心竞争力充分受益行业发展。我们预计公司未来收入业绩端保持稳定增长，未来五年估值假设条件见下表： 根据以上假设条件，采用FCFF估值方法得出公司价格区间为 38.42-50.63元。 绝对估值的敏感性分析 绝对估值相对于WACC和永续增长率较为敏感，下表为敏感性分析。 相对估值：37.94-50.59元 谱尼测试为我国领先的第三方综合性检测机构，在化学检测领域具有领先优势。我们选取主营产品、业务结构、经营模式、营收规模及行业上下游产业与公司相同或相近的华测检测（300012.SZ）、广电计量（002967.SH）、国检集团（603060.SH）以及苏试试验（300416.SZ）作为同行业可比上市公司，可比公司 2023 年 PE 均值为 30 倍，由于公司正处于快速发展阶段，增速较快，给予公司 2023 年 PE 30-40倍，合理目标价格区间为 37.94-50.59 元。 投资建议 公司是我国领先的综合性检测机构，所在检测行业为长坡厚雪赛道，自身行业地位领先。伴随新业务能力建设及产能释放、“内生外延”双轮驱动战略持续推进，公司有望快速发展。我们预计公司23-25年归母净利润为3.63/4.90/6.40亿元，对应PE30/22/17倍。公司合理目标价格区间为37.94-50.63元（对应23年PE30-40倍），首次覆盖给予“买入”评级。 附表：财务预测与估值 国信证券投资评级 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本订阅号仅面向国信证券客户中的专业机构投资者客户。因订阅号难以设置访问权限，国信证券经济研究所不因订阅人收到本订阅号推送信息而视其为可接受本订阅号推送信息的投资者。 法律声明 本订阅号（微信号：吴双机械研究）为国信证券股份有限公司经济研究所（机械行业小组）运营的唯一官方订阅号，版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。任何其他机构或个人在微信平台以国信证券研究所名义注册的、或含有“国信证券研究”及相关信息的其他订阅号均不是国信证券经济研究所（机械行业小组）的官方订阅号。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式修改、使用、复制或传播本订阅号中的内容。国信证券保留追究一切法律责任的权利。 本订阅号中的所有内容和观点须以我公司向客户发布的完整版报告为准。我公司不保证本订阅号所发布信息及资料处于最新状态，我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。本订阅号所载信息来源被认为是可靠的，但是国信证券不保证其准确性或完整性。国信证券对本订阅号所提供的分析意见并不做任何形式的保证或担保。本订阅号信息及观点仅供参考之用，不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自身情况自行判断是否采用本订阅号所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本订阅号及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 国信机械团队，专注基本面研究，欢迎交流！ 吴双：首席分析师（证券投资咨询执业资格证书编号：S0980519120001），全行业覆盖。重点覆盖检测服务、培育钻石、工业自动化、激光装备、注塑装备、核电装备、泵阀装备。 田丰：分析师（证券投资咨询执业资格证书编号：S0980522100005），负责工业自动化、X射线、仪器仪表、机器视觉、智能运维。 年亚颂：联系人，负责工程机械、核电装备、光伏装备、工业机器人。 李雨轩：分析师（证券投资咨询执业资格证书编号：S0980521100001），负责检测服务、培育钻石。 长按识别二维码关注我们

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