晨报0426 | 海外策略、主动配置、建筑、常宝股份、华能国际

（以下内容从国泰君安《晨报0426 | 海外策略、主动配置、建筑、常宝股份、华能国际》研报附件原文摘录）
　　每周一景：中国云南丽江泸沽湖里格半岛日出 晨报音频版请点击文末 今 日 重 点 推 荐 【海外策略】四维度精准量化外资风险偏好 我们在之前的报告中曾提出从三个维度构建外资对港股的风险厌恶指数，用以衡量当前港股投资者的风险偏好：1）中国主权债的信用违约互换利差，用以反映海外资金对中国经济、政策等方面不确定性的担忧；2）全球金融压力指数，包含全球主要权益市场估值水平、信用利差、资产波动率等，用以衡量全球金融系统的稳定性；3）花旗风险厌恶指数，用以反映美股市场的风险水平。其中，前两者对港股影响较大。从以上三个相关指数的历史表现来看，港股风险偏好的下降通常对应国内外经济的不确定性，以及全球金融系统的波动。 在此基础上，我们又加入了地缘风险指数，以便于更全面地反映风险事件的对市场情绪的影响。由于上述三个维度的指数对于地缘政治方面的事件对风险偏好的影响反映并不明显。为此，我们引进了地缘风险指数，以反映大国博弈、军事冲突等地缘政治动荡造成的影响。优化后的风险厌恶指数与恒生指数的相关度达到-0.8，能够更好地量化港股风险偏好水平，为短期择时提供参考。 从港股风险厌恶指数当前的位置来看，外资的风险偏好尚未因中美紧张关系反复而出现明显下修。截至4月21日，国君港股风险厌恶指数按周环比上升1.2个百分点，相比上个月同期仍下降5.7个百分点；当前风险厌恶指数仍略低于2008年以来的均值。我们认为港股风险偏好受影响较小，一方面是由于近期国内一季度经济数据超预期，同时地产政策再现积极催化；另一方面，美国近期的零售、劳动力等数据，以及部分领先指标均显示经济下行正在加速，市场对美联储的加息预期再度降温。两者叠加对应的是经济和金融系统不确定性的下降，从而部分抵消了中美关系反复带来的影响。 短期而言，地缘政治风险预期仍会对市场造成扰动，建议关注高股息+“中特估”相关的央国企。在港股表现不佳或市场偏波动的时期，价值股通常表现更佳。同时近期市场仍较为关注中国特色估值体系重构，短期内建议关注高分红、低估值、资本开支少且ROE有望提升的央国企。 中期来看，“东升西落”的逻辑或将再度演绎，我们仍看好港股二季度做多机会。中期布局建议继续关注弹性品种，例如恒生科技、创新药、消费电子、半导体、以及传统特色消费行业等。 风险因素：1）国内经济复苏进度不及预期；2）美联储超预期收紧；3）中美关系超预期反复。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告四维度精准量化外资风险偏好，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【主动配置】波动增大，高低切换，顺周期板块排名改善 AIA-Timing策略综合考虑宏观、中观和交易层面信息，寻求审美标准共振，主客观结合提取行业轮动逻辑线索。2020年初以来多头组合（AIA-Timing，后同）年化超额收益率32%，2023年初以来多头组合年化超额收益率35.7%，信息比率3.1，多空对冲组合年化收益率47%。其中，4月（截至21日）多头组合超额收益3.5%,多空对冲收益2.7%，较3月的11.5%明显收敛但依然比较显著。 中国经济于2月底确认进入美林周期复苏象限，本期继续采用进攻性权重组合进行行业打分。中国的美林周期于21年8月进入滞胀象限，于22年9月走出滞胀象限并进入非典型阶段；通往复苏之路并不平坦，22年四季度以来经济周期轮动节奏在外因影响下出现变化，使得经济在进入复苏象限前先经历了“再通胀”阶段；本轮“再通胀”持续的时间较短，截至23年2月底经济已经正式步入复苏阶段，本期继续采用进攻性权重组合对6个中观因子得分进行加权平均计算。 本期打分表排名中，TMT板块排名总体回落，顺周期板块显著总体改善，与市场波动率放大和经济数据超预期有关。本期打分表中综合得分排名靠前的行业有：公用、农业、综合金融、传媒、交运、银行、食饮、有色、消服、钢铁等，风格特征上由新经济向传统经济扩散，具有一定高低切换特征。本期打分表中农业、有色、煤炭、银行、消服、家电、石化、食饮等排名边际改善较多，逻辑上与市场波动率增大、经济数据好于预期有关。风格动线方面，周期、金融和必选消费上行，稳定风格仍居第一。 AIA-Timing多头组合最新仓位为95%。我们密切跟踪国君量化配置团队择时观点，据此在关键转折点及时调整模拟组合整体仓位。事实证明，在加权AIA多头行业组合的基础上加上基于技术分析理论的仓位管理可进一步增强超额收益及超额收益的稳定性。2022年以来共有6次调仓观点，最近一次是于9月23日在上证指数跌破3080点时增加模拟组合仓位5%。 风险提示：模型主观性，历史数据有偏，回测时间短，超额均值回归。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告波动增大，高低切换，顺周期板块排名改善，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【建筑】中亚峰会陕西建工、新疆交建弹性大，推荐中国中铁、中国铁建 国家将举办首次“中国+中亚五国”元首峰会，一带一路再迎重大催化。(1)外交部长秦刚在记者会宣布全力办好首次“中国+中亚五国”元首峰会主场外交。西安是丝路经济带上的西向开放门户枢纽，陕西建工是西安建筑行业龙头。新疆位于新亚欧大陆桥、中蒙俄、中国—中亚—西亚、中巴经济走廊交会处，新疆交建是建筑龙头。(2)3月10日中国、沙特、伊朗发表三方联合声明，沙特、伊朗恢复双方外交关系，北方国际此后10天上涨67%，近3个月共上涨135%。(3)3月20日国家主席对俄罗斯进行国事访问，龙建股份此前一周至当周共上涨51%，近3个月共上涨131%。 中亚油气资源丰富绿色能源潜力大，一季度对中亚进出口增32%。(1)哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦、土库曼斯坦、乌兹别克斯坦2022年GDP分别为2203/107/104/673/804亿美元增3.2%/7%/8%/6.2%/5.7%。亚洲开发银行预测2023年增3.2%/4.5%/5.5%/6.5%/5%。(2)中国-中亚天然气管道是世界上最长的天然气管道，累计对华输气超过4000亿立方米；中哈原油管道自开通起，已累计输送原油1.6亿吨。(3)中亚也有丰富的绿色能源潜力，中国企业在中亚投资或承建的风电总装机容量约1800兆瓦。(4)2023Q1对中亚进出口增32%，以对外承包方式对中亚五国出口增74%。 推荐陕西建工PE5倍估值最低带路龙头，受益标的新疆交建。(1)陕西建工PE5倍是估值最低带路地方龙头(可比公司安徽建工/上海建工/北方国际/中材国际平均11.3倍)，股权激励23-25年ROE不低于10.8/10.9/11%，利润总额较2021年复合增速不低于10%。2022年新签3941亿增25%，23Q1新签996亿增29%，受益中西部稳增长等基本面加速好转。西安建设面向中亚等一带一路重要枢纽，中亚五国油气资源丰富，公司拥有石油化工天然气等相关工程技术。(2)国资委将新疆交建34%股份划转到新疆交投，成其上市平台，2022年净利增41%ROE13%增3个百分点。 推荐央企中国中铁资产质量/ROE/现金流/成长/矿产五维度重塑估值，中国铁建估值最低。(1)中国中铁2023PE6.2倍(最高均14倍/2015年最高40倍)PB0.87倍，2014年股价最高涨近十倍，估值底部区域未来弹性空间大；2022年ROE12.13%(+0.50pct)，扣非ROE10.95%(+0.03pct)，高于股权激励要求的扣非ROE10.5%。股权激励要求2023-24年扣非ROE11%/11.5%持续提升，过去十年净利复合增15.6%(最低增2%最高增38%），股权激励要求2022-24年扣非净利CAGR≥12%。5月东盟峰会催化中国中铁印尼雅万高铁。(2)中国铁建PB0.68倍，再融资需PB1.25倍，2014年一带一路PE最高23倍目前5.2倍，参与中吉乌铁路规划研究。 风险提示：通胀超预期宏观政策紧缩，全球疫情反复。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告中亚峰会陕西建工、新疆交建弹性大，推荐中国中铁、中国铁建，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【钢铁】常宝股份（002478）：需求景气，产品结构持续提升 首次覆盖，给予“增持”评级。公司专注于中小口径专用管材主业，我们预测公司2023-2025年EPS分别为0.64、0.73、0.86元，对应归母净利润5.66、6.50、7.65亿元。参考同类公司，给予公司2023年PE12倍进行估值，对应公司目标价7.68元。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 需求持续高景气，公司有望充分受益。油井管、锅炉管为公司主要业绩来源，2022油井管、锅炉管贡献毛利占比分别为76.39%、20.06%。2023考虑OPEC+扩大石油减产，及美联储放缓加息等因素，我们预期石油价格将维持高位，将拉动油井管需求增长；另外本轮火电政策红利将带动新一轮火电锅炉需求景气周期。其中，非常规油气勘采占比提升及超超临界煤电机组加快建设尤其将带动高端产品需求加速增长，公司高端产品竞争优势显著，将充分受益。 产销规模持续扩张，产品结构不断优化。21年6月，公司PQF新产线建成投产，公司产能、生产质量及高端产品占比显著提升。22年公司无缝钢管产销量分别为74.22、70.45万吨，同比分别增39.93%、39.57%，均创历史新高。23年公司PQF产线产能仍有释放空间；同时公司将通过挖掘自身产能潜力，将锅炉管产能由20万吨提升至25万吨左右。随着公司新增高端产能持续释放，其产销规模和高端产品占比将继续提升，业绩有望维持高增。 成本压力逐步缓解，新产品打造新增长极。23年以来，热轧管坯价格同比下降，公司成本压力有望逐步缓解。公司公告拟新建5万吨新能源汽车用精密管材产能，且正在研发航空等领域新产品，未来均有望成为公司新增长极。 风险提示：美联储加快加息，火电支持政策取消。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告常宝股份（002478）：需求景气，产品结构持续提升，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【能源运营】华能国际（600011）：煤电盈利大幅改善，转型龙头价值彰显 维持“增持”评级：考虑到公司1Q23业绩及煤价因素，上调2023~2025年EPS至0.77/0.86/0.94元（原0.67/0.80/0.89元）。考虑到公司作为行业龙头且火电业务经营好转，给予公司2023年15倍PE，上调目标价至11.55元，维持“增持”评级。 1Q23业绩超预期。公司1Q23营收653亿元，同比持平；归母净利润22.5亿元，同比扭亏（1Q22归母净利润-9.6亿元），环比扭亏（4Q22归母净利润-34.4亿元），超出我们此前预期。 煤电盈利修复拉动1Q23业绩，经营趋势有望延续。公司1Q23业绩大幅好转主要受煤电业务拉动，1Q23公司境内煤电板块利润总额-0.7亿元，同比减亏32.0亿元；我们测算境内煤电板块单位同比减亏0.03元/千瓦时，且大士能源亦有正向贡献。公司1Q23境内上网电价0.519元/千瓦时，同比+3.3%。我们预计2023年受益于成本端改善公司煤电业务修复趋势有望延续：1）2023年公司长协煤实际兑现率同比仍有提升空间；2）现货/进口煤价格2023年以来已进入下行通道。 新能源持续高增，装机大年将至。1Q23公司境内新能源发电板块利润总额22.7亿元，同比+35.6%；我们测算公司截至1Q23新能源装机20.7GW（1Q23新增新能源装机0.8GW），同比+27.8%。截至2022年末公司完成新能源项目核准（备案）37.0GW，我们预计上游降价趋势下公司2023年新能源装机有望迎来爆发性增长。 风险提示：新能源装机不及预期、煤价超预期、大额计提减值等。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告华能国际（600011）：煤电盈利大幅改善，转型龙头价值彰显，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 0426 音频： 进度条 00:00 15:26 后退15秒 倍速 快进15秒 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 法律声明 本公众订阅号(微信号: GTJARESEARCH )为国泰君安证券股份有限公司(以下简称“国泰君安证券”) 研究所依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。其他机构或个人在微信平台上以国泰君安研究所名义注册的，或含有“国泰君安研究"，或含有与国泰君安证券研究所品牌名称相关信息的其他订阅号均不是国泰君安证券研究所官方订阅号。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台，本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下，本订阅号的内容不构成对任何人的投资建议，国泰君安证券也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有，国泰君安证券对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需注明出处为“国泰君安研究”， 且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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