量化私募(五)| 市场中性策略的新玩法

（以下内容从长江证券《量化私募(五)| 市场中性策略的新玩法》研报附件原文摘录）
　　近两年，随着私募量化市场的爆发式增长，宏观环境的不确定性增加，让量化超额变得不像过去那样稳定，同时叠加股指基差的大幅波动，让很多投资者发现市场中性策略原来也可以回撤达到5%，似乎曾经稳稳的幸福变得不那么稳定了。有时候会问为什么超额很稳定，但是市场中性产品还在回撤呢？那么，今天就来和大家聊一聊市场中性策略。 市场中性策略： 所谓市场中性策略是指同时构建多头头寸和空头头寸来对冲市场风险，在上涨或下跌的市场环境中均能获得稳定收益的一种投资策略。一个好的市场中性策略，可以在市场波动、甚至经历熔断时，仍可获取稳定收益而不受市场情绪影响。当然，如果碰上大牛市，市场中性策略通常也只能获得一个相对稳定的收益。 策略的基本原理 图片来源：长江证券财富管理中心 多头头寸方面 私募管理人通常通过量化多因子选股模型（比如量价因子、基本面因子等）构建一个指数增强策略，一般会选择中证500指数增强，因为相对容易做出超额收益且股指期货有相应的对冲工具。其收益主要由两方面组成：一个是整体市场的收益（β），另一个是剥离整体市场涨跌之外的股票组合收益（α）。 空头头寸方面 按相反方向做空股指期货或者融券卖出来进行反向对冲，以消除整体市场涨跌收益（β）对股价的影响，只赚股票组合自身的相对趋势收益（α）。 之所以叫做市场中性，因为要完全对冲掉β的影响，从而进行两笔行情相关、方向相反、数量相当的交易。当前市场中，通过股指期货对冲是最常见的方法。当然，运用对冲工具会产生一定的对冲成本，而且对冲成本会根据市场波动而变化。因此，在完全对冲下，市场中性策略收益为超额收益与对冲成本之和，即超额越高、对冲成本不变时，该策略的收益越高。 影响策略收益的因素 我们不难理解市场中性策略的收益主要来源于超额收益和对冲成本两部分，所以影响策略收益的因素也是围绕这两者： 1、影响超额收益的因素 选股能力越强越好：私募管理人通过量化多因子模型选股，模型有效性越高，选取的股票涨幅越好，获取超额收益越高，这是核心竞争力。反之，则超额收益越低。 市场成交量越大越好：通常来说，国内市场成交量越大，个股越容易出现定价偏差，国内私募量化策略主要还是基于量价因子，其量价因子在成交量较大的时候更能挖掘出市场的错误定价。故市场成交量越大越有利该策略。 市场波动率越大越好：多头股票组合以捕捉个股价格短期波动获利，故市场波动率较高的时候，容易产生较好的交易机会，进而获取较高的超额收益。 机构投资者越少越好：机构投资者越多，意味着股票错误定价的可能性越小，则想获取超越市场收益的可能性越小。 2、影响对冲成本的因素 在谈到市场中性策略对冲成本，讨论期货价格和现货价格的时候，经常会提及到“基差”。基差代表的是现货价格与期货价格的差值，即基差=现货价格-期货价格。当现货价格>期货价格，也就是基差为正数时，叫期货贴水。反之，当现货价格<期货价格，也就是基差为负数时，叫做期货升水。通常交易股指期货时都有一个交割时间，有近月、远月等合约，随着每笔合约到期交割日的临近，期货价格和现货价格差值也会收敛，在到期交割时走向一致，这就产生了对冲成本。 期货贴水状态时，期货价格低于现货价格，市场中性策略需要做空股指期货，随着交割日的临近，股指期货会逐渐抬升到现货价格水平，导致做空股指期货出现亏损，这个亏损就是对冲成本，而对冲成本的大小就是贴水的基差。市场中性策略建仓时，期货贴水越大，成本越高；期货贴水越小，成本越低。 反之，期货升水状态时，对于空头建仓比较有利，不仅不会产生对冲成本，还会对产品有一定收益增厚。 因为市场中性策略需要保证持续的做空股指期货，所以股指期货的上涨和下跌自然也会反映在产品净值中，但实际上的对冲成本在下单的时候就已经锁定了，因为不管中间怎么波动，到期交割时期货价格和现货价格都会走向一致。 市场中性策略的新玩法 随着中证1000股指期货的上市，市场中性策略也摆脱了中证500的束缚，一些私募量化管理人也开始玩“混搭”，他们会综合考虑300指增、500指增、1000指增的超额收益情况，以及300股指期货（IF）、500股指期货（IC）和1000股指期货（IM）的对冲成本，将沪深300中性、中证500中性和中证1000中性按照不同权重灵活调整，从而让产品收益变得更加稳定。 如何挑选做该策略的私募机构 目前，做量化市场中性策略的私募机构很多，但产品业绩、投研实力、机构背景等各不相同，如何选出做好该策略的私募机构，是投资者最关注的问题，大家可以参考以下几个维度： 经过市场检验：该私募机构成立时间长，市场中性策略运行时间久，经过不同市场行情检验，策略表现稳定，具备长期超额收益创造能力的产品显然更值得选择。 超额收益突出：重点关注私募机构指数增强产品的超额稳定性和超额收益情况。 能有增厚收益：在传统量化市场中性策略的基础上，私募机构要能够叠加网下打新、T0、算法交易、基差管理等策略，为产品带来稳定的增厚收益。 策略容量和规模的适配性：通常交易频率偏低的策略规模容量较大，交易频率偏高的策略规模容量较小，综合考虑私募管理人交易频率以及策略管理规模的适配度。 往期文章回顾 量化私募（四）| 再说一遍：“空气指增”不是指数增强基金！ 量化私募（三）| PM走了，量化会不会遭遇滑铁卢？ 量化私募（二）| 同是指数增强基金，为何差别如此之大？ 量化私募（一）| 指数增强基金如何实现收益增强？ 重要声明与风险提示 本报告相关信息及观点仅供参考，不构成投资建议，投资者据此操作，风险自担。相关内容均来源于市场公开资料，长江证券已力求所涉信息准确可靠，但并不对其准确性、完整性和及时性做出任何保证，对因使用报告内容引发的损失不承担任何责任。报告中所涉及的过往业绩并不预示其未来表现，也不代表对未来收益的承诺。 投资有风险，投资需谨慎。基金是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。根据《中华人民共和国证券投资基金法》及《私募投资基金监督管理暂行办法》等相关法律法规规定，参与私募基金的投资者应为具有相应风险识别、评估、承受能力的“合格投资者”，私募基金不得向合格投资者之外的单位和个人募集。 您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和风险揭示书，充分认识该基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑该基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。 本报告版权仅为长江证券所有。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告的全部或部分内容，亦不得从未经长江证券书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告的全部或部分内容。版权所有，违者必究。

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