【东吴晨报0425】【个股】快手-W、芒果超媒、安图生物、晶科能源、桐昆股份、红豆股份、三角防务、安井食品、拓普集团、中国汽研

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0425】【个股】快手-W、芒果超媒、安图生物、晶科能源、桐昆股份、红豆股份、三角防务、安井食品、拓普集团、中国汽研》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20230425 音频： 进度条 00:00 06:27 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 个股 快手-W（01024.HK） 2023Q1前瞻 商业化和利润释放持续加速 投资要点 预计公司2023Q1收入和利润均超预期：我们预计公司2023Q1收入249亿，同比增长18.1%，超过我们此前预期，主要由直播和电商业务带动；预计经调整净亏损2亿，超过我们此前亏损5亿的预期，主要由于收入端超预期增长及国际业务亏损的降低。公司利润释放节奏比预期快，我们预计公司2季度能实现盈亏平衡。 社区生态健康，用户数稳健。通过引入短剧、体育、音乐和知识内容“快手新知”等内容垂类，社区生态进一步丰富；在春节旺季带动下，我们预计公司2023Q1 DAU达3.75亿，同比增长8.5%。 预计直播和电商业务超预期增长，广告业务稳健：1）直播业务：预计2023Q1收入92亿元，同比增长17%，主要由于头部工会及达人引入顺利。2）广告业务：预计2023Q1收入131亿元，同比增长15%，主要由内循环带动；进入4月，宏观消费环境进一步回暖，外部广告主信心恢复，我们预计公司2023Q2广告业务将进一步复苏。3）电商及其他业务：预计2023Q1收入26.6亿元，同比增长42%；GMV达到2258亿，同比增长29%；2023Q1电商业务商业化进一步加速，开始尝试达人带货抽佣，叠加品牌及快品牌在GMV中占比的提升，我们预计后续电商take rate将持续上升。 预计毛利率环比提升，在整体收入超预期及海外亏损降低的情况下，预计经调整净亏损缩窄至2亿。我们预计公司2023Q1毛利率46%，环比提升0.45pct；降本增效持续推行，预计销售费用率35.7%，管理费用率3.7%，研发费用率13.3%；预计国际业务亏损收窄，公司经调整净亏损收窄至2亿。 盈利预测与投资评级：我们看好公司独特的社区文化、电商商业化的加速，以及利润的持续释放。我们将公司2023-2025年收入由1095/1251/1382亿调整至1110/1255/1387亿，2023-2025经调整净利润由11/126/183亿调整至17/113/184亿，维持“买入”评级。 风险提示：商业化不及预期风险，市场竞争风险，政策风险。 （分析师 张良卫） 芒果超媒（300413） 2022及2023Q1业绩点评 行业复苏 广告业务有望逐步修复 投资要点 事件：公司披露2022年报及2023Q1季报。2022年公司实现营收137.04亿元（YoY-10.77%），归母净利润18.25亿元（YoY-13.68%）。2023年随着宏观环境趋稳，芒果超媒增长性有望修复。2023Q1公司实现营收30.56亿元（YoY-2.16%），归母净利润5.45亿元（YoY+7.39%）。 新媒体平台运营业务：广告仍然承压，会员和运营商业务稳健增长 2022年收入104.18亿元（YoY-7.51%），毛利润42.82亿元，毛利率41.51%（YoY-2.52pct）。收入下滑主要由广告业务拖累，而会员业务和运营商业务稳健增长。 ①2022年广告收入39.94亿元（YoY-26.77%）。2016-2021各年，公司广告收入均保持20%以上的增速，2022年的下滑主要受行业低景气度影响。2022年广告市场整体规模同比下滑11.8%，其中影院视频广告花费同比下跌超 57%，互联网行业广告投放费用同比下滑。随着2023年宏观经济预期趋稳以及消费者信心回暖，广告市场增速有望回归常态。随着生产和排播节奏恢复，芒果TV广告招商等有望逐步修复。2023Q1芒果TV上线《声生不息·宝岛季》《大侦探第八季》等热门综艺，芒果TV综艺播放量高达19亿（YoY+114%），《快乐再出发2》《时光音乐会2》分别吸引了10家和9家品牌争投。 ②2022年会员收入39.15亿元（YoY+6.16%），主要由于付费会员数提升。截至2022年末，芒果TV付费会员数达5916万人（YoY+17.38%），得益于公司在内容运营、活动营销、渠道拓展多方面的努力。 ③2022年运营商业务收入25.09亿元（YoY+18.34%），毛利润21.44亿元，毛利率85.48%（YoY+5.29pct）。依托与三大运营商的合作拓展省外业务，同时通过“芒果大电视会员”计费模式、湖南 IPTV“快乐看”“芒头条”深化省内业务。 内容电商业务：GMV高速增长，首轮融资助力商业闭环战略 2022年收入21.36亿元（YoY-0.97%），毛利润1.37亿元，毛利率6.40%（YoY-2.34pct）。小芒电商业绩初显，2022年DAU 峰值达206万，全年GMV 为2021年的7 倍。小芒电商已完成首轮融资，聚焦“内容+视频+电商”的商业闭环战略：一是借助 IP触达目标客户，打造了自营品牌“南波万”棒球服等单品；二是探索场景化卖货，通过《大侦探》《名侦探学院》《100 道光芒》等芒果IP 销售合作商品热销；三是打造“小芒种花夜”“小芒年礼节”国货晚会，结合《乘风破浪》《披荆斩棘》等IP 开展营销活动，拓展合作品牌矩阵。目前，小芒电商已形成服饰、食品、美妆、明星周边、潮玩、萌宠、轻露营等多条商品线，后续将继续发掘内容场景带货能力，引领年轻用户国货消费潮流；快乐购则聚焦电视购物业务和供应链建设。 新媒体互动娱乐内容制作业务：2022年收入11.18亿元（YoY-40.45%），毛利润2.14亿元，毛利率19.15%（YoY+2.07pct）。根据界面新闻，今年芒果TV将上线将《我的人间烟火》《大宋少年志2》《群星闪耀s时》等影视剧，推出原创节目《青年π计划》《女子推理社》，并创新《全员加速中》《乘风破浪》等经典综艺。此外，芒果超媒计划将AIGC引入剧本创作、音视频内容生产、新搜索推荐等业务，将《全员加速中》IP与元宇宙进行联动录制，推动重点IP在虚拟人、虚拟互动、虚拟空间的应用。 盈利预测与投资评级：考虑到2023年多部剧集上线及业务拓展对成本端的影响，我们将公司2023-2024年EPS从1.30/1.51调整为1.25/1.43元，并预计2025年EPS为1.62元，当前股价对应2023-2025年PE为26/23/20倍。随着宏观经济回暖、广告主预期改善，以及内部资源的进一步整合，我们认为后续业绩增速有望修复，维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，疫情影响超预期，节目上线不及预期。 （分析师 张良卫、周良玖） 安图生物（603658） 2022年报及2023一季报点评 疫情影响结束 业绩恢复在即 投资要点 事件：公司发布2022年报，2022年实现营收44.42亿元（+17.9%，括号内为同比增速，下同）；归母净利润11.67亿元（+19.9%）；扣非归母净利润11.20亿元（+17.0%）；经营性现金流净额15.58亿元（+6.7%），业绩符合预期。公司同时公布2023一季报，2023Q1实现营收10.36亿元（+0.5%），归母净利润2.42亿元（+0.8%）。 短期受到疫情影响，Q2开始加速恢复：由于2022年12月全国疫情放开，2022Q4和2023Q1业绩受到较大影响。单季度看，2022Q4营收和归母净利润同比增速分别为8.4%和4.5%，环比增速分别为-4.2%和-26.5%。我们预计随着2月开始院端的恢复，医院逐渐开始消化库存，2023Q2开始公司业务有望保持良好恢复。 长期高研发投入，产品释放顺利：研发能力是公司根基，2022年研发费用5.68亿元（+18.2%），研发费用率12.8%；截至2022年12月底，公司已获得产品注册证651项，并取得了 444 项产品的欧盟 CE 认证。2022年公司多款新设备上市，包括流水线 Autolas X-1 Series、新一代高通量化学发光免疫分析仪 Autolumo A6000、全自动生殖道分泌物分析仪 AutowoMo W500 等，不断提供增长动力。试剂方面，随着公司随着甲流、乙流、合胞等10个试剂盒上市销售，分子业绩有望加速成长。 盈利预测与投资评级：考虑到疫情放开后的影响，我们将公司2023-2024年归母净利润的盈利预测从16.14/20.19亿元下调到14.65/17.99亿元，预计2025年归母净利润为21.92亿元，当前股价对应2023-2025年PE估值为23/19/16倍，基于1）2023年院端加速恢复；2）公司发光等业务高增速，我们维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发进度不及预期，化学发光装机不及预期，疫情超预期发展等。 （分析师 朱国广、周新明、徐梓煜） 晶科能源（688223） 2023Q1业绩预告点评 23Q1组件量利双升 N型超额收益兑现 投资要点 事件：公司发布2023Q1业绩预告，公司预计2023Q1归属于母公司所有者净利润16-17亿元，同比增长299-324%，扣除非经常性损益后的归属于母公司所有者的净利润12-13亿元，同比增长299-333%。业绩符合市场预期。 2023Q1出货居组件首位、新技术超额收益兑现。公司2023Q1组件出货13GW，同增63%，位居2023Q1组件出货第一，我们测算整体单瓦净利环增2分；其中PERC出货7GW，受益硅料降价+一体化完善，单瓦盈利环增3分，TOPCon出货6GW，溢价约1毛，较P型成本差距压缩至2分，单瓦盈利优势进一步扩大。我们预计2023Q2TOPCon成本继续下降，力争持平PERC，超额收益或达1毛，我们预计Q2总出货16GW+，同增60%+，环增23%+，2023全年出货60-70GW，同增50%+。我们预计TOPCon占比60%+，远高于行业同行；同时美国市场已开始批量通关，我们预计美国占比5-10%，驱动盈利向上提升！ TOPCon加速扩产、龙头持续领先。公司TOPCon布局行业领先：产能上，尖山二期11GW电池将在2023Q1满产，采用HOT2.0+技术（正面SE结构），我们预计后续效率可提升至25.8%。楚雄6.5GW TOPCon（2023Q3投产）+海宁袁花6.5GW电池改造（2023Q2出片）+越南4GW电池陆续落地，我们预计2023年底N型电池产能达50GW+。提效上，公司2024年将推出HOT3.0（全域钝化），2025年将TOPCon结合其他技术，我们预期效率破26%。降本上，公司现已实现组件P/N成本同价，后续随效率提升进一步摊低单瓦成本。提效降本贡献超额收益，新技术持续领跑，TOPCon龙一地位稳固。 盈利预测与投资评级：基于公司TOPCon超额收益持续兑现，我们维持公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为29/72/97亿元，同比+158%/+143%/+35%，基于公司TOPCon行业领先地位，我们给予公司2023年28xPE，对应目标价20元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，光伏政策超市场预期变化等。 （分析师 曾朵红、陈瑶） 桐昆股份（601233） 2022年年报点评 盈利短期承压+产能持续扩张 业绩增长未来可期 投资要点 事件：2022年，公司实现营业收入619.93亿元，同比上升5%；归母净利润1.30亿元，同比下降98%；扣非归母净利润0.09亿元，同比下降100%。2022年Q4实现归母净利润-18.05亿元，同比下降239%，环比下降393%；扣非净利润-18.69亿元，同比下降266%，环比下降392%。 成本高企&内需萎缩，盈利承压：成本端：国际上受俄乌战争长期化、能源价格上涨等影响，叠加国内政策调整，涤纶长丝市场存在成本高企的压力。需求端：从终端需求来看，纺织品服装内销市场需求不足，但出口额再创新高。库存端：2022年公司涤纶丝库存量52.33万吨，同比增长35.92%。前三季度涤纶长丝需求不及预期，库存大幅增加，第四季度起随着经济预期好转，终端尾单放量，涤丝去库显著。 国内经济复苏&海外航线运费回落，长丝市场反弹在即：国内方面，随着国内疫情防控措施愈发宽松，居民出行及下游消费需求持续回暖，涤纶长丝实现价格回弹。库存有望得到释放。海外出口方面，中国出口集装箱运价综合指数已从2022年初的3433点回落至2023年4月的934点附近，海外航线运输费用恢复正常水平，待海外需求复苏后，长丝出口市场同样具有广阔空间。 产能迅速扩张，业绩潜力待释放：公司当前PTA产能约为720万吨/年，聚合产能约为910万吨/年，涤纶长丝产能约为960万吨/年。PTA方面， 2023年上半年公司南通生产基地计划投产一套250万吨PTA项目。聚酯方面，沭阳年产 240 万吨长丝（短纤）、500 台加弹机、1 万台织机已启动建设。下游纺织制造方面，公司沭阳生产基地预计在2023年上半年实现1万套纺织设备投产。 盈利预测与投资评级：我们调整公司2023-2024年归母净利润预测值为35、50亿元（此前为54、66亿元），同比增速为2562%、44%；新增2025年归母净利润预测值为66亿元，同比增速为32%，对应2023-2025年EPS（摊薄）为1.44、2.08和2.73元/股，按2023年4月21日收盘价对应的PE分别为9.20、6.37和4.84倍。我们看好公司在PTA、涤纶长丝和下游织造领域的产能持续扩张和龙头地位提升，以及公司持续受益于参股的浙石化项目带来的高额投资收益。同时公司在产业链深入一体化的支撑下盈利能力将更加稳健，维持“买入”评级。 风险提示：PX和MEG产能投放不及预期，上游原材料价格上涨。 （分析师 陈淑娴、郭晶晶） 红豆股份（600400） 2022年报点评 转型期利润承压 期待高端化战略成效进一步显现 投资要点 公司公布2022年报：营收23.41亿元/yoy-0.06%、归母净利0.15亿元/yoy-80.46%，收入受到疫情影响小幅回落，利润大幅下滑主要系高端化转型下宣传、咨询费用增加所致。分季度看，22Q1-Q4收入分别同比+10.92%/+6.55%/-7.67%/-6.83%、归母净利分别同比-41.03%/-10.71%/小幅亏损/大幅亏损，Q3、Q4经营受疫情冲击较为严重、Q4亏损幅度加深主因销售费用投放增加。 服装主业较为稳健，战略转型下直营增速靓丽。1）分产品看，22年服装/印染/坯布收入分别同比+4.6%/-42.8%/+16.5%、分别占比87.2%/2.7%/5.6%。服装主业疫情期间表现较为稳健，其中红豆品牌男装/贴牌加工收入同比分别-15.1%/75.8%、占服装收入比重分别为63.7%/36.3%。2）服装业务分渠道看， 22年线上/线下收入同比分别+9.9%/+2.8%、占服装收入比重分别为26.0%/74.0%，线上渠道受疫情影响相对较小、增速较快。线下直营/加盟/其他（主要为贴牌加工、品牌团购等）收入分别同比+54.0%/-46.9%/+12.7%、分别占比13.6%/29.7%/32.0%，22年末共922家门店（直营399+加盟523家）、较21年末净-79家（直营-7&加盟-72家）、对应同比-7.9%（直营-1.7%&加盟-12.1%），直营渠道增速亮眼主因品牌高端化战略升级带动直营门店店效提升、同比+50%以上。 高端化转型下毛利率提升，费用率大幅提升拖累净利率下滑。1）毛利率：22年同比+3.13pct至34.07%，主要系红豆品牌男装毛利率同比+12.8pct至50.9%所带动，品牌转型成效初显。2）期间费用率：22年同比+7.69pct至36.32%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+8.04/-0.52/+0.36/-0.19pct至26.52%/8.28%/0.92%/0.61%，销售费用率大幅提升主因转型升级广告宣传费、咨询费增加所致。3）归母净利率：费用率提升幅度大于毛利率，归母净利率同比-2.64pct至0.64%。4）存货：22年末存货1.52亿元/yoy+34.04%，存货周转天数同比+5天至31天，疫情扰动致库存规模提升。5）现金流：22年经营活动现金流净额1.07亿/同比大幅增加。截至22年末货币资金9.63亿元、现金充沛。 定位经典舒适男装，全方位进行品牌高端化战略转型。公司21 年与君智合作、定位经典舒适男装，品牌升级成效初显：①渠道上加速从流量运营向品牌运营转型，深耕私域小程序运营，22年红豆男装小程序实现 GMV3.1 亿元；②产品上打造爆款单品0 感舒适衬衫，22年单品销量突破 33 万件。2023/1/16，公司公告拟定增募集11.8亿元进行门店升级改造、电商中心建设、设计研发中心建设等项目，彰显发展信心，为后续改革继续展开提供充足资金保障，品牌升级效果将进一步得到市场检验。 盈利预测与投资评级：公司聚焦男装业务，自21年转型开始不断推出高品质产品&持续进行渠道升级，22年成效初显，直营门店店效&整体毛利率大幅提升，但转型期费用投放较大致使22年利润承压。同时公司发力职业装市场、拓宽业务范围，23年以来已相继中标中国建设银行、国家能源集团等，累计中标项目金额约达5.05亿元。新能源业务方面，22年切入的新能源风能已获得相应建造资质，固态锂电池业务已取得3GW大功率固态锂电池项目备案、但由于专利纠纷投产建设进度延迟。考虑转型期内费用投放较大，我们将23-24年净利从1.11/1.54下调至0.68/1.00亿元、增加25年预测值1.33亿元，对应23-25年PE为111/76/57X，维持“增持”评级。 风险提示：终端消费复苏不及预期、费用大幅增加、品牌转型效果不及预期、新能源业务推进不及预期等。 （分析师 李婕、赵艺原） 三角防务（300775） 2022年年报点评 营入同增60% 产业链纵向延伸 事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季度报，2022年实现营收18.76亿元，同比上升60.06%；归母净利润6.25亿元，同比增长51.51%。2023Q1实现营收6.58亿元，同比增长53.94%；归母净利润2.18亿元，同比增长54.21%。 投资要点 营业收入同比增长60.06%，盈利能力保持稳定。2022全年公司营收均大幅增长，特种合金锻压实现收入18.00亿元，同比增长56.86%；其他业务实现收入0.76亿元，同比增长209.71%，呈现大幅增长态势。2022年与2023年Q1公司综合毛利率较为稳定，分别为46.2%（-0.46pct）和47.5%（+0.96pct）。 定增16.83亿，积极布局中小型锻件与叶片精锻。公司于2023年1月定向发行股份5000万股，募集基金16.83亿元，用于建设“航空精密模锻产业深化提升”、“航空发动机叶片精锻”等项目。扩大中小锻件生产能力将满足客户多样化需求，促进公司的长远发展；建立航空发动机叶片精锻能力将抓住高性能及民用新型航空发动机研发项目带来的快速发展机遇，推动国内航空工业升级。该次定增投资项目与公司主营锻造业务密切相关，将在提升产能的同时丰富产品结构，进一步完善公司业务链条，实现降本增效。 研发投入连续两年提升超30%，锻压领域技术实力雄厚。公司2022年研发费用高达5822.69万元，同比增长34.10%，连续两年增速超30%，体现公司对高新技术研发的重视；2023年Q1研发费用为1798.55万元，同比增长40.13%。公司研发团队积累了丰富技术储备，取得20项发明专利和实用新型专利，领先于行业水平。公司产品设计准确率和试制成功率均达到100%，为公司未来的持续创新奠定了坚实基础，赢得客户信赖，为公司未来订单形成有力支撑。 盈利预测与投资评级：基于十四五军工行业高景气，并考虑公司在锻造领域的核心地位，我们预计2023-2025年归母净利润分别为8.67（+0.15）/11.62（+0.91）/15.04亿元；对应PE分别为24/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游需求及订单波动；2）应收账款坏账风险；3）客户集中度较高风险。 （分析师 苏立赞、钱佳兴） 安井食品（603345） 速冻龙头新征程，厚积淀护新航 投资要点 复盘安井发展史，优秀的管理层、清晰的战略定位帮助企业行稳致远。在经营层面上，安井过往20余年是一段锐意进取的发展史。我们认为公司能稳扎稳打、实现弯道超车，与其优秀的管理、清晰的战略定位、和高效的执行密不可分。充足的激励为高效管理奠定了良好的基础，帮助企业成就基业长青。在资本市场，安井自2017年上市以来已成为十倍股，公司以优异的成绩逐渐被市场认可，认知差消除后，估值中枢整体上移，市场对公司预期愈发充分，股价对业绩的反应也越来越快。 在传统主业上，安井产品渠道先行，铸造规模效应壁垒。速冻行业长期空间广阔，但本质是门ROE不高的苦生意，要提升盈利能力与周转效率都对企业管理提出了较高的要求。安井在产品、渠道和供应端都建立起了强有力的优势，帮助企业行稳致远：1）产品端：大单品战略定位准，优秀的综合实力帮助企业提高推新成功率，大单品的成功为企业构筑规模效应提供了强有力的基础。2）渠道端：安井“贴身服务”经销商，经销队伍长期稳定，跟随安井一起成长为大商后资源丰富、忠诚度高、粘性强，对安井的政策执行效率高。渠道力为大单品成功进一步提供了保障，成为企业构筑规模效应的重要前提。3）供应链端：安井“销地产”布局全国8省，有效降低了采购成本及运输费用，在供应链端构建了的规模优势成为长期护城河。 预制菜新业务空间广阔，寻找大单品是突破关键，安井优势有望复制助推第二曲线新增长。预制菜空间超3000亿元，未来3-5年有望保持复合25%以上增长。目前仍处于渗透率持续提升阶段，B端连锁化率的提升+降本增效需求驱动预制菜餐饮端渗透率提升，C端“便捷化”趋势长期持续驱动C端消费习惯的培育。行业格局分散，玩家类型众多，目前仍处于错位竞争阶段。参考速冻企业的成长之路，我们认为大单品或是破局的重点。安井强有力的渠道基础、全国化的生产基地布局和原材料成本优势能部分直接应用于预制菜业务的发展。 盈利预测与投资评级：长期看好速冻食品行业发展。公司渠道BC兼顾，生产基地布局完善，速冻火锅料龙头优势愈发凸显，第二增长曲线速冻预制菜持续亮眼表现，中长期逻辑清晰。可比公司我们选取千味央厨、三全食品、立高食品。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为10.9/14.0/17.6亿元，同增60%/28%/26%，EPS分别为3.72/4.76/6.00元，对应当前PE为41x、32x、25x，给予“买入”评级。 风险提示：预制菜行业竞争加剧；预制菜新品开发、推广、销售不及预期：原材料价格大幅波动：食品安全事件。 （分析师 汤军） 拓普集团（601689） 2023年一季报点评 毛利率保持稳定 业绩同比增长！ 投资要点 公告要点：公司发布2023年一季度业绩报告，业绩符合我们预期。2023年Q1公司实现营收44.69亿元，同比+19.32%，环比-8.61%；实现归母净利润4.50亿元，同比+16.67%，环比-8.39%；实现扣非归母净利润4.20亿元，同比+11.58%，环比-12.72%。 营收端受到传统车企客户影响，毛利率水平保持稳定。2023年Q1公司核心T客户上海工厂产量22.9万辆，环比+0.83%,全球产量44.1万辆，环比+0.25%。传统车企客户吉利汽车/上汽通用合计实现批量50.8万辆，环比下滑33.1%，导致公司营收承压，新能源占比进一步提升。2023年Q1实现毛利率21.85%，扣除关税影响后与2022年Q4基本持平，未受到供应链降价影响。 财务费用上涨+整体营收下降导致费用率明显提升。2022年Q4及2023年Q1，公司管理费用分别为1.25/1.20亿元，销售费用分别为0.64/0.52亿元，由于利息费用增加、汇兑收益减少，财务费用增加0.35亿。公司实现费用率10.11%，财务费用上涨+本期营收环比下降被动增长，费用率环比增加1.41pct。 Tier0.5平台化战略持续推进，海内外产能同步布局。公司持续推进平台化战略，拥有8大系列产品，单车配套金额约3万元。除汽车业务外，公司积极布局机器人产业，相关的运动执行器产品包括电机、电控及减速机构等，样品获得客户认可，后续发展潜力可观。2022年公司计划完成前湾新区、重庆、长兴、安徽等地约1000亩土地建设，国内产能基本布局完毕，墨西哥工厂将加大投资力度，一期工厂220亩加快实施，并按照订单需求未来规划约千亩产业园，满足市场需求。 盈利预测与投资评级：考虑到下游乘用车需求可能不及预期以及价格战对供应链的传导，我们将公司2023-2025年营收预测从234.41/340.17/434.30亿元下调至226.22/331.57/433.33亿元，同比分别+41%/+47%/+31%，归母净利润从23.85/36.09/45.44亿元下调至22.86/33.94/45.24亿元，同比分别+34%/+48%/+33%，对应PE为25/17/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；格局竞争加剧超出预期。 （分析师 黄细里） 中国汽研（601965） 2022年/2023年Q1业绩点评 营收结构显著优化 发力新能源+智能网联 投资要点 公告要点：公司公布2022年年报及2023年一季报，业绩符合我们预期。2022年实现营收32.91亿元，同比-14.20%；实现归母净利润6.89亿元，同比-0.36%；实现扣非归母净利润6.51亿元，同比+14.27%。2022年Q4实现营收11.36亿元，同比-8.62%，环比+39.65%；实现归母净利润2亿元，同比+2.40%，环比+5.77%；实现扣非归母净利润1.89亿元，同比+9.34%，环比+8.05%。2023年Q1实现营收7.07亿元，同比+26.00%，环比-37.79%；实现归母净利润1.42亿元，同比+9.52%，环比-29.02%；实现扣非归母净利润1.34亿元，同比+9.32%，环比-29.14%。 高毛利汽车技术服务业务稳健增长，收入结构优化总体毛利率显著提升。2022年汽车技术服务业务/专用汽车改装与销售/轨道交通及零部件/汽车燃气系统及关键零部件收入实现27.8/1.9/1.1/1.9亿元，同比+16.9%/-83.6%/-2.0%/+29.0%，新能源及智能网联业务收入同比+37.3%导致汽车技术服务业务收入同比提升，2022年汽车技术服务业务营收占比84%，同比+22pct，该业务毛利率较高（毛利率为48%较其他业务+28pct）推动总体毛利率提升，全年公司毛利率为44.1%，同比+10.6pct。 下游市场景气度下行致2023年Q1业绩承压，降本控费归母净利润率环比提升。2023年Q1乘用车行业产量为517.6万辆，环比-21.5%，公司营业收入及毛利率承压，其中汽车技术服务业务/装备制造业务收入实现5.9/1.2亿元，环比-38.5%/-23.6%，公司毛利率为42.46%，同环比-2.7pct/-2.1pct。公司销售费用率/管理费用率/研发费用率环比-0.3pct/-2.7pct/-1.5pct，公司通过出色的内部管理推动归母净利润率环比+2.5pct。 关注核心技术研发能力，剔除非经常因素净利润同比上行。2022年Q4公司销售费用率/管理费用率/研发费用率环比+0.19pct/+2.25pct/ +2.24pct，其中人工成本及股权激励成本增加导致管理费用率上涨，公司加强核心技术研发能力导致研发费用率提升。受益于总体毛利率提升，2022年公司归母净利润剔除棚改资产处置因素后同比约增加13%。 盈利预测与投资评级：考虑到公司顺应行业现状，主动控制专用汽车业务规模，我们将公司2023/2024年的营收从40.8/49.6亿元下调至39.7/47.7亿元，2025年为59.1亿元，同比+21%/+20%/+24%；2023/2024年归母净利润从9.16/11.13亿元下调至8.3/10.1亿元，2025年为12.6亿元，同比+21%/+22%/+25%，对应PE 29/24/19倍，维持“买入”评级。 风险提示：新进入者获公告强检相关认证资质，客户回款周期超出预期。 （分析师 黄细里） 最新金股组合 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）