【东吴晨报0424】【策略】【行业】汽车零部件【个股】海晨股份、福斯特、图南股份、明月镜片、航天电器、菲利华、华秦科技、信德新材

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0424】【策略】【行业】汽车零部件【个股】海晨股份、福斯特、图南股份、明月镜片、航天电器、菲利华、华秦科技、信德新材》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20230424 音频： 进度条 00:00 07:08 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 请不要混淆交易波动与产业趋势 交易的视角——投资者往往无法准确描述短线波动的真实原因 以交易的视角来审视，有时候短线的大跌，投资者在解读的时候往往会过于放大其中某些因素，举个例子来说，本周人工智能板块的大跌，大部分投资者把原因主要归咎于美国的打压，但是若考虑筹码的结构（上证指数面临22年6月底的边际筹码抛压）、财报的密集披露（题材行情的“敌人”）、五一即将来临（节前效应）、获利盘的累积、以及偏主题性周内波动效应（周四周五下跌更大），没有人能够知道，上述因素对于跌幅的贡献如何去拆分，但是投资者往往倾向于寻找基本面因素来进行解释，毕竟买入是基于基本面的信仰，而不论这个基本面是中期基本面（价值投资）还是远期基本面（题材投资），投资者总喜欢以主题投资没有基本面为理由来忽略主题投资或者只是参与短线交易，事实上，主题投资的基本面是通过“高赔率-低胜率”来实现，投资者的担忧是基于“低胜率”的视角而非“高赔率”的视角，无论如何，基本面因素决定中长期股价趋势，但短线的波动更多的是在海量信息交织之下综合博弈的结果。 历史回溯视角——移动互联网的交易也曾一波三折，新能源板块也曾交易过主题投资 投资者喜欢把本轮的AI行情，类比于13年开始的移动互联网行情，以创业板指为例，2013年全年的移动互联网行情中，创业板指共发生过28/12次超过2%/3%以上的大跌，平均每月大跌次数超过2次（跌幅超过2%）/1次（跌幅超过3%），指数发生6%以上回撤8次，最大回撤15%，最大回撤的区间也曾达到过53个交易日。另外，如我们上述，总有投资者将业绩无法兑现作为短线看空的理由，从赔率胜率的角度来看，大家诟病的只是企业业绩兑现的低胜率，事实上从内心无法否认其潜在的高赔率，2013年开始的移动互联网革命，最终证明大部分公司业绩无法兑现，但移动互联网巨头股价主要涨幅如美团（2018年末至2021年初，涨幅1017%）腾讯（2016年初至2021年初，涨幅489%）均是在2016年以后完成的。 也有投资者以新能源板块的上涨为例说明本轮AI行情无法类比新能源行情，其理由是新能源最终是由于业绩的兑现以及不断的超预期带来股价的大幅上涨，但却忽略2010年以及2017年新能源板块也有过类似“低胜率-高赔率”的投资阶段，而众所周知新能源的业绩兑现主要在2020年以后，而此轮科技革命相比于新能源最大的不同是在于：制造业的技术进步、降本速度远低于技术要素赋能更强的人工智能，一个案例是，移动互联网从主题阶段，到最终龙头胜出、释放业绩的时间（3-4年），远小于新能源（10年），而此轮人工智能，同样将会经历两个阶段（主题阶段、业绩阶段），但其间隔可能小于移动互联网、远小于新能源，主要原因在于技术迭代和赋能能力更强。 说回本次大家最担心的事情，海外某些国家进行技术封锁，或以关税等手段进行限制的措施，历史上来看并不会改变大的产业趋势浪潮，此前光伏、锂电，甚至本轮的半导体，都能够得到类似的结论。 因此，我们想用以上的两个视角来说明，一方面，投资者往往无法准确描述短线波动的真实原因，但又倾向于寻找纯基本面因素来进行解释，则会放大某些因素的影响；另一方面，有时候交易股价和产业发展，特别是处在产业初期发展的时候，往往最终证明可能会有巨大的背离，重大产业趋势下龙头终将走出，但是在当下阶段，投资者可能得适应，潜在高赔率但同时处于低胜率的投资阶段，大多数投资者在经历2016年以后的种种投资范式后，还不太适应低胜率高赔率的投资模式，但这正是市场强有效性的最佳体现，即：没有一个投资范式能够躺着赚钱。 风险提示：美联储持续加息；国内经济增速低于预期。 （分析师 陈李） 行业 汽车零部件： 汽车热管理行业深度报告 乘新能源汽车东风，热管理迎来新机遇 热管理系统是整车中的重要部件。汽车热管理系统是整车中用于调节零部件工作温度和乘员舱温度环境的零部件的集合，其通过散热、加热、保温等手段，使得不同零部件处于合适的工作温度范围以及乘员舱保持适宜温度，以保障汽车的使用舒适性、功能安全和使用寿命，因此热管理系统是整车中的重要部件。汽车热管理系统主要零部件包括各类泵（机械水泵、电子水泵、电子油泵等）、阀（热力膨胀阀、电子膨胀阀、电磁阀、多通水阀等）、工质容器、热交换器（前端模块、空调箱、电池冷却器、电池水冷板）、压缩机（机械/电动）以及管路系统等，并按需应用于发动机、变速箱、电池、电机电控和空调系统等部位。 新能源汽车热管理单车价值量大幅提升，电动化推动汽车热管理市场规模持续增长。一方面，纯电动汽车相较于传统燃油车新增了如多通水阀、电磁阀、电池冷却器、电池水冷板、PTC/热泵系统等核心组件；另一方面，传统燃油车热管理系统中原有的核心组件如机械压缩机、机械水泵、热力膨胀阀等在纯电动汽车中分别升级为电动压缩机、电子水泵和电子膨胀阀等，价值量有着较大提升。因此，纯电动汽车的整车热管理系统单车价值量高达7000元左右，相比于传统燃油车2000元左右的单车价值量有着大幅提升。受益于国内新能源汽车渗透率的持续提升，国内狭义乘用车热管理系统的市场空间将从2022年的820.80亿元增长至2026年的1320.77亿元，复合增长率为12.63%。 技术变革重塑供应链关系，热管理行业格局发生改变。在传统燃油车时代，海外企业如电装、法雷奥、马勒和翰昂等先发优势明显，技术成熟领先、产品线齐全，具有系统化供应能力，占据着汽车热管理市场大部分份额。然而，在新能源汽车热管理领域，技术方案发生巨大变化，特别是在热泵集成模块赛道，具备强大自研能力的车企如特斯拉强势引领技术变革，由自己主导整车热管理系统研发设计，跳过传统热管理Tier 1，直接对接底层核心部件Tier 2；而具备阀、泵、换热器等底层核心部件能力的Tier 2同样积极与主机厂对接，向系统组件供货方向发展，逐渐从Tier 2向Tier 1演变。整体来看，前端模块、空调箱、压缩机和热泵集成模块四个环节中，热泵集成模块在油车到电车的过程中技术变革最大，是整个新能源汽车热管理系统最具发展潜力的赛道，看好具备核心零部件自制能力的企业（尤其是高壁垒的阀类零件）在热泵集成模块赛道中的竞争优势；空调箱、前端模块等换热器赛道虽然技术方案变化较小，但国内企业有望凭借成本和服务优势实现市场份额的提升；电动压缩机赛道则更多为国内家电企业跨界布局，未来有望实现对外资压缩机企业的替代。 投资建议：下游电动化推动热管理市场规模持续增长，且新能源热管理的技术和市场发展均处于前期阶段，格局尚未固化，国内优质热管理企业的发展潜力和国产替代空间巨大。推荐拓普集团（601689.SH）、银轮股份（002126.SZ）、三花智控（002050.SZ）、盾安环境（002011.SZ），建议关注飞龙股份（002536.SZ）、川环科技（300547.SZ）。 风险提示：新能源汽车销量增长不及预期；汽车热管理行业国产替代不及预期。 （分析师 黄细里、刘力宇） 个股 海晨股份（300873） 2022年&2023Q1点评 极限压力测试下业绩仍算亮眼 重点布局自动化和国际化 投资要点 事件：公司公告，1）2022年收入为18.00亿元、增长22.67%；归母净利润为3.58亿元、增长15.81%；扣非后增长23.24%。2）2023Q1收入为4.48亿元、增长24.82%；归母净利润为0.59亿元、增长-34.81%；扣非后增长-6.19%。 2022年报点评：极限压力测试下业绩亮眼，联想南方基地项目拖累毛利率表现。根据公司年报，2022年是近年来制造业供应链经受挑战最大的一年。从国际看，外部环境风险挑战明显增多、外贸压力持续加大，四季度各月出口均出现负增长，降幅持续扩大；从国内看，经济面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，制造企业经营困难，减缓了制造业生产性物流行业快速发展的趋势。极端压力测试下，公司2022年收入为18.00亿元、增长22.67%；归母净利润为3.58亿元、增长15.81%；扣非后为2.62亿元、增长23.24%，符合我们预期。分行业来看，电子信息行业收入为14.32亿元、增长9.74%，毛利率为25.64%、下降4.04个百分点；新能源汽车行业收入为3.05亿元、增长217.23%，毛利率为22.64%、下降9.59个百分点。拖累公司毛利率表现的一个重要原因，是联想的南方基地项目，根据公告内容，深圳新项目7月开始试产，截止2022年12月31日，深圳新项目共实现收入0.71亿元，亏损0.24亿元，亏损原因一是试产阶段成本；二是人员培训成本；三是启动和产能爬坡阶段租金成本的摊销所致。如剔除深圳新项目对当年损益的影响，2022年原业务归母净利润3.83亿元、增长23.69%。 2023Q1业绩点评：收入超预期、南方基地项目拖累扣非利润，政府补贴扰动表观盈利。根据公司公告，2023Q1收入为4.48亿元、增长24.82%，主要系南方基地新项目及新能源板块收入增加所致；毛利率为23.39%，环比提升7.07个百分点，随着南方基地逐渐度过爬坡期，公司毛利率和净利率会逐渐恢复至正常水平；同时政府补贴的扰动造成了公司一季度归母净利润的表观数据表现不佳，由于公司项目主要处于江苏、安徽、广东，我们预计后续政府补贴会陆续确认。顺应生产性物流产业发展趋势，自动化和国际化是公司重点布局方向。1）自动化方面：公司具有20年制造业生产性物流的经营经验积累和行业知识体系沉淀，在机器人及自动化电控和集成能力方面，自2012年与台湾盟立集团合作以来，双方联合开发设计的自动化大项目近30余个，运用台湾盟立集团31年领先的自动化、智能化的软硬件技术结合海晨十余年行业know-how,碰撞出生产性物流自动化集成安全、可控、可行、智能的领先技术，2022年成立合资公司--深圳海晨盟立自动化科技有限公司，针对制造业智改数转的需求，2023年将加大投资的研发力度，力争“海盟”长足发展。2）国际化方面：随着中国在全球产业链的重要性日益凸显，越来越多中国制造企业到海外建厂，这给中国生产性物流企业的出海带来非常有利的环境和机遇。公司将在现有国际业务网点的基础上，乘中国制造出海的东风，大力拓展海外市场，增加业务覆盖国家与地区，提高国际业务营运能力，跟随客户脚步，在现有海外8个分支机构的基础上，加大对东盟和上合组织的投资，开辟新客户和新商机。 盈利预测与投资评级：我们调整公司23-24年EPS分别为1.79/2.14元（前值为2.14/2.72元），新增2025年EPS为2.69元，PE分别为14、12、9倍，考虑到下游消费电子和新能源汽车景气度逐步恢复，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动使得公司在3C电子、新能源汽车等行业业务开展不达预期等。 （分析师 刘博、唐亚辉） 福斯特（603806） 2022年年报&2023年一季报点评 胶膜盈利周期底部已现 背板+新材料23年加速放量 投资要点 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年实现营收188.77亿元，同增46.82%，归母净利15.79亿元，同降28.13%，其中2022Q4，营收53.31亿元，同增35.71%，环增17.66%，归母净利0.45亿元，同降94.75%，环降90.52%。2022年毛利率15.62%，同降9.44pct，2022Q4毛利率5.90%，同降24.04pct，环降12.40pct。2023Q1公司实现营收49.13亿元，同增26.48%，环降7.84%；归母净利3.64亿元，同增7.46%，环增706.44%。2023Q1毛利率为12.29%，同降4.08pct，环增6.39pct。 22H2胶膜盈利承压、看好23年量利双升。公司2022年胶膜出货13.21亿平，同增36.51%，全年均价12.76元/平，同增7.3%，测算单平净利约1.1元，同减49%，盈利下滑主要受2022H2需求减弱胶膜价格速降+高价粒子库存的影响所致。2023Q1公司胶膜出货约4.6亿平，同环增65%/14%，POE类占比约40%，略有提升，我们测算2023Q1单平净利约7毛，环增约6毛，行业剧烈波动下公司优秀的成本控制能力得以体现，胶膜盈利迅速回升。2023年看，硅料价格下行将推动地面电站放量，叠加N型电池技术快速渗透至30%+，盈利更优的POE类需求有望高增，我们预计2023年底公司胶膜产能达25亿平，全年出货20亿平+，POE类占40%+，出货结构优化，盈利能力进一步提升。 光伏背板上量迅猛，新材料业务多点开花。基于充分的技术积累和精准的市场策略，公司光伏背板与新材料业务持续景气：1）2022年背板出货1.23亿平，同增81%，2023年随海内外分布式市场继续发力，我们预计背板出货2亿平+，同增60%+，延续高增速；2）2022年感光干膜出货1.10亿平，同增7.0%，我们预计2023年随AI、5G、智能车等增长热点推动PCB需求提升，公司感光干膜出货增速有望提升至30-50%；3）2022年功能膜业务稳扎稳打，其中铝塑膜出货600万平，客户群体自3C逐步延伸至储能及动力电池，我们预计2023年随铝塑膜热法工艺稳定出货、同时水处理膜差异化道路获得下游认可，公司功能膜业务有望完成0-1进程。产能建设来看，公司积极推进新材料业务及原材料扩产，未来产能规模化+核心原材料自供有望推动毛利率将进一步提升。 盈利预测与投资评级：基于胶膜竞争加剧，我们下调公司2023-2024年盈利预测，我们预计2023-2025年归母净利润28.2/36.5/47.8亿元（前值为35.6/42.3亿元)，同比+79%/+29%/+31%。基于公司胶膜龙头地位，我们给予公司2023年32xPE，目标价67.7元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。 （分析师 曾朵红、陈瑶） 图南股份（300855） 2022年年报点评 股权激励初显威力 归母同增41% 事件：公司发布2022年报和2023年一季度报，2022年营收10.32亿元，同比增长47.93%，归母净利润2.55亿元，同比增长40.51%，2023Q1营收3.31亿元，同比增长56.10%，归母净利润0.84亿元，同比增长106.69%。 投资要点 2022年和2023Q1营收和盈利延续高增长，2023利率增速有望加快。受益于下游航空发动机需求高增长态势，公司整体营收净利润维持高速增长，2022年公司实现营收10.32亿元，同比增长47.93%，归母净利润2.55亿元，同比增长40.51%，扣非净利润2.50亿元，同比增长52.60%；2023Q1延续了2022年营收和盈利的高增长趋势，营收3.31亿元，同比增长56.10%，归母净利润0.84亿元，同比增长106.69%。利率端看，2022年整体毛利率为35.00%，下降6.19pct，主要原因系原材料电解镍涨价影响；2023Q1整体毛利率为37.32%，，提高9.41pct，说明2022年原材料涨价因素基本落地，后续有望催化利润率持续提高。 股权激励提振信心，募投项目结项推动产能提升。公司2022年实行股票激励计划，以20.93元/股的授予价格向19名核心员工授予35万股限制性股票，占公司股本总额的0.12%，考核目标以2021年1.81亿元净利润为基准，2022和2023年净利润增长不低于21%（2.19亿元）和53%（2.77亿元）。截至2022年末，公司募投项目“年产1000吨超纯净高性能高合金材料建设项目”、“年产3300件复杂薄壁高温合金结构件建设项目”和“企业研发中心建设项目”已经完成结项，项目投产将有利于补充公司现有产能，推动公司营收和利润水平不断提高。 国内高温合金龙头，持续受益军机航发需求预期向好。2023年国防费预算约为15537亿元人民币，同比增长7.2%；2023年3月20日，国资委发文表示支持中央军工企业“做强、做优、做大”。受益于“十四五”周期国防军工高景气周期，一方面，航空发动机产业链已经进入全面列装+换装的阶段；另一方面，国产大飞机C919交付进程持续推进，军机航发需求有望受益于“换装+国产化”双轮驱动实现快速放量，公司作为高温合金及制品核心供应商，有望实现业务快速增长。 盈利预测与投资评级：基于公司高温合金领域的领先地位，我们预计2023-2025年归母净利润分别为3.50（+0.37）/4.71（+0.46）/6.23亿元；对应PE分别为42/31/24倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游需求及订单波动；2）公司盈利不及预期；3）市场系统性风险。 （分析师 苏立赞、钱佳兴） 明月镜片（301101） 2023年一季报点评 归母利润同比+59% 春节后需求集中释放 离焦镜销售亮眼 投资要点 公司2023年Q1扣非归母净利润同比增速75.8%。公司2023年4月23日发布2023年一季报，2023年Q1，公司收入1.7亿元，同比+26%，实现归母净利润3505万元，同比+58.5%，扣非归母净利润3024万元，同比+76%，其中非经常性项目中投资收益406万元。经营性现金流净额3143万元。 春节后需求集中释放，离焦镜Q1维持高增。2023年1月消费者线下到店配镜仍在恢复中，到春节后的2月和3月，线下配镜得到明显恢复，公司离焦镜产品Q1仍保持了较快的增长，2023Q1公司“轻松控”系列产品销售额为2757万元，同比+80%。 毛利率同比有提升，整体费用率有明显改善。2023年Q1公司毛利率56.1%，同比提升2pct，销售费用率19.3%，同比增长1pct，管理费用率10.13%，同比改善5.9pct。 公司离焦镜产品矩阵完善，零售和医疗渠道有望在2023年同步放量：离焦镜行业目前仍处于高速发展时期，公司已经搭建起了较为完整的产品矩阵，合计18款产品，覆盖1.60、1.67、1.71 三个折射率。1）零售渠道：目前在零售渠道轻松控有4个SKU，轻松控Pro有8个SKU，价格带覆盖范围广（1500-3000 元+）、行业交付速度最快。目前公司合作的线下终端门店数量达到数万家，有八成客户已经开始销售“轻松控” 系列产品。2）医疗渠道：自离焦镜临床数据已经披露后，公司也配套发布了8个医疗渠道的产品，已于 2022 年基本完成专门团队的组建，计划对一些大中型、连锁型的医疗渠道进行定点定向的开发。 盈利预测与投资评级：公司是国产镜片厂商龙头，品牌认知度高，渠道优势明显，新产品离焦镜持续放量，赛道空间广阔，后续医疗和零售渠道有望进一步发力，我们维持公司2023-2025年归母净利润1.72亿元/2.14亿元/2.69亿元，最新收盘价对于2023年-2025年PE为44/35/28倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，离焦镜推广不及预期，离焦镜市场竞争加剧等。 （分析师 吴劲草、谭志千） 航天电器（002025） 2022年年报点评 电机业务高速增长 股权激励刺激未来持续向好 事件：公司发布2022年年报，实现营业总收入60.2亿元，同比增长16.96%；归母净利润5.55亿元，同比增长13.6%。 投资要点 公司营收分业务全线增长，资本运作配合电机需求放量。2022年公司营收稳健增长，继电器实现收入3.59亿元，同比增长11.07%；连接器实现收入38.79亿元，同比增长16.66%；电机实现收入15亿元，同比增长18%；光通信器件实现收入1.24亿元，同比增长3.43%；其他业务实现收入1.57亿元，同比增长 46.76%，电机销售量、生产量、库存量分别同比增长1383.50%、1500.45%、922.12%，主要系公司拓展了新市场，且完成深圳航天电机、斯玛尔特微电机的股权并购。 持续加强研发投入，加快新产品开发，积极拓展新市场。2022年公司研发费用为6.25亿元，同期增长21.01%，持续加大高速传输互连、射频微波互连、高端电机技术等投入，作为国内电子元器件标杆企业，持续加强自身技术和产品品牌优势。 高端连接器、微特电机供应龙头，航天军工需求大。国家重点支持新型电子元器件的发展，国内市场规模持续增长。公司作为电子元器件骨干企业，同时覆盖军民市场，受益于国防装备、通信、消费电子、新能源汽车、数据中心、轨道交通等行业需求稳定增长。 通过股权激励计划，设置多维考核指标，彰显发展信心。2023年3月公司通过首期股权激励计划草案修订稿，拟授予257 名激励对象（占职工总数的 4.68%），452.60 万股限制性股票（占总股本的0.98%）；授予价格 46.37元/股。本次股权激励分3批解锁，设置多维度考核指标，在23/24/25年度：1）归母净利润复合增长率不低于14%/14.5%/15%；2）净资产收益率不低于11.2%/11.3%/11.4%；3）△EVA大于0，同时每期满足不低于对标企业75分位值或同行业平均业绩水平。解锁目标具有一定挑战性，彰显公司未来发展的信心。 盈利预测与投资评级：基于航天业务高速增长，并考虑公司在高端连接器、继电器的核心地位，我们预计2023-2025年归母净利润分别为8.36（-0.44）/12.22（+1.56）/17.63亿元；对应PE分别为33/23/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游需求及订单波动；2）公司盈利不及预期；3）市场系统性风险。 （分析师 苏立赞、钱佳兴） 菲利华（300395） 2022年年报点评 归母同增32% 全面布局石英材料领域 事件：公司发布2022年年报，2022年营收17.19亿元，同比增长40.52%；归母净利润4.89亿元，同比增长32.05%。 投资要点 归母净利润同比增长32.05%，销售订单持续放量。公司2022年营收17.19亿元，同比增长40.52%；归母净利润4.89亿元，同比增长32.05%；毛利率51.22%（+0.43%）；净利率29.82%（-0.89%）。截至2022年12月31日，公司共有存货4.64亿元，同比增长0.77%，合同负债0.23亿元，同比增长0.26%，销售订单持续放量，销售规模不断扩大。 研发投入增长63.04%，技术升级适应市场需求。公司2022年费用率17.80%（+0.28%），其中销售费率1.04%（-0.16%），管理费率9.19%（-0.03%），财务费率-1.42%（-0.76%）。研发投入1.55亿元，同比增长63.04%，公司已在多个石英玻璃与石英玻璃纤维相关研发项目上取得重大成功或进展。截止2022年末，公司共研发成功8个高性能复合材料项目，另有5个高性能复合材料项目正在研发中。 深耕石英玻璃领域，持续投资增强竞争力。公司在石英玻璃材料、石英玻璃制品与石英玻璃纤维及复合材料板块持续投资，不断进行产业布局与项目投入。2022年股权投资共计1.18亿元，用于新设武汉菲利华新材料科技公司和湖北瑛泽材料科技公司以及对中益科技公司和菲利华融鉴科技公司进行增资。非股权投资方面，公司对年产20000吨超高纯石英砂项目投资共计0.58亿元。 所处行业持续向好，下游需求旺盛。公司石英材料及石英纤维广泛运用于半导体、航空航天、光学以及光通讯行业。在市场需求的拉动以及半导体自主可控国产化和十四五规划等国家政策引领推动下，公司的产品需求将维持快速增长趋势。此外，公司多个产品已通过多家国际设备厂商认证，在国际市场销量稳步提升。 盈利预测与投资评级：基于十四五期间军工行业高景气，以及公司在航天领域的优势地位，我们预计2023-2025年归母净利润分别为6.96（+0.62）/9.20（+1.01）/11.92亿元；对应PE分别为35/26/20倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游需求及订单波动；2）公司盈利不及预期；3）市场系统性风险。 （分析师 苏立赞、钱佳兴） 华秦科技（688281） 2022年年报点评 特种材料订单饱满 有望持续取得亮眼增速 事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季度报。2022年营收6.72亿元，同比增长31.37%；归母净利润3.33亿元，同比增长42.99%。2023Q1营收1.87亿元，同比增长31.34%；归母净利润8841万元，同比增加49.11%。 投资要点 2022年归母净利润同增43%，特种材料订单饱满。2022年归母净利润为3.33亿元，同比增长42.99%，主要系收入增长、IPO闲置募集资金理财收益增加所致。公司隐身材料收入占比为82.82%，伪装材料收入占比为12.17%，防护材料及其他业务收入占比5.01%。公司依托进展顺利的批产项目，预计可持续获得扩产订单，有望持续取得高速的营收增长。 稀缺的全温域特种材料研制能力打造市场壁垒，盈利能力显著。2022年度，公司综合毛利率为61.02%（+1.72pct），主要受益于公司隐身材料及伪装材料的核心产品优势、较高的市场壁垒和显著的先发优势，销售费用同比增长19.45%，管理费用同比增长25.92%，财务费用同比大幅减少498.41%，系货币资金利息收入增加所致。2022年公司研发投入6196万元，同比增长18.83%，跟研型号数量不断增加，聚集于五代机配套技术预研，围绕隐身材料的核心业务进行了大量优化提升。 军民业务协同布局，积极提升竞争实力。在军用领域，公司以隐身材料为基础，设立沈阳华秦航发科技，向航空产业链布局延伸，力争成为我国航空发动机核心供应商。在民用领域，2022年12月，公司成立控股子公司华秦光声，华秦光声以声学、振动及其检测领域相关的全链条解决方案为核心，在民用市场发挥优势提供行业领先、自主可控的声学超控材料。 盈利预测与投资评级：基于十四五期间军工行业高景气，并考虑公司在航发产业链的核心地位，我们预计2023-2025年归母净利润分别为4.62（-0.57）/6.32（-0.71）/8.24亿元；对应PE分别为58/42/33倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游需求及订单波动；2）公司盈利不及预期；3）市场系统性风险。 （分析师 苏立赞、钱佳兴） 信德新材（301349） 2022年年报及2023年一季报点评 Q1单位盈利承压 业绩略低于市场预期 投资要点 2022年归母净利1.5亿元，同比增长8%，略低于市场预期。2022年公司营收9.04亿元，同比增长83.69%；归母净利润1.49亿元，同比增长8.21%；扣非净利润1.37亿元，同比增长13.55%；22年毛利率为27.00%，同比下降13.58pct；销售净利率为16.49%，同比下降11.50pct，业绩略低于市场预期。 23Q1归母净利0.28亿元，同环比持平微增。2023年Q1公司实现营收1.57亿元，同比增加5.6％，环比下降24.63%；归母净利润0.28亿元，同比增长1.48%，环比增长1.86％，扣非归母净利润0.18亿元，环比增长9.22%。盈利能力方面，23Q1毛利率为23.89%，同比下降8.71pct，环比下降0.56pct；归母净利率18.11%，同比下降0.73pct，环比增长4.71pct；23Q1扣非净利率11.45%，环比提升3.55pct。 22年出货3.2万吨、23年新增产能释放，有望维持50%增长。22年负极包覆材料出货3.2万吨，同增41%，我们预计其中Q4出货0.85-0.9万吨，环比持平微增，23Q1受下游需求影响，出货0.6万吨+，环降30%左右。公司大连“年产3万吨碳材料产业化升级建设项目”一期1.5万吨于22年11月投产，现有产能4万吨，1.5万吨在建，随着新增产能投产，我们预计23年全年出货4.6万吨，维持近50%增长，市占率进一步提升。 单位盈利受原材料涨价影响，随着一体化比例提升预计盈利逐渐恢复。盈利方面，我们预计公司22年单吨盈利0.43万元左右，23Q1单吨盈利达0.3万元/左右，较22Q3下滑40%左右，主要系原材料乙烯焦油及古马隆树脂价格上涨所致，叠加产能利用率下滑导致单吨费用分摊增加，且副产品尚未完全匹配，看23年，当前原材料价格已逐步下滑，大连22年11月新增1.5万吨一体化产能，23年爬坡完成，我们预计盈利有望逐季恢复，我们预计23年全年单吨净利可维持0.4万元左右。 盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，我们下调公司23-25年归母净利润至2.09/3.03/4.23亿元（原预期23-24年归母净利3.04/4.51亿元），同比+40%/+45%/+40%，对应PE为27x/18x/13x，考虑到公司长期仍有增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期。 （分析师 曾朵红、阮巧燕、岳斯瑶） 最新金股组合 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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