同是指数增强基金,为何差别如此之大?

（以下内容从长江证券《同是指数增强基金,为何差别如此之大?》研报附件原文摘录）
　　随着量化私募管理人不断地涌入，量化类基金产品的数量呈现出爆发式增长，指数增强基金也目前量化私募基金产品中最常见的基金类型（或策略类型）。然而，投资者逐渐发现这些指数增强基金在同样的市场环境中体现出明显的差异。那么这些都被称为“指数增强基金”的产品到底“不一样”在哪里？本期我们为大家做个简单解读。 差异1：跟踪指数 我们在《指数增强基金如何实现收益增强？》一文中提到，指数增强基金的收益主要来源于市场收益和超额收益，即β收益和α收益。而其中与β收益相对应的便是同期跟踪指数的涨跌情况。比如，跟踪沪深300指数的产品，那β收益就是同时期沪深300指数的涨跌幅，以此类推。 与传统指数基金类似，在指数增强基金成立之初，私募管理人便会为基金产品确定一个跟踪指数，而这个指数也基本上算是给产品定了一个股票选择的“基调”。从目前市面上的私募指数增强基金来看，跟踪中证500指数和中证1000指数的产品是主流，跟踪沪深300指数的产品数量次之。 从成分股情况来看，三大宽基指数在成分股上是不存在交集的；从市值特征来看，沪深300指数、中证500指数、中证1000指数分别代表着大盘、中盘、小盘三种不同的市值风格；从主要权重行业来看，沪深300指数以金融板块上市公司为主，而中证500指数和中证1000指数虽在主要权重行业上较为类似，但行业权重上有一定的差异。 资料来源：WIND，长江证券财富管理中心资产配置部 鉴于近年来市场风格轮动较快，导致不同指数同一时期走势出现较大的分歧，直接影响跟踪不同指数的指数增强基金产品在β端的收益。举例来看，在2020-2022年的三年间，沪深300指数累计下跌约5.49%，而同期中证500指数、中证1000指数却分别上涨11.33%、12.84%。显然，跟踪后两者的指数增强基金受到了“市场的助力”，近三年业绩表现会更具竞争力。 差异2：选股范围 确定了跟踪指数之后，很多人的第一反应可能是：“是否指数增强基金的持仓股票都将从跟踪指数的成分股中选择？”直觉上没错，但在实际操作中指数增强基金选股范围的可能与你所想的大相径庭。选股范围的确定对于指数增强基金产品的选股α收益（选股带来的超额收益）是直观的，也终将会反映在收益增强的效果上。 （1）“跟踪指数成分股”选股模式 在选定了跟踪指数的同时确定选股范围，只在跟踪指数的成分股中选股并建仓，但这种情况并不多见。 （2）“跟踪指数+其他指数成分股”选股模式 在跟踪指数成分股数量较少的情况下，私募管理人会通过加入其他指数成分股来扩大选股范围，比如中证500指数增强基金可以中证500指数成分股+沪深300指数成分股（共800只股票）作为股票池。一般而言，私募管理人会对各指数成分股选择设定一定的比例限制，但选股结果依旧会以跟踪指数成分股为主。 （3）“跟踪指数成分股+全市场”选股模式 以跟踪指数成分股为主要选股范围，同时部分仓位在除跟踪指数成分股以外的全市场所有股票中进行选择（不局限于任何指数的成分股）。简单举例，沪深300指数增强基金A的选股范围可以设定为80%的股票从沪深300指数成分股中选择，而其余20%则从全市场股票（非沪深300指数成分股）中进行选择。 差异3：选股因子 多因子选股模型是目前量化股票策略中应用最广泛的一种选股模型，而市场上的大多数因子基本可以归类为基本面因子、量价因子、舆论因子、另类因子等大类。多因子模型筛选出来的什么样的股票高度依赖于私募管理人对有效因子的挑选以及因子的配置偏好。 资料来源：量化密码库、长江证券财富管理中心资产配置部 （1）有效因子的选择： 私募管理人需要在挖掘大量选股因子的前提下，挑选出有效的因子（能带来超额收益的因子）来构建选股模型。一般而言，基本面因子和量价因子是传统多因子选股模型中采用的主流大类因子，而舆情因子和另类因子则在多数时候处于“替补”的角色。 （2）因子的配置偏好： 由于私募管理人在因子挖掘和选择的能力上不一样，导致其在选股模型中会对某一种大类因子的配置会有所侧重。有的较为偏重量价因子，有的较为偏重基本面因子，有的则干脆采取“50-50”的模式（量价因子和基本面因子占比各半），而有的则在因子中加入限定比例的舆情因子/另类因子作为补充。总而言之，因子的配置偏好多种多样，最终选股的结果也大为不同。 差异4：组合管理 从组合管理的角度来看，私募管理人在指数增强产品中的操作方式也体现着较多的不同之处。以下我们主要从持股特征、策略配置、约束条件、交易模式等方面做一些基础的介绍，方便大家了解。 资料来源：长江证券财富管理中心资产配置部 （1）持股特征 从持股数量上看，所有指数增强基金的持股一般都非常分散，持股数量远远超过传统的主观股票多头产品，持股数量普遍都在100只以上（根据跟踪指数的不同，有时可能能够达到1000只、甚至2000只以上）。从持仓风格上看，除少数通过行业偏离（对标指数配置）及市值暴露等较为激进的收益增强方式外，一般情况下私募管理人倾向于尽可能模拟对标指数的行业风格和市值风格，以便减少行情轮动对β端收益的扰动。 （2）策略配置 通过对已有策略库中子策略的选择和分配权重构建投资组合来获取超额收益，而且在策略跟踪过程中不断进行调整——淘汰失效策略、迭代持续盈利的策略。 （3）约束条件 一方面，由于指数增强基金是基于固定跟踪指数进行收益增强，私募管理人一般会提前设定对标跟踪指数的跟踪误差阈值，以防止股票投资组合过度偏离跟踪指数；另一方面，用Barra模型或自主研发模型严格控制风险因子暴露（有意通过风险因子暴露获取超额收益的情况除外），确保超额收益的稳定性。 （4）交易模式 越来越多的量化私募倾向于用自建交易系统进行交易，通过自有算法交易提高效率；从换手率的情况来看，低频、中频、中高频、高频等交易方式均是量化私募管理人收益增强的重要手段之一。 本文中我们关注的是基于量化股票投资的一些基础共识，事实上量化私募在管理产品过程中在包括因子开发、模型构建、策略组合优化、交易执行和风控等每个环节都有许多不同之处。而我们在此并不涉及量化私募管理人“核心机密”的讨论，毕竟量化私募的投资策略和模型对于外界来说是看不见的“黑盒子”一样的存在，产品的运作流程远比描述的要复杂得多，而这些难以涉及的“核心机密”正是量化私募管理人的核心竞争力所在。 以上就是本期关于私募指数增强基金的基本知识，后续我们将带大家了解更多关于量化私募的内容。如果大家有希望了解私募产品的策略，欢迎留言告诉我们，我们将尽可能在以后的公众号文章中为大家进行解读。 重要声明与风险提示 本报告相关信息及观点仅供参考，不构成投资建议，投资者据此操作，风险自担。相关内容均来源于市场公开资料，长江证券已力求所涉信息准确可靠，但并不对其准确性、完整性和及时性做出任何保证，对因使用报告内容引发的损失不承担任何责任。报告中所涉及的过往业绩并不预示其未来表现，也不代表对未来收益的承诺。 投资有风险，投资需谨慎。基金是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。根据《中华人民共和国证券投资基金法》及《私募投资基金监督管理暂行办法》等相关法律法规规定，参与私募基金的投资者应为具有相应风险识别、评估、承受能力的“合格投资者”，私募基金不得向合格投资者之外的单位和个人募集。 您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和风险揭示书，充分认识该基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑该基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。 本报告版权仅为长江证券所有。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告的全部或部分内容，亦不得从未经长江证券书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告的全部或部分内容。版权所有，违者必究。

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